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标题: 万科被野蛮入侵背后的真相，一场大规模洗钱的犯罪 [打印本页]

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作者: 浅贝    时间: 2015-12-20 08:54
标题: 万科被野蛮入侵背后的真相，一场大规模洗钱的犯罪
富德生命600亿举牌上市公司 监管层重拳排雷
万科宝能大战：终极结局逃不过这4种
“宝万之争”全面打响 揭秘万科宝能手中最后底牌
王石紧急删除“下周一见”微博


中国证券网讯 19日早上，万科董事长王石发布微博，称下周一见。并转发了一篇源自微信公众号为“黄生看金融”，名为《万科被野蛮入侵背后的真相，一场大规模洗钱的犯罪》的文章。
　　但随后，王石紧急删除了此条微博。
　　以下是黄生《万科被野蛮入侵背后的真相，一场大规模洗钱的犯罪》全文：
　　万科被野蛮人入侵，一时间神州大地纷纷议论，本想安静写写关于美国的加息分析以及对中国的影响等等，但是耳边一片嘈杂，全是议论万科被偷袭之声，因此只好写下这篇文章。
　　大家要注意到，今年以来保险资金在中国股市兴风作浪，手法凌厉，不同寻常，完全违背保险公司投资的作风，长线、稳健甚至保守的投资风格，为何在中国近期完全变成了凶悍、不顾一切、疯狂的对冲基金的做法，这才是问题的关键。
　　众所周知，中国今年以来反腐最为激烈，无数腐败官员和不法商人落马，那么无数过去的腐败黑钱和不法黑钱，迫切需要洗白、半洗白，在中国严格的资本管制和货币兑换不自由的情况下，黑钱要想大规模流向境外比较困难，如何将这些天文数字的黑钱洗白或者半洗白成了重大问题。
　　于是保险公司成为了一个洗钱的重要通道，就是大量的黑钱通过定向买入万能险或者投连险，然后进入股市，因为这些黑钱需要尽快洗白，时间不等人，反腐 实在太形势逼人，因此他们必须要在资本市场采取对冲基金的做法，高举高打，凌厉逼空，不顾风险，只有这样会短时间迅速获得账面收入，同时在资本市场转几回 后，要查清楚这些黑钱的难度就会加大，成本就会很高。这也是为什么全世界都很保守的保险资金竟然在中国最近变得如此疯狂的原因，就是因为形势浩大且逼人的 反腐形势导致。
　　最近浙江打击了一个洗钱的地下钱庄，规模惊人，洗钱规模高达数千亿，这还仅仅是冰山一角，结果还发现中国私募第一人徐翔也牵扯其中，徐翔的私募基金 竟然是洗钱的工具，就是一些腐败官员或者不法商人将其违法所得通过徐翔的私募基金进入中国股市洗白，这也为什么他的私募不对外公开，仅对少数腐败官员和不 法商人公开的原因。
　　与浙江地下钱庄非常发达相对应的是广东，尤其是在深圳的潮汕人，控制和掌握了规模巨大的地下钱庄，一个浙江的地下钱庄就洗钱数千亿，深圳的潮汕人地 下钱庄所控制的洗钱规模只会比浙江更大，因此拿出几百亿黑钱来通过保险公司通道买入万科，完全不成问题。浙江的黑钱可以通过私募基金进入股市洗白，广东的 黑钱则通过保险公司进入股市洗白。
　　最近中国反腐非常严厉，而且为了避免资金外流，对于地下钱庄打击的力度非常大，同时银行加强了外汇管制，对于各种外汇汇出境外进行了严格的审核，并 严厉打击蚂蚁搬家式的洗钱行为。在这种情况下，一边是非常严厉的反腐，一边是庞大的黑钱无法流向境外，这个时候只能狗急跳墙进入了中国股市，对大规模的标 的进行举牌并购。
　　当所有人的目光都被这种不顾一切的买入惊呆时，大家都在议论其野蛮并购时，那他们的目的就达到了，他们要的就是大家将目光的焦点放在并购上，放在野蛮入侵上，成功吸引了大家的注意力，而忘记了这其实是洗钱。
　　大家可以看到入侵万科的野蛮人，通过很少的自有资本，通过卖出万能险（实际上这是负债），买入万科，然后又将万科股权质押，进行配资，如此高的杠 杆，对于保险公司来说，无异于是走钢丝。然而只要能将钱洗白，走钢丝就走钢丝。只要查查这些万能险是被谁买走了，提供贷款给这家公司的谁，就能查清楚这些 黑钱的来路了。
　　世界上从来没有一家敌意收购成功过，所有在资本市场进行敌意收购的，最终的结局都很悲惨，这里面有因果报应在里面，但是对于唯利是图、不择手段的洗钱犯罪分子，这又算得了什么。
　　万科的最大的价值不在于有多少土地，而在于整个经营管理层非常优秀，采取敌意收购，收购到了一家公司但是无法收购到管理层，这样的收购是毫无价值的，相信他们也明白。但是他们为什么还要一意孤行呢？因为他们的目的根本不在于收购万科，而在于洗钱。
　　深圳曾经有一家非常优秀的公司，就是深圳航空，但是后来被一家民营公司通过保险资金收购，深圳航空连续十几年盈利，是世界航空历史上都少有的，但是 被挪用的保险资金巨额收购后，最终还是要偿还这些债务，因此深圳航空的资产被掏空、转移，一家优秀的公司被这些野蛮的洗钱犯罪分子彻底摧毁了，最终这帮人 也锒铛下狱。
　　同样这次万科，也是保险资金，同样是杠杆资金，无知的散户还在为万科的股价上涨表示兴奋，要知道这些保险公司借来的钱是要还的，如果恶意并购成功，最终又将要掏空、挪用万科这家公司的资金去还债，从而最终毁掉一家优秀的公司，到时候大家哭都来不及。
　　深圳的华为、万科、招行都是中国最优秀的企业，然而万科、招行都曾经遭到了野蛮的犯罪分子的入侵，华为因为没上市所以幸免。这不能不说是一场悲哀，如果中国最优秀的公司都得不到保护，那我们就有足够的理由怀疑我们生存的环境。
　　而监管层却没有采取任何态度，这是一种不作为的表现。但是今天监管层说了一句话耐人寻味的话，只要是合法的收购活动，监管层不会管，重要的是合法两 字，因为借并购来洗钱这是非法的，相信最终监管层一定会出手的，证监会、保监会就看你们如何出手了，中国最优秀的上市公司，招行、万科、民生银行(9.07, 0.33, 3.78%)、金地等 都在或曾经被入侵，企业价值在被摧毁，你们的消极不作为是否称职？甚至渎职？
　　由于这些用来敌意收购的资金用了很大的杠杆，对于杠杆资金，最大的敌人就是时间，因为杠杆资金需要支付利息，最重要的是还有借款期限，而并购是长期 的战略股权投资，短期借款用来长期投资并购，不但不合法，而且越往后就对他们越不利，长时间的停牌就是对付这种敌人最好的武器。同时别忘了，一旦反腐的行 动清查到这一块，而他们的收购又没完成，那么他们就是竹篮打水一场空。因此万科，只需要长时间的停牌，停一两年（中间可以恢复几天，然后继续停牌），打持 久战，就能顺利击退这些人，并不需要什么毒丸计划。
　　万科被野蛮收购，并不是一场兼并与反兼并之战，而是一场反腐与腐败资金之战，是一场洗钱与反洗钱之战。
　　而最终的结果，坚信野蛮的入侵将会失败，因为历史上还没有野蛮的兼并成功过，而正义一定会到来。
　　同时相信，监管层对于保险机构的洗钱将会成为打击的重点，这是中国当前反腐的需要，也是必然！

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作者: 浅贝    时间: 2015-12-21 12:05
http://finance.sina.com.cn/focus/wankeyubaoneng/
传万科启动市场化重组 停牌预计至少三月
上证报：能真正左右万科毒丸计划的是安邦保险
过去的20年 王石为什么没有提前造出一颗毒丸
网传王石从中粮等处获200亿资金支持 宁高宁否认此事
宝能强购万科如此执着为啥 圈内人：姚振华不把王石当回事

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作者: 浅贝    时间: 2015-12-22 20:31
富德生命600亿举牌上市公司 监管层重拳排雷
万科宝能大战：终极结局逃不过这4种

“宝万之争”全面打响 揭秘万科宝能手中最后底牌

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作者: 浅贝    时间: 2015-12-22 20:42
http://finance.sina.com.cn/focus/wankeyubaoneng/

宝能持万科23.5%安邦持7%：合计超30%或要约收购

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作者: 浅贝    时间: 2015-12-23 09:19
王石：联手的“一致行动人”会是什么模样？
郁亮再发声：勇于接受挑战 青春随时再出发
万科隐含定价两难 机构称H股增发资产注入或为出路

　　万科早先干吗去了？

　　再一次感悟到，光靠道德是不能约束人的，还必需要有实力和手段。

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作者: 浅贝    时间: 2015-12-24 13:26
宝能举牌底气：一年举债超600亿 资产规模急剧扩张
万科安邦深夜表态互相支持 宣布联手
万科的致命武器：反击方案被曝定增20%股份
宝能举牌底气：一年举债超600亿 资产规模急剧扩张
媒体称深圳银监局向银行摸底“宝能系”贷款情况
浙商银行回应宝能资金来源：资金运用合法合规

　　新浪财经讯 12月23日夜间，针对近期关于浙商银行涉入万科、宝能的相关报道，浙商银行方面于晚间发表声明，称与万科、宝能都有正常的业务合作，一向秉承合规、合法、安全的原则办理各项业务，理财资金有充分的安全保障。
　　以下为声明全文：
　　针对近期媒体关于浙商银行与万科、宝能的业务往来的相关报道，浙商银行相关部门负责人对此表示：
　　1、浙商银行与万科、宝能都有正常的业务合作。
　　2、深圳市浙商宝能产业投资合伙企业（有限合伙），是由深圳市宝能投资集团有限公司、深圳市浙商宝能资本管理有限公司与华福证券有限责任公司共同出资设立。
　　浙商银行理财资金投资认购华福证券资管计划132.9亿元作为优先方，仅用于钜盛华整合收购非上市金融股权，不可用于股票二级市场投资，也不作为其他资管计划的劣后资金。宝能投资集团出资67亿元，作为劣后方。浙商宝能资本管理有限公司出资1000万元作为普通合伙人。
　　3、浙商银行一向秉承合规、合法、安全的原则办理各项业务。浙商银行的理财资金有充分的安全保障。

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作者: 浅贝    时间: 2015-12-24 13:27

　虽然生死争夺的硝烟似乎开始飘散，但“宝万之争”棋至中局，站在背后的资本的面孔，刚刚开始渐次露出真容。　　资产规模急剧扩张、资金利器在手，是宝能系敢于四处举牌的底气所在。《第一财经日报》根据相关资料测算，2015年这一年内，仅宝能系的前海人寿、钜盛华、宝能地产等几家成员企业，资产规模就增长了千亿元之巨。
　　资产规模急速扩张的背后，是宝能系大手笔的资本运作和举债。今年以来，通过银行、信托、基金公司等金融机构，以及参股有限合伙基金等方式，获得的资金可能已经超过600亿元，与其今年举牌、拟参股上市公司的资金规模相近。
　　巨额举债、高杠杆，是宝能系的利器，也是外界必须正视的现实。规模高达600亿元巨额负债将在2016年以后集中到期，这对存货奇高、经营性现金流并不宽裕的宝能系，是福或将是祸？
　　资产规模千亿扩张
　　2015年7月至12月15日，包括钜盛华、前海人寿在内的宝能系，开始在资本市场凶猛出击，四处举牌上市公司。迄今为止，前海人寿、钜盛华两家公司，已经举牌万科在内的8家A股上市公司。
　　《第一财经日报》根据公开信息估算，截至目前，前海人寿、钜盛华举牌上市公司、拟参与的上市公司定增，如果全部实施，动用的资金量，保守估计将超过620亿元。其中，包括举牌万科、南玻A(14.99, -1.22, -7.53%)等上市公司，动用的资金规模，保守估计已经超过500亿元。
　　除了举牌，前海人寿、钜盛华还计划大规模参与上市公司定增。根据中炬高新(16.94, -0.86, -4.83%)此前披露，前海人寿控制的富骏投资、崇光投资等四家企业，还计划认购该公司非公 开发行的3亿股，募集资金不超过45亿元；此外，韶能股份(12.66, -0.51, -3.87%)11月17日也披露，拟向前海人寿、钜盛华定增，募集32亿元资金；10月29日，华侨城A(9.25, -0.31, -3.24%)公 告，前海人寿、钜盛华分别拟以现金认购其定增的5.87亿股、1.17亿股，认购价为6.88元/股，涉及资金约46亿元。若全部实施，宝能系合计共需资 金约120亿元。
　　宝能系凶猛凌厉的举牌，在万科无疑占据了大头。根据公开信息计算，在上述资金中，仅用于举牌万科部分，就已达到400亿元以上。而钜盛华又充当了绝对主力，由其出面举牌所耗资金，可能已经达到300亿元。
　　与四处举牌相呼应的，是宝能系的资产规模出现爆发式增长。仅以前海人寿、钜盛华、宝能地产、宝能控股四家来测算，最近一年的资产规模的总和就增加了千亿元之巨。
　　在上述四家上市公司中，作为持牌金融机构，最为显眼的无疑是前海人寿。三季报显示，截至今年9月底，前海人寿总资产已达1260亿元，而去年底为560亿元，三个季度增加了700亿元，增幅达到125%。其中保费收入553亿元，同比增长108%。
　　虽然资产规模不如前海人寿，但自2014年以来，钜盛华的资产也实现了急速膨胀。公开资料显示，2013年底该公司的资产规模为87.43亿 元；2014年末则暴增至283.13亿元，同比增长223%。据其今年12月16日披露，截至10月底，钜盛华总资产为523.6亿元，比2014年底 的283.1亿元，增幅超过90%。
　　资产规模的急剧膨胀，与负债的增长有密切关系。《第一财经日报》获得的钜盛华2015年公司债募集说明书显示，2014年底，其总负债为96亿元，今年6月底已经增加到149亿元。而到了10月底，其负债已增加至307亿元，半年增加了210亿元左右。
　　宝能地产同样如此。据其债券募集说明书披露，2014年底、2015年6月末，宝能地产总资产分别为470.4亿元、514.4亿元，负债分别为349亿元、397亿元，负债半年增加了48亿元，超过同期资产增长速度。
　　底气来自巨额融资
　　宝能系资产规模的快速扩张，有赖于负债的爆炸式增长。而其主要的举牌资金来源，除了前海人寿的保险资金之外，主要来源于银行、信托、基金公司等金融机构。
　　《第一财经日报》根据相关数据梳理统计，仅钜盛华、宝能控股、宝能地产三家公司，2015年以来就获得了数百亿元融资。
　　在上述三家宝能系成员中，宝能地产今年融资规模不大。债券募集说明显示，截至6月30日，宝能地产共取得银行授信209.77亿元，其中已使用173.05亿元，尚有36.72亿元没有使用。
　　大规模向金融机构融资的主要是钜盛华、宝能控股两家。有媒体此前报道，今年2月份以来，仅宝能控股一家，今年上半年就通过银行、信托等金融机构，获得资金约76亿元。
　　债券募集说明书显示，截至2015年6月底，钜盛华长期借款余额58.9亿元，共计在各类金融机构获得总授信85亿元，其中已提用67.76亿元，未提 用金额17.23亿元。发放贷款最多的，包括工商银行(4.64, -0.03, -0.64%)、建设银行(5.88, -0.02, -0.34%)、农业银行(3.27, -0.03, -0.91%)、交通银行(6.65, 0.00, 0.00%)四家国有大行和渤海信托，总规模达到58亿元以上。
　　12月16日披露的数据显示，2014年底，钜盛华长期借款余额为23.5亿元，而到了今年10月底，这一数字已大幅增长到126亿元，增加了102亿元以上，增幅高达430%左右，比6月底亦增加了67亿元左右。
　　而这还只是钜盛华的部分负债。若加上举牌万科部分，钜盛华今年前10个月的融资规模，已经超过200亿元。11月27日~12月4日，钜盛华通过7个资 管计划，累计举牌万科4.97%股份，共计耗资96.5亿元，除了自有的劣后资金，钜盛华融资64.3亿元。而根据公开信息，7个资管计划起始规模多达 187亿元。
　　此外，12月14日，南方资本旗下一款名为广钜2号的资管计划完成备案，规模达30亿元。12月18日，安信基金用于指定增持万科、初始规模的资管计划，也已完成备案。
　　此前10月15日至11月9日，钜盛华已将所持有的7.28亿股万科股票，质押给了鹏华资产，该部分股份共计占万科总股本的6.59%。据业内人士介 绍，目前上市公司股权质押融资，质押率平均在40%左右，万科作为优质大蓝筹，质押率相对较高。按当时万科股价计算，40%的质押率，融资规模亦在40亿 元左右。
　　这还不包括大量股权质押融资。除了上述三家企业，今年6月以来，前海人寿、宝能地产、宝能集团、中林实业等宝能系成员企业，股权被频频用于质押。其中，前海人寿被质押股权比例约为44%，宝能集团、中林实业分别为30%、51%，钜盛华股权亦被质押了约29%。
　　钜盛华12月16日披露，其股东中，除了深圳市宝能投资集团有限公司（下称“宝能集团”）、深圳宝源物流有限公司，还有持股30%的深圳市浙商宝能产业 投资合伙企业（有限合伙）（下称“浙商宝能”），持股1.92%的深圳市宝能创赢投资企业（有限合伙）（下称“宝能创赢”），注册资本分别为200亿元、 8.01亿元。
　　目前尚不清楚上述两家合伙基金，在宝能举牌万科中所扮演的角色。工商资料显示，浙商宝能由宝能集团出资33.5%，深圳 浙商宝能资本管理有限公司出资0.05%，华福证券出资66.45%。而11月30日，宝能集团曾将所持钜盛华30.97亿股，质押给华福证券。有业内人 士指出，浙商宝能可能是宝能系的融资通道。
　　记者根据以上数据测算，如果相关资金全部到位，加上今年增加的62亿元注册资本，钜盛华今年 融资规模达到370亿元左右，接近其10个月资产增长规模。加上上述宝能集团参与的两个有限合伙企业、宝能控股所获贷款，剔除重复计算，宝能系今年获得的 资金总量，已经超过600亿元，与其举牌、参与定增资金规模相近。
　　高杠杆之忧
　　尽管通过银行、信托公司、基金公司等获得数百亿元融资，但宝能系的资金面可能并不充裕。
　　值得注意的是，除了上述融资，今年8月至11月，钜盛华先后5次增加注册资本。工商资料显示，今年8月26日，钜盛华将注册资本从101亿元，增加到163亿元。按其债券发行说明书披露情况推算，通过增资，其获得的资金共计达到62亿元。
　　根据债券募集说明书，在获得上述巨额融资之后，截至10月底，钜盛华账上货币资金仅有22.26亿元。而在6月底，宝能地产货币资金也只有16.1亿元。而仅在2016年，宝能地产就有约35亿元借款到期。
　　钜盛华可能也将同期迎来偿债高峰期。在公开披露信息中，钜盛华虽未披露相关融资起始时间，但据其12月16日披露信息，其举牌万科的7个资管计划中，有5个将在2017年11月到期，届时该公司若要继续维持持股比例，则必须赎回。
　　而前述业内人士地指出，浙商宝能所持30%股份，也存在“明股实债”的可能。按30%的持股比例计算，该部分资金量大概在54亿元左右。而明股实债的借 款，在宝能系亦有先例。《第一财经日报》获得的资料显示，2014年7月，华润深国投就发行过一款股权信托，用于对新疆宝能投资有限公司增资。在宝能地产 债券募集说明书中，这笔资金实际上是抵押、质押、保证借款，期限24个月。
　　从已有信息来看，宝能系自身经营现金流并不宽裕。2014 年、2015年上半年，钜盛华经营活动产生的现金流净额分别为-32亿元、7.2亿元。到2015年10月底，其营业收入仅4.2亿元，净利润11.13 亿元。宝能地产同期经营现金流为-104亿元、-7.4亿元，营业收入、净利润分别为2.7亿元、-3.1亿元。
　　虽然宝能系的资本运作 能力非同一般，但其成员企业间的大量资金担保、拆借，不能不对其资金安全产生影响。宝能地产债券募集说明书披露，2010年以来，宝能地产为钜盛华、中林 实业、宝能投资集团等关联方，提供的各类担保多达78.8亿元，其中近60亿元尚在存续期。而关联方为宝能地产提供的担保，累计更是达到153.7亿元， 在保余额亦达103亿元之巨，钜盛华今年也为关联方宝能城有限公司提供了45亿元担保。
　　根据债券募集说明书，上述担保、被担保中，宝能地产担保部分将在未来两年左右集中到期，而关联方为其提供担保的债务中，2016年、2017年到期的也达到数十亿元，而这还不包含其与宝能系成员企业间的大量应收款、应付款。
　　另一方面，大量举债导致宝能系资产受限规模巨大。资料显示，截至2014年12月底，钜盛华受限资产账面价值合计达162亿元。2015年6月底，宝能地产受限资产达171亿元，原因主要是银行借款设定的担保资产。

