经济信息及分析

浅贝

加拿大申请加入亚投行 美国铁哥们转向中国？


　虽然过几天就要去杭州参加G20峰会，但是年轻英俊的加拿大新任总理特鲁多还是一不小心就搞了个大新闻。
　　昨天，在和中国企业家见面时，特鲁多表示“正在认真考虑加入亚投行”；不到24小时之后，加拿大财长就宣布，正式申请加入亚投行。
　　对G20来说，这无疑是一个大礼包；对中国和全球秩序来说，这也是一个标志性的事件。
　　标志
　　今年1月正式开张以来，亚投行的吸引力一直在增加。除了拥有59个成员国之外，今年9月，还将审议30多个国家提交的成员国资格申请。而此次加拿大申请加入后，意味着西方七国集团（G7）已经有5个成员国加入或申请加入（英、法、德、意、加），G20的成员国中，已有15个国家加入或申请加入（不算欧盟）。到今年底，亚投行成员国的数量有可能超过90个。
　　G7，都是西方资本主义的老牌国家；G20集团，则含括了世界上80%的人口、90%的GDP。换句话说，到现在为止，还没加入亚投行朋友圈的世界主要国家，只剩下了美国、日本、墨西哥、阿根廷。
　　加拿大的特殊意义还在于，作为美国的邻国，历史上两国曾经在许多重大事件上密切配合，称得上铁哥们。如果说英法德等欧洲国家不跟美国打招呼就加入亚投行，多少还因为隔着大西洋、美国影响力略有薄弱的话，那么加拿大的加入，则可以看做是其审时度势之后，基于自身利益的政策转向。
　　利益
　　加拿大为什么会申请加入亚投行？
　　用特鲁多自己的话说，投资基础设施，可以让加拿大短期创造就业岗位，更好的桥梁道路、飞机场、医院、公交系统等可以带来新机会，并且在廉价住房、绿色公交、免受气候变化影响等方面造福普通百姓。
　　岛友、中国与全球化智库（CCG）主任王辉耀告诉侠客岛，加拿大的姿态释放出的信号表明，它不愿意错过中国主导的世界秩序改良这趟快车。加拿大自由党历史上就对华友好，现任总理特鲁多的父亲就曾担任加国总理，也正是在老特鲁多任上，1970年加拿大与中国率先建交，在很多国际问题上支持中国，帮助新中国打开了对西方外交的局面；现在特鲁多的做法，应该说也是看好中国倡导的一带一路、亚洲基础设施建设的前景，并且认可亚投行的运作和合作机制。
　　要知道，据统计，2010-2020十年间，亚洲基础设施投资总需求高达8万亿美元，年平均投资就需7300亿美元；但世行、亚开行等现有机构年均投资亚洲基础设施的规模仅有100-200亿美元，缺口一目了然。这是多大的市场和机会，明眼人一望便知。
　　加入亚投行，也是深化中加关系的务实选择。加拿大地广人稀、资源丰富，和中国的经济有着良好的互补性。目前，中国已是加拿大第二大贸易伙伴、第二大进口国和出口国；加拿大还有不到200万华人（总人口3000万），中加贸易、人员往来特别多，加拿大还一直在寻求在华设立更多领事馆、招收更多留学生、发放更多签证。
　　对比
　　与亚投行不断扩容的朋友圈形成对比的，是美国主导的TPP（跨太平洋伙伴关系协定）和TTIP（跨大西洋贸易与投资伙伴协议）的举步维艰。比如TTIP，这项可能达成的全世界规模最大的自贸协定，从2013年就开始谈判；本来计划今年完成的谈判，目前仍面临着巨大分歧。奥巴马本来期望能在自己的任期内结束谈判，但是，“三年内无法实现的事情，三个月内也是无法做到的”。
　　今年年初，侠客岛曾经撰文分析过TPP基础协议的签订，可能对中国产生何种“围堵”效应（点此阅读）。但目前看，TPP的前景不容乐观。除去国内的反对声音之外，两名竞争的总统候选人希拉里、特朗普都已经明确表达了对TPP的反对。
　　如果说TPP内部小国比较多，可能会屈服于美国的话，在TTIP方面，欧盟内部的反对态度则更加坚决。3天前，德国经济部长加布里尔表示，TTIP谈判“本质上已经失败，因为我们欧盟不想使自己屈从于美国的要求”；更早些时候，法国总统奥朗德、总理瓦尔斯也公开声明，“不赞同没有准则的自自由贸易”、“不可能签署TTIP，这个协议在朝错误方向发展”。
　　为什么会这样？很简单，因为美国主导下的这两个自贸框架虽然高标准严要求，很多地方称得上超前，但美国让利的力度则很小。毕竟，设立这两个框架的初衷，用奥巴马的话来说，就是“使美国在与中国竞争中更具优势，让美国而非中国书写21世纪规则”，确保21世纪仍是“美国的世纪”，所以最终还是以自己的意愿塑造贸易与服务格局。
　　比如，TPP中的“投资者－政府争端解决机制”，赋予了跨国企业更大权力，它们可以依靠这一机制跟签约国“对簿公堂”，要求签约国因为法律和政策变动带来的损失做赔偿；换句话说，就是典型的“资本凌驾于国家权力至上”的美式自由主义思维。而在美欧的谈判中，欧洲目前处于高失业率、经济低迷中，自贸的协定本就不容易受到欢迎；美国在IT、通讯等领域的垄断地位，以及欧洲汽车、冶金、农产品等本土行业对税率的渴求，都让欧洲产生了美国希望通过霸权使之屈服的感觉。
　　相较之下，以亚投行为代表的“中国方案”，显然提供了另一种共享、共荣、共同发展的思路。美国的困局，恰好可以成为中国吸取教训的前车之鉴。
　　方案
　　虽然中国是亚投行的发起者、注资也最多，但中国显然没有在其中“一家独大”的想法。
　　比如，现在虽然是股权和投票权对等，中国持有30.34%的股权和26.06%的投票权，拥有事实上的一票否决权（重大决议需要75%的票数），但随着未来成员的加入，中国的股权和投票权都将稀释。
　　而在亚投行的运营中，12人构成的董事会，亚洲区域内有9个席位，域外3名，也体现出份额的共享；每个成员国都在其中有一名正副理事，组成理事会，共同决定亚投行的重大事项；亚投行决策时，还规定了出席人员的人数要求，多数的投票要求半数以上理事投票，特别事项需要2/3投票，等等。
　　毕竟，亚投行成员众多，意见和决策都需要协调讨论。亚投行这种多边机构和决策机制，可以让项目的决定、执行、财务等问题变得公开透明，体现出集体意志。可以说，这是中国的格局，也是中国给世界治理提供的方案之一。
　　在王辉耀看来，虽然TPP、TTIP现在受阻，但不代表未来美国新任领导人上台之后，不会对其改头换面、以别的形势推出类似框架。因此，中国应该抓住这一空档期，推出自己的治理方案，比如将目前RCEP（区域全面经济伙伴关系，包括东盟和中日等6国）和TPP的内容整合起来，创造一个环太平洋的整体框架，形成与一带一路的互补格局。美国的困局，也是中国的机会。但更重要的并不在于中美之间的竞争，而是谁的方案更能够实实在在地推进世界经济的共同发展。
　　毕竟，在上一个十年，中国是全球化贸易的最大受益者，世界现在也更期待中国的作用。而这，可能也将是G20上的重头话题。

浅贝

银行业辉煌不再：普现降薪 上半年3.5万人逃离


　实体经济下行，银行的日子也不好过。随着2016年中报披露完毕，上市银行上半年的经营情况随之浮出，除了利润增速个位数、不良资产继续攀升和经营情况恶化外，多家银行呈现一个新的迹象：员工薪酬支出减少，曾经的高收入行业陷入降薪潮。

　　受此影响，16家A股上市银行中有10家银行出现员工人数减少，上半年银行员工变动人数达3.5万人，银行遭遇前所未有的史上最大规模离职潮。其中引发银行员工下降的原因主要有四方面：薪酬下降，员工跳槽谋求更好发展；银行控制管理成本；电子渠道替代率上升，银行员工自然减少；以及自然退休人员增加。

