股市中的现象和背后的本质（五）

浅贝

罕见！两头部券商IT人员曝出“老鼠仓”，趋同交易金额超千万元，证监局出手了！


两起券商IT人员“偷看底牌”炒股被罚的案子，关键点都在这了：

️一、两起“偷抄作业”事件始末

中信证券李海鹏案（罚426万）

身份：IT部门高级经理，管着公司核心系统（CRM系统），能偷看所有客户的交易底牌（账户、持仓、买卖记录）。

作案手法：

盯上自家托管的一只知名私募基金（业内推测是高毅资产旗下产品）。

让老婆操作小姨子和老婆的股票账户，自己躲在幕后指挥：“XX基金买啥，咱就跟着买！”。

成果：3年多跟风交易76只股票，赚了213万。

结局：违法所得全没收，再罚一倍（合计426万），申辩理由全被驳回。

华泰证券邵某案（罚107万）

身份：分管投研系统的技术高管，能实时查看公司自营盘的股票操作（买啥、买多少、为啥买）。

作案手法：

控制“杨某”账户（亲属或关联人），抄公司自营盘的作业。

额外骚操作：作为券商员工，法律明令禁止炒股，但他14年来用该账户买卖股票3.47亿，结果还亏了262万。

结局：内幕交易部分“没一罚三”（赚19万罚58万），违规炒股再罚30万，合计107万。

二、IT人员作案有多“狠”？

权限即漏洞：两人都是靠系统管理权限轻松拿到核心数据——李海鹏能看所有客户交易，邵某能看公司自营盘。这类岗位在券商内部属于“隐形大佬”，但监管常忽视其数据接触风险。

隐蔽性强：用亲属账户+多券商开户（李海鹏的账户开在广发、东方财富），交易设备高度重合，但绕过了内部监控（以为能瞒天过海）。

长期作案：李海鹏干了3年，邵某违规炒股14年——说明券商对员工行为监测形同虚设。

三、罚单背后的监管“狠招”

申辩？没用！

李海鹏狡辩“我有的交易比基金还早，不算抄作业”，监管直接怼回：“你看了基金底牌（历史持仓），提前埋伏也算作弊！”。

亏钱也照罚！

邵某炒股亏了260多万，但违规就是违规，罚30万没商量——监管态度：赔钱是你菜，犯法就得挨打。

IT岗被盯死：

最新政策拟将IT人员列为“重点监控对象”，要求券商查他们和家属的账户，堵住权限滥用的后门。

四、券商风控的“打脸现场”

中信证券成罚单大户：去年被罚10次，漏洞包括：员工帮客户作弊开户、代客炒股、甚至保荐造假。

系统权限管理儿戏：IT人员能随意查看客户数据，登录记录无预警（邵某9个月登系统近千次，无人察觉）。

自营盘信息“裸奔”：邵某作为技术负责人，看自营操作如逛菜市场——投研和风控部门的脸往哪搁？

总结：警钟为谁而鸣？

对从业者：别以为IT岗“安全”，现在偷看数据就是往枪口撞；用亲属账户？监管早摸透这招。

对券商：权限管理别做样子，再不严查IT、投研等关键岗的系统日志，下次罚的就是公司。

对投资者：你的交易数据可能被“内鬼”窥视——选券商时，合规记录比佣金高低更重要。

这两张罚单像是两记耳光：一记打醒以为“技术岗不会被抓”的侥幸者，一记抽醒“风控走过场”的券商。金融数据就是权力，管不住权限，下次崩塌的就是行业信任。



中国证券监督管理委员会安徽监管局行政处罚决定书〔2025〕3号

当事人：李海鹏，男，1988年7月出生，时任中信证券股份有限公司（以下简称中信证券）信息技术中心高级经理，住址：北京市东城区。

依据《中华人民共和国证券投资基金法》（以下简称《证券投资基金法》）的有关规定，我局对李海鹏利用未公开信息交易行为进行了立案调查，并依法向当事人告知了作出行政处罚的事实、理由、依据及当事人依法享有的权利。应当事人的要求，我局于2025年4月29日举行了听证会，听取了李海鹏及其代理人的陈述和申辩。本案现已调查、办理终结。

经查明，李海鹏存在以下违法事实：

一、李海鹏知悉未公开信息

2015年4月24日，高某基金成立，托管人为中信证券，开户营业部为中信证券上海恒丰路证券营业部。

2018年12月起，李海鹏获得中信证券CRM系统应用开发岗权限，可以获取中信证券所有客户的账户信息、资产规模、交易持仓等未公开信息。

2019年11月1日至2023年2月21日，李海鹏通过CRM系统，获知高某基金的持仓、委托、当日成交记录等未公开信息。

二、李海鹏实际控制“程某1”账户组，利用未公开信息违规交易股票情况

（一）“程某1”账户组的基本情况

1.“程某1”广发证券账户，2015年12月24日开立于广发证券股份有限公司宝鸡公园路营业部，目前已销户。

2.“程某1”东方财富证券账户，2020年6月15日开立于东方财富证券股份有限公司拉萨团结路第一营业部，目前已销户。

3.“程某2”广发证券账户，2020年10月27日开立于广发证券股份有限公司宝鸡公园路营业部，目前已销户。

（二）李海鹏实际控制“程某1”账户组

李海鹏与程某2为夫妻关系，程某1与程某2为同胞姊妹关系，三人关系密切。涉案时段内，“程某1”账户组3个账户都是由程某2本人根据李海鹏提供的交易指令进行操作，李海鹏实际控制并决策账户交易。“程某1”账户组的资金来源和去向主要是李海鹏夫妇。涉案时段内，“程某1”账户组使用的设备高度趋同。