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作者: 浅贝    时间: 2015-12-26 18:57
宝能系持股升至24.26% 万科安邦互释善意
保监会出手：险资举牌需披露资金来源及现金流
王石杀手锏：不是毒丸计划 而是高管手中的股票


　　可以肯定，郁亮确实是会和王石坚定地站在一起，答案就是郁亮推出的事业合伙人制度。万科的事业合伙人持有万科股票，都属于非限售股份，可以随时出售。按12月18日的收盘价24.43元，价值为111.65亿。这些股票，才是王石击垮宝能的关键所在。如果万科高管团结一心，那么，丢给宝能的就是大量高管同时出走后的万科，宝能有能力接管万科吗？
　　在宝能vs万科的收购攻防战中，我断言，王石一方必胜，其中缘由，且听我一一道来。
　　王石的抵抗
　　在这场攻防战中，面对宝能的进攻，王石言行有颇多令人费解之处，具体可列为三点。
　　第一，为什么在宝能已经持股高达22.45%之后，王石突然在北京高调发言，公开反对宝能成为万科第一大股东？
　　有人就问，早干嘛去了？很多人认为，宝能已经持股22.45%，王石早已无力回天。是的，22.45%的持股比例，已经足以使宝能封杀任何需要特别决议通过的股东大会决议，王石对万科的掌控力，客观上已经受到了根本性的限制，此时再反对，除了与宝能闹翻的情绪宣泄，到底还有什么意义？
　　那么，能不能解释为王石老了，糊涂了？
　　如果王石糊涂了，当然也就意味着宝能太厉害了。君安多年前想做、华润一直想做而没做到的事，名不见经传的宝能做到了，那还不厉害？
　　不过，将王石的行为解释为糊涂，是偷懒的做法。心性高傲的王石，真的有某些人所假设的那么糊涂吗？这么糊涂的王石，能够这么逍遥地牢牢地控制全球第一大房产企业这么多年吗？想想也觉得这种看法太不靠谱了。
　　第二，明知宝能已持股22.45%，为什么还在12月18日突然以“正在筹划股份发行，用于重大资产重组及收购资产”申请停牌？
　　有人说，这是王石的“毒丸计划”出炉了。可是，看看万科的章程，发行股份，也即意味着增加注册资本，那是必须由股东大会以特别决议的方式通过的，而且，如果发行A股，意味着增加了A股股份，还需要A股股东单独表决，这两个表决，都要求出席股东会议的有表决权的三分之二以上的股权表决通过，而宝能的持股比例，已经足以封杀表决通过。
　　为什么这样说呢？让我们通过两个关键因素作一详细分析。关键因素一，会有多少中小股东参与股东会议，因素二，有多少中小股东会支持定向增发。
　　会有多少中小股东参会呢？我们可以根据以往的经验进行合理的估计。2015年年度股东大会，参与股东表决的股东，A股3，144，041，413股，代表A股的32.31%，H股640，086，908，代表H股的48.68%，两者合计占有表决权股份的34.26%。到了2015年8月31日的临时股东大会，参会的A股有3，546，383，420股，占A股的36.43%，H股718，257，816股，占H股的54.62%，两者合计占有表决权股份的38.60%。也就是说，在此之前，只有百分之三十几的股东会实际参与股东大会。如果假设华润作为第一大股东会参会，那么，扣除掉华润的接近15.23%的股份，其他参与股东大约持股约20%左右。
　　假设这些20%左右的股东继续参与，宝能22.45%的股份，与华润的15.23%，安邦的5%，与万科事业合伙人的4.14%，参与股东的持股比例会达到66.82%。
　　中小股东会支持王石吗？当然，总有人会支持王石的，问题是，王石需要多少中小股东的支持，才能通过增发决议？假定中小股东参会的持股比例达到以往的20%，全体参与股东的持股比例达到前述的66.82%，宝能的22.45%占66.82%的33.59%，足以让决议无法达到章程要求的三分之二的多数。
　　当然，王石可以征集更多的中小股东的投票代理权。到底要征集多少呢？这要取决于安邦的态度：
　　如果安邦支持宝能，因宝能和安邦合计持股高达27.35%，要达到三分之二的多数，那么，万科至少要有全部表决权的82.35%（27.35%*3）的股东出席股东大会，并且，除了华润和万科管理层持有的股权，万科管理层还需获得持股达35.53%（即82.35%-27.35%-15.23%-4.14%）的中小股东的支持，占到其余股份数53.18%（即100-22.45-15.23-5-4.14）的66.81%，即要求三分之二的中小股东，都是支持王石的。
　　如果安邦中立，万科需要67.35%（即22.45%*3）的股东出席，并获得持股达25.53%的中小股东支持，占其余股份数的48%。即差不多一半的中小股东是支持王石的。
　　如果安邦支持王石，那么，万科同样需要67.35%的股东出席，需要获得中小股东代表的持股数达到20.53%，占其余股份数的38.6%，即要求超过三分之一的中小股东支持王石。
　　那么，会有高达三分之一的中小股东支持王石吗？在中小股东的股权因宝能收购而获得大幅增值的条件下，增发的通过意味着这些增值可能会再次消失，考虑到这一可能性，这么多的中小股东支持王石的可能性几乎是不存在的。
　　因此，只要宝能不愿意，通过增发来实施毒丸计划，就根本是不可能的。既然如此，王石为什么还要去试呢？真的是王石糊涂了吗？即使王石糊涂，年轻的郁亮也同样糊涂到了这样的地步吗？
　　第三，在上述条件下，王石为什么不替自己的出路担心，反认为宝能“没有退路”？
　　根据前面论述，看起来，王石已经无法拒绝宝能对万科的影响，充其量只能延缓其到来，最多延缓到本届董事会任期届满。届时，即使按照累积投票制，宝能向万科派驻董事，也变得无可避免。那么，王石还能有什么招？
　　在很多人看来，王石的命运已成定局，理由也都为王石找好了，大体可以包括如下几种：一是情怀论，认为王石多年来过分注重情怀，已经不知道今天是个资本的世界了；二是赵家人论，认为宝能背后是赵家人，王石落伍了。简而论之，王石糊涂了，必然要出局。
　　如果事实真是如此，王石又怎么会反认为宝能没有退路？
　　在北京会议上，王石说，宝能是通过短期借贷来收购万科的，“层层借钱，循环杠杆，没有退路”。“尤其万科这么大的体量，连续两三个涨停板往上硬推，就是在玩赌的游戏，就会没有退路”。当然，“你不给自己留退路是你的选择”。很明显，根据王石的这个论述，加上他所说的彼此“知根知底”的论断，可以肯定宝能背后并没有什么赵家人。赵家人何来信用不足、没有退路之说？可以说，王石已经断定了这是很单纯的通过市场方式来收购万科的一次尝试。大家各凭本事，当然，大家也要各认自己行为带来的结果。
　　现在的问题是，王石有什么办法断宝能的后路。从上面的解释看来，好像没有退路的应该是王石，怎么说宝能没有退路呢？
　　宝能的软肋
　　王石认为，宝能的融资模式是其软肋：“层层借钱，循环杠杆，没有退路”。为什么这个融资模式会导致宝能没有退路呢？
　　宝能收购万科股份，主要是通过钜盛华股份有限公司和前海人寿，前者持有后者的51%的股份。在2014年12月31日，钜盛华的总资产为283亿，为了收购万科，钜盛华在2015年突然变大了，到2015年10月31日，钜盛华总资产变为523.6亿。然而，钜盛华每年的净利润并不多，2012年净利润为1.94亿，13年为2.08亿，14年为2.93亿，15年虽然上升为12.96亿，但主要来自于公允价值变动损益，扣除这项收益，其净利润相比2014年实际上是下降的，因此，钜盛华每年稳定的净利润，大约就是2、3亿左右。
　　既然利润不多，资产扩张唯一的方法就是举债。钜盛华的负债，在2015年增加了211亿，其中短期借款增加了41.53亿，长期借款增加了102.12亿。这些负债还不包括通过资管计划的负债64.34亿，加上资管计划这些表外负债，其实际负债增加了275.34亿。如果按照8%的利息算，其一年的利息支出将为22亿。那么，钜盛华支付利息的资金来自于何处呢？每年2、3亿的利润显然是杯水车薪。因此，钜盛华支付利息的可能资金来源，只能是来自于与万科相关的收益：第一种可能性是收购成功，通过万科的分红来支付利息；第二种可能性是通过出售万科股份，利用万科股份的增值来支付利息。有人测算，宝能收购成本大约为380亿，目前市值已超过500亿，浮盈在120亿以上。
　　据此测算，就算王石可以通过控制董事会，以后年年拒绝分红，宝能好歹也可以拖个几年，等到董事会换届那一天。
　　如此看来，从宝能的软肋也好像不能帮王石找到破局的方法。那么，真的该唱衰王石吗？
　　问题关键——账面浮盈
　　根据前面的分析，其实我们已经看到，宝能可以继续坚持的关键，是其所获得的高达百亿的账面浮盈。因此，王石的破局，就必须从此处开始。一般人想到的是毒丸，即通过毒丸来稀释股份，进而实现股价的下跌，但我们前面已经分析清楚了，这是一条走不通的路。那么，王石还有什么办法让宝能的浮盈消失？
　　在北京会议上，王石清楚阐释了他的底气和策略。他的底气，从根本上来自于其管理和运营能力的自信。这个自信，让王石在北京会议上，说出“就算你是第一大股东，甚至你私有化，你拿走了‘万科’这两个字，那又怎么样呢？万科品牌不是这两个字，而是长年累月积累起来的客户信任。”也就是说，即使万科完全被宝能买去，甚至私有化，他也有办法应对，这个应对，其实就是新设一个公司。王石认为，“知识是你的，智慧是你的，无形的资产是你的，只要这些东西还在，就一定会有资本支持你”。
　　不过，这是可信的承诺吗？王石年龄也不小了，还能再创业吗？郁亮会轻易放弃万科总裁的职位吗？郁亮不会被宝能收买吗？这都是很容易提出来的问题。那么，我们从哪里获得确信郁亮会和王石坚定地站在一起？
　　王石的杀手锏
　　可以肯定，郁亮确实是会和王石坚定地站在一起，答案就是郁亮推出的事业合伙人制度。
　　根据万科2015年第三季度季报，万科的事业合伙人持有456，993，190股A股万科股票，都属于非限售股份，按12月18日的收盘价24.43元，价值为111.65亿。这些股票，都属于不限售股，可以随时出售。而这些股票，才是王石击垮宝能的关键所在。
　　为什么？
　　如前所说，宝能支撑下去的关键是其获得了百亿浮盈，王石此时出击，表明反对态度，如果宝能无法与王石达成一致，那么，王石和郁亮就可以出售其所控制的4.14%的股票，顺利地将这些股票的浮盈率先套现。据报道，这些股票的收购成本大约是50亿。据此，王石他们可以实现61.65亿的所得。如果其他股东因王石他们抛售股票而跟抛，那么，股价就会下跌，宝能通过资管计划购买的股票就很可能达到平仓线，一旦平仓开始，万科股价就会急剧下跌，宝能的百亿浮盈就会消失，其收购必然会因此而归于失败。
　　可以看出，王石选择的反击时点是经过精心考虑的。如果在更早的时候抛售，这些抛售的股票无非是给宝能送弹药罢了。但在宝能系已经融资数百亿，股价被抬高，而其融资能力逐渐到达瓶颈的时候，王石的反击就可能会让宝能的融资能力陷于崩溃。
　　当然，如果宝能的确凶悍，融到进一步的资金收购王石他们抛出的股票，顶住了压力，那么，王石就只能实施进一步的计划，利用出售股票获得的盈利，另设一个公司。如果万科高管真如王石所言团结一心，那么，丢给宝能的就是大量高管同时出走后的万科。宝能有能力接管万科吗？在王石看来，答案显然是否定的，因为宝能去年“整个房地产交易额几十亿，其中一部分还是关联交易，你通过这种水平的系统，来管控整个万科，能力是根本不够的”。如果无力接管，那么，宝能最终还是会归于失败。
　　到这里，我们就看到郁亮所推出的事业合伙人制度起作用了。它成了王石的杀手锏，一个关键的杠杆，一方面，可以据此直接阻击宝能，另一方面，又可通过它整合整个万科的管理层。
　　因此，王石真正的策略，并不是通过增发实施毒丸计划，而是通过抛售事业合伙人持有的股票，表明不能接受宝能的决心。如果此计划有效，宝能出局，王石和郁亮继续掌控万科，将来还可以再回购股票；如果此计划无效，退一步，王石和郁亮利用由此而获得的盈利，开设新公司。
　　万科假装增发为哪般
　　当然，疑问似乎还存在，王石既然明知增发不可能，为何还假装要实施呢？其实，这是为了表明退出万科是迫不得已，为抛售股票创造条件。用王石的话说，“我们不能丢下那些信任我们的人，自己一走了之”。既然你信任我，我就要先通过增发来寻求解决办法，而这只有求助于华润。为什么华润才有办法呢？因为增发必须要宝能同意，而只有华润能让宝能同意增发。因为华润是央企，只有央企才能动员政府出面，劝宝能让步。当然，如果华润不愿意采取这种行动，那么，接下来我们可以看到的，就必然是事业合伙人股票的抛售，至于由此而引发何种进一步的后果，就不再是王石所关心的了。王石大可以说，我已经努力过了，请别怪我。
　　结论
　　从这里我们可以看清楚，为什么王石一直可以掌控万科，他所依靠的就是管理的能力和决绝的态度。有管理的能力，且有如果你不让我继续控制公司，我就出走另起炉灶的决绝，这两者维持了王石多年来对万科的控制权。没有后面这种决绝的态度，王石对万科的控制权，肯定早就被收编了。
　　因此，王石说宝能没有信用，说的其实是，如果我们甩手不干，你无力接管的意思。换言之，你宝能的收购要成功，必须得到我王石的配合，而我王石根本就不想配合你。既然如此，宝能的收购还怎么可能成功呢？
　　从上面的分析可以看出，王石深具韬略，精心选择反击时点，又能够布出迷魂阵，为自己预留后路，营造舆论。其言行，初看让人百思不得其解，细思之，则有豁然贯通之感。笔者不得不感叹：王石宝刀未老，宝能徒有匹夫之勇。宝能严重低估了王石和郁亮的智商和决心，很可能要面对一个灰暗的结局，而不是辉煌的胜利。（作者为浙江大学光华法学院副教授）

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作者: 浅贝    时间: 2015-12-29 10:50