　　同时，近期频出的大城市房产限贷政策，也让银行少了部分一直以来最为“优质”的贷款。

　　银行普现降薪

　　已辞去了某股份制银行中部分行行长一职的老刘对《第一财经日报》称，过去几年，银行业在整个行业收入较高，如今在经济下行期、行利润增速下滑、国家呼吁缩小收入差距的背景下，结合各国有企业也在降薪的背景，银行业降薪已是大势所趋。

　　截至目前，16家A股上市银行（除江苏银行(11.900, -0.11, -0.92%)和贵阳银行(18.650, 0.03, 0.16%)新股）中报悉数披露，多家银行上半年员工薪酬出现不同程度的下降。其中四大行即有工、农、建三家薪酬支出下降，数据显示，上半年工、农、建员工薪酬分别为439.23亿元、521.26亿元、399.72 亿元，薪酬下降分别为7.8亿元、15.53亿元、8.89亿元，下降幅度分别为1.6%、2.9%、2.18%。

　　而薪酬支出变动最大的则是民生银行(9.330, 0.05, 0.54%)，该行员工薪酬由去年同期的112.14亿元缩减至87.4亿元，降薪幅度达到22.06%。同时，集团业务及管理费为179.52亿元，同比减少30.73亿元，降幅14.62%；成本收入比为23.03%，同比下降4.31个百分点。

　　之所以股份制银行降薪幅度更为显著，一位国有大行西部分行副行长对《第一财经日报》分析，这是因为股份制员工收入与业务直接挂钩，在银行业务高速发展时期收入高，而在经济下行期，新业务减少或者新业务做不了，导致员工收入减少明显。

　　上半年3.5万人离职

　　与降薪相伴随的，是银行员工的离职。

　　小徐已经在国有大行华南分行业务部门工作了5年，当初刚出校园的毕业生如今也遇到了职业瓶颈。谈起银行的离职潮，他称：“真是一把辛酸泪，很多同事都走了。”但他目前还没有下定离职的决心。

　　“从今年辞职比较多的分行来看，一般都是出了不良贷款，一旦有了不良就要拿利润甚至费用来冲减，这就很惨了，有些地区的同事大半年连个3000块工资都拿不到，根本养不活自己。”小徐说。

　　此外，一个不可忽视的因素——员工年龄结构和观念的变化，使得“一言不合即离职”。身为80后的小徐表示：“现在辞职的大多还是新入行一两年的员工，这些90后的工作观念变了，消费观念也很超前，所以干着不爽就走了。”

　　事实上，小徐的心态及他所亲历的同事离职已经在2016年中报中有所展现。根据披露员工人数的上市银行中报来看，据《第一财经日报》不完全统计，上半年，工行、农行、中行、建行、交行、兴业、中信、招行、民生、浦发等10家银行均出现员工人数减少，上市银行业员工减少人数达到35558人，也就是说，上半年银行变动人数达到3.5万人。

　　具体来看，五大行离职人数最明显，其中交行上半年员工人数减少577人，工行、农行、建行员工人数较去年底分别减少了7635人、4023人、6721人，中行未披露减少具体人数。股份制中，招行员工减少人数已经超过大行，上半年减少7768人。

　　此外，退休潮的来临也会让银行员工出现自然下降。“未来几年是退休高峰期。”一位大行人士表示。据统计，有5家上市银行的离退休人员数量都有不同程度的上升，如建行今年上半年离退休人员上升了1803人。

　　近年来，由于派遣机构存在资质参差不齐等情况，银行也在不断减少劳务派遣类的员工。公开资料显示，大行派遣员工的确出现了下降的趋势，如建行在2015年末有劳务派遣员工5509人，到2016年6月末，就下降到了5317人，下降了192人。今年6月末，农行劳务派遣员工也由2015年末的11288人下降到9573人，下降了1715人。

　　不过，中报数据也并不完全代表银行的全年员工人数趋势。一位银行战略研究员称，四大行员工人数减少还有一个原因就是离职后没及时补充，因为四大行主要靠校招，7月以后才陆续进人，所以年报数据会更有说服力。

　　经济下行与转型倒逼

　　“因为现在国有银行的优势已经没有了。”在小徐看来，综合考虑大行的福利待遇其实与股份制银行收入差距不是特别大，但是股份制激励机制比较灵活，“股份制虽然压力大，但是激励灵活，业绩说话。国有银行考核压力也不小，而且很多非业务的案头工作特别多，也是经常加班。”

　　作为曾经的分行管理者，在老刘看来，目前银行离职潮主要受三方面因素影响：第一是员工工作压力大；第二是收入下降；第三是同业跳槽，谋求更好的职位和发展空间。“无非是这三点，当然也有人已经在银行赚够了钱，现在收入减少那就做点别的事情。”他说，其实老刘本人正是这类人群的一员。

　　如果说“离职”是每一名银行员工或主动或被迫的选择，那么对于经济下行期的银行经营更是难以独善其身。

　　纵观如今银行业的大环境，自去年利率市场化深入推进，银行坐吃利差的模式更是难以为继，上半年多家银行净利差和净息差均大幅收窄，曾经躺着赚钱的时代彻底一去不复返。

　　“经济好的时期银行日子好过 ，经济下行期银行日子真的很难过。”上述国有大行西部分行副行长表示，一是银行贷款有效需求萎缩， 二是银行的存款来源分流，三是银行利差收缩，四是银行不良贷款快速新增，银行业经营状况受到经济周期的影响，如今下行期银行发展面临很多的问题。

　　对于银行员工减少现象，老刘告诉记者，这是各家银行战略不一样，以他曾所就职的股份制银行为例，过去银行依靠规模扩张业务快速增长，大力推广社区银行、零售业务和小微企业业务，如今风水轮流转，经济下行导致小微业务成为银行不良资产的拖累，社区银行经营不景气，银行压缩小微业务，缩减社区银行网点，银行网点减少是本身快速增长后自然消肿的结果。

　　天风证券银行业研究员廖志明认为，银行员工数下降较多原因之一是电子渠道替代率上升导致人工需求下降，以及成本控制考量。一个因素为电子渠道替代率上升，对物理网点及人工服务的需求下降。随着商业银行IT系统以及以手机银行为代表的电子渠道的不断完善，近年来电子渠道替代率不断上升，不少银行替代率已超90%。

　　廖志明称，另一个因素是成本控制之下的主动选择。“近年来，受息差下行、资产质量恶化等影响，银行业营收及利润增速显著放缓，业绩压力增大。在此背景下，大多数银行加大了成本控制力度，一改以往网点扩张的做法，转而控制网点数目，裁撤效益差的网点，减少非营销条线尤其是柜面人数，通过提高效率降低员工数，有效地控制人力成本。”

　　除了缩减人工成本外，主动压缩业务和管理成本也在多家银行中报尽显无遗。

浅贝

任泽平：明年资产更荒 国企混改、PPP等成重要投资机会



　方正证券(7.300, -0.11, -1.48%)首席经济学家任泽平17日凌晨发表最新研报，对国庆期间各热点城市密集出台的调控措施进行了点评。任泽平认为，房地产小周期结束，这轮房价上涨接近尾声。

　　任泽平认为，这轮房地产调控对经济的影响可能立竿见影，但也不必过度悲观，政策可能通过加码基建和PPP对冲，经济有望继续维持L型，增速换挡从快速下滑期步入缓慢探底期。随着房地产退潮，四季度房地产销量和投资将会显著回落，但今年还好，1-2季度GDP增速均是6.7%，3季度大致也在6.7%左右，4季度即使回调，全年6.5%-7%的目标能够完成。

　　总的判断，任泽平表示，房地产及时调控有助于中国经济转型，预计政策将加码基建和PPP对冲房地产投资下滑影响。密切留意房地产调控之后的大类资产轮动，股市、债市都有可能在资金面受益，国企混改、PPP、轨道交通、海绵城市、债转股、深港通、消费等有可能成为4季度重要的主题投资机会。下面是点评要点：

　　1、国庆期间的房地产调控规格很高，是最新的中央精神。国庆期间各热点城市密集出台调控措施，主要是落实中央精神。我们预计这次热点城市房价能够稳住，如稳不住调控措施再加码，不然将被问责。因此，我们判断房地产小周期结束，这轮房价上涨接近尾声。