（三）趋同交易情况

2019年11月1日至2023年2月21日期间，李海鹏控制“程某1”账户组累计交易股票128只，累计交易金额6,483.80万元，其中，与高某睿远基金趋同交易股票76只，趋同交易金额2,900.38万元，趋同盈利金额2,131,370.21元。

上述违法事实，有证券账户资料、银行账户资料、相关情况说明、相关人员询问笔录等证据证明，足以认定。

李海鹏的上述行为违反《证券投资基金法》第二十条第（六）项、第三十八条的规定，构成《证券投资基金法》第一百二十三条第一款所述的利用未公开信息交易行为。

当事人李海鹏在陈述申辩和听证中提出如下意见：一是部分交易存在同一交易日内趋同账户交易时间早于标的账户交易时间的情形，不应认定为趋同交易；二是测算的交易佣金低于实际收取的佣金；三是对利用未公开信息交易的起始时间认定有误；四是部分股票系当事人自主交易，不应认定为趋同交易。综上，请求减免处罚。

经复核，我局认为：

第一，本案中所涉未公开信息，既包含高某基金的交易信息，也包含其资产状况、持仓明细和历史交易等信息。历史交易、持仓情况等均能反映标的账户投资决策情况，涉案账户的交易在个别交易日早于标的账户的交易，不代表早于高某基金的投资决策，不能排除当事人利用未公开信息交易的行为。

第二，本案的佣金测算是以趋同交易匹配数量为基础，计算逻辑不同于涉案账户实际每笔交易的佣金，计算结果无误，方式符合我会多年执法实践和惯例。

第三，根据证券账户交易情况、相关人员询问笔录、微信聊天记录及相关趋同交易测算等多方面证据，足以证明当事人自2019年11月起即存在利用未公开信息交易的故意，并实施了相关行为。

第四，对当事人利用未公开信息交易的认定，是综合了证券账户资料、相关情况说明、相关人员询问笔录及相关趋同交易测算等证据材料予以认定。客观证据显示，当事人在聊天记录中大量提及高某睿远基金有关未公开信息，包括当事人申辩意见中认为是自主交易的股票。在案证据材料足以证明李海鹏作出相关交易决策时，利用了高某基金相关未公开信息，存在利用未公开信息交易行为。

综上，我局对李海鹏的申辩意见不予采纳。

根据当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依据《证券投资基金法》第一百二十三条第一款，我局决定：没收李海鹏违法所得2,131,370.21元，并处以2,131,370.21元罚款。

上述当事人应自收到本处罚决定书之日起15日内，将罚没款直接汇交国库。具体缴款方式见本处罚决定书所附说明。同时，须将注有当事人名称的付款凭证复印件送中国证券监督管理委员会安徽监管局备案。当事人如果对本处罚决定不服，可在收到本处罚决定书之日起60日内向中国证券监督管理委员会申请行政复议（行政复议申请可以通过邮政快递寄送至中国证券监督管理委员会法治司），也可在收到本处罚决定书之日起6个月内直接向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。复议和诉讼期间，上述决定不停止执行。

安徽证监局

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中国证券监督管理委员会吉林监管局行政处罚决定书

当事人：邵某，男，1983年11月出生，住址：江苏省南京市鼓楼区。

依据《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）的有关规定，我局对邵某利用未公开信息交易、证券从业人员违规买卖证券行为进行了立案调查，依法向当事人告知了作出行政处罚的事实、理由、依据及当事人依法享有的权利，当事人未提出陈述、申辩意见，也未要求听证。本案现已调查、办理终结。

经查明，邵某存在以下违法事实：

一、邵某从业和获知未公开信息的情况

2008年7月至2024年7月，邵某任职于华泰证券股份有限公司（以下简称华泰证券），系证券从业人员，其中2023年1月6日至2023年11月10日作为分管投研系统建设的负责人，因工作需要获得华泰证券X系统的访问权限，通过该系统可以实时获取华泰证券自营账户股票持仓、投资建议书（投资建议书内容包含股票信息、投资上限、有效期、投资理由等要素）等未公开信息。

邵某在2023年1月6日至2023年11月10日登陆华泰证券OA系统（X系统集成到华泰证券OA系统，相当于OA系统的一个模块，用户登录OA系统后如有X系统权限，即可通过OA系统点击链接进入X系统）984次，平均每个工作日登陆4.66次，获知了华泰证券自营账户持仓股票名称、股票数量等未公开信息。

二、邵某利用未公开信息交易股票

2023年1月6日至2023年11月10日期间，邵某控制“杨某”证券账户，从事与未公开信息相关的证券交易活动。

“杨某”证券账户开立于2009年5月8日，所属华泰证券南京长江路证券营业部，资金账户为02××××86，下挂上海股东账户A2××××33和深圳股东账户01××××82两个账户。

上述区间内，“杨某”证券账户与华泰证券自营账户趋同交易58只股票，趋同买入金额31,533,755.89元，趋同买入股票只数占比72.5%，趋同买入金额占比59.06%，趋同盈利193,937.39元。

三、邵某作为证券从业人员违规买卖股票

2010年1月19日至2024年4月8日期间，邵某作为证券从业人员，控制使用“杨某”证券账户持有、买卖股票，扣除利用未公开信息交易股票部分，累计买入金额347,455,424.72元，卖出金额344,677,293.34元，盈利-2,626,095.22元。

上述违法事实，有相关劳动合同、证券账户资料、银行账户资料、相关情况说明、相关人员询问笔录等证据证明，足以认定。

我局认为，邵某的上述行为违反了《证券法》第四十条第一款、第五十四条第一款的规定，构成《证券法》第一百八十七条、第一百九十一条第二款所述违法行为。

根据邵某违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依据《证券法》第一百八十七条、第一百九十一条第二款的规定，我局决定：