万科自救尖峰时刻：4万员工或人均需准备40万

　　时代周报记者 刘娟 发自广州
　　王石认错了。
　　2015年12月20日，在“万宝之争”硝烟尚未散去的时候，作为万科董事会主席，王石承认自己在万科的股权治理缺陷方面负有不可推卸的责任，他希望获得所有股东的支持。
　　眼下，错综复杂的各路资本，正渴望决定万科未来的命运。“宝能系”经过半年增持坐上万科第一大股东位置，引来万科管理层的合力反击—而安邦保险的加入，让这场股权争夺战变得更加扑朔迷离。
　　在房地产开发漫漫长河中，万科拥有绝对的话语权。它把持行业老大位置的时间，几乎与中国住房市场化的时间一样长。但万科无法回避的问题是，股权架构上的缺陷，不但制约了它转型业务的开展，更无法避免因“野蛮人”叩门的风险。
　　截至时代周报记者发稿，马上就满65岁的王石还在四处奔走，寻找下一个盟友。他期望看到一次反转，期望看到困扰万科21年之久的“股权旁落”问题在重组中解决。
　　这场内外的明争暗斗，还远远未到落幕的时候。有分析人士在接受时代周报记者采访时指出，处于内忧外患之中的万科，因为缺乏明晰的模式和逻辑，其亿万市值的愿景恐怕也只是黄粱一梦。
　　在王石远赴美国之后，万科兴起了跑步文化。最为火热的时候，就连招募员工的择优条件都是应聘者会不会长跑。如今，为了应付“万宝之争”，喜爱登山和划船的王石重新出山，在这个万科最为险要的关口，他将领导万科去向何方？
　　21年前噩梦再演
　　如同21年前那场“君万之争”一样，如今的“万宝之争”也会载入万科史册，甚至会成为金融资本狙击产业资本的标志性事件。
　　1994年，万科就和“野蛮人”君安证券有过一次惊心动魄的较量。当时，以君安证券为首的几个股东联合“逼宫”，企图夺取万科控制权。万科紧急停牌三天，查出了对手开“老鼠仓”的形迹，随后向证监部门举证，一举反击成功。
　　经历过“君万之争”，王石清楚认知到万科股权结构上的短板。数年后，王石在回忆录《道路与梦想》一书中，对此事念念不忘、心有余悸。
　　为何21年后，此景再度重演？
　　潘石屹把这个问题抛给了冯仑，冯仑说，许多朋友都提过建议，但王石不采纳，他坚持他的“三观”。
　　“1988年万科股改时候，我就放弃了股权，表明自己对财富的态度。”12月8日，王石通过朋友圈解释道。在《道路与梦想》一书中，王石也曾有披露，“在中国名利双收很危险，我选择舍利取名”。
　　所有权与管理权分离，职业经理人在公司日常运作中具有很大的发言权，这是万科曾经引以为傲的职业经理人制度。王石希望将万科打造成为现代优秀企业，他和他的团队有这份自信。
　　不过，股权分散的局面，以及未在公司章程中对管理层设置任何实际的保护条款等，让“野蛮人”轻而易举登门。
　　事实上，万科的股权分散程度在中国证券市场中是少见的。1993年到1997年，万科最大股东持股比例始终没有超过9%，1998年前10名股东持股比例总共为23.95%，是一个典型的大众持股公司。2000年，引入华润集团成为大股东后，万科依然没能改变股权分散状态。截至2015年6月30日，万科前十大股东合计持股约25%。
　　“不是不想做，一是运气不好，二是华润作为单一大股东比较敏感，我也没怎么去想管理层权益的问题。”日前，王石在接受《财新》采访时，坦承自己在这一环节的失责。
　　万科并非完全没有过努力动作。在2006年、2010年，万科先后有过两次管理层股权激励，皆因股市低迷而失败。
　　当年还是万科财务部经理的郁亮，经历了“君万之争”整个惊心动魄的过程，也参与了自救行动。他一直将股权大事挂在心上。
　　2013年，万科花了整整一年的时间来思考事业合伙人制度。2014年3月，郁亮在万科春季例会讲话中，表露出对“野蛮人敲门”的担忧之后，且顺势提出了事业合伙人制度，欲构筑“防御工事”。
　　然而，在险资的进攻面前，1320名合伙人4.14%的持股杯水车薪，更是没有财力大规模增持。等发现“宝能系”来者不善后，万科才意识到问题的严重性，但似乎有些晚了。
　　“姚老板来了”
　　“野蛮人正在成群结队来敲门，获得万科的控制权需要多少钱？”就在去年那场春季理事会中，郁亮拿着一本《门口的野蛮人》，自问自答说，“只要200亿。”
　　此书详细记录了20世纪那起最著名的恶意收购案。美国杠杆收购之王KKR用了不到20亿美元，就撬动了杠杆250亿美元并控制了雷诺兹纳贝斯克烟草公司，并最终将其分拆。
　　宝能集团实际控制人姚振华，或许就是那时候嗅到了机会，他认真读了好几遍那本《门口的野蛮人》。财新报道说，姚从这本书中看到了人性。
　　有备而来的“宝能系”，在今年等到了时间窗口。今年1月起，“宝能系”旗下深圳市钜盛华实业发展有限公司（简称“钜盛华”）及相关联企业前海人寿，前后动用了近400多亿现金，展开对万科股权的强力争夺。
　　按照万科公告披露的信息，截至2015年12月24日，“宝能系”合计持有万科24.26%权益，坐稳第一大股东位置。这距离万科公司章程中的30%持股表决权不到6%的差距。
　　“宝能系”至今没有公开表达举牌万科的意图。但财新援引据接近姚振华的人士话语称，姚振华控股收购万科的目的明确，打算换掉王石。
　　这一幕，并没有顺利发生。来自万科内外的对抗，汹涌而来，争分夺秒。
　　12月17日傍晚，在北京朝阳公园南门西侧一幢四层小楼内的北京万科总部，王石首度发声，并明确表示“不欢迎新晋大股东姚老板”。
　　“宝能系增持到10%的时候，我见过姚老板一次，在冯仑的办公室谈了4个小时，从晚上10点到凌晨2点，但他没料到我是这个态度，”王石说，不欢迎的理由很简单：你的信用不够。
　　王石的意思，这并非道德绑架，而是风险考量。王石称，“宝能系”层层借钱，循环杠杆，没有退路。用短债长投方式强行进入万科，风险极大，就是一场赌博。
　　“早在几个月前，宝能系才有动作的时候，万科已经有防范和应对了，不是外界看到的那么后知后觉，”万科内部中层员工张睿（化名）对时代周报记者说，“只是当时的回击手段并不多，现在看来，是我们大意了。”
　　“宝能系”愈发骁勇，一股焦虑和迷茫在万科内部弥散，不知何往。张睿说，“大家很悲观，怕被宝能吃掉，没有前途。”
　　“最好引入央企”
　　王石此刻的表态，意义重要，“管理层必须指明立场和方向，让‘宝能系’和所有各方知道万科的明确态度。” 郁亮紧随他表态，称“这是我在内的所有万科管理层的想法”。
　　正面对决开始。12月18日下午，万科A(24.43, 0.00, 0.00%)、H股双双停牌，理由是“正在筹划股份发行，用于重大资产重组及收购资产”。 一个月内，即2016年1月18日前，万科要披露重大资产重组信息，公司A股股票也要恢复交易。
　　时代周报记者向多方券商机构了解到，目前万科重组方案有如下两种可能：
　　第一种，华润集团名下华润置地或以地产资产换取万科股份，这种情况下，“华润系”实际上起到了能否阻击“野蛮人”的关键角色。
　　第二种，万科将制定3年期定增方案，初步计划定增20%股份，其中10%作为员工持股计划，另外10%向市场募集资金，由万科来决定增发对象。
　　不过从操作层面看，第一种可能性微乎其微。王石自己也判断，华润置地自身经营不错，在此阶段重组难度极大。
　　市场猜测更多倾向于第二种方案。目前，万科总流通股本为110.375亿股，若定增20%的股份，将新增22亿股。若此方案成功通过，“宝能系”持股比例将被压缩至19.67%。
　　按照不低于停牌前20个交易日的股票均价打9折计算，万科此次定增价格或在16-17元/股，筹集资金约350亿-370亿元。但可能由于时间较长，股价变动大，也会选择以发行期首日作为定价基准。
　　2014年5月开始，万科已通过盈安合伙增持公司股票，但只涉及1320名事业合伙人，未普及到4万多名员工。如果10%员工持股计划达成，按照证监会去年明确的“禁止个人或机构通过3年期结构化产品参与上市公司定增，即不允许利用任何杠杆融资，而需自有资金”一条，万科员工人均需要准备约40万元自由资金。
　　在A股中推出3年期定增方案，超过一半公司的大股东会参与认购，但此次涉及股权争夺战，万科恐难以再依靠华润。由于前董事长宋林的落马，华润集团面临着人事动荡后的余震，新领导层能否延续一贯的无条件支持政策，外界并不乐观。
　　《华夏时报》援引华润集团一位副总裁的观点称，“华润应该不会插手，此时出面参与增发总感觉不合适。”
　　“上述市场猜测，没有事实依据，”万科集团总部在回复时代周报记者采访时表示，根据信息披露的要求，重组方案相关细节还不能透露。
　　王石近日也已与包括高盛在内的多家投行接触，他将引入外部中介机构做财务顾问。他透露，无论重组还是收购，能提升公司价值是底线，“肯定不是毒丸计划，更不是焦土战术。”他希望引入央企，“这家公司最好能和万科形成资产互补，而且在资产重组上拥有比较大的自主性。”
　　万宝妥协概率最大
　　12月23日深夜的两份声明，剧情出现了神逆转。从措辞看，万科和安邦走到了一起，相信两家公司在重大问题上将采取一致行动的立场。
　　目前，两派股权比例咬得很紧。截至12月24日，安邦与华润、万科管理层成为同一阵营，三者总共持有万科股份25.61%，暂时超过“宝能系”24.26%的持股比例。
　　尚不清楚的是，万科管理层给予了安邦保险怎样的承诺，才使得后者愿意发表那份声明。但王石纵横捭阖的斡旋，也达到了他想要的效果。
　　在时代周报记者的采访中，安邦进入万科董事会，是一个较为明确的信息。始终沉默的安邦，凭借手中握有的6.18%万科股票，四两拨千斤。
　　“鹬蚌相争，渔翁安邦谋求万科董事会席位是一定的，何乐而不为呢？”全国工商联房地产商会理事李骁对时代周报记者说，因为对安邦来讲，它的诉求就是谋得投资收益最大化。
　　“目前，万科、宝能与安邦三方还在商谈，宝能与安邦都希望进入董事会。不过，万科要求宝能放弃争夺控制权。”一位与安邦集团高管有密切交流的机构人士钱向东（化名）向时代周报记者透露。
　　事实上，按照宝能现有的股权，它进万科董事会是迟早的事。这一点，王石也很清楚，但他在12月23日与瑞士信贷投资者交流时说了这句，“宝能并没有达到可以轻易对董事会和万科管理层进行重大改变的地步。”
　　王石再度喊话，“希望‘宝能系’能够作为一个财务投资者，为照顾到多方利益，万科管理层不介意作出妥协。”
　　“宝能系”近400亿元巨额投入的资金安全性，已被监管层注意。12月25日，证监会新闻发言人张晓军称，目前证监会正会同银监会、保监会对此事进行核实和研判。
　　12月25日凌晨，缄默多时的宝能才进行回应。时代周报记者收到的声明中，宝能称一些未经证实的信息，对宝能正常市场交易行为进行了过度解读，自己从未过度使用杠杆融资，并强调其信用良好。
　　之前的12月23日，深圳市副市长徐安良向刚刚当选为深圳市第四届金融发展决策咨询委员的姚振华询问“万宝之争”，姚说，其实没有那么激烈，主要是媒体炒作，我们一直与万科在做良好的沟通，“王石是我非常尊敬的人，他是地产界的老大哥。”
　　李骁说，在他看来，三方达成平衡和妥协的概率最大，“就看最后具体的谈判条件了。”
　　“拜票”时间
　　为了防范谈判失败，王石还在四处奔走，向持股较多的机构投资者拉票支持万科。
　　据时代周报记者了解，除了宝能、华润、安邦外，万科的另一大“票仓”为HKSCC NOMINEES LIMITED（香港中央结算公司，港交所全资附属公司）代持的11.92%万科A股，这部分股权均掌握在港股投资者手中。
　　基金也是这场争夺中举足轻重的力量。同花顺(74.000, -2.16, -2.84%)iFinD数据显示，截至2015年三季度末，共55家基金公司的145只公募基金，占万科总股本的4.4%。这些公司如何站队，会影响最终结果。
　　12月24日，王石现身深圳国泰君安(23.900, 0.14, 0.59%)，会谈20余家基金公司。与前几日北京饭局相比，这次，深圳之约辐射面更广，不仅涉及公募，私募也在邀请之列。当天在场的公募基金博时、鹏华、宝盈，分别持有万科A流通股3346.37万股、367.85万股和14.32万股，都是万科的“潜在盟友”。
　　“基金和散户区别不大，也是墙头草，谁给出的利益大就支持谁，不在乎过后一地鸡毛。”知晓内情的深圳当地金融人士对时代周报记者说，王石当日并未给出多少实质性承诺。
　　资深房地产金融人士黄立冲对时代周报记者说，王石拜访券商用途不是很大，因为券商不适合参与到这样的股权争斗中。
　　12月26日晚，万科再度公告，希望获得所有股东支持。如何争取小股东，是个难题。以短线投资为主，并不在意公司分红和基本面的大部分中小股东，更注重股价的涨跌。显然，这些小股东已从近期的万科控制权争夺战中连续5个涨停中受益。
　　万亿征程
　　重组会如何进展不得而知。这场控制权之战，仍将牵扯万科上下许多精力。
　　“内有忧外有患，万科万亿市值目前只是梦。”克尔瑞分析师朱一鸣对时代周报记者感叹道。
　　2015年年初，万科提出万亿市值计划。物业、物流、教育、万科驿、海外业务五子齐发，万科希望开启新纪元，将整体业务框架从过去的单一业态转向多业态。
　　这在万科第四个十年计划中。在过去30年，万科先后学习索尼、新鸿基和帕尔迪，完成了由多元化到专业化再到有质量增长的转型。
　　房地产开发漫漫长河中，万科拥有绝对话语权。它把持行业老大位置的时间，几乎与中国住房市场化的时间一样长。郁亮12月18日在成都说，万科上市以来连续24年分红，实现年化30%以上的复合增长率。2015年，万科的业绩将再创新高，年度收入将突破2500亿元。
　　“在行业整体盈利水平下降之际，万科适时提出业务转型，并将方向聚焦于教育、租赁公寓等蓝海领域，不失为明智之举。”朱一鸣说，这些行业尚处非标准化阶段，市场广阔，利润率较高。
　　虽然五大新业务雄心勃勃，但直指万亿，这一目标路还很长。
　　“股权架构缺陷，容易制约万科转型业务的开展，会给经营管理带来诸多困难。”朱一鸣说，万科管理层的身份，既是股东又是职业经理人。拿合伙人增持来说，万科A的股价越低，对合伙人越有利，却与普通股东希望股价上涨的愿望相悖；拿员工跟投来说，在一些优质项目，跟投制度能为员工带来高收益，部分回报率甚至远超万科融资成本，因而会有蚕食股东利益之嫌；拿业务转型的风险和收益分配来说，转型成功带来的增长和利益更多地将被回馈给股东，失败则会给职业经理人带来无尽的苛责和讨伐。
　　事实上，王石也希望这次重组中，万科股东和管理层权益这一历史遗留问题能够得到解决。万科内部的一种说法是，“引入三至五家股东，管理层控制10%-15%的股份，万科才有平衡的股权架构。”
　　任何转型都是一场企业“由内而外，融道于术”的系统革命。如何解决“投易盈难”这个方程式，如何面对新领域未知的风险，万科管理层的投资眼光和转型能力正在接受考验。
　　在外界看来，万科万亿愿景，还缺乏明晰的模式和逻辑。
　　万科五大新业务板块存在一个共通的问题，即目标过于笼统，且普遍停留在愿景规划上。克尔瑞在分析报告中写道，除物管服务明确分拆上市外，万科其余四个新业务在具体的操作模式、盈利方式以及最基本的市场需求判断都存在缺失，甚至未来上市估值都没有定量的概念。
　　“万科的转型很难把故事讲很圆满，而且某些业务的转型机会成本太高，一旦业务发展停滞，后果很难想象。”朱一鸣说，比如像物流地产，本来就属于很“重”的业务，需要很大的资金投入，初期运营成本很高。此外，资金、人才等问题都会成为新业务开展中的障碍和困难。
　　事实上，这几年，万科的危机感以及对创新的渴求越来越强烈。据时代周报记者统计，自2001年万科集团总经理姚牧民离职以来，近15年间，万科至少有13名总经理级别的高管离职。特别是2011年起，万科高管离职十分频繁，徐洪舸、刘爱明、肖莉、毛大庆等核心高管相继离职。
　　2015年3月9日，郁亮在毛大庆离职时与时代周报记者交谈，他甚为感慨，万科未来采取“新老并用，以新为主”的用人规则。郁亮要赌一把，他新任命的5位副总裁中，有3人都是“75后”，“年轻化”显然已再次成为万科眼中的重点。
　　真正的实力对手也在崛起。隔空对话的，是来势汹汹的绿地、万达、中海和恒大。这场行业老大地位颠覆与反颠覆的舌战，已真正打响。步入而立之年，万科将何去何从？

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作者: 浅贝    时间: 2016-1-5 11:43
万科公告：重大资产重组事项取得进展
任志强最后一文：华润在“万宝之争”中存在三大失误
前海人寿两头受挤：保监会”敲打” 银行”釜底抽薪”

　在连续发表7文讨论“万宝之争”后，任志强今日再度发表标题为《结尾：还是万科那点事儿》微博，文中表示，华润集团其实是万科股权之争的主角。一个持股十多年的控股大股东，曾经为打造一个全国优秀的地产公司付出了现金、智慧、后台优势、董事推荐等帮助，并取得了巨大的成果。其持股比例也随之增加到了15%以上。难道其在这次新的战争中无力反抗而宁愿放抛吗？
　　任志强针对华润在“万宝之争”的态度分析称，华润存在三大失误：1、是战略的失误；2、是认识上的失误；3、措手不及让华润出现了时机上失误。
　　以下为全文：
　　《结尾：还是万科那点事儿》
　　那一天冯仑对王石说，最好的结果是资本与经理人的协商，以实现共赢。王石明确的回答是，所有的经理人都愿意与投资者合作共赢。但宝能不行。两者之间不仅是有文化上的冲突。好像也有些誓不两立！（这似乎是一种专门针对于某一投资人的态度）。
　　冯仑随后又问那华润是啥态度？
　　华润集团其实是万科股权之争的主角。一个持股十多年的控股大股东，曾经为打造一个全国优秀的地产公司付出了现金、智慧、后台优势、董事推荐等帮助，并取得了巨大的成果。其持股比例也随之增加到了15%以上。难道其在这次新的战争中无力反抗而宁愿放抛吗？
　　通过已经公开的信息猜测，估计原因可以有三。
　　1、是战略的失误，新的华润集团可能认为民营企业不可能愿意和著名的央企进行争夺与对抗。无非是想通过股市的升值，以实现投资价值最大化。不是真的为控制企业而提高股比的。
　　尤其是曾在宝能持有约15%时的保卫战中，华润只付出了一亿元人民币，就再次恢复了第一股东的地位。而宝能并未连续反击。
　　因此在此就引发了第二个失误。
　　2、是认识上的失误，认为民营企业不可能在短期内动用几百亿的资金进行大规模的市场收购。如果民营企业慢慢并拉长收购周期，则大股东是有条件和能力做出反映的。
　　但新的保险创新和抵押手段，会为企业提供新的高倍杠杆的资金。并能短期内迅速的占领市场。
　　3、措手不及让华润出现了时机上失误。当宝能连续多次举牌后，股票的价格已经上涨了许多。再用公开市场的价格增持股份，不但要动用大量的资金，也会影响已经出现的浮盈。
　　当华润连续十几年的控股期间，华润不但有大量的分红、送股，也有大量的股票价格的收益。尤其是这次收购中价格上升带来的浮盈。
　　那么央企在这种情况下是否还要去在市场上打价格战和股比战呢？
　　4、已经发生的失误，并不说明华润无路可行或彻底失败了。华润虽然单股不再独大，但却有和其他股东合作，形成一致利益人的统一战线。也有这种实力和号召力。只在于想不想、要不要这样去做。
　　华润仍然有能力在股票价格相对合理时扩大股比的能力。
　　但如果双方都继续在增持上下功夫，就有可能触及全面要约收购的红钱。
　　任何一方也都可充分地利用要约收购的条件，进行套现。将控制权转给对方。一个实现价格收益。一个形成绝对控制。
　　5、当然华润也可以与宝能合作，变成一致行动人，共同成为联合体共同对管理层进行委托管理。
　　这样两个股东之间的合作就能化解现在的矛盾，让单一资本与经营者之间的矛盾转化了。王石可以对宝能提出不接受或难以合作的理由。但却无法对合作之后的股东地位说“不”，这样也为公司可持续发展带来稳定预期。
　　6、一个企业的大股东，通常可以在达到一定持股比例时，就可以合并财务报表。用少量的资金，拥有一定控股权之后，分享到合并报表的巨大收益。
　　也许外界并不了解合并报表给控股股东带来的收益。这些也许是无法用现金计算的。但可能降低的融资成本和扩大的市场份额却是可以计算的。
　　不管华润与宝能是否需要这样的合并报表，但万科的业绩，会让任何合并报表的股东都受益非浅。
　　7、网上有许多关于“赵家人”的说法。但在万科目前的情况中，并不存在这种问题。
　　华润本身就是最可信赖的央企。有最可靠和被信任的背景。任何其他人都不可能用“赵家人”的背景与华润对抗。
　　或者说都是“赵家人”，或者说都不是“赵家人”。总之，这次股东之争与股东与管理层之争都不是用“赵家人”为由可以解释的。
　　公开、合法的资本市场中，任何资本都没有姓氏。姓氏只会在靠权力审批时才能发挥作用！现在的案例中似乎没有看到权力的不公平干预。
　　8、如果说宝能已经有了巨大的市场价格浮盈，那么华润则是以更优于宝能的低成本占有有利地位的。如果大量卖出股票获利时，价格下跌中宝能无论如何都不会比华润更有抗压力。
　　两个股东单位，一个经理人团队的三方中，并不缺少智慧，也不缺少办法。为了利益最大化，也不会以谁打败谁的面子而失去理性。更不会为此而宁愿损失企业、股东的利益。
　　我不了解宝能，但我了解华润。当年宁总在处理华润集团与华远集团的股权之争时，能用高于当时市场股票的价格，合理安排了华远集团股权的退出和小股东要约收购的问题。也一定能找到合理处理万科之中的股权冲突问题的办法。
　　冯仑先生经常在各种股东的战争中“野蛮生长”，仍能逍遥自在。我也希望王石先生也能像冯仑先生一样，给市场带来惊喜！

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作者: 浅贝    时间: 2016-1-6 14:13

万科去年销售2615亿 “万宝之争”或现多方神秘盟军
万科申请H股1月6日恢复交易 A股将继续停牌


新浪财经讯 1月5日消息，万科晚间在联交所发布公告称：在咨询香港地区及中国大陆的相关监管机构后，本公司向联交所提出申请，于2016年1月6日早上9时开始恢复其H股买卖。与此同时A股继续停牌。

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作者: 浅贝    时间: 2016-1-12 14:19
8项目停工11高管离职 宝能系举牌万科后院起火？


　宝能系后院起火，销售力、资金链和管控力全线坍塌。人们最关心的不是宝能地产能撑多久，而是控制万科的动机，是发展一个“接盘侠”？还是资本运作“空手道”？姚老板的想法至关重要，可他会说吗？
　　尽管出镜的是风格激进的前海人寿、资金来源讳莫如深的钜盛华，举牌万科幕后那只手，眼睛雪亮的群众看得真切——宝能系。
　　热衷制造“地王”，也曾放言“5年40个城市综合体”，“山寨版万达”宝能在地产圈小有名气。
　　销售力、资金链和管控力全线坍陷，后院起火或是宝能地产一心上位全球第一大房地产发展商大股东、乃至谋求这家千亿房企控制权的真实背景。
　　或许是日租，百亿抢筹的皮袍固然华丽，对其地产烂摊子而言然并卵。其反差之强烈，更反映出：上门抢亲的姚老板资本玩家的习性，根本无意经营实业，既无心思，也缺能力。
　　楼市不相信“大跃进”！
　　地产财富会调查发现，宝能地产现在全靠“借新债还旧账”续命：旗下一干项目或停工或事实停工，背后是销售停滞无力回天；从集团到区域公司中高层人事持续密集震荡，背后是内部管控全线失守。
　　销售力坍陷：业绩连年下滑，项目大面积停工
　　“高价拿劣地——资金链紧绷——销售不佳——项目停工”，深陷恶性循环的宝能地产已无力自救。
　　首先通过一个案例看看宝能地产的实际销售能力。
　　沈阳水岸康城是宝能地产内部确立的北方战略支点项目。
　　项目位于沈阳于洪区平罗新城，以其偏远、配套不足入选当地“跑偏项目”top10。占地40万㎡，规划建筑面积70万㎡。2012年拿地，于2013年9月18日正式开盘，截止到2015年6月30日销售面积不到13万㎡，其中2015年上半年卖了873㎡。
　　这正是宝能地产销售力的缩影。
　　财报显示，2015年上半年，宝能地产全部16个在售项目销售业绩不到30万㎡，签约金额22.7亿元，实际回款2.22亿元。同期，其财务费用为3.45亿元。也就是说，2015年上半年宝能卖房拿回来的钱，连归还融资利息都不够。
　　2012年以来的财务数据显示，宝能地产销售收入呈现连年下滑的趋势：2014年、2013年和2012年的销售收入分别为8.37亿元、10.80亿元、21.58亿元。
　　截止到2015年6月30日，宝能地产2013年9月以后开盘的12个项目，合计1153.8万平方米的规划建筑面积，累计销售90.2万平方米。按照这样的进度，需要至少150个月才能去化清盘。