　　2、调控目标旨在稳住一二线热点城市房价而不是打压，三四线继续鼓励去库存，与2011年初严厉的“新国八条”不同。经过2009年4万亿刺激，2010-2011年经济过热和通胀严重，2011年1季度GDP增长高达10.2%，固定资产投资增长25%，2011年3月CPI高达5.38%，这引发了2010-2011年的一轮宏观调控，房地产调控是宏观调控的一部分。2011年初“新国八条”十分严厉，除了限购限贷，还有就是贷款利率不低于基准利率的1.1倍，并且2011年三次加息，一年期贷款利率上升至6.65%，整个货币金融环境收紧。

　　2016年国庆前后新一轮房地产调控的宏观背景是经济L型触底和通缩隐忧，稳增长压力仍大，因此不会整个宏观政策收紧，目前货币金融环境维持中性，一年期贷款利率处在几十年来的低位4.75%，而且2017年随着经济通胀回落还存在进一步降息降准空间。因此，这一轮房地产调控的目标是稳住一二线热点城市房价而不是打压，并且三四线继续鼓励去库存，因城施策，有保有压，国务院还要推动1亿非户籍人口在城市落户。

　　3、预计未来房价可能横盘消化，不太可能出现大起大落，只要不大幅提高利率以及不会由于汇率贬值引发大规模资本流出。目前的调控政策主要是通过限购限贷控制需求，当前仍是低利率环境。全球历次房地产大泡沫表明，虽然时代和国别不同，历次房地产泡沫走向疯狂则无一例外受到流动性过剩和低利率的刺激，历次房地产泡沫崩溃都跟货币收紧和加息有关。

　　4、这轮房地产调控对经济的影响可能立竿见影，但也不必过度悲观，政策可能通过加码基建和PPP对冲，经济有望继续维持L型，增速换挡从快速下滑期步入缓慢探底期。随着房地产退潮，四季度房地产销量和投资将会显著回落，但今年还好，1-2季度GDP增速均是6.7%，3季度大致也在6.7%左右，4季度即使回调，全年6.5%-7%的目标能够完成。房地产调控对经济下行压力的影响主要体现在明年，IMF预测2017年GDP增速6.2%，我们预测6.3%，但是2020年翻番目标需要后面四年年均6.52%的增速。因此，预计2017年可能加码基建、发力PPP、提高赤字率、发专项金融债等，来对冲房地产调控对经济的影响。

　　放眼长远，刺激房地产属于短多长空，及时调控房地产属于短空长多，这一轮房地产调控将为改革转型赢得时间窗口，未来国企混改、PPP、债转股、发展消费服务业、促进股权市场健康发展、简政放权、保护私人产权等有望受到重视并提速。

　　5、未来银行资产配置压力很大，明年资产更荒。居民买房需求下降后，预计会回流银行体系买理财，理财收益率可能下降，银行资产配置压力增加。同时，2016年新增人民币贷款中大头是房贷，每月5000亿左右，未来房贷收缩将进一步增加银行资产配置压力和委外诉求，资产荒加重。再加上债转股，银行可配资产大幅减少。

　　6、房地产调控对股市资金面利好，基本面利空，但房地产投资下滑有望被基建和PPP部分对冲，增量资金预期是变数，因此房地产调控对股市影响总体中性偏多。我们维持股市震荡市判断，预计4季度板块、个股和主题活跃，关注国企混改、债转股、PPP、轨道交通和消费股。

　　7、房地产调控增加未来经济和通胀下行压力，利好利率债，但货币政策中性和人民币贬值压力制约债市空间。按下葫芦浮起瓢，密切观察房地产调控之后的资金流向，债市、股市都有受益的可能，商品受需求收缩制约难以推升通胀。

　　8、房地产调控叠加美联储加息预期，预计近期汇率开启第四波贬值，其对国内金融市场的影响需要留意。2015年8月、2016年1月和2016年5-8月的前3波贬值对金融市场影响差别很大，前两波贬值均对应了A股闪崩，但是第三波贬值债市是涨的、A股也走出一波吃饭行情，金融市场对前3波汇率贬值的反应模式完全不同，可能跟央行调控和资本流出难度增加有关。如果央行能够通过干预资本流出进而阻断汇率贬值对金融市场影响的渠道，第四波汇率贬值的冲击可能整体可控。

　　汇率和房价的勾稽关系及未来走势是什么？1990年日本和1997年东南亚为了保汇率而收紧国内金融环境导致房价崩盘，2014年俄罗斯贬值汇率保住了房价，中国会走哪种模式呢？保汇率的日本和东南亚都导致了房价崩盘，但是中国不像东南亚那样有大量对外负债，也不像当年日本那样被美国“广场协议”挟持，因此中国没必要在汇率上逆势硬抗。未来汇率和房价可能的演化路径是，汇率逐步修正高估，但资本管制加强，资金留在国内，国内资产价格以人民币计价能够稳住。同时汇率修正高估，有助于缓解贸易部门的压力。当然，这是理想状况。需要说明的是，人民币贬值并不是竞争性贬值，而是对2014-2015年被动成为世界第二大强势货币的高估部分的修正，以及面对来自美联储加息、国内货币政策中性、房地产调控等市场压力下的合理反应。

　　9、总的判断，房地产及时调控有助于中国经济转型，预计政策将加码基建和PPP对冲房地产投资下滑影响。密切留意房地产调控之后的大类资产轮动，股市、债市都有可能在资金面受益，国企混改、PPP、轨道交通、海绵城市、债转股、深港通、消费等有可能成为4季度重要的主题投资机会。潜在的风险来自美联储加息、人民币贬值、资本流出和房地产调控政策矫枉过正。

　　9、总的判断，房地产及时调控有助于中国经济转型，预计政策将加码基建和PPP对冲房地产投资下滑影响。密切留意房地产调控之后的大类资产轮动，股市、债市都有可能在资金面受益，国企混改、PPP、轨道交通、海绵城市、债转股、深港通、消费等有可能成为4季度重要的主题投资机会。潜在的风险来自美联储加息、人民币贬值、资本流出和房地产调控政策矫枉过正。

浅贝

http://finance.sina.com.cn/stock ... xyxusa4684775.shtml
假章门背后：债券代持实为表外加杠杆 财报不实涉嫌信披违规
　　12月21日早间，随着国海证券(6.970, 0.00, 0.00%)一则“停牌事项进展”公告的发布，“假章门”事件也告一段落。

　　尽管“假章门”事件所涉机构之间就解决方案达成共识，但债券代持业务背后的一系列问题仍然值得讨论。《每日经济新闻》记者经过多方采访了解到，债券代持业务本身属于表外非标准化交易。在代持期间，虽然债券实际所有权并没有发生转移，但由于表面上债券已卖出，所以被代持的债券资产并不会体现在实际持有机构的表内。

　　在债券市场整体下行的当下，对于金融机构而言，若季末或年末通过代持加杠杆而实际持有大量债券，而这些债券的损益情况又不在财务报表中体现，是否意味着机构涉嫌违反财务会计相关法律法规及信披规定呢？

　　凯鹏律师事务所专职律师、合伙人石峰表示，转移亏损、修饰财务报表是违反财务会计管理法律法规的。而将债券暂时转出，降低风险资本占用量，则违反信息披露、勤勉尽责义务，损害投资者利益。

　　被代持债券不在表内

　　所谓债券代持，指机构将自己买来的债券，转让给代持机构，并约定在一定时间内以一定的价格买回。实际上，这个过程涉及两份协议，一份是明面的债券卖出协议，而另外一份则是债券卖出时附带的远期的买回协议，双方一般不公开。

　　一位资深业内人士称，有时候根本不签协议，也不盖章，交易双方仅凭信任。

　　在债券牛市的情况下，债券的实际持有方就会按照约定回购被代持的债券，获得收益，代持方也可以获得代持费用，双方实现“共赢”。一旦市场走熊，标的债券出现较大浮亏，实际持有方就可能不承认协议的有效性，拒绝回购。据了解，在债券市场大牛市的时候，也可能会出现代持方为获得更多的收益而拒绝买回的情况。