一、对邵某利用未公开信息交易的违法行为，没收违法所得193,937.39元，并处以581,812.17元罚款。

二、对邵某作为证券从业人员违规买卖股票的违法行为，责令依法处理非法持有的股票，并处以300,000元罚款。

综合上述两项违法事实，合计对邵某没收违法所得193,937.39元，并处以881,812.17元罚款。

上述当事人应自收到本处罚决定书之日起15日内，将罚没款直接汇交国库。具体缴款方式见本处罚决定书所附说明。同时，须将注有当事人名称的付款凭证复印件送我局备案。当事人如果对本处罚决定不服，可在收到本处罚决定书之日起60日内向中国证券监督管理委员会申请行政复议（行政复议申请可以通过邮政快递寄送至中国证券监督管理委员会法治司），也可在收到本处罚决定书之日起6个月内直接向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。复议和诉讼期间，上述决定不停止执行。

吉林证监局

浅贝

川普又作妖！港股深V反转的重要启示


昨天港股开盘就大跌，恒生指数盘中最大跌幅是2.66%，恒生科技盘中最大跌幅是3.1%。

可到了下午，港股缓慢往回拉，收盘时，恒生指数和恒生科技仅跌0.57%和0.7%。

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上午如此大的跌幅主要是因为周五收盘后，川普加码了对欧洲的钢铁关税。

但正如我之前跟大家分享的，现在全球都在做TACO交易，意思是川普总会临阵退缩（Trump Always Chickens Out）。

也就是说，川普总是最后时刻服软认怂，在川普作妖导致股市大跌时，一定要赶紧买，等他一服软，股市就会大幅反弹。

然而，由于大家都在做TACO交易了，这就会导致市场没法深度大跌。

昨天港股就是这样，日内就给拉回来了。

这给我们什么启示呢？

很多人可能都在等贸易战有确定结果后，再择机入场。

但这做也是有风险的。

因为不确定性不等于风险。

害怕不确定性也可能导致错过机会，牛市里踏空才是最大的风险。

事实上资本市场永远都充满不确定性。而市场确定性最高的时候，反而是坑最大的时候。

大家仔细想想是不是这个理。

既然市场永远充满不确定性，我们何必非要等确定性呢？

真正能给我们确定性的永远不是市场或者事件，而是自己的策略。

而很多人都做反了，不好好研究策略，反而去预测市场涨跌。

接下来，我给大家讲解一套适用于当下的策略。

一、一手高胜率，一手高赔率
我们在搭建投资组合时，应该尽量将相关性较低的资产组合在一起，相互之间形成一定的对冲。

比如，我们可以一部分资产配置高胜率，另一部分配置高赔率。

这里的高胜率指的是短期弹性不高，但上涨确定性更强。它通常具备低波动特征。

高赔率是指短期弹性很大，但确定性不足。它通常具备高波动特征。

那么高胜率资产可以用红利指数来配置；高赔率资产可以用科技类指数来配置。

红利指数有稳定的现金流，确定性很高，由于估值低，波动率也更低。

而科技类指数有很大的想象空间，尤其是我们当下处于AI革命爆发的前奏，但科技类指数的波动率很高，容易拿不住。

低波动资产和高波动资产组合在一起，就具备互补的优势。

假设50%的红利+50%的科技。

短期内，如果出现下跌，红利可能只跌5%，而科技可能跌了30%。

这个时候，就可以卖掉一部分红利去补科技。

这就能实现超额收益。

相反，如果短期出现大涨，我们就可以反向操作。

长期下来，收益率会因为我们的高抛低吸获得更多的超额。

而且这种高抛低吸的方法很容易上手，不需要我们进行择时。

比如，我们可以设定，当某个资产偏离20%的时候做一次再平衡。

如果想获得更多收益，还可以这样操作：

假设起始比例是5:5，当科技类指数相对红利指数跌20%时，按照科技：红利=6:4做再平衡从而买入更多科技指数。

等科技追回红利时，就按5:5进行再平衡，回到初始比例。

我们把再平衡的策略设定好，就只需要机械式操作就可以了。

而那些总是猜市场涨跌的人，往往都做不好波段。

如果你是一个投资小白，最好是让自己的策略简单且具备可执行性。

二、怎么选标的？
红利指数可以选择：港股红利低波ETF（代码520550）；

科技类指数可以选择：港股科技50ETF（代码159750），【场外联接基金代码：A类021633 C类021634】

为什么这样选呢？

首先看红利指数。

从当下的情况看，国内险资正在不断的买入红利类股票，它们买入的一个主要标准就是股息率。

港股由于长期低估，所以股息率比A股更高。

那么险资加仓时，会首先更强于选港股标的。

现在港股红利低波指数的股息率是8.19%，位于历史上的88%高位。

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比恒生高股息指数的8.06%还要高一些；

而A股中证红利股息率是6.35%，红利低波100是6.13%。

自2022年红利指数反转以来，港股通红利低波指数跑出较高收益，累计涨幅超90%。

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此外，由于科技股是高波动资产，所以我们在选择红利指数时，尽可能选择低波动，这样能让资产之间的负相关关系更显著，有助于做动态再平衡。