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作者: 浅贝    时间: 2016-1-19 13:50
央视揭秘宝能资金链悬疑：项目烂尾 工地长满野草
宝能地产自称净资产匹敌万科 年销售额仅为万科0.4%

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作者: qq6553156    时间: 2016-1-27 08:11
宝能地产姚建辉遭实名举报 深圳宝能城用地来源不明

煤炭钢铁行业去库存掀并购重组潮 望撬动1万亿并购规模
国家酝酿建产能过剩退出通道 煤炭钢铁将现兼并重组
人民日报海外版头版刊文：向中国货币宣战？“呵呵”

　　经济观察网 记者 余寒 1月25日，深圳市和信吉事业发展有限公司法定代表人陈谷嘉，实名举报原广东省常委周镇宏、深圳市金鹏城投资管理有限公司是集投资人周镇科、深圳市宝能投资集团实际控制人姚建辉。陈谷嘉实名控诉，“周镇宏、周镇科、姚建辉操纵了五次诉讼、三次违法评估、三次违法拍卖，以极低的价格抢走了原属于我公司的15万平方米土地。”
　　被举报人周镇宏早在2012年因卷入广东茂名贪腐窝案，2012年1月周镇宏被判处死缓。另一被举报人姚建辉现任宝能地产董事长。
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　　宝能，由于过于强硬，后面有可能面临很多意外，这是一个强硬者不可不防的。

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作者: qq6553156    时间: 2016-3-14 10:43
万科人事大调整 王石、谭华杰、孙嘉等有了新工作
王石再投国资怀抱 宝万之争大局已定

一直备受瞩目的“宝万之争”有了新的进展。

　　据媒体报道，近来，万科再投国资怀抱，此次为深圳地铁集团，或预示着宝万之争大局已定。

　　万科目前已经与深圳地铁集团达成全面战略合作，深圳地铁将作为万科战略投资者，并以资产注入形式持有万科股份。但目前还并不清楚是否第一大股东。

　　据坊间消息称，深圳地铁集团大有来历。

　　而据中企哥所查资料显示，深圳地铁集团是深圳市国资委授权经营，承担深圳市城市轨道交通投融资、建设、运营的国有独资大型企业。近年来，深圳地铁集团一直在建设、管理、运营及物业开发等方面保持了国内领先水平，并引领了国企改革的方向。

　　据悉，万科与深圳地铁在去年已有合作，与深圳地铁集团合作开发红树湾项目。在地铁蛇口线、梅林线及机场线的交会站点上盖物业，总占地6.83万㎡，计容总建面约为41.9万㎡。深圳地铁将与深圳万科联袂打造，使之成为集商务办公、商业、酒店、公寓于一体的大型滨海湾区综合体。

　　由此，万科董事会主席王石近期表示，万科的定位就是混合所有制，非常清楚，一定不是一股独大。恰好借这个契机（万宝事件）进行资产重组，让混合所有制解决不确定性的问题。王石称，“将会有一个新的万科”。

　　据报道，万科A(24.43, 0.00, 0.00%)股票自去年12月18日起停牌至今。上周五晚间，万科发布重大资产重组停牌进展公告，称公司已与一名潜在交易对手签署了一份不具有法律约束力的合作意向书。公司除与前述潜在交易对手继续谈判之外，还在与其他潜在对手方进行谈判和协商。

　　去年7月开始，宝能系不断增持万科，目前已经超越华润集团成为万科第一大股东。不过最近频繁有传闻称宝能因撬动巨额杠杆，资金链吃紧。

　　数据显示，此前宝能持股万科消耗资金近400亿元，按照7%左右资金成本计算，每年财务费用约28亿元，而与此同时，按照万科2014年每股0.5元分红计算，宝能系获得分红约15亿元。虽然净财务成本为每年13亿元较400亿元的花销来说并不多，但值得注意的是，在股市的调整下，宝能的溢价浮盈已大幅减少。

　由于万科A仍处停盘当中难做判断，但从万科H股来看，截至2月17日，已从停牌前的24.1港元高位跌去了31%。这意味着，如果万科复牌后股价下跌，则宝能系有可能抹去之前的交易浮盈，甚至劣后理财资金出现亏损。

　　与此同时，宝能被曝出位于广东、上海等地的多个地产项目因为资金链断裂而被迫停工，在多地项目烂尾。

　　据媒体报道，规划用地达到了560亩、规划总建筑面积达到170万平方米的肇庆市鼎湖区的宝能环球金融中心项目，2013年11月动工，但在2015年年初已全面停工。云浮市高铁东站附近的宝能城市广场和云浮市在建的别墅项目，也于2013年动工，2016年1月1日进行的发售，但目前销售状况并不理想。而佛山的宝能金融大厦项目和广州增城的宝仁医院项目更是早已暂停，项目地杂草丛生。

　　作为万科原第一大股东，3月8日，华润集团董事长傅育宁在“两会”现场遭遇香港媒体记者围堵。在被询问到有关万科股权之争的时候，傅育宁首次发声，他表示，现在市场比较敏感，不能多说。但认为万科是个好企业，华润集团会全力支持。这次表态，被解读为给了外界更明确的信号：华润对万科表示支持。

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作者: qq6553156    时间: 2016-4-12 12:00
宝能系左手倒右手集中万科股权 华润动作或将更强硬

一场关于万科（000002.SZ）的股权迷局再次拉开序幕，华润系和宝能系的博弈再次升级：4月9日下午，据相关媒体披露，称华润有意接手宝能系所持万科股份，但双方因交易价格等问题，目前尚未达成一致方案。

　　而就在前夕，4月8日万科已经发布了公告，披露宝能系将手上所持万科股份全部集中到了前海人寿一家公司名下，宝能系也再次成为万科第一大股东。

　　对此，易居研究院智库中心研究总监严跃进告诉长江商报记者，此次宝能系两家公司在万科的表决权进行了转让和合并，说明宝能系正尝试对分散的股权进行集中，进而减少了钜盛华和前海人寿在具体表决事务中协调的成本，这将增强投票权的强度和表决的效率。

　　宝能系夺取第一股东宝座

　　4月8日，万科4月8日晚间发布的《关于股东表决权让渡的提示性公告》（下称“公告”）显示，深圳（楼盘）钜盛华股份有限公司（下称“钜盛华”）与一致行动人前海人寿保险股份有限公司（下称“前海人寿”）于4月6日签署协议，钜盛华将直接持有的万科9.26亿股股份，以及通过4个资产管理计划控制的万科合计5.47亿股股份所对应的共14.73亿股万科股份全部表决权无偿让渡给前海人寿，此项协议不可撤销。

　　公开信息显示，钜盛华为前海人寿的控股股东，两者实际控制人均为姚振华。

　　长江商报记者查阅万科公告显示，钜盛华直接持有万科股份所对应的全部表决权，钜盛华将按前海人寿的行动指令，行使表决权；关于而钜盛华通过资管计划控制的万科万科股份所对应的表决权，先由前海人寿对万科每次股东大会议案进行表决选择（包括同意、反对、弃权），并书面通知钜盛华，再由钜盛华根据前海人寿对于前述股东大会议案的表决选择，以钜盛华自身的名义书面通知资产计划对应的各管理人，以为决定各管理人对该议案的表决选择，从而实现前海人寿的决定。

　　此次表决权让渡后，前海人寿拥有了万科A(24.43, 0.00, 0.00%)股26.81亿股的表决权，占万科总股本的24.29%，为第一大股东。

　　万科仍将继续“傍大款”

　　无巧不成书，此刻的股份让渡才刚刚落下帷幕，而4月9日晚的一个消息，却让“股权战”又一次发生“变局”。

　　据相关媒体报道显示，当前华润有意接手宝能系所持万科股份，但双方因交易价格等问题，目前尚未达成一致方案。

　　那么，宝能和华润究竟是否能达成交易，同策咨询研究部总监张宏伟认为这和交易价格密切相关。

　　另一方面，当万科决定继续停牌至6月份之时，宝能投了支持票。张宏伟认为，有两个原因：一是当下股市低迷，6月份股市或许有好转的时机，即使宝能在宝万之中败局，也不至于损失那么多；其次，与万科、华润等诸多方面一样，宝能也想在6月份之前这个阶段谋划下一步棋该怎么走，为自己争取更多的资源和时间，以在万科控制权之争中获得更大的利益。比如宝能和华润洽谈交易宝能持有的万科股份，通过股份的交易宝能可以解套前期投入的大量资金。

　　此外，在张宏伟看来，目前宝万之争仍未有明确解决思路之前，万科停牌至6月份，是为自己掌握主动权争取更多的时间；至于万科后面有哪些动作，张宏伟认为，万科还会继续借机“傍大款”。“万科仍然会通过‘傍大款’的形式为自己争取更多的主动权，至于这个‘大款’是不是深铁，或者是其他央企或地方性国企，这个都不重要，重要的是基于‘一致的利益’，保证万科现有管理层对于万科的控制权。”

　　第一股东宝座多次易主

　　值得注意的是，这已经不是宝能系的第一次发声：早在2015年7月10日，潮汕姚氏兄弟就领衔旗下的前海人寿耗资80多亿，20年首次超越华润成为万科第一大股东。面临股权宝座被夺取的危机，在2015年8月底，华润通过增持战术，再一次回归大股东之位，使得自身占有万科A的股份达到15.29%。

　　然而战争远远没有结束，2015年12月4日，宝能系旗下的的钜盛华及其一致行动人前海人寿持续增持万科，直至2015年12月11日，短短一周的时间，通过增持的方式，宝能系共计持有万科约24.8亿股，占万科总股本22%，再一次夺取第一大股东的宝座；紧接着，万科董事会主席王石在2015年12月17日发出宣言——不欢迎宝能成为第一大股东。面对并不友好的对话，宝能系回应：恪守法律、尊重规则、相信市场的力量。

　　与此同时，万科A涨停，股价创历史新高后临时停牌，筹划股份发行。万科总裁郁亮此时发声：宝能是敌意收购，并表态重大问题面前和王石的态度一致；同时万科公告：30个自然日公布股改方案。

　　紧接着，万科在2015年12月20日发布公告称，计划于2016年1月18日之前披露重大资产重组信息。

　　2015年12月23日，王石在瑞士信贷与投资者交流，王石公开表态——停牌是为了做资产重组和重大收购，并认为按照宝能现有的股权，并没有达到可以轻易对董事会和万科管理层进行重大改变的目地，同时强调“希望看到多赢的局面”。而在当天深夜，股权大战再一次愈演愈烈，万科集团官网发布《关于欢迎安邦保险集团成为万科重要股东的声明》。

　　2016年1月15日，万科公告称，重大资产重组难以在1月18日前完成，申请继续停牌。

　　2016年3月12日，万科的举动再一次成了舆论的焦点；深圳地铁集团与万科举行战略合作备忘录签约仪式，宣布达成战略合作意向。万科拟主要以新发行股份方式，收购深圳地铁集团所持有的目标公司的全部或部分股权；同时双方建立战略合作关系。

　　紧接着，万科在3月13日下午在深交所发公告宣布了与深圳地铁集团的合作，同日晚间万科发布2015年年报，继而3月14日上午又在深圳总部举行万科2015年度业绩推介会。可是让人觉得匪夷所思的是，原定于3月14日上午在万科总部举行的深圳地铁集团与万科集团战略合作媒体见面会“突然取消”，而在3月17日的万科临时股东大会上，投赞成票的宝能和发出反对声音的华润再次陷入对峙，直至4月8日，当宝能系下的前海人寿再次夺取第一大股东宝座，战争仍在持续。

　　华润动作或将更强硬

　　持续了大半年的股权争夺战此次又会出现怎样的“变局”？

　　严跃进告诉长江商报记者，此前前海人寿在万科的持股比例已达到了20.01%，在保监会新的监管制度下，此类投资可以体现为“长期股权投资”，通过权益法计量的方式来提高偿付能力。这也是前海人寿此前投资万科的重要考虑。通过表决权的转让而非股权转让的方式来提高表决的能力，目的主要是为了表决效率的提高，暂时还不能看出前海人寿有继续增持的意图。因为从险资本身的投资角度看并没有太多意义。此次颇为意外的表决权统一，或和万科即将复牌有关。所以宝能提前协调，对两个投资方的表决权进行了统一。

　　“此次宝能系两家公司在万科的表决权进行了转让和合并，说明宝能系正尝试对分散的股权进行集中，进而减少了钜盛华和前海人寿在具体表决事务中协调的成本，这将增强投票权的强度和表决的效率。”严跃进进一步解释。

　　另外，在严跃进看来，对于宝能而言，或许由于担心在一致行动人制度的约束下后续表决权的发挥会有障碍，如万科层面可能修改中小股东股权和表决权之间的关联内容等，所以让钜盛华放弃表决权，进而让持股更多的前海人寿获得更多的表决权，将使得表决的“拳头”握得更紧，也能够规避后续万科复牌后出现的一些潜在风险。

　　而对于过去一直在万科持股方面比较“淡定”的华润，严跃进的解读是——从近期的做法可以看出，实际上华润也可能有其独立的判断和观点：即会继续强化大股东的地位，在相关政策方面会有新的动作。

　　因而，此类并购相关投资方的股权等做法，实质上意味着华润不愿意看到类似“三国演义”等模式的股权结构，而是会继续强化其“大一统”的持股模式。谈及未来，严跃进表示“华润的动作或许会更加强硬，类似股权的斗争会减少，但股东和管理层的矛盾或将增加。”

　　万科第一股东之

　　2015年7月10日，潮前海人寿耗资80多亿，20年首次超越华润成为万科第一大股东。

　　2015年8月底，华润通过增持战术，再一次回归大股东之位。

　　2015年12月4日—12月11日，宝能系通过增持，再一次夺取第一大股东的宝座。

　　2015年12月17日，万科董事会主席王石发出宣言——不欢迎宝能成为第一大股东，万科A停牌。

　　2016年3月12日，深圳地铁集团与万科举行战略合作备忘录签约仪式，宣布达成战略合作意向。

　　2016年4月8日，宝能系将手上所持万科股份全部集中到了前海人寿，宝能系再次成为万科第一大股东。

　　从去年7月开始的“宝万之争”，时至今日局面仍是扑朔迷离。

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作者: 浅贝    时间: 2016-4-13 11:40
王石谈万宝之争欲言又止 称万科仍有股权上的困扰

　3月17日，万科董事会主席王石参加万科2016年第一次临时股东大会。图/CFP

　　新京报讯 （记者李捷）万宝之争产生的影响仍在继续。昨日，万科集团董事会主席王石在北京参加活动时称，万科到现在还是有股权上的困扰。在提到万宝之争时，他欲言又止，称还是要以万科董事会公布的公告为准。此前有媒体报道称，万科引入深圳地铁后，“面临着更名换姓的结果”。

　　王石称羡慕互联网创业公司

　　针对万宝之争，昨日王石亮相某活动现场欲言又止，“大家都知道去年开始的万宝之争，弄不好万科又会成为怎么样怎么样，当然还是要以万科董事会公布的公告为准。”业内人士称，王石这个回答可能是对之前媒体报道的“万科将更名换姓”的回应。

　　王石在日前基石资本年会演讲时透露，万科在今年也面临着更名换姓的结果，这是他在公开场合再次强调引入深圳地铁的意图。对此，记者致电万科集团获悉，目前公司层面尚无相关事项的披露，一切仍以公告为准。

　　据第一财经报道，昨日下午，王石表示他很羡慕互联网创业公司，没有股权上的困扰，而作为上世纪80年代的创业企业，“万科到现在还是有股权上的困扰”。

　　由于万科股改，作为创始人的王石放弃了股权，这为后来的万宝之争埋下了导火索。随着“野蛮人”宝能系不断举牌万科，两者的股权之争日趋激烈。

　　3月13日，万科通过公告发布，已与深圳地铁集团签署战略合作备忘录。万科拟主要以新发行股份方式，收购深圳地铁集团所持有的目标公司的全部或部分股权，地铁集团将注入部分优质地铁上盖物业项目资产，预计交易规模介于人民币400亿元至600亿元之间。如交易成功，深圳地铁将成为万科长期的重要股东。

　　万科引入深圳地铁后引发了戏剧化的一幕，一直被认为在低调中支持万科的大股东华润集团，突然改变风向，对万科联手深圳地铁的做法提出了质疑。

　　“引入深圳地铁意图很清楚”

　　为何引入深圳地铁？王石在日前的演讲中谈到二战后日本地铁发展对经济的影响，并表示不少大型企业都是因为和交通结合起来的综合体开发而成为了非常大、有影响力的公司。

　　“显然万科的发展和引进深圳地铁的意图非常清楚，更不要说香港的几大家族的房地产开发公司，都和香港的地铁上盖发展有非常紧密的关系。”王石称。

　　在采访中，一位业内人士指出王石的此番言论，与其说是说给潜在的投资者，不如说是说给既有的投资者。这说明在引入新的战略合作方方面，或遭致既有投资者的反对。

　　王石对于万科未来的发展定位为“做城市配套供应商，配套是和建筑有关系的，而建筑的平台在万科平台引进不同的专业公司进行合作，这是万科的发展方向。”他强调，万科开发地铁上盖，引进深圳地铁是万科在资产重组、往前发展中业务上非常好的选择，且这是万科管理层的整体想法。

　　此外，王石表示，未来无论有什么可能性，他追求的是如何坚持万科目前实行的这种代表未来的混合所有制经济，并将为此而坚持奋斗。

　　易居研究院智库中心研究总监严跃进表示，这样的说法其实是有很强的拉票属性，也是万科管理层在股权并购方面积极打的公关牌。“而在此类表态中，万科管理层略显强硬，其实是话中有话，或暗示对宝能、华润等股东施加新的压力。”严跃进说。

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　　机构：超30家品牌房企退出房地产行业

　　新京报讯 （记者方王洋 实习生王丹妮）在全国楼市集中火力“去库存”的大背景下，国内房企的分化仍在继续。根据机构统计，自2014年以来，包括上市房企在内，至少30家品牌房企明确退出房地产业或房地产主营收入占比已经低于50%。在业内看来，未来一段时间，缺乏核心竞争力的房企将继续面临被并购的风险。

　　多家房企“转行”

　　据同策咨询研究部统计，2014年以来，包括上市房企在内，至少30家品牌房企明确退出房地产或房地产主营收入占比已经低于50%。这其中，至少16家品牌房企计划或已经实现彻底转型，脱离房地产主业，包括上海新梅、华丽家族(10.200, 0.18, 1.80%)、银润投资(49.83, 0.95, 1.94%)、海德股份(33.07, 0.17, 0.52%)、绿景控股(25.22, 0.22, 0.88%)、东方银星(32.050, 0.13, 0.41%)、莱茵置业(18.75, 0.51, 2.80%)、宜华地产、九龙山(6.530,0.12, 1.87%)等企业。这其中大部分为上市品牌房企。

　　与此同时，虽然一些房企没有彻底退出房地产业务，但房地产业务已不是其主力业务支撑。例如海泰发展(6.460, 0.08, 1.25%)、中南建设(15.98, 0.04, 0.25%)、中国武夷(16.27,0.31, 1.94%)、陆家嘴(38.610, 0.00, 0.00%)、亚通股份(14.460, 0.38, 2.70%)等公司的房地产主营收入占比已经低于本公司营业收入的50%。

　　据同策咨询研究部总监张宏伟介绍，退出房地产市场并非仅仅上述个案，以其他方式退出房地产市场的品牌房企仍然不在少数。“比如中建地产、中信地产（住宅板块）、中渝置地等因为地产业务大整合导致消失的这类房企。也有曾经的百强房企华光地产这样因为资金链断裂并进行破产清算的房企。”

　　行业并购仍将继续

　　进入2016年，房地产巨头们进入“买买买”模式。从绿地9.63亿控股江苏省建，到中海310亿并购中信住宅业务，房地产行业的巨头并购仍在持续。

　　“从楼市下半场特征来看，房地产行业增速下滑趋势势在必行。此时，房地产行业也将呈现出规模化聚集与并购重组频繁发生的特征。这一时期，一部分竞争优势不明显的中小房企极有可能在这个过程中退出或被收购，而大型房企通过并购将增强自身在行业内的规模化优势，最终推动市场集中度越来越高。”张宏伟表示。

　　在业内人士看来，利润率的下滑也紧逼房企着手多元化转型。根据机构统计，截至3月底，在已公布2015年销售业绩的59家上市房企中，19家企业净利润下降，8家企业净利润亏损，合计有45.7%的房企净利润减亏。

　　■ 看点

　　王石称“最初不热爱房地产”

　　据媒体报道，昨日王石在参加活动时还表示，“我本人最初不热爱房地产，一直到五十多岁，我认真研究了古埃及、古罗马、古印度、古中国的房产之后，才开始热爱的。”