　　华南地区一位银行人士对《每日经济新闻》记者表示，债券代持算是非标准化的买断式回购交易。金融机构通过代持把债券转移出去获得资金，而这些债券就在账面上消失了。

　　实际上，银行间市场和交易所市场也有质押式回购交易、买断式回购交易。

　　上述银行人士表示，质押式回购交易和买断式回购交易有标准的流程，对交易对手、标的券都有限制。但最根本的区别，还是回购交易是表内的标准化交易，而代持则是表外的非标准化交易。也就是说，银行间和交易所市场上的回购交易会体现在表内；而被代持的债券在代持期间不会体现在发起代持机构的财务报表上。“如果体现的话，还进行这种交易干嘛？”

　　一家券商机构资深人士也告诉记者，回购交易和代持之间最大的区别就在于一个表内，一个表外。

　　记者注意到，代持业务上一次引起市场的广泛关注是在2013年的债市监管风暴期间。随后，监管机构出台了一些列措施，对丙类户进行严厉的整顿和限制。

　　代持面临法律风险

　　前述券商机构人士表示，2013年之前的丙类户代持，主要是涉及到利益输送问题，而现在这种债券代持交易是在机构和机构之间进行，并不涉及利益输送，只是单纯的代持。

　　尽管如此，在债券市场持续走低的当下，代持业务也面临一系列问题。

　　“机构通过代持获得资金后，用这些资金买入新的债券，还可以找其他机构进行代持。如此反复操作，就可以实现加杠杆的目的，以获得更多的收益。”前述银行人士称。

　　一些机构通过代持业务在表外反复加杠杆，实际持有大量的债券。而在债券市场持续下跌的情况下，这些表外交易所带来的损失如果不能在财务报表中体现，对于上市的券商来说，是否涉及信披问题？对于记者的这一问题，前述券商机构人士笑而不答。

　　“从具体操作上看，债券持有方通过银行间交易与代持方达成口头协议，或者是签了阴阳合同，将债券转让到丙账户做代持，债券持有方在债券到期前便从代持方收回代持的债券，以规避监管，且双方通常均不入账，属于表外交易。”石峰认为，这涉嫌违反内部控制、信息披露方面的规定。

　　石峰表示，在季末、年末等关键时点，一些机构为了掩盖债券投资的亏损，就以代持方式向其他机构转移这部分亏损。在代持期间，双方通过账外账处理，这违反了基本的财务会计法规和准则。

　　“将债券暂时转出，降低风险资本占用量，违反信息披露、勤勉尽责义务，损害投资者利益，可能导致违约，需承担相应违约责任。过去代持行为多发生在银行，现在券商和基金的需求量也在增大。”石峰称，所谓风险资本，是指用来支持其业务发展，抵御风险，并为债权人提供“目标清偿能力”的资本。如果将债券转出，就可以降低风险资本占有量，盘活资本。但是这种行为损害了广大投资者的利益，可能造成将来资不抵债，无力偿债而违约，要承担相应的违约责任。

浅贝

A股下一波大牛市，一定与汇改步伐相关！


去年此时，如果有人说特朗普会当美国总统，那一定是在说笑话；如果有人说英国要和欧盟正式拜拜，也不会有人当真。投资的趣味、不可测也就在这里，没有什么不可能的事。

记得1994年还在做研究员时，看过一篇Barron的报告，一位华尔街老狐狸级的人说，美国道琼指数有一天会超过香港恒生指数，甚至能够挑战日本日经指数，那一年，道琼斯指数刚过3000点，恒生指数正在挑战一万点，日经指数才从38000点下滑，也还有2万多点，那时觉得这老先生根本为了刷存在感而来的，多年之后回过神来，方知姜还是老的辣。

在投资史上，2016年一定要载入史册的，参与过的投资者也一定不会忘记接二连三的大大惊叹号。夏天，英国「意外」地通过了脱欧公投，英镑大跌，并引发了欧洲市场大动荡；11月份，特朗普「意外」地当选为美国的下一届总统；12月份，中国监管层「意外」地去杠杆，股市、债市、汇市齐齐下跌，并出现了一系列崩塌式的连锁反应。

不过，并没有什么意外是偶然的，意外的背后有着诸多经济、历史、文化的综合。对于投资人来说，更实际的是消除意外所带来的不确定性，并把它转化为投资成果。

这两年，「黑天鹅」成了热门搜索关键字，所谓黑天鹅效应正确解释应该是根据历史数据的统计归纳法所无法发现的现象、事件(统计上的outlier)，没法用过往例子预测出来的，然而一旦出现后能够产生巨大冲击。所以，如果可以被推论出来的，就不是黑天鹅了。

在英国脱殴公投结果出来后，市场反应剧烈，因为与多数预测相左，虽然事前有些数据显示出脱欧可能成功的结论，但是采纳者还是极少数。所以，好吧，就算那是桩「黑天鹅事件」吧。

但是随后的美国大选、意大利公投、美国联准会调息，市场的反应就显得正常，因为可以正常推论，多空力量同时存在，可能的结果也陆续在市场上price in了。投资，最害怕的就是不确定性，如果有答案，哪怕是个很差的结果，我们也有空间去应对它。

展望2017年，新的一年该如何投资呢？首先，我们来看一下环境的变化，哪些因素可能产生较大的变化，然后再对主要的市场做一些简单的分析。

环境在变化



相较于2016年，市场环境可能有三个比较明显的变化。

首先，从美国开始的量化宽松QE政策将逐渐退市。美国从2008年金融危机之后，动用了量化宽松，并成功地促进了美国经济自底部的复苏，金融危机之后美国市场是相对最强劲的，各项经济数据都比较良好。

全球的其它经济体：欧洲、日本、包括中国也紧随其后走上了量化宽松的道路。但是，坦白地说，其它经济体量化宽松的效果并不好，美国成功地恢复了经济，并且把量化宽松的后果输出到了别的国家。他们的量化宽松效果也逐渐效用递减。

12月中旬，美联储已经加息，并将明年的加息次数预期提高到了三次，这一点也超出了市场预期。中国政府收紧货币政策的动作已经很明显，近期债券利率市场走高，债券价格大跌就是由此产生的连锁反应。欧洲、日本的央行也可能有动作，市场上过多的资金将慢慢收紧。

其次，全球利率上行，通胀也将缓慢上升。量化宽松政策的效果递减后，过度压低的美国10年期国债利率将随加息及通胀上行而攀升，目前美债利率已经攀升，物价指数已缓慢向上行，更将推升长期利率的上升速度。

还有一点较大的变化体现在新兴市场国家2017年再起。新兴市场基本面在改善，资金自2016年持续流入，并受惠于全球制造业复苏及原物料价格2016年已平均上涨30%，新兴市场股市表现也自底部翻转，预期可能产生新的投资机会。

A股上涨要靠「活水」



A股是投资者最关心的市场。

在我看来，A股绝对有实力上万点，但有个前提是经济、股市结构的改革到位，包括新股注册制落实、汇改。其中最重要的是汇改要彻底，人民币国际化要能真正实现资本账自由兑换，股市要上万点，光靠中国自己的资金是不够的，还必须引入国际大规模的、稳定的、长期的资金「活水」。

我们可以回望上一波真正意义上的牛市，动力来自于2006年的股改，让真正反映中国GDP成长的国营企业成功上市，所以股市能够从1000点上到6000点，即使后来回跌了，也不会再跌到1000点。

现在，能够反映中国经济成长的新经济，大半都跑到国外上市。举一个腾讯的例子，腾讯是BAT中势头最好的公司，仅旗下的微信用户数就超过了8亿。腾讯的股票2004年在香港上市，至今股价翻了近300倍。可是呢？国内的投资者根本无法分享这些利益，一直到沪港通开启了，国内投资人才可以参与，但是腾讯上市的最大一波利益分享者却是国际投资者。

国际市场上，我们看美国、香港股市的例子，这些股市在过去30年经历了结构性调整。

美国股市吸引了全世界优质企业去挂牌，美国的跨国企业在美国以外的市场获利占比也在节节升高，美国的几大指数在90年代只是日本指数的零头，但现在已经反超东证指数。所以说，看美国股市已经与美国经济没有太大的实质关联了。