其他的优势还包括：

1.真 “红利”和“低波”：剔除分红与价格波动异常的个股，确保风格鲜明。

2.行业个股双分散：最大权重4%不到，最大行业占比仅23%出头，分散性更强；而A股红利低波中银行占据半壁江山。

3. 调仓设计更合理：每半年调整一次，及时新陈代谢的同时避免高频调仓的损耗，又通过“缓冲区”机制维持名单稳定。

4.这只ETF的费率与分红对长期持有友好：管理费+托管费只有0.2%，全市场最低档；有望每月提供分红现金流。

再来看看科技指数。

要论中国最优质的科技股，毫无疑问应该在港股上。

港股科技50指数可以全方位覆盖所有科技行业，指数是市场唯一全覆盖“十姐妹”的港股科技类指数。

且前十重仓股的权重达到70%以上，龙头特征显著。

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估值方面，现在的PE是21倍，历史百分位处在4%不到，性价比极高。且这些科技公司未来的增速也比较快，一旦AI革命成功落地，速度还会更快。

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成分股的数量上，港股科技50有50只成分股，相比恒生科技的30只成分股来说，能覆盖更多的中小市值公司。

行业上，在汽车和医药生物上的权重略高一些。如比亚迪、吉利汽车等新能源汽车龙头，百济神州、药明生物、再鼎医药等明星企业。

整体来讲，属于兼顾核心科技企业与中小型科技成长企业。

从走势来看，港股科技50稍微跑出一些优势。自基日2014年12月31日以来，截至2025年5月30日，累计涨幅近89%，恒生科技是72.35%。

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我们用港股红利低波ETF和港股科技50ETF，就能很好的运用哑铃策略，一手抓高胜率，另一手抓高赔率。

还有一点值得注意，虽然红利指数短期来看赔率不高，但拉长时间看，赔率依然很可观。

所以这样的配置，就是在确定性上博取超额收益。

三、配置的注意事项
虽然拉长时间来看，满仓这两个指数，收益不会差。

但投资要考虑人性。

由于当下的估值并非是绝对低估，所以最好还是用一些债券或者现金仓位进行防守。

比如，我们可以用40%债券+30%港股红利低波ETF+30%港股科技50ETF进行配置。

然后设定单一标的偏离20%时做一次再平衡。

如果你比较激进，能扛得住波动，就可以用30%债券+35%港股红利低波ETF+35%港股科技50ETF进行配置。

如果你比较保守，可以用60%债券+20%港股红利低波ETF+20%港股科技50ETF进行配置。

总之，仓位上没有标准答案，适合自己就好。

最重要的是，要知道遇到大幅波动时，应该怎么调整组合进行应对。

这才能让波动成为我们的朋友。

投资重在应对，而不是预测涨跌。

浅贝

吉利联手长城围攻比亚迪，下周大盘上攻3400点


一周之前长城带头炮轰比亚迪，本周吉利开始呼应长城，联手围攻比亚迪，而且用词更激烈，还是在中国汽车论坛的演讲台上公开发言的。

为啥会出现这种事情，我列几个数据大家看一下就知道了，今天顺便教一下大家怎么看财报。

2024年，中国汽车的产销量均突破了3100万辆，连续16年居世界第一且遥遥领先于第二名美国的1000万辆。

但这并不代表中国的汽车产能只有3100万辆，事实上我们闲置的汽车产能非常多，其中主要就是燃油车，合资品牌的产能利用率已经低的没法看了。

而自主品牌如吉利和禅城，产能利用率也仅有31%左右，然后DS说比亚迪的产能利用率是160%。

对于这个产能利用率160%的数据我表示质疑，我怀疑是DS瞎编的，因为反常识，但DS这次没认错，还给解释。

原来产能是标准计算方式是单班8小时工作制，以此计算出的产能数据。

但如果双班倒那产量就可以翻到200%，三班倒就可以翻到300%，这种情况工资会激增但产能奇缺的时候没办法。

比亚迪2023年的时候总产能才190万辆，却生产了303万辆，所以产能利用率被搞到了160%。

小米汽车工厂的产能利用率更高，欠了一屁股车的雷军直接全部双班制，全力产车，设计年产能15万辆的工厂，最终年产量达到了35万辆，产能利用率接近了200%，然后紧急修新工厂。

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按这种搞法，中国的汽车产能如果全力以赴，实际年产能可以破亿。

再对比一下，那些在单班制下产能利用率只有10~30%的企业，他们能不着急么，换你是企业老总，看到空荡荡的闲置产线，你也急。

其实最急的是合资企业，但他们的身份摆在那，一半是外国的，没资格说话。国资的车企顾全大局，也不会这么说话。吉利和长城既是自主品牌，又是私企，产能闲置还那么严重，所以才会着急上火。

长城和吉利的困局，最大的原因是他们新能源转型慢了，燃油车被淘汰的速度远超他们的想象。

而在切换到新能源赛道之后，他们想追赶也非常困难。

中国的汽车产能过剩不仅存在于燃油车行业，也存在于新能源汽车行业，停工停产的新势力新能源汽车工厂比比皆是。

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而在整体汽车产能以及新能源汽车产能都过剩的时候，还有不少汽车企业在扩建产能，其中比亚迪一家就要新建200万辆的年产能。

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在很多汽车企业产能严重闲置，企业老总看着空空的产线心痛不已的时候，比亚迪在2024年才勉强实现让工人单班制上班，被产能不足困扰了四年之久，工厂一扩再扩就是跟不上，而小米汽车到今天都还天天被消费者催车，工厂运转的都快冒火星了，特斯拉也是产能利用率突破90%。