　　王石回顾万科做住宅地产的历史，说头一个十年“不小心成了全国最大（住宅开发商）”，第二个十年又“不小心成为了全球最大”。

　　他称，当时万科选择房地产和“喜欢”无关，无非两个原因：市场潜力大，没有垄断、不需要批条子。

　　王石说，房地产不是自己喜欢的事。“喜欢不喜欢是一回事，但做不做，做不做好又是一回事。”王石建议迷茫的年轻人不必过于纠结喜欢不喜欢，先把眼前的事情做好。

　　他表示，15年前，郁亮曾批评他不该公开说自己不喜欢房地产。这一批评的5年后，自己通过对建筑史、城市规划的学习，才开始“热爱上了房地产”。

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作者: 浅贝    时间: 2016-4-18 11:15
宝能所持万科股份给谁：业内质疑华润高位接手可能性

　华润有意接手“宝能系”所持万科股份消息日前引爆业内，虽消息称双方尚未达成一致方案，但这一剧情反转，令人大跌眼镜，因为去年华润集团主动放弃了低位增持万科的机会，此时为何又要高位接手？

　　对此，记者从华润集团内部高管及宝能方面知情人士等信源处获得的消息则表明，华润接手可能性不大，也不太合理。

　　而一位与宝能集团有密切合作的投资公司负责人向记者透露，宝能计划由前海人寿保留20%股权，剩余不到5%将协议转给安邦，据他了解，安邦计划未来增持万科股份至20%。万科复牌后，股权大战仍将继续。

　　华润接手宝能股份？

　　日前，财新网报道称，华润有意接手“宝能系”所持万科股份，由于华润出价太低，宝能不愿贱卖，双方目前未达成一致。

　　针对这一消息，万科方面也未回复，称目前处在停牌期，不方便公开评论。

　　华润集团某高管对记者表示，这一传闻基本上不靠谱，去年华润集团有很多机会可以直接在二级市场低位增持，但华润都放弃了，如今高位接手，不会贸然承担这个风险。

　　“华润接手的消息是假的，宝能与安邦做的局已经定了。”一位与宝能集团有密切合作的投资公司负责人告诉记者，宝能计划由前海人寿保留20%股权，剩余的不到5%将协议转给安邦，与华润不会有股权转让发生。

　　截至4月15日，“宝能系”持有万科A(24.43, 0.00, 0.00%)股26.81亿股，占万科总股本24.28%。

　　不过针对这一说法，记者未得到宝能和安邦方面的回应。

　　而另一方面，上述知情投资公司负责人称，华润不可能通过协商接手宝能股份，因为华润集团不愿承担高价接手万科的风险和责任，必须经国资委下文同意增持万科股份，华润才可能实施。

　　在“宝能系”介入之前，华润在万科第一大股东的头把交椅上坐了15年之久。万科管理层也多次在公开场合对华润这个仅充当财务投资者角色的大股东赞不绝口。

　　引发外界遐想的是华润集团的态度转变，3月17日，万科召开股东大会，宝能、华润、安邦等绝大多数股东，都投了赞成票支持万科A股继续停牌。然而，华润代表会后公开指责万科存在程序性违规行为，称其未将深圳地铁集团合作的事项，在对外披露前提交董事会讨论，包括华润集团董事长傅育宁也对媒体公开表示，万科的做法不合适。

　　但实际上，早在春节前，万科管理层已经就引入深圳地铁事项与来自华润集团的董事有过交流。春节前，万科管理层团队拜会华润集团高管时，就已初步明确，可能通过发行新股与深圳地铁进行重组。

　　上述负责人进一步表示，很显然，在万科股价还处于低位时，华润没有大幅增持万科股份，这么多年以来也没有合并万科报表的计划，而与在港上市的华润置地重组计划更不可能成功，此时再高价接手万科股份，对华润而言并不合理。

　　2015年华润增持万科股份，是在“宝能系”三度举牌过后，王石携万科总裁郁亮造访傅育宁，争取后者支持。其后，华润通过两次出手，仅花费约5亿元增持万科约0.4%的股份，至15.29%，超过“宝能系”0.25个百分点重回第一大股东，但此后面对宝能的进攻，华润再无增持举动。

　　而“宝能系”持股成本约在14.70-16.95元之间，耗资将近400亿元，华润若要接手，资金成本至少在400亿以上，此类大宗交易金额，也并非央企自身能轻易定夺。

　　王石此前也曾公开透露过，春节前他就曾找过国资委，还是希望由国资委介绍，让央企来介入万科的重组，但国资委没有同意。由此可见，万科引入深圳地铁，完全是央企主动放弃之后的选择。

　　宝能或不急于转让

　　据亲密接触宝能集团的知情人士向记者透露，万科引入深圳地铁，中间有更高层人士牵引，由于深铁在深圳拥有优质的土地资源，虽然会稀释原有股东股份，但对万科股价是强有力的支撑，宝能与安邦都很乐意万科引入深铁，但华润却不欢迎。

　　万科董事会主席王石近日在基石资本2016年客户年会上演讲时，谈及万科引入深圳地铁的想法和未来发展问题，并话里有话地表示，万科今年也面临着更名换姓的结果。

　　“如果是华润继续做大股东，那万科根本就不存在更名换姓的担忧了。”深圳某上市房企中层管理人士分析认为，事到如今，华润继续增持的可能性不大。

　　在演讲中，王石坦言，这么多年其一直在解决万科的股权问题，但现在万科面临更大危机。不过，对于华润、宝能、深圳地铁等股权分配的问题，王石则均以一切以公告为准回避。

　　万科开发地铁上盖，引进深圳地铁是万科在资产重组、往前发展中业务上非常好的选择，且这是王石和万科管理层的整体想法。

　　若万科成功引入深铁后，在万科股权结构中，宝能系持有24.28%，华润集团持15.29%，安邦保险持6.18%。若深铁进来占股20%左右，前三大股东的股权也将更加接近。

　　“万科复牌后，股权大战还会继续。”上述接触宝能集团的知情人士对记者说，安邦计划未来持有万科股份至20%，在万科复牌后，仍将继续增持，前三大股东的股份可能更接近。不过这一说法也无法得到安邦的回复。

　　据万科4月8日晚间公告，钜盛华将手中14.73亿股万科股份对应的表决权，不可撤销地无偿让渡给前海人寿。这14.73亿股，包括钜盛华直接持有的9.26亿股，以及通过四个资管计划控制的5.47亿股。

　　此次表决权让渡后，前海人寿仍持有7.36亿股，占万科股份6.66%，但拥有22.09亿股股份对应的表决权，即万科20.01%股份的表决权；钜盛华持有19.46亿股，拥有4.72亿股股份对应的表决权。

　　险企专业人士指出，宝能系的此动作，主要还是为了合并财务报表，提高资本充足率，然而进一步提高发行产品的融资能力，作为保险公司，前海人寿持有蓝筹股万科股票表决权逾20%，根据当前会计准则，可将这部分股票投资计入资产负债表的“长期股权投资”科目，享受会计处理调整带来的投资收益，同时节约资本占用。可以合并上市公司当年净利润，而且股价波动对保险公司财务影响变小。

　　“现在全国楼市都在支持去库存，宝能的房地产项目资金回笼较多，而且资管计划的周期也很长，短期并不急于转让股份。”上述知情人士称。

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作者: 浅贝    时间: 2016-5-11 09:00
傅育宁姚振华密谋“做掉”王石？万科后王石时代无限接近

　王石做梦都没想到，在他自己亲手创办的企业万科，竟然也会面临如此尴尬的处境：他能否继续留在万科，或许不是他自己可以决定得了的了

　　来源：法治周末 曾高飞

　　王石做梦都没想到，在他自己亲手创办的企业万科，竟然也会面临如此尴尬的处境：他能否继续留在万科，或许不是他自己可以决定得了的了，他现在是“人在江湖，身不由己”。

　　这些年来，万科是王石的避风港。无论是他在异国他乡登山也好，游学也好，只要他仍在万科挂着职务，那就可以无忧无虑。这种神仙日子，他当然希望永远继续下去，这也是这位六十多岁的老人，在面临奶酪可能被动的形势下，不得不回国全力以赴，努力争取的动力所在。

　　万科后王石时代或无限接近

　　天下没有不散的宴席。万科不可能永远姓王。对万科来说，或许真正的后王石时代已经无限逼近。以野蛮人姚振华叩门声为信号，王石在万科的地位正处在风雨飘摇之中。

　　宝能系姚振华对万科虎视眈眈。2015年8月26日，宝能系总计花费240亿元，成为万科第一大股东。截至目前，宝能系持有万科24.26%股份，是万科不折不扣的第一大股东。

　　这 引起了王石的警觉和不满，促使其不得不心急火燎地赶回国内，与姚振华一决高低。王石一回来就公开表达了对姚振华的厌恶，说“万科不欢迎这个野蛮人”。这句 话出口意味着王石和姚振华之间已经势如水火，不可调和了。万科将近半年的A股停牌，就是两人艰苦斗争的结果——一个努力进来，一个全力拒绝，他们的所作所 为都是奔万科掌控权而来。

　　股 权过于分散是万科的致命伤，这为野蛮人叩门留下了一把钥匙。万科总裁郁亮曾经说过，想要控制万科，不需要太多资金，只要200亿元就够了。作为实际掌控者 和创始人，王石持有股份不到1%，在这场争斗中作用可以忽略不计。在郁亮推行合伙人制后，万科管理层所持万科股份不过4%。作为万科曾经长期的第一大股东 华润集团所持股份为15.6%。

　　万科股权过于分散，这是为野蛮人叩门留下了一把钥匙。曾经万科长期以来的第一大股东华润集团，所持股份不过15.6%，作为万科管理层，在郁亮强行推动合伙人制后，所持万科股份不过4%，而王石本人在万科所持股份，更是少得在这场争斗中可以忽略不计，只有不到1%。

　　为对抗宝能系，为自己在宝万之争中增添筹码，王石不得不引进深圳地铁。这使得万科股份结构变得扑朔迷离，也使得万科这场控制权之争，也在发生微妙变化，由原来的宝万之争正在变得越来越复杂，越来越不可控，成为国资、险资、民营资本的多方混战。

　　彻底得罪华润 华润对万科有了新想法

　　如果如王石所愿，深圳地铁将成功超越宝能系，成为万科第一大股东——这正是王石引进深圳地铁的目的。

　　但王石这一举动带来了意想不到的后果。因为如果深圳地铁成为第一大股东，那么宝能系为第二股东，而原来王石的坚定盟友，万科长期以来的第一大股东华润却沦为第三大股东。这也是华润集团无论如何都不能接受的，也把华润集团彻底得罪了，将其推向了对立面。

　　可 以肯定，华润集团现在不再是王石的盟友。华润集团前掌门宁高宁是王石的铁杆盟友，对万科管理层甚为信任，基本上不闻不问。2005年时，宁高宁离开华润加 入中粮集团。2014年4月，傅育宁接替宋林，成为华润集团新一任董事长。傅育宁与王石，两人凭私交就站在一个战壕里的局面已经结束了。

　　傅 育宁与王石没有人际关系的历史包袱。在掌管招商集团时，地产业是其主业之一。傅育宁对地产业务既懂行，又有较强的掌控欲。据上市公司年报，华润旗下的五家 上市公司华润啤酒、华润电力、华润置地、华润水泥、华润燃气总现金流之和仅为703亿港币，折算成人民币也不到600亿元；目前万科在华润集团盘子里，也 算是一桩大生意了，万科一年近3000亿元业绩，200亿元利润，数千亿元市值，完全可以为华润集团添光增彩，而且以前华润就有将万科纳入华润置地的计 划，但碍于宁高宁与王石的私交，虽有计划，没有实施。现在傅育宁走马上任，又碰上万科多事之秋，把这个宏伟计划提上日程，或许正是时候。从这段时间华润集 团的总体表现来看，万科与华润集团的亲密关系基本上已经结束，基于自身利益考虑，华润集团甚至走到了王石的对立面，一直以来采取的对万科集团奉行的“积极 不干预”的财务投资人角色和无为而治管理方式寿终正寝。

　　一旦深圳地铁成功进驻万科，成为第一大股东，那么受到深刻伤害的，就不只是宝能系了，也包括了华润集团。出于自身利益的本能考虑，宝能系和华润集团联手抵抗深圳地铁就成为一种不得己的选项，换句话来说，姚振华和傅育宁联手抵抗王石成为一种可能。

　　在 最近万科临时股东大会结束后不久，现场媒体还没散去，华润集团代表突然提出万科与深圳地铁合作存在程序瑕疵，开始向王石“发难”。在公开发难之前，华润集 团派驻万科的三位董事，已向深圳和香港的监管部门反映了引述深圳地铁存在问题。傅育宁对万科引入深圳地铁明确表示了自己的态度，称这么大的事情，万科在最 近董事会上只字不提，这不合适。这种表态实际上就是否定了王石打算引进深圳地铁来实现掌控万科控制权的计划。

　　据 《21世纪经济报道》与《财新》称，2016年元宵节刚过，姚振华主动拜访华润集团，与傅育宁进行了一个多小时的密谈。春节前，华润与“宝能系”在新加坡 密谈，华润有意收购宝能系手中的万科股票，但由于价格太低不被后者接受。截至目前，华润和“宝能系”对此缄口不言，讳莫如深。

　　这 意味着华润集团与万科管理层之间由于利益关系，产生了根本性分歧，傅育宁携手姚振华联手对抗王石的意识和行动已经暴露无遗，王石意愿要想成功实现所面临的 阻力越来越大。如果宝能系与华润系联手抵制深圳地铁，由于他们目前分别是万科第一二大股东，双方股权份额之和超过30%，拥有绝对表决权。这让王石引入深 圳地铁的努力或许化为泡影。如果引入深圳地铁计划泡汤，就意味着王石未来在万科的处境将岌岌可危，甚至被扫地出门，万科董事会或被改组，管理层迎来巨大震 荡。

　　王石要么谢幕 要么老实上班

　　王 石之于万科，是“成也萧何，败也萧何”。王石创造了万科，并将它做成了中国最优秀的房产企业。虽然王石对经营管理有天赋，但其志趣却在游山玩水里。在 2000年之前，王石常在公开场合说不喜欢做商人，也不喜欢做房地产。这种说法让万科管理层不满。郁亮曾经为此找到王石，直截了当地说，董事长你不喜欢就 不喜欢，能不能不要再说了，你公开说你不喜欢，怎么能让万科的团队热爱自己的工作呢？王石不得不从此闭嘴，把自己的想法憋在肚里。

　　现 在华润集团的意图已经十分明朗了，想方设想狙击深圳地铁，成为其工作的重中之重。这种狙击存在两种可能：一种是和宝能系合作，一种是购买宝能系股份，自己 成为万科控股股东。无论是那种作法，对王石来说，都不是好消息。或许宝万之争的结果，将成为万科与王石割袍断义的分水岭。

　　王 石不可能左右万科，毕竟对万科来说，王石只是一个职业经理人而己。而职业经理人最终是要为股东利益服务。换句话来说，职业经理人的命运掌握在大股东手里。 对于宝万之争，无论结果怎样，王石要么被扫地出门，要么更为敬业一点，想要在万科待下去，就得结束以前那种游山玩水的生活方式，老老实实地上班，否则，实 在难让大股东对其满意，找人取代是早晚的事。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-6 11:21
复牌前瞻：宝万之争乱如麻 谁是孙刘谁又捉放曹？

　6.18即将来临，万科复牌在即，围绕着万科进行的各种宫斗明面上波澜不惊，暗地里是暗潮涌动。

　　各种力量，合纵连横，已处于白热化。

　　宝能、华润、万科、深圳地铁，各派力量，斗争中合作、合作中斗争，你看着我，我防着你。

　　其乱局，正如万科“前任”LOGO：一桌麻将。

　　谁是上家？

　　牌桌上，万科的上家应该是华润。

　　华润已经做万科第一大股东16年了，华润的一举一动也直接影响着万科。但过去的16年，华润这个上家对万科很够意思，没有紧紧的看着这个下家，任其发展。

　　万科也在这种宽松的环境下，一路领先，茁壮成长。

　　但现在情势发生了变化，万科和华润，友谊的小船说翻就翻。

　　不仅在宝能叩门万科的态度上暧昧，且对万科引入深铁作为大股东以“程序不合法”进行抨击。还和宝能新加坡密会，筹划将宝能的一些不良资产卖给万科。

　　谁是下家？

　　明眼人一看便知，万科的下家，是深圳地铁。

　　深圳地铁是万科搬过来的救兵，是用来对付宝能及宝能盟友的，反过来，万科的态度也影响着深圳地铁在这个牌桌上的地位和命运。

　　很显然，万科和深圳地铁是同盟军，万科对深铁这个下家并没有紧紧的盯着，而是不断的给深圳地铁喂食，希望其快点“和牌”。

　　不过，这个万科的下家显然不是软柿子，谁都可以来捏——不仅背景深厚，在深圳更是有很多优质地块。

　　对家是谁？

　　很显然，是宝能了。

　　麻将秘籍里怎么说？

　　要防着对家。

　　是的，从宝能开始举牌的那一刻，万科就刻意防着宝能了。王石通过不同场合，以不同的方式发声，一说宝能信用不够，又说希望万科是混合所有制的企业，希望引入国有企业来做万科的大股东。并和大股东华润商议防止宝能进入的办法，甚至提议以华润置地的资产注入万科，这样，华润集团更加坐实第一大股东地位。

　　只可惜，妾有意，郎无情，落花有意，流水无情。

　　华润的算盘

　　因为华润更有别样的算盘。

　　他对下家万科的态度，不知不觉发生了变化——之前的放手变成了今天的防守。

　　他对对家深圳地铁心情也是比较复杂。

　　两家都是国资背景的企业，一家是当地的地头蛇，一家是过江的猛龙。

　　狭路相逢，相争无可避免。

　　且，华润置地现在也是重点布局深圳，深圳地铁优质地块注入万科，势必会和华润置地短兵相接。

　　那华润的上家是谁？

　　按座位顺序，只能排宝能了？

　　但现在的宝能，确实已贵为万科第一大股东了。有说法是，宝能正是在华润集团的睁一只眼、闭一只眼的情况下，登堂入室，攫取了万科第一大股东的地位。

　　宝能和华润联手，格局将会怎样？

　　传说华润的真实想法还真是通过宝能，假道伐虢，控制万科，而操盘手则是华润集团助理总经理、华润置地执行董事吴向东。

　　进退吴向东

　　吴向东是个充满故事的人。

　　1993年，清华大学硕士毕业的吴向东加盟华润集团，颇有背景、强权的吴同时又很低调，2000年，吴被宁高宁委以重任，开发位于深圳地王大厦对面的万象城，一战成名。2014年，吴坐上了华润置地董事局主席的宝座。作为宋林心腹的吴向东，在华润集团成为了重点培养对象。

　　蹊跷的是，2014年11月，华润置地发布公告称，吴向东因个人原因辞职。传说是因受宋林牵连。

　　2015年9月8日，华润置地官网发布了一则题为《桂林华润中心正式奠基开工》的新闻，称华润集团董事长傅育宁，桂林市委书记赵乐秦、市长周家斌参加了奠基仪式，云云。文章虽未提到吴向东的名字，但照片上出现了吴向东的身影，这标志着吴向东正式复出。

　　在华润集团领导的出行报道中，吴向东也时有出现。比如这一条，2016年3月8日，华润集团傅育宁董事长、助理总经理吴向东、集团董事办和华润置地有关负责人一行到清华大学拜访校长邱勇院士并考察了华润置地承担全过程设计、项目管理和参与捐建的苏世民书院项目。

　　此外，吴向东复出后，华润置地继续保持激进风格，仅年初四个月就已经完成11宗土地的收购，投入资金141.93亿元，投入资金达到过去一年总额的近半。

　　这也证明吴向东雄心未减。

　　尽管吴向东继续以执行董事名义掌控华润置地，但毕竟名不正、言不顺。

　　相对来说，万科这一职业经理人控制的混合所有制平台，是任何想干大事的人最为垂涎的，对在华润体制内略显尴尬的吴向东来说，万科的舞台和诱惑也会更大，这可是中国房地产的一哥啊。

　　谁是孙、刘？谁又捉放曹？

　　近日，万科周刊上刊登了一篇以万周君名义写的万周春秋专栏文章，题目是“曹操为什么惊得把笔掉了”，尽管用了春秋笔法，明眼人一看就知道，此文明讲孙权、刘备联合对抗曹操，暗喻如今的宝万之争。