香港是另一个例子，香港股市过去30年的繁荣，仰赖的就是内地市场的不开放，看恒指中国企所占权重的变化就可说明一切，所以现在MSCI指数中香港的占比与香港实质GDP占比完全没有关系。中国的GDP占比已经是全球第二，外国投资者不论主动、被动都必须配置中国的资产，但是，由于资本管制外国投资者无法购买中国的股票。

在全球市场上，投入中国股市的占比至少应该与中国GDP占比差不多，大概在15%左右。然而，现在这些国际资金，包括大家喜爱的稳定的退休基金、险资，都到香港去了，因为他们没有路径投资A股。

所以说，A股下一波大牛市，一定会与汇改的步伐相关。事实上，上一波的牛市，也与人民币从8升值到6的波段同步进行。

美国和欧洲的悬疑



金融市场最担心的就是不确定性。从现在来看，美国和欧洲市场都存在着不确定性。

先来看一下美国市场。整体上美国经济还是比较强的。具体体现在美国经济复苏、就业改善、通胀加快。对美国而言，最大的不确定性可能来自于特朗普入主白宫后，可能不按规律出牌。从目前的情况来看，以「基建+减税+加息」为核心的特朗普新政基本上是强美元政策组合。

在美国经济复苏的三架马车里，消费已经恢复，投资仍然偏弱。但特朗普的减税增支机会，将针对政府投资与消费，并且藉由政府支出增加，引导民间投资规模上扬，使得美国经济获得新的动力。

经济复苏叠加特朗普新政刺激，盈利修复有望接棒估值带动美股继续上行。整体经济环境的改善对美股企业收入回升起到支撑作用，非金融板块业绩有望实现增长。加息和再通胀预期下利率抬升，同时特朗普新政放松金融监管，金融板块盈利将改善。

考虑到目前的估值水平并不便宜，短期存在不确定，但中长期美股市场还是相对乐观。不过，美债未来收益率将随升息和通胀预期走高而区间上调，加之在美国经济刺激政策预期下，全球避险资产被冷遇，美债或将承压。

欧洲的情形并不明朗，目前欧元区的核心通胀复苏缓慢，欧洲央行还将持续提供流动性，直到实现通胀目标。但是预期美元的走强和欧洲央行的宽松货币政策，将让欧元承受贬值压力，或有利于欧盟的出口扩张，带动制造业和零售市场的活络。负利率或支撑欧元区经济复苏，却会压缩欧洲银行业的盈利空间， 制约银行业信贷的扩张步伐。

值得关注的是，政局不确定性，恐怕容易加剧欧洲银行业的困境。欧元区各个国家的银行之间彼此持有大量的同业资产，未来任何的风险事件都可能掀起巨浪，考验银行业的韧性。

浅贝

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“黑色黄金”盛景不再？山东墨龙业绩变脸背后产业更迭

　　山东墨龙(8.120, -0.08, -0.98%)（002490.SZ）事件，掀开的是整个石油产业链尴尬境地的冰山一角。

　　新年刚刚过去，这家山东省石油机械行业企业的业绩预告突然变脸，预计巨亏4.8亿至6.3亿。而在此之前，山东墨龙在去年10月的三季报中就预告2016年业绩将扭亏为盈，实现净利润600万至1200万元。

　　这一业绩的巨大反差让资本市场炸了锅。

　　实际上，自2015年起，山东墨龙开始处于亏损状态，2015年全年亏损了2.6亿元。如若加上2016年的此次亏损，山东墨龙面临着被实施退市的风险。

　　值得注意的是，虽然2016年的前三季度山东墨龙均未摆脱2015年亏损的困扰，但是其净利润仍处于盈利状态。而短短三个月之后的此番业绩急转直下，不由让人好奇山东墨龙这三个月究竟经历了什么。

　　产业背景变化调查

　　根据公开资料，山东墨龙是一家专业从事石油机械设计研究、加工制造、销售服务和出口贸易的上市公司，产品主要有油套管、三抽设备，及石油机械部件等，是中国四大石油集团公司中石油、中石化、中海油和延长石油及部分海外石油公司的供应商。

　　实际上，自2014年下半年起，持续两年的国际油价低位震荡让石油行业在各个链条上都受到冲击，从石油企业相继减少勘探与开发支出开始，反馈到油服企业上也是艰难的日子。

　　翻看山东墨龙近两年来的财务报告，一方面是国际油价大幅下行后持续低价震荡所带来的供给大于需求，另一方面是原材料价格的波动，上述两点被当做公司经营业绩下滑的重要原因而数度提及。

　　财务数据显示，2014年末山东墨龙尚有2023万的净利润，此后2015年前三季度净利润亦分别实现459万、1031万、1272万，且均为同比增长状态；但在2015年末则迅速转为亏损2.6亿，同比减少了1383%。

　　随后，山东墨龙一直没有摆脱业绩下滑的困境，2016年前三季度净利润分别实现311万、604万、834万元，均为同比减少状态。

　　实际上，由于山东墨龙的主营业务集中在石油机械制造，油价大环境的变动带来的影响面十分广泛。

　　2016年半年报数据显示，山东墨龙的主营业务专用设备制造业的营业收入为8.6亿元，较上年同期减少了21.3%，毛利率为10.6%，较上年同期减少了7.6%。

　　从具体产品来看，油套管、三抽设备、石油机械部件的营业收入均为同比减少状态，减少幅度最大的是石油机械部件，为85.5%，毛利率亦同比减少32.4%。值得注意的是，石油机械部件的经营表现颇为极端，其营业成本远高于营业收入，毛利率形成负值，为-9.4%。

　　虽然各项设备的营业收入在逐步减少的同时，其营业成本也是在逐步下降的，不过，营业成本下降的幅度似乎并未弥补营业收入大幅下滑的缺口。

　　而从2016年半年报反馈的石油机械部件的负利率情况来看，产品价格与生产成本的倒挂带来的影响已经显现。

　　但陕西一位石油机械销售人士在接受21世纪经济报道记者采访时表示，行业在2016年从3月份开始均为上涨的行情，油套管产品的价格从4000元/吨左右上涨至如今接近6000元/吨的价格。

　　该销售人士所在的公司经营了8年石油机械设备，公司主要对接新疆、河南、陕北、四川等地的油田客户。

　　“2016年原材料价格与产品价格同步上涨，除非销售量不好，不然价格与成本倒挂的现象十分少有。”该人士认为，“但在2015年，出现这类倒挂现象的可能性较大。”

　　前述销售人士解释称，2015年原材料价格在下降，厂商买了材料之后还没生产完工，材料价格就又降下去了，导致最终产品价格进一步下跌，所以亏损概率很大。

　　部分代理商反馈“弃局”

　　除此之外，年报数据表明，2013年至2015年山东墨龙专用设备制造业的生产量、销售量均为逐年递减的趋势。

　　在原材料价格波动频繁和销售量下滑的双重压力下，减产已经成为必然，再加上需求端产品价格的变化，经营业绩逐步被阴霾笼罩已经可以预见。

　　21世纪经济报道记者从一线石油机械销售代理商处获得的信息也显示，不少代理商均在这两年逐步放弃了对油套管等石油机械设备的代理。

　　山东青岛的一位销售代理商表示，其公司最近两年已经不再代理石油机械设备，目前主要经营建筑设备、路面设备和矿用设备。

　　而另一位来自山东东营的代理商面对21世纪经济报道记者的询问则直言，“现在大环境不景气，生产这类机械的厂商又很多，竞争压力很大，利润空间已经不复从前。”

　　事实上，行业中不只是民营企业不好做，国企也在承压。虽然国资石油机械厂商在获得需求上有着天然的优势，但在大环境的裹挟下，压力也不是可以轻易化解的。

　　江苏某石油机械设备生产商告诉21世纪经济报道记者，“本身各大油田都有自己的机械厂，自然可以制造设备，现在他们这些都困难，更别说我们这些民营企业了。”

　　譬如中石化集团控股的石化机械（000852.SZ），该公司主营业务中石油机械设备占比最高，其余则是油气管道、钻头及钻具等。从该公司2016年半年报的数据来看，石油机械设备营业收入占主营业务收入的比例为62.09%，但同比减少了41.1%，毛利率也是同比减少的状态，减少幅度为2.71%。