都是新能源汽车，悲欢并不相通，至于造燃油车的那就更惨了。

那些天天看着友商吃香喝辣繁花似锦，自己这边却一天天走向破产的车企老总，能忍到今天才开始吵架，脾气已经是远胜普通人了。

不要谈什么体面，等自己企业要是破产了那自己就不可能还站在这里了，要这个体面何用。

借这个事情，顺便教大家怎么看企业公开财报。

看财报，摁下F10按键就可以了，然后找财务分析那一页。

首先需要说明，看财报首先需要看企业，认认真真做事业的企业财报才有看的价值，那些上市就是为了套现的企业财报劝你还是别看，没有任何看的价值和意义。

至于哪家上市公司是在认认真真做事情，人民群众的眼睛是雪亮的，只要你会上网，某家企业的口碑是可以多维度核对并反复看到的。

口碑好，股价和业绩先不谈，至少财报是可以看的。

口碑不好或者没口碑，那一概视为财报不用看，好不好让机构去决定，咱老百姓不掺和。

核心必看指标是营收、毛利润以及净利润。

以比亚迪为例，截个图。

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营收数据指的是你获得了多少销售收入，其增速是看财报核心的核心，企业亏损可以，但营收必须高增长，营收不增长的必须要有高分红，啥都没有的一般都是垃圾，除非手里捏着巨大的科技可能性突破，如创新药公司或寒武纪这种芯片公司。

毛利指拿到这些营收之后，你得到了多少利润，这个数值体现了一家企业的市场竞争力，毛利率一旦开始显著下降，企业的股价就会剧烈下滑。

净利润指的是拿到毛利之后，扣掉成本，股东可以享受的利润，以比亚迪为例，拿到毛利后扣掉销售费用，管理费用，研发费用，税收成本，财务费用，其他成本之后，最后得到的才是净利润。

压低销售费用和研发费用，可以明显调节净利润的高低，从而调节一家企业的市盈率PE数据。

所以营收和毛利，比看净利润更关键，当然净利润也不能不看，尤其对于高分红企业来说，净利润的存在是分红的基础。

除这些基础数据外，还有其他数据可以提前预测这些基础数据，同样会写在公开财报里。

比如存货周转天数和应收账款周转天数等。

存货周转天数指的是企业目前的存活还需要多少天才能卖出去，这个数可以有效提前反应企业面临的经营情况。

应收账款周转天数是对前者的校对，代表企业卖出去的货大概需要多长时间才能收到现金，这个数如果突然激增，那企业的库存哪怕一切如常也可能有问题，就可能是临时协议把货先纸面上卖给别人，不要钱，让自己的库存数据变得好看一点。

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除这些之外，有些企业还要看看现金流，比如资产负债表里的货币资金，以及综合负债率等等。

当然资产负债表里还有最直观的存货金额，代表造出来但还没卖掉的车。

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2025年Q1季度，比亚迪的存货金额激增。

这个存货金额激增的数据，表示了比亚迪的库存压力，说明了友商打的价格战已经导致了比亚迪的产能增速高于销售增速。

当然这个库存数据还有另一种解释，就是比亚迪的海外销售数量已经占到了总销售的20%以上，然后2025年的任务计划是海外销售增速要达到100%，但出口海外需要的海运时间很长，导致了库存时间被拉长，毕竟飘在海上的汽车也算库存。

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当然这只是原因之一，国内销售速度减缓也是客观事实，毕竟存货金额已经达到了1500亿这个数是有点高了，然后比亚迪手里还有20%+的毛利率的情况下，跟进导致进一步打价格战就成了必然选项。

以上这些只是举个例子，同时我发现人工智能一个比较好用的使用办法，那就是当财报的讲解员，你看不懂财报就让人工智能帮你看，不要只问结论，人工智能给不出结论，要一个个问里面你看不懂的数据。

问多了，你就知道下一步该问什么了，最终目的是自己估测出来这家企业的市场竞争力，先尝试定性的分析是在走好还是走坏，然后定量的分析是走好多少，和目前的PE高低是否匹配等等。

最后聊聊大盘。

连续好几个周末都在重复说之前说过的话，上不去3400是为什么我之前说了，跌不下去3300为什么我也说了，视角是国家队操盘手怎么想的。

至于上周末说钢铝关税的利空如清风拂面，那真的是清风拂面，本周微跌一下以表敬意就没了。

根据本周的观察，下周要再次冲锋3400点了，而且本周盘面上诸多迹象都显示这波上攻是国家队主动带头的。

和前一段时间的上攻是国家队硬顶着技术线的利空向上拉不同的是，这一次技术面几乎全部是利好，都指向上涨。

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已经很长时间了，技术面都没法看了，甚至绝大多数时间都是反向指标，但这次和国家队的那个面重叠了，两个判断维度都指向要上拉，所以下周是肯定要上攻3400点的。

而且最关键的一点，前几周乌泱泱的利空到处飞，盘面也就那样，连3300点的边都没摸到，到3330点就止跌了，既然这里都下不去了，那就只能上去了。

上去后还是会玩震荡，夯实基础，但震荡中枢会上移，这次会尝试把3400点打造成和目前3300点一样的坚固度。

唯一可能击破这个节奏的特朗普，目前正在和马斯克闹分手，而且我个人估计也整不出什么大利空了，留一点资金等特朗普放黑天鹅抄底就好。

浅贝

观测者视角，为什么很多人都会过早抄低？


王阳明一友人指花发问：“天下无心外之物，此花自开自落，与我心何干？”

王阳明答曰：“你未看此花时，此花与汝心同归于寂；你来看此花时，则此花颜色一时明白起来，便知此花不在你的心外。”