　　问题是，现在，谁是孙刘、谁又捉放曹操？

　　据我所知，最后曹魏灭了孙、刘，但曹魏结局还是相当的悲惨——司马懿以其人之道还治曹操，挟天子而掌实权，最后政归司马家族，西晋由此建立。

　　但就现在而言，谜底还没揭开，谁笑到最后，还得再等等。

　　好在，我们可以在牌局揭晓前，做个调查，关于宝万之争，你更愿意看到哪种：

　　1、华润、宝能联手，控股万科，吴向东掌管万科。——这就是孙刘抗曹？

　　2、复牌猛跌（有券商分析至少有两个跌停板），宝能迫于资金压力仓皇走人，深圳地铁最终成为万科第一大股东。——曹操败走华容道，还是司马炎直取建业？

　　据本人判断，前一种结局可能性并不大。一因为华润、宝能联手掌控万科，以王石为首的万科管理层必然坚决反对，更有传言说王石会率万科管理层集体出走，再造一个万科。这样对全体股东而言，都不是好的结局。再者，万科鲜明的企业文化也不是吴向东想掌控就能掌控的。

　　另据了解，宝能现在资金链是相当的紧张，利用深圳地铁入主的利好，套现走人或许是最好的选择。

　　这样，万科和同样根正苗红的深圳本地国企深圳地铁顺利牵手的可能性更大。

　　还是那个万能的万周君，最近又发表一篇题为白银时代问大势：万科“权威人士”谈当前万科的文章，文章最后的一番话耐人寻味：英雄乱斗和群魔乱舞的区别在于：后者缘于各自的情绪和利益，前者缘于各自的使命感。

　　那宝万之争，各利益方，谁源自情绪和利益，谁又源自各自的使命呢？

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-18 12:25

新浪财经讯 6月17日晚间消息 据消息人士透露，万科A(24.430, 0.00, 0.00%)（00002-SZ）今日晚间董事会表决增发股份引入深圳地铁重组预案。此次董事会最终以7票同意、3票反对、1票回避表决了重组预案，而华润投出了反对票。据媒体透露，华润的律师坚持投票结果无效。此前万科方面表示预计今日向深交所提交重组预案，深交所需要最多10个工作日批复，因此最晚将在7月初复牌，此后也不会再申请停牌。

　　根据万科年报，万科董事会成员包括王石、乔世波、郁亮、孙建一、魏斌、陈鹰、王文金、张利平、华生、罗君美、海闻共11人；其中万科、华润各占3人，另外5人中独立董事占4个。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-19 20:24

和谈理想谈文化的王石比，6月12日站在台上决定脱稿谈股权和合作的王石，老了许多。

　　那是王石和万科管理层在今天召开董事会讨论预案之前的最后一次挣扎。万科自谦未来将“让位于轨道”，让深圳地铁大谈特谈其拥有的大体量优质地铁物业项目，还就重庆、东莞乃至海外轨道物业项目画了个大圆饼。

　　一切美好只不过自作镇定，在台下的华润代表面前。甚至会后，万科新任董秘朱旭还向媒体透露，对于深铁入股，华润不会在程序上提出异议。

　　6月17日下午，万科召开复牌前的董事会会议，审议万科和深圳地铁的重组预案。据财新传媒了解，此次董事会最终以7票同意、3票反对、1票回避表决通过重组预案。这意味着，万科管理层在过去6个月耗费心机的重组计划，以惊险的方式通过第一关。

　　今天这一出又是为何？

　　见地君猜必定是深铁入股触犯了华润的底线，不然就算华润一直觊觎万科，也不会那么快就旗帜鲜明地站在对立面。

　　当时宝能大幅持股万科，但目的不明晰，华润也只能静默以观望，但现在深铁不一样，根据此前机构测算，万科完全通过发行新股收购深铁资产的话，假设参考以A股股价停牌前20个交易日的90%（16.34元/股）作为发行价，对价在400亿-600亿元，深圳地铁摊薄后持股比例将为18.15%或24.96%，将成为万科第一大股东，宝能系为19.88%或18.22%，而华润摊薄后为12.48%或11.44%，只能屈居老三，不能忍也是可能的。

　　而且，万科与深铁的合作，不止表现在股权方面，历史渊源和未来在全国乃至海外的轨道物业的发展蓝图，都已经规划好了，俩人结盟的关系可谓稳固牢靠，这将置华润于何地？

　　现在华润的掌门人傅育宁，已经开始代表华润显露出对万科的新想法，他与王石可没有私交在中间阻隔着，万一哪天基于自身利益考虑，比如觊觎深铁轨道物业资源，也是很有可能翻脸的，毕竟华润集团旗下的华润置地，特色也正在于“住宅开发+投资物业”，但去年年报不好看，可能是因为此前华润置地进入的城市多为二三线，受到市场的负面影响比较大，对于傅育宁而言，他可能不会放过万科这次机会，毕竟，华润这些年商业和住宅模块的业绩表现，实在差强人意。

　　而且，华润在深铁万科股权合作这件事上，不好表达太过强硬的立场，也应该是因为华润要顾及深圳市政府的面子，而现在深圳市委书记欲走未走，最是令人揪心，华润从中会获得更多的时间，也不是没有可能。这样一直以来华润对万科奉行的“积极不干预”的财务投资人角色和无为而治的管理方式，也很有可能走向另一个对立面。

　　由于宝能尚未在万科董事会拥有席位，关键的一役，还是几个月后的股东大会。所以今次华润投反对票，也不代表最终结果，往好了想，有可能华润只是发出个警告：别把我华润不当个角儿？

　　而股东大会上，华润如果继续反对，就取决于第一大股东宝能的态度了，宝能要是不反对还成，要是也反对……

　　当然，即使深铁不能成功入股万科，宝能离触发30%的要约收购红线还有一段距离。倘若股权控制的角度失败了，万科还可以启用董事会控制的角度，比如中伦律师事务所张诗伟就总结过，例如驱鲨剂条款、分级董事会、董事资格限制，超级多数条款。还可以从公司资产权益控制的角度，即收购期间对公司重大资产的处置及所谓的焦土政策。还有金降落伞、银降落伞、锡降落伞等等。对于反收购，万科还可以继续去查宝能系的资金来源合法性、相关行业的合规性，动用反垄断要求等等。万科能打的牌还是有一些的。

　　只是，宝能很可能也不是为了收购万科，正如曹山石那爆出的复星的看法：前海人寿举牌万科可能是一种新型的融资方式，而不是外界认为的一种单纯投资行为。

　　对于宝能来说，强叩万科门，已经取得了保险销售最为需要的“知名度”，更何况，宝能尚不具备驾驭万科的能力，更不具备长期与华润抗衡的能力，他在乎的，可能真的只是名声和兑价。

　　不过，经此一役，万科股权相对分散带来的恶果，相比万科管理层已心有余悸，接下来或将进入机构股东并存、拥有绝对话语权的时代，而这种转变，对于万科现在的管理模式、制度安排、团队建设将会是一次巨大的冲击，深铁、宝能、华润、安邦、万科管理层，这五大持有最多万科股份的各方，之间的抗衡和掣肘，会变得更加微妙。

　　不过，万科对平衡的诉求是显而易见的。在6月14日万科的自媒体号“万科周刊”发布的文章中，暗示已经非常明了：

　　万周君还深怕人们不确定，又补充了两句。一句是“红男绿女（指万科和深铁），就差一纸婚书（指股东大会）”，另一句是“道之所在，虽千万人吾往矣（真理在的地方，就算对方有千军万马，我也要勇往直前）”。

　　前几日，一位接近万科的人士向见地君透露，重组事宜应该已获得华宝二位认可，否则没办法解释为何王石6月12日论坛上可以浑身轻松，兴高采烈地脱稿演讲。

　　江湖险恶，故事从来只讲一遍。想起万科在去年12月25日发布的公告中，言辞切切，满怀着多大的希望：公司管理层希望公司的文化、品牌、信用能够保持，这是公司最珍贵的财富。公司管理层希望不要轻易改变公司的文化和经营风格，为此管理层希望获得所有股东的支持。

　　言辞切切，犹言在耳，但商战，只看资本和利益。不管股东大会是什么结果，万科都不会安宁，这家庞大而高速运转的机器，不能慢，却又不得不慢下来仔细想一想前途：当理想主义色彩淡去，万科是会彻底沦为高速运转的机器，还是另谋出路？

　　可以预见的是，宝能的杀出，很可能给了其他资本以敌意收购的经验，华润的反对，也给许多看似稳固的“盟友”关系敲响了警钟，更暴露了华润可能的凶险。并且，见地君大胆猜测，王石有可能董事长大位不保，这一点，财经界媒体界商界已传得沸沸扬扬，在万科内部，这种情绪越来越浓，包括在6月12日的论坛上，人们从出席活动的万科团队集体无意识的凝重神情也看得出来。

　　对于万科，王石视之如命。但用泛金融投资圈首席经济学家罗龙秋的说法就是：一个职业经理人不可能自己去选老板。王石若退位，很可能是郁亮苦等16年的结果。

　　再谈谈政府的态度。6月12日论坛上本来安排了“上级领导讲话”，见地君本以为，倘若政府发声力挺，那深铁合作一事十有八九落定了，但那天独独缺了官方的声音。

　　我们或许可以从别的地方窥得一二。比如5月25日马兴瑞书记率深圳代表团会见了雅加达省长钟万全，和印尼旅游部长进行了深入交流，深圳将开通深圳-雅加达直通国际航线，万科、比亚迪(59.210, -0.21, -0.35%)、华为、碧桂园等企业与印尼企业签署多项合作协议。

　　亮点一：马兴瑞带队，王石出席，这对不喜走近官场的王石，实属难得，或许是王石的破釜沉舟？亦或是万科团队已经打通了官方渠道？

　　亮点二：东南亚，一带一路，万科等与印尼力宝集团等签署合作备忘录，是否暗示，深圳有意以万科为“一带一路”旗舰平台，加快我国重型制造业比如地铁出海进程？

　　因此也有另一位老万科认为，传闻深圳市委书记马兴瑞要被调走，这对万科管理层是严重考验，也令万科与深铁合作的未来扑朔迷离。

　　当然，这并非本次董事会表决的事项，博弈远未结束。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-24 09:35
从“宝万之争”到“神广之战”：剧情总是相似2016-06-23 22:20  腾讯证券

转自微信公众号 莲花财经

从剧情发展看，“宝万之争”与“神广之战”有着颇多相似之处：高度分散的控制权与强势的职业经理人；来势汹汹的资本方在出场方式上也如出一辙；面对明显为控制权而来的“入侵者”，无论是万科，还是神州控股，都选择了以“增发”狙击……

近日，神州控股(00861.HK)的一纸公告，让一桩堪比“宝万之争”的股权暗战浮出了水面。6月1日，港股上市公司神州控股发布公告，以6.3亿元人民币收购北京苏州街神州数码大厦的7层楼。

这一举动让不少投资者感到莫名其妙，一家做IT的公司为什么要收购物业呢？说来说去还是要回溯到一起股权纷争。

港版“宝万之争”

此次股权纷争的起点，始于广电运通(002152)的增持。3月23日，广电运通一则公告引爆了市场：该公司通过沪港通自有账户购买神州控股股权，截至3月15日收盘，共持有5.52%股份。

对于购买神州控股股份，广电运通解释，是出于对神州控股业务发展模式及未来发展前景的认可和看好，且不排除继续增持神州控股的可能性。

事实上，广电运通的野心很快就显露出来。根据彼时公告，广电运通在随后两天里继续大手笔买入神州控股股份，共持有神州控股7527.40万股普通股，占其总股本的6.85%。3月18日，广电运通再度将神州控股近1700万股收至麾下，持股比例提高到8.4%。至此，广电运通通过沪港通自有账户购买神州控股股份，已启用了7亿元左右。

3月29日，广电运通拟以自有资金追加不超过12亿元，将风险投资额度提高至22亿元，进行风险投资。广电运通此举目的很明确，将继续调集资金，大举增持神州控股股份，谋求控股权。

果不其然，广电运通随后两度发布公告，公司截至5月12日收盘共持有神州控股1.22亿股股份，占其总股本的11.08%，造成二次举牌。

“野蛮人”来势汹汹，目标直指控制权，拥有两家A股上市公司的神州控股岂能坐以待毙。

神州控股董事会主席郭为开始反击，争抢大股东席位。5月27日，郭为控制下的A股上市公司神州数码(000034)发布公告称，拟使用10亿元自有资金用于证券投资，其中5亿元用于购买神州信息、神州控股、鼎捷软件等公司股票。

此举被外界解读为郭为在对神州控股的股权争夺筹集“粮草”。随后在6月6日，神州数码又宣布停牌，筹划非公开发行股票事项。

这场股权争夺战不会草草结束。作为神州控股实控人，郭为仍手握着杀手锏——配股。在今年6月30日股东大会之前，郭为还可以行使上一次股东大会授予董事会配股的权力，通过配股稀释广电运通的股份。

不出所料，神州控股6月1日抛出配股公告，以代价最多为6.30亿(港元7.50亿)收购北京中关村神州数码大厦4至9层及18层物业，将以配股与发行股份支付，配股价5港元/股，交易完成后累计发行1.49亿股。

或许购买物业是假，稀释股权是真。由于此次交易采用配股形式支付，一旦完成交割，广电运通持股比例将被稀释至9.75%，同时此次交易的卖方将晋升第一大股东。

那么，此次交易背后的卖方是何等人物？据悉，卖方为联想投资人黄少康，其与郭为关系密切。同时，据港交所股权披露信息显示，黄少康及叶志如在6月1日以场外交易的方式购入神州控股1.5亿股股份，价格为5港元/股，而黄少康及叶志如通过此举，一举拿下神州控股13.66%股权，此时已实质上占据大股东席位。

郭为的动作还在继续。公告显示，郭为已于6月15日将其持有的神州数码9518.4万股限售流通股(占总股本14.55%)质押。此次质押后，郭为已累计将其持有的六成神州数码股份办理质押。郭为此次抵押神州数码股份背后，是否是为筹集资金应对广电运通“入侵”？

股权纷争的另一主角仍旧不依不饶。刚刚充满“弹药”的广运电通6月21日至23日连发三道公告，称截至6月16日收盘，该公司共持有神州控股1.55亿股，占其总股本的14.15%，且不排除未来继续增持的可能性。由此来看，广运电通已重新夺回神州控股第一大股东席位。

为何相中神州控股？

广电运通是何方神圣？为何相中神州控股？对神州数码的投资是否说明公司经营战略变化？

先来看看广电运通此前的一些投资：收购江苏汇通金融51%股权、收购九家武装押运公司、投资切入金融外包业务。申万宏源在最新研报中指出，广电运通近年的投资体现了投资力度和睿智，与传统保守经营形象形成较大反差，其外延发展超预期概率大增。报告中称：“董事长很温和，投资部十分狼性。”

资料显示，广电运通是广州市属国企无线电集团旗下上市公司，也是全球领先的金融智能设备及系统解决方案提供商，已连续8年居中国ATM市场销售占有率首位。

为何相中神州控股？广电运通在深交所互动平台上是这样说的，投资神州数码主要基于以下3个方面：

1、投资神州控股是基于产业协同所做的决定，神州控股在IT服务领域的较强综合实力能够与广电运通在金融自助设备领域的专业经验形成良好补充，双方的业务具有互补性；

2、投资神控股的目的是通过资本纽带推动产业合作，实现共同发展；

3、公司做投资首先考虑的是维护双方中小股东的利益，努力实现股东利益最大化。

但业内人士认为有两方面的原因，首先从投资价值的角度看，神州控股价格很低，神州控股持有A股上市公司神州信息42.44%的股权、A股上市公司鼎捷软件3.89%的股权，以及香港上市公司慧聪网16.44%的股权，而神州控股的市值不到70亿港元，但其持有的三家上市公司股权市价已逾自身市值的两倍。

其次是神州控股的股权非常分散，以董事会主席为首的管理层郭为只持有6.6%的股份，并且没有任何股东持有的股份超过15%，可以说神州控股是一家没有控股股东的上市公司。

资料显示，神州控股目前在软件和信息技术服务业、中国银行业IT解决方案行业领域处于明显的行业领先地位。尤其是智慧城市、供应链(电商)管理、智慧农业、金融服务四大业务，都是神州控股未来业务发展的战略重点。

显然，广电运通看中的是神州控股在IT服务领域的强大综合实力能够与广电运通在金融自助设备领域的专业经验形成良好补充。

广电运通频频举牌，外界猜测公司经营战略将发生改变。对此，公司方面表示，公司投资活动始终围绕公司战略展开，公司将洞察外界环境变化与行业变革，以金融服务需求为导向，将跨界创新与变革的意识融入企业发展的基因中，通过资本运作、并购、投资孵化创新项目等形式，实现产业链全面扩张与资本有效增值。

在广电运通本次举牌前，神州控股主要股东为财务投资人：安联保险持股7.84%，实际控制人董事长郭为持股6.6%，赛富基金持股4.73%，股权高度分散。

对于广电运通举牌神州控股的胜算，广电运通表示，如果神州控股股价合理，未来不排除继续增持神州控股股权的可能，持股比例取决于哪种股权结构更适合管理层发挥效益，更能够发挥产业协同作用，公司还是希望通过与神州控股不断沟通，努力实现业务上的共赢。

广电运通工作人员向记者表示：“收购的想法一直没有改变，初衷也是一样。”

一位券商分析人士向记者表示，这是A股公司首次通过沪港通举牌港股公司，意义非凡，今后可能会有更多的A股公司强势进入港股市场。从这个意义上说，郭为们对抗的不是运通，而是国内产业资本以自己熟悉并擅长的方式，开始改变并主导香港金融市场的必然趋势。

反击胜算几何

从联想分拆IT分销业务起，郭为和他带领下的“神州系”公司在十余年间，低调潜行、一路拼杀，“神州系”上市公司集群已然成形。虽然神州控股股权结构分散，并无控股股东，但坐拥多家上市公司股权，若被广电运通最终控股，其旗下资产也将一并置于广电运通的控制之中，这是郭为不愿看到的。

然而开弓没有回头箭。对于广电运通而言，其追加的12亿风险资金跃跃欲试，此刻退出确不可能。面对广电运通咄咄逼人之势，神州控股迎面相对，双方互不相让。对于郭为领导下的神州控股，除了目前神州数码5亿元的“弹药”，以及郭为股权质押筹集的资金，郭为还有哪些可以团结的力量呢？

首先是黄少康、叶志如夫妇，他们目前直接持有神州控股13.66%股权。同时，黄少康现任DX.com主席，经查证系神州控股拟收购的神州数码大厦4至9层及18层物业的实际卖方，弹药充足。此外，黄少康是联想控股的非内部自然人股东。这样千丝万缕的联系，让投资者很难相信其会站在广电运通这边。

其次是慧聪网实控人郭江。郭江系慧聪网首席执行官及神州数码非独立董事，并拟参与神州数码再融资计划。目前，神州控股间接持有慧聪网16.44%股权。

此外，持股4.73%的阎炎作为帮助郭为MBO的主要基金经理，在过9年时间里，已经套现了三分之二的股份，获利颇丰，应该也会站在郭为这边。

相比之下，广电运通除追加12亿风险投资金额外，并未有更进一步动作。由此来看，虽广电运通此刻占据神州控股大股东的位置，但仍难触及控股权。

6月30日，神州控股将召开年度股东大会。市场人士分析，双方或许在会上进行厮杀，并亮出各自底牌。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-24 09:51
万科复牌后大概率补跌？ 姚振华A股市值或将缩水30亿
华润重申反对万科重组预案 关注万科公司治理

宝能深夜公告：明确反对万科重组预案

http://finance.sina.com.cn/focus/wankeyubaoneng/

新浪财经讯 6月23日消息 华润深夜发布公告，重申反对万科重组预案，高度关注万科存在的内部人控制等公司治理问题。以下为公告全文：

　　　华润重申反对万科重组预案 关注万科公司治理

　　华润注意到钜盛华和前海人寿2016年6月23日的联合声明。在此，华润有以下三点回应：

　　一、华润支持万科与深圳地铁在业务层面的合作，反对万科管理层提出的拟发行股份购买资产的重组预案；

　　二、华润对万科董事会在审议及表决重组预案过程中所存在的问题，已发函向两地监管机构反映，并质疑议案审议过程的合规性及议案通过的有效性；

　　三、华润支持万科持续健康的发展，高度关注万科存在的内部人控制等公司治理问题。华润将继续致力提升万科企业管治水平，维护全体股东和投资者的权益。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-24 11:09
逆势增持东阿阿胶 大股东华润未雨绸缪严防“野蛮人”？
谁的万科大摊牌 宝能华润联手反对万科重组预案


作为将起决定作用的“胜负手”，始终未对万科重组预案表态的宝能集团终于亮明态度，“谁的万科”进入摊牌阶段。

　　23日深夜，宝能集团旗下钜盛华投资、前海人寿发布声明：“明确反对万科发行股份购买资产预案，后续在股东大会表决上将据此行使股东权利。”对上述声明，华润随即回应，重申其反对重组预案的立场。目前，宝能集团方面及华润合计持股比例高达39.6%，足以在万科股东大会上否决本次重组。