　　“需求不足”、“行业内竞争激烈”，是石化机械在报表中提及的石油机械设备业务收入下滑的重要原因。

　　值得一提的是，石化机械公告的2016年业绩预计亏损达8.2亿元，2015年的净利润则为盈利583.72万元。不过，从2016年一季度开始，该公司就为亏损状态。

　　需求端调查显趋冷

　　在整个石油行业的产业链条上，没有人能逃过大环境更迭的追杀。

　　其实，山东墨龙经营业绩的一系列变化不难在其主要客户的身上看到苗头。石油价格走低带来的是石油企业战略的不断调整，压力层层传导，逐步降临在这个石油机械企业上。

　　从国内四大石油企业来说，面对低油价形势，石油企业均在减少勘探与开发支出，缩减自身的原油产量。

　　21世纪经济报道记者查阅相关数据发现，2016年上半年，中国石油(8.400, -0.04, -0.47%)的原油产量为470.6百万桶，较上年同期减少了1.4%，其中国内产量385.3百万桶，较上年同期减少4.2%；中国石化(5.890, 0.02, 0.34%)的原油产量为154.2百万桶，同比减少11.4%，其中国内产量为128.4百万桶，同比减少12.9%。

　　同时，中国石油2016年上半年的勘探费用为90.21亿元，比2015年上半年的123.99亿元降低27.2%；中国石化的勘探费用为47亿元，同比下降21.6%。

　　在缩减勘探费用上，各家石油企业的原因也保持一致，“原油生产将根据国际油价走势和效益测算”，“优化勘探工作部署”等。

　　这一方面也印证了山东墨龙在报告内对经营业绩下降的解释，“2016 年上半年，国内外经济形势依然低迷，原油价格低位震荡，各产油区依然压缩开支，产品需求大幅下降。”

　　21世纪经济报道记者采访发现，不少业内人士都对石油企业减产有所共鸣。

　　“现在油田限制打井数量，所以使用的三抽设备非常少。”山东一位石油公司人士告诉21世纪经济报道记者。

　　中石化旗下某大型油田内部人士告诉21世纪经济报道记者，去年该油田一年才打了百十口井，所以使用的设备很有限。“由于国家不批新打井的指标，打了也是亏。”而另一个信息是，该油田去年解聘了油井一线的绝大部分“临时工”。

　　同样的，山东某石油机械设备企业相关人士告诉21世纪经济报道记者，油田限制打井数量的现象确实存在，由于大环境不好，比起高峰期目前抽油杆等产品价格均在下降。

　　“限制开采就没有设备的需求，很多设备用不上，配件就不好做。”前述江苏石油机械设备厂商告诉21世纪经济报道记者，“原材料价格去年基本没动，只有行情好了材料价格才会上去，但现在行业的状态是没有开采就没有动力。”

　　不过，前述山东厂商对其公司目前的产品销量则表示乐观，“不让打新井也还有老井，设备也需要换新，销量还过得去。”

　　对比山东墨龙2014年及2015年的前5大客户的销售资料，虽然两年来中石油依然是公司前5大客户，但是2014年中石油的销售额为3.4亿，占年度销售总额比例的13.4%，而到了2015年，其销售额降至8966万，占年度销售总额的比例为5.6%。

　　同时，2015年公司前5名客户的合计销售金额为6.8亿，较2014年的9.9亿减少了31.3%。

　　“油田现在是没钱打井。”中国石油大学（北京）中国油气产业发展研究中心主任董秀成在接受21世纪经济报道记者采访时表示，“企业利润没有那么多，没有可以支撑打井的投入了。其实归根结底还是看油公司，如果油公司不景气产业链上的所有行业都不景气。”

　　但前述陕西石油机械销售人士则告诉记者，“公司并没有听闻油田限制打井的消息，与公司有过合作的一些企业去年的工程量仍旧很大。前年控制能源开发，但落实下来并未十分明显。在油套管的销量上，公司2015年的囤货均在2016年8月前出清，销量依旧可观。”

　　业绩拷问下的出路

　　离产业链越远，受到的影响越大，石油机械行业就成为大环境波动下最大的受害方。

　　21世纪经济报道记者调查发现，不少石油企业都在市场环境的影响下调整企业的发展方向，化工业务成为新热门，同时对页岩气等新领域也在加大开发力度。不少油企均提到在油气生产时要“优化产量结构”、“创新生产组织方式”、“大幅压减无效原油产量”等目标。

　　山东墨龙2016年半年报中显示，该公司在新产品开发上的探索已经显现出初步进展，非API产品及特殊个性化产品供应批量化，ML-IJ直连扣油管、P11美标合金管防腐悬挂抽油泵等新产品也开始批量供应市场。

　　创新产品的路径其实是受到业内认可的。

　　“目前我国的石油机械装备制造的短板十分明显，”董秀成表示，“比如‘大路货’不缺，不少设备很多公司都可以生产，但是缺少有技术含量的、高精尖的产品。如果企业能生产出创新型产品，有别人没有的优势，日子就很好过了。”

　　然而，最终山东墨龙的新产品发展仍未抵挡住大环境的动荡。2月3日的亏损公告证实了山东墨龙的产业变革成效并不明显。

　　在这个背景下，探寻出路显得尤为重要。

　　华东一位石油机械企业相关人士就对记者抱怨，“现在行业确实不景气，大家都这样，销售情况都不好。”

　　该人士提供的解决方式则是发力进出口贸易，其表示，最近两年进出口的情况都很好，国外正处在开发过程中，比国内的需求高很多。

　　同样，前述陕西石油机械销售人士对此表示赞同，并表示该公司已有负责人在吉尔吉斯斯坦等地进行考察。

　　此外，该公司在油套管、抽油杆等设备的经销选择上也有所差异。“抽油杆的销量零碎且不固定，没有油套管好，所以两年前就放弃了抽油杆。”该人士表示。

　　相应的，从山东墨龙的各产品营业收入中也能反映这一市场情况。油套管的营业收入一直占山东墨龙主营业务收入的90%左右，其利润占主营利润的比例也在80%至90%左右。

　　而按照地区分类，2014年及2015年山东墨龙在国内和国外的营业收入占比均相差不大，2014年国内营业收入占比略高，为51.45%，2015年则是国外营业收入占比略占上风，为50.95%。

　　“总体来说现在国内的一些油服公司都是靠国外业务在养国内，”董秀成告诉21世纪经济报道记者，“但是现在国外业务也谈不上好，无论如何都比不上前几年的火爆情况。”

　　前述江苏厂商告诉21世纪经济报道记者，公司目前就是基本上靠国外的业务来维持，国内基本处于饱和状态，再加上国内国企的挤压，民营企业并不好过。

　　但是，谈到转型，这位江苏的厂商则表示还没有考虑。他的顾虑更多的来自创新产品带来的厂房、生产设备的换新成本压力。

　　谈及对2017年的判断，不少厂商则表示乐观。

　　“总体来说目前的困境是不可持续的。”董秀成认为，“但要想回到原来行业的好日子，即整个石油行业不管做哪一部分都会赚钱的‘暴利时代’，是很难的。”

浅贝

将有大事发生？德国提前三年将583吨黄金搬回家

　近日，德意志央行在自己官网上轻描淡写地发布一则新闻通稿，不经意间却暴露了一则重大的金融动向。德意志央行宣布：

　　从2013年底起，截止2016年末，他们从美国纽约和法国巴黎将属于德国的583吨黄金运回法兰克福。

                               
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图片来源：德意志银行官网

　　如此大规模运回黄金储备，使得德国提前完成了原定2020年实现的储备目标。

　　德国人急忙将二战前的黄金储备搬回家

　　德国人从海外搬回家的这些黄金储备，说起来还有漫长心酸的历史。二战之前，为了防止苏联入侵本土，德国提前把自己的部分黄金储备运往海外储藏。进入冷战时代，东西德分裂，德国98%的黄金储备都存储在英美等远离欧洲前线的地方，确保安全。

　　东西德统一之后，德国人逐步将自己的黄金储备运回美茵河畔的法兰克福。但是和世界上其他国家一样，德国还是有很大一部分黄金存储在距离华尔街数步之遥的纽约联储银行金库，由美国的国家信用提供担保。德意志央行在2013年底公布了一项计划，设定要在2020年将德国一半的黄金储备搬回法兰克福的地下隧道金库。