前几天的长文中，我提过这么一个事情，就是一个公司价格在5元的时候，没什么人买，涨到了10元钱再跌到了9.5元，会有大把的人去抄低。

而往往，这些人肯定不会在9.5精准抄低，然而这个位置又处于高位，所以一旦下跌，他们很容易割肉，因为自己也知道位置有些高。

为什么我会说，很多高位票下来的之后，需要长时间的震荡才能蓄力，就是因为不断有人抄低，形成了一层一层筹码成本不断向下的套牢盘。

但是，有没有博到反弹的？当然有，如果没有，就不会有那么多人前赴后继了，但是能在下跌趋势中博到反弹的概率，我觉得不足三分之一，甚至更低一些。

我给大家说说自己的看法，你们思考下自己是不是也经历过这样的心路历程，而一两个人的想法，其实也有普遍性，这也就解释了上面9.5元买入的心理。

一个股票5元，完美假设这是一个平平无奇的公司，处于底部震荡，这种公司在市场里多如牛毛，它也许下个月启动，也许五年后启动，也许不启动，谁也不知道未来会如何。

来市场里的人，都是奔着赚快钱来的，所以这种公司看似价格稍微安全一点，但对大多数人来说，绝对没有什么吸引力。

但是，这种底部的公司，一旦放量突破，就会被市场里的人关注，从无人问津，到过度被人关注，大家不要忽视这个过程，因为观测者视角，直接影响的是观测者的心态。

之前讲过双缝干涉实验，光通过两条缝时，屏幕会出现明暗相间的条纹，像水波一样自己和自己 “干涉”，说明光像波一样同时穿过两条缝。但如果用仪器看光到底穿过哪条缝，条纹就消失了，只剩下两条亮纹，光又像只走一条缝的粒子。

这是因为没观测时，光子处于 “既走左缝又走右缝” 的叠加态，观测会让它 “被迫” 选一条缝，叠加态崩塌，光的波动行为就藏起来了。

你可以理解为，一个事物，在有观测者和未被观测的状态下，呈现的是不同的样子。

我之前举过例子，大家如果觉得双缝干涉实验中光的波粒二象性很难理解，我们换一个场景。一个人自己在家里是什么状态？其实这个时候就像薛定谔的猫，他是多种状态的叠加态，如果没有人看着他，他既可能在安安静静规规矩矩在家，也可能肆无忌惮光着屁股在家。

没有人观测他，大家只能靠想象，他呈现的状态就是未知的，不过一旦让他知道有人观测，比如说拉开他的窗帘路人可以看到，或者安装个摄像头，亦或者有朋友去做客，他的叠加态会坍缩成一个结果，那就是安安静静踏踏实实在家，肆无忌惮那一面就没有了。

这是我们作为观测者，对待客观事物的影响，但是力的作用是相互的，阴阳冷暖都相辅相成的，所以客观事物对于观测者也有极大的影响。

举个例子，一个人走过一颗树干做的独木桥，河里没有水，大多数人都能轻松做到。而当河里有水，掉下去可能会呛水，这个时候就会有人胆怯，还是刚刚轻松能做到的那一批人，就会有人打退堂鼓了。

还是这群人，还是这条河，还是这根木头做的独木桥，河里密密麻麻的全是鳄鱼和蟒蛇，我相信，所有人不止是打鼓的问题，而是几乎都不愿尝试了，即使非要去走，也有不少会失败。

同一个人，同一件事，都是走过独木桥，为什么就因为河里的东西变化了，参与者的心态就完全变了呢？

我觉得有两点，第一点是河里的东西不同，会分散参与者的精力和注意力，所以再过独木桥时候，因为精力的不集中，会影响技术动作。

第二点，就是客观事物，对于观测者的影响。

这就是为什么，我们既要尊重客观，但是也不能被吓到，要做到从战术上重视敌人，从战略上藐视敌人。

公司价格5元的时候，绝大多数观测者都不存在，所以它的涨跌与否不会影响他们的心态，但是这个公司放量突破时候，就会陆续有人开始关注起来，有的甚至因为一直上涨不敢下手。

眼看着从7元涨到8元涨到9元涨到10元，这个时候观测者的心态都崩了，他内心锚定的价格，不再是当初的5元，而是10元甚至20元，而当一个回撤到9.5，他立马觉得有上涨空间，所以就买入了，然后就听天由命了。

05年的时候，市场到过998，而这个时候就有一个矛盾出来了，市场里一直观测的人，早就被套了，因为谁也等不到这个价格入手，而市场外的人，根本不关注，所以即使满地都是便宜筹码，他们也不懂，也不会碰。

所以，这个时候就容易出现牛市了，因为市场内抛盘压力特别小，多数人都放弃了抵抗，那时候在营业厅里，大屏幕显示下跌，那些散户都在打扑克，甚至鼓掌，都没人在乎了。

试想，如果从5000点开始下跌，很多人在4500点就满上了，因为他每天都在关注，也知道当初是怎么涨的，所以即使未来可能跌到3500，他也没有弹药了，这是绝大多数场内人的状况。

而场外的人，根本不关注市场，他们也不玩，所以跌到满地是黄金，他们也不知道，但是涨到5000点，他们会砸锅卖铁进来，因为有赚钱效应，因为情绪太好了。

所以大家看，如果被客观情绪支配，没有自己的体系，都是可怜人，也都会很辛苦。

有时候，过度的在意每一个细节，就会有无数个念头匹配出来，然后就指导自己的行为，人很难做到不会被观测到的事物影响，所以最好的方法，就是如果没有体系，就避免影响自己内心。

这就是为什么有些人在情绪悲观的时候买入，然后根本不看账户了，然后看到周围人声鼎沸了，打开账户就卖掉，也别管赚多少，就这样几乎每年都能做一次。

因为天天看账户，可能再次下跌就割肉了，也可能反弹一点就跑了，反正弊大于利。

就像农民种地一样，在播种时候费费心，平时就大概打理打理就行，如果一天二十四小时盯着，既对自己身体有伤害，也不利于庄稼的成长，因为保不齐他看着庄稼的时候，觉得这里不合适，翻翻土，觉得那里不合适，浇浇水，最后折腾得一塌糊涂。