　　与此前华润方面对重组预案的反对意见相类似，钜盛华投资、前海人寿在声明中表示：“万科本次发行股份购买资产预案将大幅摊薄现有股东权益和上市公司收益。”声明同时指责：“万科董事会未能均衡代表股东利益，独立董事丧失独立性，未能诚信履职；万科监事会对董事会出现的种种问题未能尽到监督及纠正的职责；万科已实质成为内部人控制的企业，违背公司治理的基本要求，不利于公司长期发展和维护股东权益。”

此前，作为万科目前的第二大股东，持股比例达15.3%的华润已在17日的万科董事会上投出反对票，其认为万科发行股份购买深圳地铁集团旗下前海国际100%股权的预案中，每股15.88元的增发价格过低，会大幅度摊薄现有股东权益；并提出，万科其实可通过债权融资支付全部交易对价，无需发行大量股票。这与宝能集团方面对此次重组“将大幅摊薄现有股东权益”的意见相一致。且就在钜盛华投资、前海人寿发出声明后不久，华润也重申其立场：支持万科与深圳地铁集团在业务层面的合作，但反对本次重组预案；对万科董事会在审议及表决重组预案过程中所存在的问题，已向监管机构发函反映，并质疑议案审议过程的合规性及议案通过的有效性；高度关注万科存在的内部人控制等公司治理问题。

　　按重组预案，如收购完成，则深圳地铁集团将成为万科新的第一大股东，宝能集团将退居次席，而华润则将跌落至第三位。由于万科本次重组涉及股份发行，属特别决议范畴，故必须经出席股东大会的股东所持表决权的三分之二以上通过。目前，宝能集团与华润方面合计39.6%的持股比例已超过万科总股本的三分之一，因此其可毫无悬念地在股东大会上否决本次重组。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-25 14:47

风暴中的万科 王石发朋友圈：荣誉之路岂有坦途？

谁的万科大摊牌 宝能华润联手反对万科重组预案



在经过长久的沉默后，宝能系姚振华猛然出手，发声反对万科重组预案，华润随后附和，将万科管理层逼到了墙角。

　　23日深夜，宝能突然发布公告，除指出董事会决议程序、重组预案本身的问题外，更直指万科已成为内部人控制企业。

　　与此同时，华润也表示，高度关注万科存在的内部人控制等公司治理问题。

　　作为一家多年来始终是业内和上市公司治理典范的公司，如今被指责“内部人控制”实在是非常讽刺的一件事。

　　24日一早，身处风波中的万科董事会主席王石发出最新的一条微信朋友圈：人生轨迹（237）荣誉之路岂有坦途？一个团队，在荆棘丛生的道路上才有机会向世人展示勇气、信任、团结、乐观和决心．．．

　　王石似乎在暗示些什么。万科管理层是否还有牌可出？华万之争将把万科引向何方？

　　“内部人控制”？

　　北京一位熟悉公司法的律师介绍，内部人控制（Insider Control）泛指管理层权力过大，形成独立的利益追求（多数情况下指为了自己的利益可以损害股东的利益）；不过，这不是一个法律上的概念。

　　万科一位小股东认为，万科引入深铁就是为了不让宝能控制公司，这是股东层面的斗争，严格来说与职业经理人无关，是华润需要考虑的问题；而万科管理层公开反对大股东宝能，有僭越之嫌。

　　不过根据万科总裁郁亮回应万宝之战的说法，宝能是敌意收购，职业经理人有受托责任；而且，管理层不仅是职业经理人，还是合伙人，风险共担；万科重视品质信用，不能让它们被破坏。

　　根据《公司法》和万科《公司章程》，控股股东或实际控制人是指单一股东或一致行动人联盟持股超过30%以上。自上市以来，万科第一大股东持股从未有超过30%。

　　万科管理层通过盈安合伙持有万科4.14%，但不构成实际控制人，本质上也是中小股东。

　　关于管理层和股东的关系，万科此前的一贯表述是，公司没有实际控制人或控股股东；公司管理层对公司经营拥有决策权。

　　接近万科的人士认为，这并不意味着万科就是所谓内部人控制，万科在董事会、监事会、股东大会等相关环节均设置严密，公司治理是多年来中国上市公司范本；而且，万科从上市以来连续24年每年分红，实现年化百分之三十以上的复合增长率，正是管理团队创造的，其价值也是与股东共同分享的，“怎么可能说一下子就变成内部人控制了？”

　　不过，“他（王石）觉得自己连股份也不要，天天游山玩水，公司照样全球第一，这才是能力，真的太骄傲太自信了．”该人士也坦言，作为公司董事会主席和职业经理人，王石公开指责宝能，表现太高调了，在公开场合的一些言论给管理团队带来了困扰，也增加了外界的误解。

　　目前，万科并未回应这一指控。在此前的声明中，万科称公司经营合法合规。上述人士表示，关于公司治理问题，深交所问询函也有涉及，在给深交所的回复函中，万科将回答相关问题。

　　万科式悲情

　　万科管理层和股东的分歧，怎么会走到今天？

　　“虽然同情万科，情感上不会站在宝能那边，但它确实也是按规则在做事，规则是底线”。一位大型房地产上市公司内部人士分析，万科管理层对公司的掌控程度和其在股权层面是不对等的，虽然匆忙出台了员工持股计划，但还是差得太远，一旦和股东利益出现冲突，就容易被解读为是内部人控制。

　　从表面上看，管理层对公司的掌控，绿地和万科有些类似，但其实有本质不同。

　　绿地的管理层、员工，同时也是公司的最大单一股东，其利益是一致的。

　　该人士认为，管理层对公司的掌控是建立在股权上的，对公司的掌控实际上是行使股东权利。

　　另一位大型央企房地产公司人士则指出，万科管理层股权不够，制度安排也不支持管理层掌控公司。而在全球很多大型互联网企业中，包括微软、facebook、google、阿里巴巴等，都是通过相关制度安排，让合伙人或管理层可以掌控公司。即创始团队无法控“股”，但可以通过投票权委托、一致行动人协议、有限合伙、AB股计划等方式来控制公司。

　　以阿里巴巴为例，阿里的第一大股东是软银，持股32%左右，马云个人持股仅为7.8%左右，但马云及其创业伙伴设置了VIE结构，合伙人团队可以提名阿里巴巴半数以上董事会成员；软银把不低于阿里巴巴30%普通股的投票权委托给了马云与蔡崇信行使。通过董事会控制与股东会控制双保险，合伙人团队加强了对阿里巴巴的控制。

万科的悲剧在于，管理团队既没有足够的股权，也没有相应的制度安排保障自己对公司的掌控。这有大环境的原因：在国内公司法框架中，同股不同权的AB股制度是不被允许的。

　　同时，万科又是一家重资产房地产公司，既很难通过自己买股增加持股量，也不像互联网企业、轻资产公司那样价值纯粹基于管理团队和人。接近万科的人士说，现在倒回去看，万科的合伙人制度、轻资产转型起步都晚了。

　　郁亮曾说，当今世界，已经从资本时代过渡到知识时代，无论是国内还是国外，很多优秀企业知识都意识到知识才是企业最重要的动力来源。在知识比资本更重要的时代，如何找到人，如何凝聚人，如何让大家心甘情愿聚集在一起，奉献自己的才华，这是每个公司都需要思考的问题。

　　万科就是依靠制度、文化和价值观，凝聚了一批优秀的人才，从而创造了过往的成绩，那么股权之争后的万科，是否还会保持原样？

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-25 14:49
华生：传有人放话 华润主导万科后王石必须走


□ 华生

　　□华润说预案不好，我们若赞成，否决了预案，重组即宣告失败，等于是剥夺了大多数股东参与意见的权利，等于是让华润这个只持有百分之十几股份的大股东代百分之百的股东做了决定。我们投票支持预案通过，其实并没有真正代广大股东做什么决定，而是在其后提交股东大会时让他们自己决定。我们的赞成票只是为广大公众股东争取到了发言和表决权，防止了个别大股东利用在董事会的优势绑架公司决定，而这正是独立董事真正的功能职责和作用所在。

　　□万科的管理结构在国内的第一大股东为国企的公司中几乎是个孤例。万科的管理层绝对不能习惯成自然，觉得过去的惯例也就是今天的必然。

　　□万科当时仓促停牌，没有预告原第一大股东华润，也没有迅速召开董事会通报和决策，这是很大的失误。为了自保并在无具体可靠的重组标的情况下火速停牌，是为自己过去一系列轻敌和失误付代价。

　　□万科、深圳地铁以及原先的敌意收购人宝能都正好同在深圳市的地盘上，光是与深铁联姻，如果不与华润对立，就足以震慑宝能三思而行。有这样的运气，应当说具有相当的偶然性。这样的机遇，可以说暗示万科气数未尽，但也明示其已命悬一线。

　　如昨文所述，几个小时的董事会开到最后，我自己觉得已经听明白了万科管理层和华润方面各自的真实诉求。在对立的双方中被迫选边站，首先要看谁的立场更有道理、更符合公司和股东的整体利益。

　　就万科管理层来说，他们的诉求应当说始终比较一致，其站位也可以说是“司马昭之心，路人皆知。”从光明面说，他们是为了继续保持在一个规范的现代公司治理框架下自主经营的独立性；从阴暗面讲，是管理层想保持自己对公司运行长期以来的实际控制权。不过平心而论，管理层的这个私心也只是维持现状，而万科这几十年的脱颖而出正是因为这个“私心”，也提供了创业型企业家对公司成功和伟大的不懈追求、与时俱进的应变和创新以及为了企业的辉煌而自我激励自我约束的持续动力。这才使万科从当初一个不起眼的地方小企业发展成为中国乃至世界上最大的房地产公司。因此他们的这点自私心与公司发展并无实质冲突。用现代经济学的术语来说，他们与企业的发展目标激励相容。这就如亚当·斯密说市场经济一样，正是因为依靠人的自利心，社会上千千万万的人才尽心尽力自愿地为满足他人的需要而劳作，辛勤地提供别人需要的产品和服务以换取自己的利益，结果反而达到了资源配置最优的境界。再说这次整个事件也确实并非因他们而起，只是因为野蛮人入侵，敌意收购，他们被迫防守反击。当原来的第一大股东华润无力或不愿进一步支持时，才去寻找新的同盟者。他们的最大错误就是其标杆领头人王石，虽然过去曾经对万科的发展起了关键作用，但近些年来在光环照耀下有些自觉不自觉的飘飘然。特别是在这次股权争夺战中，出言轻率，树了许多不应该树的敌，加重了万科的困境。

　　“宝万之争”出乎所有人的意料演变为“华万之争”，还缘于以王石为首的万科管理层对自己原来赖以生存的生态即与华润集团的关系处理失当。须知原第一大股东华润的“大股不控股，支持不干预”的态度，既与当时社会经济氛围有关，也与前几任华润掌门人的个人性格、判断和偏好取向直接相关。万科的管理结构在国内的第一大股东为国企的公司中几乎是个孤例。万科的管理层绝对不能习惯成自然，觉得过去的惯例也就是今天的必然。由于国企是全民所有制企业，而全体人民不可能自己来管，所有者缺位时，通常是由政府及其官员管理。因而国企开门主要是对上级领导负责，关起门来，就是人人都要对本企业领导负责。这样极易形成真正的内部人控制。所以我们看到在行政化管理的有些国企中，往往一朝天子一朝臣。搞坏了关系，惹恼了现任领导，什么国家利益、股东利益都可以是放在嘴上的，给人穿起小鞋来可以不惜代价。在这种对上负责的行政管理体制中，干得好不好至多是能力问题，同时也可推给天灾人祸。但对领导态度如何，那是立场问题，说大就大到天上。以王石的高调作派，与现任大股东新领导关系搞僵，并不奇怪。特别是新一届华润领导并没有与万科长期交往的经历和相互理解，其对万科管理层各种也许不大但令人恼怒的不恭和轻慢的反感难免会日积月累。但这就会动摇万科治理结构的根基。

　　万科待人接物完全是现代企业冷冰冰的成本和效率考虑，能省事就省事，对此我早有切身体会。像我这样自己觉得好赖也算个人物，别人花多少钱请我去外地开会我都一概拒绝，但这些年我到深圳去开万科董事会，多早多晚到机场，只有一个不知哪来一言不发的司机把我直接送到住处，万科从上到下，连个人影都见不着，电话问候也没有，更不用说其他照顾服务了。咱是可以忍了，自愿的嘛。但大家知道有些国企，尤其领导出动，没有亲自迎来送往、恭敬伺候，那真是不想干了。万科的管理层大模大样惯了，自诩自己是治理结构和文化独特的现代企业，显得既不懂国企的规矩，又没有私企的殷勤。更要命的是，万科把法规中可以或应该预先知会或请示的事项本着“法无规定皆自主”的精神，统统自己就做主办了。虽然华润方面多次警示不悦，后来甚至大动干戈告到监管部门，虽总是因难以裁量定论而不了了之，但身为大股东的领导不满则可以想见。万科股权争夺刚开始时，还有所谓“有大背景的利益建团”插手的阴谋论传得活灵活现，现已销声匿迹。其实许多大事乃发轫于末节。中国过去讲关系，现在更时髦的名词叫情商，往往更决定成败。从这个意义上说，如果王石等万科管理层最后这一仗打败，一朝崩溃四散，万科从此走入下坡路的转折点，也可以说是“成也萧何，败也萧何”。

　　进一步分析，万科当时仓促停牌，没有预告原第一大股东华润，也没有迅速召开董事会通报和决策，这是很大的失误。为了自保并在无具体可靠的重组标的情况下火速停牌，是为自己过去一系列轻敌和失误付代价。但这种准备不足与无明确并购标的的长期停牌，应当说至少不符合公众股东的短期利益（因为中长期看，就如我曾撰文指出的，即便宝能收购万科最后成功，也只有利于少数敢于投机冒险并及时获利了结的人，绝大多数万科股东最后可能因公司衰落而受损，因为宝能既然在地产上做得只是一般，我们实在无法认为他们控盘会比现在万科管理层干得更好）。果然，万科在情急停牌后，病急乱投医，找过包括华润置地在内的各个重组对象，均先后告吹，就是验证。

　　万科不幸中的最大幸运在于，其最后找到的深圳地铁反而恰恰是最理想的合作对象。这真应了那句“踏破铁鞋无觅处，得来全不费工夫”。因为中国的房地产市场经过近20年的飞速发展，正面临巨大风险和变盘。万科这家房地产市场1.0时代的恐龙，能否在2.0时代生存乃至凤凰涅槃，能否抓住大城市圈时代“轨道加物业”的先机，确实至关重要。这还不用说，万科、深圳地铁以及原先的敌意收购人宝能都正好同在深圳市的地盘上，光是与深铁联姻，如果不与华润对立，就足以震慑宝能三思而行。有这样的运气，应当说具有相当的偶然性。这样的机遇，可以说暗示万科气数未尽，但也明示其已命悬一线。

　　独董的职责是防止个别大股东绑架董事会

　　至于华润的立场、态度和意图，直到这次董事会前，这半年多来确实让人摸不着头脑。华润最初确实也为保持第一大股东位置做了一些努力，但后来也准备适可而止乃至顺水推舟。在宝能似乎知难而退后，华润的态度也不断变化，准备重新坐稳第一大股东宝座。应当说这种因势利导、随机应变在商场上也无可厚非。

　　从台面上看，华润不同意重组预案的主要理由是深圳地铁的这两块地作价太贵，发股会摊薄现有股东的权益，因此华润不仅是为自己还是为了全体股东要否决重组预案。同时，摊薄和伤害了股东权益换来的并非是与深圳地铁的全面合作而只是换来了并非物有所值的两块地。其支持者还问：两块地就换一个中国乃至全球最大地产公司第一大股东宝座，是否太便宜了深圳地铁而伤害了万科股东们的利益？故而华润主张与深圳地铁只做项目合作或至多日后对深圳地铁少量发股。但仔细一推敲，不对了。即便不说华润自己当年入股成本之低，就是宝能去年抢了万科第一大股东位置，也只不过花了包括保险资金和杠杆融资的几百亿，现在深圳地铁以更货真价实的几百亿土地，也换个大股东位置，怎么就是损害和不公呢？如果真重视与深圳地铁这样的轨道交通“大拿”长期稳定合作、占据下一波房地产2.0时代“轨道加物业”的先机和优势，股权当然是最好和最能锁定的结盟方式。按照重组预案，深圳地铁成为万科新晋第一大股东，这不是全面合作还有什么是全面合作？至于说这两块地估值贵不贵，我不是内行，无法判断，但看到房地产业的分析师们普遍给的估值价不低。更重要的，证券市场的常识是，大城市土地也好，其他优质资产也好，作价注入上市公司换大股东股权一般总要大打折价，因为注入者醉翁之意不在酒。但同样的东西，若是到市场上论价，那对不起，这个价格根本拿不着。华润嫌深圳地铁这两块地太贵，主张万科举债融资去买，就是没有竞拍，谁都明白没有高得多的价格根本买不来。花更大的价钱又没有与深圳地铁结盟，落个里外两头亏，不是对公司和股东利益的更大损害吗？其实自己也有很大房地产业务的华润不会不明白这点常识。因此我当时判断他们说的理由似乎是拼凑出来的，自相矛盾，站不住脚，显然不是他们的真心话。

　　那么，华润是否在宝能止步于全面收购之后，把最主要战略考量放在恢复第一大股东地位上，由于预案与其目标不同，故而不论对公司利益如何，自己非要否定呢？如果真是这样，虽然自利了点，但也还算理性。这也是我最初的推测。但董事会上双方一解释，原来也不是这么回事。华润谋求洽购中证金等国家队手上的股票，若成行，即便按重组预案实行，华润在重组后仍为万科第一大股东。国家队持股，只是为了稳定市场。有人接盘特别是自家央企亲兄弟接走，当然乐见其成。只是现在万科在停盘前股价被股权之争推得有点虚高。亲兄弟也要明算账，大家都有财务考核，谁都不愿也担不起让利给对方自己吃亏的责任。故按什么价格转让要在股价复牌落地后才好商量。更何况，据介绍，深圳市政府也愿意采取相关措施，支持华润的第一大股东地位。宝能也表示愿意支持华润恢复第一大股东地位，既然如此，那么华润方面不顾一切非要否决重组预案，这究竟是为了什么呢？

　　这一点从华润董事代表在董事会上答复我的提问中可以看出端倪。华润说对深圳地铁发股，不能改变万科股权分散的局面。也就是说，华润此次谋求的，不仅是第一大股东的地位，而是能够控股和控制万科，使万科名副其实地变为华润旗下的下属央企控股企业，服从华润的一元化领导 ，拨乱反正，从根本上结束过去华润身为第一大股东而又说了不算的局面。然而由于华润客观上短期不可能在万科增加持股到50%以上，成为绝对控股股东，故而要实现华润说话算数的目的，就必须改变现行万科治理架构，赶走长期实际控制的公司管理层。听说有人已经放出话来，华润主导后，按央企管理，王石必须走人不说，郁亮等人可以留下，但受不了新的国企管理办法，也可以选择离开。这个底气当然也可以理解，咱这大家大业还怕没人来？

　　这是为什么华润可以容忍“野蛮人”宝能，但绝不能让深圳地铁进来的原因。因为宝能与万科管理层的对立和交恶已经众所周知，而深圳地铁是由万科管理层引进，后台是深圳市政府。深圳市的目的是让深圳地铁与万科强强联合，形成深圳企业在国内乃至世界上同行业的领先地位和品牌。深圳市当然不会自毁长城，支持改变万科这么多年来已被证明是成功的管理构架和优秀团队。我猜想这恐怕是华润方面无论采用什么理由和办法，对万科乃至华润作为央企的形象造成多大的负面影响，也要不惜代价否决重组预案的原因。否则如果只是对王石个人有意见，那么提议召开董事会，重新协商选举一下董事会主席，对王石个人有个符合其功过的公平安排，本来并不困难。搞到现在这样剑拔弩张的多输局面，就毫无必要了。

　　决策的真实意图摆不上台面，搞得华润这样有着特别辉煌历史的央企被别人看来好像成了怨妇，专找枝节和程序问题四处发难告状，实在令我这常常帮国资说话的人心酸。本来，华润、深圳市政府和万科管理层各有各的利益、角度和诉求，这并不奇怪。但万科管理层和深圳市的利益诉求是可以摆上台面的，而在我看来华润台面上的理由实在站不住脚，而台面下的诉求又很难搬上台面。因为万科多年来的治理架构和经营团队是万科成为业界标杆企业的核心竞争力所在，人们可以讨厌和数落王石个人的无数失误和不是，但根本颠覆万科的治理结构和改变经营团队在我看来并不符合万科公司股东们的利益，道义上也难以得到社会各界的认同。