                               
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德国黄金搬运计划实施进度表来源：德意志央行

　　为了达成这一目标，2013年时德意志央行测算，需要从纽约联储银行运回300吨黄金，从巴黎金库运回374吨。根据上周德意志央行公布的计划实施进度情况，预定从纽约运回的300吨黄金已经全部拿回，巴黎金库里属于德国人的374吨黄金也只剩下91吨待运。原定2020年完成的计划目前已完成86%，在2017上半年就能提前三年完成任务了。

                               
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各国黄金储备排名（截止2016年9月）来源：维基百科

　　从2013年底开始，德国人总共搬运了583吨黄金回国，这也对国际黄金储备格局造成冲击。德国不仅是一个GDP高的富裕国家，更是一个“多金”的国家。资料显示，德国官方总共储备了3378吨黄金，黄金储备量高居世界第二，价值大约1200亿欧元，仅次于布雷顿森林体系下与黄金本位挂钩的美国。583吨黄金，则相当于德国黄金储备总量的17.3%，相当于中国黄金储备的大约32%！德意志央行官员路德维格·蒂勒在新闻发布会表示，为了把黄金运输借道瑞士运回德国，光是运费就花了近700万欧元。

　　用黄金预备发行德国马克？

                               
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图片来源：视觉中国

　　路透社援引专家分析，德国人如此着急地往家里搬运黄金，可能是要留着一手，预备在法国脱欧，欧盟解体的情况下用黄金储备作担保重新发行德国马克。CNBC评论道，这虽然听上去像是“不着边际的疯狂预言”，但其实并非危言耸听。

　　2016年爆发出特朗普和英国脱欧两只“黑天鹅”，而2017年最大的黑天鹅可能会在四月份法国大选产生。一旦坚决主张法国脱离欧盟的极右翼候选人玛利莲·勒庞（MarineLePen）当选总统，欧盟解体的最大一块“多米诺骨牌”就将倒下，对欧盟的破坏也可能远大于英国脱欧。

　　2017年的法国大选，偏偏又是史上最难预测的一届选举。法国奇葩的“两轮决胜制”，使得捍卫欧盟阻止勒庞的重任，落在了一个39岁年轻帅哥的肩上。

　　和绝大多数国家一锤定胜负的竞选不同，法国总统大选要经过两轮投票，因此常产生戏剧性的选情逆转。除非有候选人在首轮选举获得过半选票，那么首轮得票最高的两位候选人将进入第二轮面对面对决。用历史学家罗伯特·汤布斯的话说，“第一轮你是投票选你最爱的候选人，第二轮你是投票阻止你最讨厌的候选人”。在第一轮投票过后，一些选民原先支持的候选人遭到淘汰，他们手中的选票会流向哪一方，成为决胜关键。

                               
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资料图

　　根据最新的民调显示，主张脱欧的玛利莲·勒庞极有可能在首轮投票中获得第一，但在第二轮决胜轮中输掉大选。目前在首轮民调中，玛利莲·勒庞以25.5%的支持率高居第一，年轻英俊的无党派参选人伊曼纽·马克龙（Emmanuel·Macron）以微弱优势领先共和党候选人菲龙（Fillon）。在与勒庞的一对一较量中，马克龙和菲龙都有领先优势，但马克龙以65%对35%的比率拥有更大的胜算把握。

　　39岁的马克龙年轻英俊，作风特立独行，迎娶了大他20岁的高中法语老师布里吉特做太太。2011年他在奥朗德政府做过经济顾问，但没有任何政党背景，他自己成立的草根组织EnMarche（意为Let’sGo!）深受年轻人喜爱。马克龙被认为是“亲欧盟”一派，竞选中他也从不回避敏感问题，大谈欧盟国家之间未来的合作，与主张关闭边境退出欧盟的勒庞对比鲜明。

                               
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欧盟各国GDP占比数据来源：IMF

　　如今，欧盟的眼光都聚焦在这个39岁男人身上，如果他不能成功阻止勒庞当选的话，法国的退出势必造成欧盟的解体，德国人搬回黄金的担忧也不再是杞人忧天了。法国不仅在欧盟国家中GDP仅次于英德，而且对欧盟事务的参与程度远比英国要深。英国本身就不是欧元区和申根区成员，移民签证政策和货币政策都和欧盟步调不一致，而法国则是欧盟的积极倡导者。如果占欧盟GDP14%的“核心发动机”带头退出，欧元区和欧盟的解体也势必会很快成为现实。

　　特朗普时代金价看涨？

　　中国有一句古话，“盛世古董，乱世黄金”显然也得到了世界人民的认可。每逢国际政治经济局势混沌不定的时候，黄金作为避险工具的价值就会格外受到重视。

　　比如在2008年金融危机之后，为了缓解财政紧张，英国就决定以打折价抛售大约一半的黄金储量换取现金。这一决定被《电讯报》等媒体痛批为“损失了50亿英镑”。

　　这一次德国政府连夜加班运回黄金，得到了国内百姓的拍手称快。之前德国有很多百姓对储存在海外的黄金安全感到担心，德意志央行甚至在2015年发布了一份长达2300页的文件，详细列举了属于德国官方储备的每一根金条的储存位置，以安抚紧张的民心！

                               
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黄金兑美元价格走势（数据来源：和讯）

　　特朗普时代以来，以美元计价的黄金价格先是小幅探底，随后一路飙升。2016年12月22日，黄金价格达到1128.46美元的低点；截至2017年2月14日收盘，黄金价格达到1228.34美元，两个多月涨幅达到8.85%。

　　CNBC援引多位基金经理的观点表示，特朗普时代国际政治经济形势的不确定性显著增加，将会继续推高黄金价格。澳大利亚VanEck基金策略总监RusselChesler表示：“如果用图表来量化经济运行的不确定性的话，那进入特朗普时代后，这个指标早就爆表了”。特朗普喜欢“推特治国”，爱出奇招，不走套路的风格，也让基金投资者对忧虑美元前景而购入黄金。

　　就连美联储副主席斯坦利·费舍尔也委婉地吐槽特朗普，说总统先生多变的政策目标对美联储刺激就业抑制通胀的经济目标带来额外困难。如果特朗普真的能让黄金价格在未来继续推高，德国人连夜搬回583吨黄金的决策就更显得英明无比了。

浅贝

中兴通讯与美政府达成和解 支付约8.9亿美元罚金
中兴通讯同意 向美政府支付近70亿罚款


　新浪港股讯 据香港经济日报报道，中兴通讯（00763）与美国司法部、商务部及财政部达成协议，承认违法向伊朗及北韩出售美国技术，同意支付8.92亿美元（约69.6亿港元）罚款，创美国司法部出口管制或制裁案件的最大额罚款纪录。

　　若中兴违反协议条款，可被额外罚款3亿美元（约23.4亿港元），即合共11.92亿美元（约93亿港元）。

　　美国商务部长罗斯（Wilbur Ross）表示，惩罚中兴通讯可告知世界一个信息，就是不正当的贸易游戏已结束。

　　中兴通讯董事长赵先明在声明中说，公司承认犯错并为此承担责任，将继续积极变革。


　　新华社华盛顿3月7日电（记者高攀　江宇娟）中兴通讯(15.280, 0.00, 0.00%)公司与美国政府7日分别发表声明宣布，双方已就美国政府出口管制调查案件达成和解。

　　根据中兴通讯与美国财政部、商务部和司法部达成的和解协议，中兴通讯同意支付约8.9亿美元罚金。此外，美国商务部工业和安全局对中兴通讯处以的3亿美元罚金可暂缓缴付，依未来7年对中兴通讯执行协议情况的监管和审计结果而定。

　　中兴通讯表示，等美法院批准美政府与中兴通讯达成的和解协议后，美工业和安全局将建议把中兴通讯从出口限制名单中移除。

　　去年3月，美国政府声称，中兴通讯及其三家关联公司违反了美相关出口禁令，被列入出口限制名单，限制美国供应商向中兴通讯出口包括芯片在内的美国产品。此后中兴通讯向美国政府提出名单移除申请，美商务部同意授予中兴通讯三个月的临时许可，暂时解除对其出口限制措施。之后，该部又多次延长对中兴通讯的临时许可。