同时，养活孩子也是如此，我们只需要在大的方向上把关，不能事无巨细去把注意力放在孩子身上，这样就是观测者与被观测者双向影响，最后家长筋疲力尽，孩子也被折腾的迷迷糊糊。

等待是一个很好的品质，在漫长的时间长河之中，什么有趣的事情都会发生，你只需要在大家都在谈论一件事情的时候，和绝大多数的人背道而驰就好了。

就比如，当热搜上都是一片哀嚎，而且周围的人谈其色变，这个时候你就要打起精神，然后开始观察，以寻求好的机会了，而当你买入之后，就等下一个周期，那就是所有的人都极其乐观，等情绪到达高点，大家争相买入的时候，你选择卖出即可。

但是，还是要在能力范围之内，控制好仓位，这不是去赌，如果心态上不能放松，也是不能知行合一的。

下降需要时间，上涨也有一个区间，就像涨潮落潮，都不是一蹴而就的，这个时间大家自己把握即可，即使你买在了7元，没有买在最低点，长时间去看，也比买在10元要强。

这篇文章，也只是从某一个角度出发去聊，并不是方方面面都考虑周全，大家的体系就像拼图，先弄懂每一片的特点，然后才能完善整个体系。

之前有人跟我说，遇到不好的父母，其实也是符合观测和被观测，这也就是为什么最好的方法就是远离，大家彼此没有互相观测，也就最小化影响心情。

敢于直面恐惧的前提，是已经拥有战胜恐惧的能力。

浅贝

国泰海通荀玉根：2015年牛市十周年思考，宁做乌龟，不做兔子

来源：荀玉根思考
宁做乌龟，不做兔子
——2015年牛市十周年思考
国泰海通证券首席经济学家 荀玉根
不知不觉，2015年上证综指5178点已过去十年，2005年上证综指998点已经过去二十年，十年和二十年维度统计的A股相对表现，结果迥异。以交易所成立时间计算，A股至今已走过三十五载，市场不断完善，如何理性看待股市的合理回报率？本文就此提出思考。
15/6/12牛市高点至今，A股“失去”了十年。2015/6/12至今（截至2025/6/10，下同）上证指数、万得全A、沪深300普遍下跌30%左右，标普500上涨186%、日经指数上涨87%、伦敦现货黄金上涨182%、上海二手房成交均价上涨77%，大类资产比较下来，A股黯然失色。这主要源于2014下半年-15年上半年A股涨的太快，上证综指1年时间从2000点左右到5178点涨幅近160%。如果把收益率的基准日提前到2014年中，至今A股资产收益率和其他资产的收益率差距大幅收窄，详见下表。
二十年视角，05/6/6以来A股表现亮眼。2005年6月6日上证综指998点以来，万得全A指数涨幅高达746%，明显跑赢伦敦现货黄金的涨幅684%、标普500的涨幅405%、上海二手房价格的涨幅334%、日经225的涨幅238%，而沪深300和上证指数同时期累计涨幅同样较高，达373%、234%。
虽然过去十年A股被美股碾压，但过去二十年万得全A指数大幅跑赢标普500，年化收益率高达11.3%。不过估计享受这个复合涨幅的投资者很少，A股的长期收益率可观，但波动太大，投资体验差，无论是2005-2007年还是2014-15年的牛市，市场短时间的大涨、急涨都透支了未来空间，导致一轮牛市过后长时间的低迷。

美股经验：股市的最大魔力是长期复利回报。美国200年数据显示，从年化收益率来看，权益资产的回报率并没有高出其他大类资产太多，1802-2021年美股年化收益率为8.4%，长期国债为5%，黄金为2.1%。如果1802年投资1美元到黄金，2021年为94.3美元，如果投长期国债为5677美元，而如果投股票为惊人的5420万美元（含再投资收益），如爱因斯坦所说，复利是人类第八大奇迹。
与之类似的，一代投资大师巴菲特在其60年的投资生涯内年化收益率约为20%（以1965-2024年伯克希尔·哈撒韦公司的表现来刻画），高出含分红的标普500年化回报率10个百分点，但1965-2024年期间其累计的投资回报高达5.5万倍，遥遥领先于标普500的390倍。
思考：宁做乌龟，慢慢变富。贝索斯曾经问巴菲特：“你的投资体系如此简单，为何你是全世界第二富有的人，别人却不做和你一样的事情？” 巴菲特回答道：“因为没有人愿意慢慢变富。”其实，慢就是快。
对比我国过去二十年大类资产表现，A股的长期收益率很可观，2005-2024年，万得全A（考虑分红）年化收益率为9.8%，位居各类资产之首。但A股短期波动大，图3及图4对比了中美两国股市在不同市场环境下的波动率差异，虽然A股在牛市期间的年化涨幅要明显高于美股，但同时熊市期间的跌幅也更深。由于A股波动率大，像兔子一样上蹿下跳，因此真正能享受股市回报的投资者少。对于A股而言，更需要乌龟式的慢慢涨。



各类资产短期收益率与长期收益率的对比。前文回顾了A股近二十年及美股近两百年历史，可以发现合理买入价格+长期复利是获取可观投资收益的重要前提，若短期涨幅过大则会透支了未来收益率，就像兔子短期跑得太快后要上蹿下跳、休息睡觉。
那么目前来看哪些资产短期的收益率明显偏离其长期水平？若以2000年以来各类资产相应低点至今的年化涨幅来刻画各自的长期回报率，以今年涨幅以及近三年年化涨幅来刻画短期收益率，则数据显示黄金和美股的长短期收益率差距已经较明显。黄金价格自2001年低点以来（截至2025/6/10，下同）的年化涨幅为11%，而其今年内的涨幅已达28%、近三年年化涨幅21%，即短期涨幅高出长期收益率超10个百分点；美股方面，标普500指数近三年年化涨幅13%，同样高于其自2002年低点以来的年化涨幅9%。
相较而言，目前国内权益资产短期的年化回报率则明显低于其长期水平，万得全A今年以来涨幅为0%、近三年年化回报率为-3%（2005年低点以来年化收益率11%，下同），上证指数为-1%、-2%（6%），沪深300为-3%、-10%（8%），普通股票型基金指数为4%、-7%（14%），这种短期涨幅相较长期收益率的偏离值得重视。

浅贝

济增速降低，股市反而会走牛


很多朋友都会想当然的认为经济增速走低，股市就无法上涨。

经济确实跟股市的波动有关系，但并不是必然的关系。

股市是一个复杂系统，影响他的因素很多，也很复杂。

咱们观察一下成熟市场的股市，会发现一个很反常的现象：经济进入低速增长后，股市反而走出了长牛。

因此，真不需要整天疑神疑鬼的。

接下来，我把其中原因讲透。

一、融资需求降低
在一个国家处于快速发展的阶段，往往急需大量资金用于扩张和发展。

所以，股市往往承担了融资的功能。

我们看看ROE的公式：ROE=净利润/净资产。

虽然A股上市公司这些年都在赚钱，但融资的金额也十分庞大，这就会拖累ROE。

以创业板为例，2010年的净利润是264亿，2021年是1929亿，增长了6.3倍。

但2010年的净资产是2047亿，2021年是25851亿，增长12倍。

我在看看这些年的融资金额，见下图。

图片


可以说，净资产的增加中有60%是融资带来的。

这就使得创业板的ROE从2010年的12.9%下降到2021年的7.5%。2024年只有5.38%。

注：文中的创业板是指创业板综指。

随着经济增速走低，融资需求也将逐渐放缓，这就能使得净资产的增速低于利润增速，有利于ROE回升。

以美股为例，他们在利率环境中，上市企业由于缺少可投资的项目，就不停回购自家股份，ROE则不断走高。

自去年以来，管理层不断引导上市企业增加分红回购，限制IPO和再融资。

很多股民不理解，因为他们眼中只有股价的涨跌，没有发现这是管理层在有意提升A股的ROE。

当下，主板的IPO和再融资都比较困难了，只有科创板开了绿色通道，但融资的规模也远不及以前。

未来，A股的社会功能将从支持企业融资转为投融资并重。

成熟行业的企业还会增加回馈股东的金额。

二、投资机会稀缺，股市吸引力增加
随着经济增速降低，社会各行业的市场格局都会逐渐固定下来。

一些行业最终就是几家龙头占据了绝大部分市场份额，留给新兴企业的机会就很少了。

除了一些少数的领域，人们已经很难找到新的投资机会。

这就意味着，自己做生意和创业的回报率会越来越低，且风险更大。

那么资金肯定会更多流向具备竞争优势的企业。

最近两年银行之所以涨这么好，就是因为整个社会的投资回报率太低了，而银行的股息率都高于5%。

这事在银行股上发生后，未来也会逐渐扩散到其他行业。

可以预见，未来十年，中国核心资产的估值大概率会逐渐抬升。

现在沪深300的PE才12倍出头，涨到15倍到20倍并不过分。

三、ROE分子端上升
刚才我们提到融资会拖累ROE，这是作用于分母端。

经济增速下降后，上市公司ROE的分子端会上升。

道理并不复杂，市场格局固定下来后，大部分的市场份额都被少数优秀的公司瓜分了。

而上市公司的质量普遍高于普通公司。

这也意味着，未来找到成长股的难度越来越大。

四、利率不断走低
经济增速降低后，为了刺激经济，货币政策往往会不断降低利率。

所以低利率是一个大趋势。

不同人对利率的敏感度不同，一些敏感的人会更早的增加权益类的配置比例。

而利率不敏感的人，则会更晚一些。

这就会使得资金缓慢持续的从存款和债券流向股市。

尤其是当A股的制度改革取得阶段性成果，会吸引更多长期资金配置。

五、 资本开支减少
由于市场格局已经比较固定，需要企业投资的项目就越来越少。

那么企业的资本开支必然会逐渐降低，从而增加企业的现金流回报。

以前赚100块，有70块用于资本开支；未来可能只需要30块就可以了。

余下的40块就能用于分红。

很多人可能会认为分红不重要，大家都关注股价了。

但拉长时间，你会发现，那些分红和ROE稳定的公司往往都是长期大牛股。

散户更在意的是短频快的股价波动，但机构则更加在意股票的投资回报。

分红高且稳定的股票会被机构不断的买入，从而走出长牛的行情。

六、总结
有很多事都跟人们的固定想法是相反的。

经济增速下降不一定会导致股市回报降低，反而很可能会让股市走出长牛。

因为：

1.融资需求降低，减少了ROE的分母端；

2.社会投资机会稀缺，上市公司的股权回报反而更有吸引力；

3.上市公司更有竞争优势，利润高于普通企业，增加了ROE的分子端；

4.利率不断走低，人们会逐渐增加权益类配置比例；

5.企业资本开支减少，企业的现金流增加，从而增加了股东回报。

不过需要注意的是，这些事要以10年的眼光看待。

10年涨3-4倍，其实并非是什么难事。