　　中兴通讯董事长兼首席执行官赵先明表示，公司今后将致力于打造一个合规、健康、值得信赖的新形象。

　　作为全球主要综合通信解决方案提供商之一，中兴通讯与众多美国供应商保持着良好的合作伙伴关系，为全美近13万个高科技就业岗位提供支持。此次和解对中兴通讯及其在美客户、合作伙伴无疑都是一个利好消息。

浅贝

　　中国的高科技还是如此被控制在美国手中，再一次应证了“独立自主、自力更生”的重要性。
　　还好一开始，中国的军事一直没有买到技术，只能自主开发，造就了当前的独立性，也是坏事变好事了。

　　董明珠等企业家提出的自主开发，掌握核心技术的理念，才是国之根本。
　　技术是买不来的，还得自己埋头钻研才行。不怕慢，就怕放弃独立性。

浅贝

30亿“上车”链家 万科瞄上存量房生意



　房地产市场开始从增量时代过渡到存量时代，已成为业内共识，坐拥存量房交易头把交椅的链家在资本市场受到热捧。继融创后，万科也成为链家的股东之一。4月19日，万科方面透露，万科已与链家签订增资协议，以30亿元入股链家。事实上，链家的股东名单早已不再是由几名公司高管组成，包括数十家知名企业及投资机构都已成为链家的股东。业内认为， 2016年链家完成B轮融资时公布了五年内上市的计划，资本的追捧或将加速链家的上市进程，但政策的不确定性以及对赌协议的五年之约，成为链家IPO的不确定因素。

　　股东名单再添新成员

　　链家股东名单再添新成员，这次入股链家的则是国内房地产行业巨头万科。4月19日下午，北京商报记者从万科处得到消息，万科已与链家集团签订增资协议，各方同意万科将通过增资事项以30亿元的价格获得链家集团股权。

　　不过，万科的具体持股比例不详。据消息人士透露，万科此次入股链家的交易与融创中国大致相同，整个交易结构共分为两个部分，26亿元入股链家地产，另外4亿元入股链家系的另外一个公司。分析人士认为，万科入股链家，意味着双方未来可在存量房交易、资产管理、社区服务以及金融服务上进行全面合作。

　　对于链家此轮融资的情况，包括万科持股比例、链家此轮融资具体额度是多少、是否还有别的投资方等问题，北京商报记者采访了链家相关负责人，对方表示，“链家的确是在融资，但目前还没有可以分享的信息”。

　　事实上，早在万科投资链家之前，链家已经进行过数轮融资，该公司股东名单也从原先的只有公司高管不断扩容。在投资链家的众多企业和个人中，融创是较为高调的。1月9日，融创以26亿元获得链家6.25%的股权。

　　北京商报记者查询北京市企业信息信用网得知，2月13日，链家完成了自去年首轮公开融资后的又一次工商资料变更。在新加入的五家公司背后，由旭辉董事长林中及其兄弟注册的上海旭辉企业有限公司、新华联控股(8.660, -0.08, -0.92%)、上海人寿，以及早年由多位房企大佬发起的中城联盟加入其中。

　　不过，这些新加入的股东，也仅仅是链家股东名单中的冰山一角。

　　资料显示，在参与上一轮募资的股东中，除被外界熟知的百度、腾讯外，刘永好的新希望(7.920, -0.01, -0.13%)亚太、王长田的光线传媒(8.440, 0.04, 0.48%)均以不同的名目交叉参股链家。另外，还包括主营家电生产的九阳股份(20.060, 0.90, 4.70%)，生产太阳能(13.350, 0.10, 0.75%)热水器的日出东方(9.150, -0.01, -0.11%)，杭州房企滨江集团(7.200, 0.01, 0.14%)、明源软件以及中国平安(35.640, 0.13, 0.37%)下属平安金融科技等企业。除企业直接投资外，各类资管和机构投资者也参与其中，包括诺亚财富、源码资本、执一资本、格上财富、深圳海峡资管、招商局资本等规模不一的各类资管和机构进入。

　　据统计，链家目前在工商登记的股东共32个，背后穿透的二级股东则达到了129个之多。除上述企业外，这份名单背后还包括大批个人投资者。

　　万科为何选择链家

　　无论是万科，还是融创以及其他企业，为什么会选择投资链家呢？对于入股链家的原因，万科方面表示，“公司看好链家集团的发展空间”。

　　易居研究院智库中心研究总监严跃进认为，万科和链家此前已经有过合作关系，比如万科与链家在家装领域的合作，所以此次万科入股链家，也是顺理成章之事。近年来，链家通过市场表现证实了该公司较好的企业成长性，包括万科在内的企业投资链家也符合预期。

　　此外，国内房地产市场开始从增量时代向存量时代过渡，中国整体上正在快速进入到存量房时代，存量房已经是中国房地产市场越来越重要的力量之一。对于万科等企业而言，购买链家股权，几乎就等同于买入国内的二手房存量市场。

　　据相关数据显示，全国二手房交易额正在迅速增长。2016年全国新房交易额在10万亿元左右，二手房的交易额在5万亿元左右；而在2008年，中国新房交易额大约是2.5万亿元，二手房交易额不足0.5万亿元。也就是说，在这几年当中，全国房地产交易额从3万亿元增加至15万亿元，增长了4倍。而二手房从当年的不足0.5万亿元增长到5万亿元，增长了10倍，增速最快。

　　这意味着，各企业及资本入股链家，实质上是在提前布局存量房领域，之所以选择链家，是因为链家拥有实实在在的市场份额。以交易额计算，链家在房屋交易中介行业中排名第一，且遥遥领先。链家集团曾披露的数据为：在2015年整体交易额达到7090亿元，其中新房交易额达到1210亿元，2015年税前净利润为11.96亿元。截至2016年6月30日净资产为16.14亿元，全国有约8000家门店，超过13万名经纪人。另外，据知情人士透露，2016年前11个月，链家交易额已经超过1万亿元。

　　从全国化布局来看，链家门店覆盖北京、上海、广州、深圳、天津、成都、青岛、重庆、大连等28个城市及地区；业务布局方面，包括二手房交易、新房交易、长租公寓、装修及金融等板块，未来可能还会扩展至别的业务领域。

　　链家IPO路上的考验

　　不足一年的时间里，链家融资额已超过百亿元。有业内人士分析认为，资本的追捧，或将加速推进链家的上市进程。根据此前披露的一份上市计划显示，链家将在2016年那轮融资后的五年内（至2021年）完成首次公开发行。若按照上述计划进行，未来几年，链家的股权结构和业务布局很有可能继续调整。

　　此次万科30亿元入股链家，持股比例目前暂时不详。不过，从此前融创投资链家时的信息可以推算出链家目前的估值。1月9日，融创发布公告称，融创房地产通过增资事项，以26亿元的价格获得北京链家6.25%的股权。增资事项完成后，融创中国将间接持有北京链家6.25%股权。以融创本次入股金额和持股比例计算，北京链家的估值已升至416亿元。

　　在2016年，链家曾完成B轮融资，融资额为60亿元，领投方为华兴资本旗下的华晟资本，百度和腾讯同时成为战略投资方。本轮融资链家出让的股份比例为15%-20%。据此测算，当时链家的估值在300亿-400亿元之间。

　　早在2012年，时任链家地产副总裁的林倩曾透露，鼎晖投资和复地注资链家地产的近千万美元（于2010年底完成），稀释了链家7.5%的股权，据此计算彼时链家估值接近10亿元。粗略估算，最近五年间链家的估值增长了超过40倍。

　　严跃进认为，未来是存量房时代，与存量房相关的业务领域都是未来企业的利润增长点。目前来看，链家的发展空间较大，未来资本追捧力度依旧会比较热，这家房地产中介公司的估值很可能会超越传统的房地产开发企业。

　　不过，链家究竟何时能完成上市计划，仍未可知。一位证券从业人员表示，房地产领域的上市，近年来政策层面一直有诸多制约。此外，房地产中介行业存在的不规范性，以及政策监管层面的制约，都会成为链家IPO路上的考验。