　　正如我在董事会上发言所说，独立董事并无预设立场。华润方面否定重组预案也可以，其一是理由要自圆其说，不能自相矛盾；其二是一定要本着对投资者负责任的态度，拿出一个有吸引力的方案，以保护广大股东利益，防止股价过大幅度的下跌。但华润提出的方案，是要废掉万科与深圳地铁已达成的初步协议，主张几乎不可能的用现金买地。其实谁都明白，如果双方达成的协议由于万科自身的原因被撕毁，地也买不成，深圳地铁日后怎么还有兴趣再来掺和万科的事，当个小股东呢？特别是华润提出的否决重组预案，在没有任何可行替代方案或其他有吸引力的前景下让股票复牌，再加上宝能的收购题材没了，万科股价势必连续下跌。而华润想当第一大股东，拿出的不是在二级市场上增持的方案，而是提出待事过落定再对华润增发股份的方案。对我而言这听起来难免像是说“待股价跌到位后再对华润定向增发”。作为一个职守在保护所有股东利益的独立董事，我怎么能赞成这样的方案？我猜想，这也许是华润推荐的独董张利平在内外重重压力下，又迫于良心所在，无奈只能逃避投票的苦衷和原因吧？这也是我在微博上一时冲动，痛斥华润方面太过自私的原因。

　　当然分析各方的真实立场和理由，千万不可漏掉另一个主角即现在正宗的第一大股东宝能。宝能当初气势磅礴，有备而来，大有一举拿下万科的气概。但后来则逐渐偃旗息鼓，甚至在今年3月的股东大会上对引进深圳地铁重组、继续停牌的议题还投了赞成票，态度来了个180度的大转弯。背后又有哪些隐情？一种传言说，宝能当初借助金融杠杆特别是旗下保险公司收购万科，已经跨到政策边缘，受到关注和警示。到此打住，也就罢了，若再生事，则越过政策红线，自找麻烦和苦吃，故而收手。据华润方面在董事会上介绍，华润方面与宝能接触沟通很多，还有不少项目合作，关系并非一般。我之所以曾在微博上说“在宝能只求全身而退的情况下”，会如何如何，而不去假设“在宝能仍然志在必得的情况”，因为如果是后一种情况，不仅万科的重组预案毫无意义（宝能与华润在今后股东会上联手否定预案，谁也无力阻挡），而且华润提议以后对自己定向增发的方案也是无稽之谈。我既不能无端怀疑宝能向华润承诺愿意让出第一大股东是假话，更不能也不愿去设想华润方面的全部说辞和动作都是假的，只是为了帮助宝能暗度陈仓，这样未免就太低估华润的领导水平和央企的纪律约束了。其实如果当天董事会上华润方面出示宝能也准备否决重组预案的意见，独立董事们显然会一致同意没必要再通过预案。可见当时华润认为自己有十足把握否决重组预案。华润方面在表决结果出来后，表现得极度恼火，不惜撕破脸一定要否决重组，这时宝能自然会权衡利弊，看站在哪边更对自己有利。而宝能一旦出手，以其过去风格，肯定相当剽悍，从而使今后的变局更难预测。这也是我一直主张从监管和市场公平的角度，宝能应被要求公开披露其真实意图的原因。

　　分析思考到这里，我当然应当支持通过深圳地铁重组案。若自己判断代表自己发言，言责自负，当然没有问题。而代表公众股东表态，万一我的信息不全，判断失误，以小人之心，度君子之腹，怎么办？即使我的判断全是对的，我有权代表广大公众股东决定这份预案在今天会上的命运吗？

　　我不是公众股东选举产生的，很难说我有权越俎代庖。那股东们的态度如何呢？万科A(24.430, 0.00, 0.00%)股在停牌，从H股股东和市场投资者态度来看，3月份引入深圳地铁消息公布后，H股股份上涨强劲，这确实部分反映了投资者和市场对重组的态度。

　　可是，我这个独立董事毕竟代表的是A股股东。H股的表现只是旁证，不足以支撑这关键的投票。那么，在董事会没有代表的广大A股股东对此重组预案是什么态度呢？我无法猜度。当然，3月份的股东大会对引入深圳地铁重组、继续停牌的议案已获通过，这显示了股东们还是乐见重组有个积极结果的。但华润方面现在说，当时他们也投了赞成票，只是现在最终拿出的预案太差，会损害广大股东利益，故而又转为反对。应当承认，华润方面这一条说得有道理：当时投票赞成推进重组继续停牌确实还并不等于就赞成今天拿出的重组预案。

　　千回百转中，一个思路浮了上来，让我眼前一亮：华润说预案不好，我们若赞成，否决了预案，重组即宣告失败，等于是剥夺了大多数股东参与意见的权利，等于是让华润这个只持有百分之十几的大股东代百分之百的股东做了决定。我们投票支持预案通过，其实并没有真正代广大股东做什么决定，而是在其后提交股东大会时让他们自己决定。我们的赞成票只是为广大公众股东争取到了发言和表决权，防止了个别大股东利用在董事会的优势绑架公司决定，而这正是独立董事真正的功能职责和作用所在。想到这里，我这票怎么投已经不言自明。我不禁觉得自己之前的疑虑和煎熬是太傻了。

万科的4名独立董事，3名投了赞成票，1名在外人难以体会到的巨大压力下实际上也支持了多数独立董事意见，等于投了赞成票，为公众股东争取了自己决定的机会和权利。至于最后股东大会上股东们自己怎么决定，无论结果如何，即使预案被否决也是全体股东自己意志的表达，独立董事的赞成投票仍然有价值。因为股东有权自己决定与无权被别人决定命运是根本不同的。这就是现代市场经济的规则和程序正义。况且独立董事的投票和发声已经迫使华润乃至也许宝能不断披露自己的真实意图，从而避免了重组预案被否、股票复牌时，投资者毫不知情地盲目应对和受人摆布。因此有人开玩笑说“这届独立董事不行”，而我则真诚地愿意为他们每一个人包括张利平先生点赞。因为他用完全合法合规和宁可个人受难的方式，在巨大利益胁迫下表达了他不想否定重组预案的真实意愿。这也是另一种形式的勇敢和不屈。中国上市公司的独立董事如果都像这样履职，中国证券市场就真有希望了。

　　时至行文的最后一刻，听说尚未提议人选进入董事会的宝能，基于自己的利益盘算决定公开出手，并严厉指控为他们争取到对重组预案发言和表决权的独立董事，称“独立董事丧失独立性，未能诚信履职”。对此，我们也无怨无悔。

　　所以当时投完票，我长出了一口气，精神大爽，赶紧去补上当天的乒乓球训练。我那时完全没有想到这场投票背后还有我未知的大量隐情，乃至我自己很快也被拖入漩涡，而且这后续的剧情跌宕起伏，还进一步揭示了更多和更深刻的制度拷问。（待续）

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-27 10:23
宝能系为何罢免王石：长期游学脱岗仍领酬5000万
王石朋友圈：华润彻底否定万科管理层

宝能提议罢免万科现任董事会 王石表态退出尚早


26日晚间，万科A发布公告称，万科于近日收到公司股东宝能系（钜盛华和前海人寿）向公司发出的“关于提请董事会召开第二次临时股东大会的通知”。股东大会内容为罢免包括王石、郁亮在内的10名董事，以及解冻、廖绮云的监事职务。值得注意的是，除2015年底已请辞的海闻外，上述被提议罢免的人士为万科现任董事会全部成员。
　　宝能指出，万科此前的事业合伙人制度作为万科管理层核心制度，系公司正常管理体系外另建管理体系，实质使万科成为内部控制人企业，不利于公司长期发展和维护股东权益。宝能认为，王石于2011年至2014年担任董事期间，前往美国、英国游学，长期脱离岗位，却取得现金报酬5000余万元，没有履行其作为董事应尽到的责任和义务，不适合继续担任公司董事职务。
　　王石当日在朋友圈发文称，“人生就是一个大舞台，出场了，就有谢幕的一天。但还不到时候，着啥子急嘛”。
　　对于管理层的预案，有媒体报道称，宝能已准备好董事会提名人选预案，计划推举华润集团助理总经理、华润置地执行董事吴向东为万科董事长，宝能实际控制人姚振华为监事长。华润集团就此回应称，华润没有向万科提出召开临时股东大会的议案，也没有对万科董事长人选做任何提名。
　　有业内人士称，此次宝能的提请目的是改组董事会架构，争取董事会席位，保证话语权。
　　针对“华万之争”局势，万科独立董事华生认为，台面上看，华润反对的主要理由是收购标的作价较高，增发股份也会摊薄现有股东权益。但在台面下，华润真实意图应是控股和控制万科，令万科变为华润旗下的央企控股企业，从根本上改变万科的控制权。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-27 16:30

万科独董华生：华润与宝能或存关联 涉嫌违法违规


（第三篇：没人能够一手遮天）

　　导读：1、实际情况是，当张利平提出回避时，在场没有董事提出异议，更无董事会决议为其参与投票免责，因此张利平要求回避，本人一点错误和责任都没有。至于事后任何一方因自己认为张利平的回避理由不足而否定董事会表决的合法性，当然是绝对不行的。因为历史是不能倒转的。不要说张利平的回避要求完全合法合规、毫无瑕疵，就是真有问题，那也只是影响今后别人对他的看法和评价，投票结果仍然有效。

　　2、若张利平确有利益冲突、需要回避，他是否早就没资格当独立董事、早该罢免了呢？这其实也是一个很大的误解。因为回避制度并不是为独立董事专门设立的，而是一个应用很广泛的制度。因此，需要对某项特定或特殊当事人回避的公务或社会执业人员，并不影响其正常的公务执法或执业人员的身份资格。

　　3、华润本来是万科的第一大股东，而宝能是不请自来抢万科第一大股东的，本来这两家应当是利益相反、冤家对头，后来的事情让所有人都大跌眼镜。人们不禁要问，华润方面与宝能有这么多接触密谈，被指存在关联和交易，是否已经涉嫌形成关联和一致行动人关系？因为按照这个思路去探究，许多原来不清晰和不可理解的现象的确有了合理的解释。

　　4、万科董事会的表决，以独立董事实际全部支持和放行重组预案而结束，阻止了持股仅15%左右的二股东出尔反尔，利用其在董事会的话语权否决已经在今年3月全体股东大会通过的推进与深圳地铁重组的决定，把决定重组命运的权利再次交回给不久将召开的股东大会，保护和捍卫了绝大多数股东的权益。独立董事投票的合法合规和正义性不言而喻。所以我投完票，心情也大大放松，以为这事就已经结束了。

　　独董张利平回避权之争的实质

　　由于投票和律师见证宣布表决结果一切都很平静。听到宣布会议结束，我就挂断了连通会议的电话。但没有想到的是，会议结束后，估计在华润方面董事代表回去汇报了表决结果后，华润先是阻挠万科发布会议结果的董事会决议公告，在万科公告发布后，华润方面又于次日发表声明，质疑表决结果，认为独董张利平的回避表决理由不成立，应计入未赞成预案的董事人数，因此，该重组预案并未依法通过。华润后来还进一步向深港两地交易所和相关监管机构提出正式投诉，认为决议通过不合法，要求裁决重组预案通过无效。此事迅速引起了经济界、法律界人士的热烈讨论。

　　我这人不爱拉关系，开了这么几年的会，与张利平先生还是不熟。那天张利平从海外回来，飞机晚点，董事会为等他推迟了半个多小时。飞机落地后，张利平拿着手机边出关边参会讨论。到预案表决时，不知他是因正在过关检查还是别的原因紧张，话说得我听起来有点语无伦次。我记得他上来的原话是：第一个声明是我新的工作在黑石，目前对两大股东都有交易，特别是目前有一个数额较大的和万科在进行，所以我已征求我律师的意见，我有利益冲突，所以我弃权。万科的高管何等精明职业，知道回避利益冲突与投弃权票这可有天壤之别，可决定重组预案的命运，说的含糊不清怎行！张利平话音刚落，董秘朱旭马上追问：那您这样的话，属于利益关联，您就属于回避表决，是这样吗？张利平答：没有错。朱旭又确认：回避表决？对吗？张利平回答：对。朱旭再跟进：那我要提醒您的是关于独立董事，您做出回避表决的话，必须给我们书面回避理由，签字，然后我们会在公告里公告。张利平最后答：就是我刚才讲的理由，因为利益冲突，所以我必须回避表决。我会提供书面意见，你们给我一个时间，我会提供。这就是大家看到的后来公告里张利平要求回避议案表决给董事会确认函的背景。

　　这里要回答的第一个问题是，张利平独董要求回避合法有效吗？理由充分吗？若理由不充分，因而决议通过就无效吗？其实这里的答案本来是极为明确的。法规要求有利益冲突的投票人回避，有利益冲突的人不回避是违法违规。投票人本着安全谨慎的原则，对自己认为可能引起利益冲突的某项议案要求回避表决，是保护自己的合法权利。即便当场有人提出异议，只要当时董事会没有通过决议认为他不存在利益冲突并为其参与投票表决免责背书，张利平先生均可拒绝任何个别人的不同意见，坚持回避。

　　而实际情况是，当张利平提出回避时，在场没有董事提出异议，更无董事会决议为其参与投票免责，因此张利平要求回避，本人一点错误和责任都没有。至于事后任何一方因自己认为张利平的回避理由不足而否定董事会表决的合法性，当然是绝对不行的。因为历史是不能倒转的。不要说张利平的回避要求完全合法合规、毫无瑕疵，就是真有问题，那也只是影响今后别人对他的看法和评价，投票结果仍然有效。就如关系无数人重大利益的世界级足球比赛，运动员犯规及裁判误判，只要没有当场纠正，事过即便有录像铁证如山，也不能改变已经发生的比赛结果。试想，如果事后谁都只要自己找个理由就想推翻规则、改写历史，这个世界上还有秩序吗？

　　其实对于华润这样的大型企业来说，对自己曾经投过赞成票的重组进程现在转而反对，不会在关键性会议的表决上不做好准备工作，而肯定是胜券在握，胸有成竹才来开会投票的。华润方面董事的确也是在预案讨论环节一开始就抢先发言，拿出事先准备好的稿子，宣读反对的各项理由。

　　我猜想张利平先生新的工作单位黑石，如他自己所说，与华润和万科这样的巨型企业很难没有偶尔的业务交集。而张利平当年作为华润方面推荐的独立董事，在巨大重重压力下或许已答应华润，自己会在表决时弃权。而华润方面以为只要有这张弃权票，否决重组预案便大功告成。没想到张利平先生要么是良知驱动，要么是焦虑压力下为自己回避找的理由出了岔。因为他先说的利益冲突与投弃权票是完全矛盾和会导致相反结果的两件事。万科的董秘素质到位、技高一筹，让他自己澄清了表述，表达了他本人不愿因自己原因否定重组预案的真实意愿。所以说，魔鬼往往就在细节之中。华润方面虽然家大业大，但从上到下参与此事的决策人执行人，预先功课没做到家，对出席会议的董事的交代中漏掉了微妙的关键之处，同时决策反馈又不灵敏，结果让煮熟的鸭子飞了。这就不难理解华润方面为什么事前稳坐泰山，会上有备而来，但在董事会表决失利后，一下子就撕破脸大动干戈，不惜代价和影响，到处兴师问罪。但花钱请了律师，其理由在我看来实在是无理取闹。我们若不论对错，从军事的角度看，在自己一方具有优势资源情况下把关键前哨仗打输，导致后患无穷。试想华润倘若在国际市场上遇到深谙规则惯例、并不惜在可行性研究上花大钱的真正外企，那还有多大取胜的希望？

　　第二个问题是，若张利平确有利益冲突、需要回避，他是否早就没资格当独立董事、早该罢免了呢？这其实也是一个很大的误解。因为回避制度并不是为独立董事专门设立的，而是一个应用很广泛的制度。回避制度主要是说执行公共事务的官员特别是如法官、检察官等，在与当事人或事件有利益关联从而与执行公务有利益冲突时，应当实行回避制度，因而这是一种法规的强制要求。回避制度也进而推广至一般社会上的如财务会计等执法或执业人员。因此，需要对某项特定或特殊当事人回避的公务或社会执业人员，并不影响其正常的公务执法或执业人员的身份资格。对上市公司的董事来说，《公司法》第一百二十四条规定：“上市公司董事与董事会会议决议事项所涉及的企业有关联关系的，不得对该项决议行使表决权。该董事会议由过半数的无关联董事出席即可举行”。可见，上市公司董事无论是独立董事还是其他董事，当董事会讨论所涉及的企业有关联关系的（从张利平的情况看，重组预案所涉及企业为万科与深圳地铁两家，而张利平任职的黑石公司与其中之一的万科因正新近策划合作一大型商业物业合作项目而产生关联），就应在此事上回避。

　　这种回避并不影响董事任职资格。因为当一个董事任职时，他并不知道他本人或他就职的单位（也可能日后有改变，如张利平任独立董事期间，在2015年7月其任职单位就从原瑞士信贷转至黑石公司）是否将来会与担任董事的企业中的某人或某事有关联。故当某事项关联时，应要求回避。只有在关联关系今后长期持续存在，乃至其不得不持续回避从而影响其作为董事的正常履职时，此人就可以提出辞职。张利平因其刚任职不足一年的新雇主最近策划一个或有他本人参与的与万科合作的项目，目前并不影响其独立董事任职资格。

　　综上所述，万科这次讨论重组预案，表决程序和结果合法合规，无懈可击，且当场无任何董事、监事提出异议，现场见证律师确认决议结果合法有效。在这种情况下，华润方面事后质疑决议结果的有效性就有点近乎小儿科了。更有意思的是，沉默了很久但仍在不断窥测方向和调整立场的宝能，现在看到有华润这个根正苗红的“大块头”撑腰和遮风挡雨，终于按捺不住认为机会又到了，是大展身手的时候了，公然指控“独立董事丧失独立性，未能诚信履职”，并进而发展到要求罢免董事会全部董事，以便重新洗牌，实在是让人啼笑皆非。按照宝能的逻辑，董事会通过了符合上次股东大会决议方向的议案，给他这个未进董事会的第一大股东争取了重组预案发言表决的权利，是“内部人控制”、不能均衡代表股东利益，那否定预案、否定上次股东大会绝对多数同意推进的事反而就是代表了全体股东的意志？现任董事会中，管理层只有3席，二股东华润也有3席，其他4位独立董事和1位外部董事基本上是华润推荐或同意的，如果这次独立董事跟着只持15%左右的二股东一起否决预案，人们是否更有道理指控董事会是被少数外部股东控制呢？其实宝能迄今也算个很成功和有很大规模的民营企业，奋斗到今天肯定也来之不易，应当有所珍惜和节制。因为历史反复提示，个人也好，企业也罢，都不能投机心太重，更不能自己觉得一时得势就忘乎所以，以为就可以战无不胜、横扫一切了。利令智昏的结果往往会搬起石头砸自己的脚。

　　闭门家中坐 祸从天上来

　　本来即便拿张利平的投票问题说事，也没有我的事。没想到万科董事会投票通过重组预案的第二天，尽管是周末，我的新浪微博上最近一篇关于杨绛先生的评论上突然出现了一批就万科事件攻击我的言论，说我给万科重组预案投了赞成票是给广大股东带来灾难，是屁股指挥脑袋，问王石给了我多少好处，竟然出卖人格、晚节不保等等。我看了非常奇怪。独立董事按照自己的判断投票是合法权利和正常履职，况且推进与深圳地铁的重组，而且宁可继续停牌也要等，是3月份股东大会以97%以上的高票通过的意见，5%以下的中小股东支持率虽然低点，但也超过93%，怎么等到胜利在望了，突然冒出这些希望重组失败的人呢？

　　所以我当时觉得很不理解，挺天真地发了两条新微博，简单解释几句我投赞成票的原因和理由，说明我在万科并不领报酬。不料这招来更猛烈的谩骂攻击：你没半毛钱关系发什么声？独立董事都拿薪酬，你不拿只能说明你更心怀叵测，其心可诛。你说不拿薪酬肯定会有其他更大利益，否则我死都不信……还有人威胁我透露了内幕信息，要追究法律责任等等。这才使我警醒：重组预案通过一定触动了一些人的深层利益，特别是有人想利用信息不对称浑水摸鱼，否则何必怕我说话、威胁我闭嘴？在这样的情况下我一了解才知道，这次投票不仅华润方面的态度来了个大翻盘，从赞成推进深铁重组进程到坚决反对，而且其他不少独立董事预先都有很多人做工作。还有的告诉我，这次投票得罪了很多人，包括几位交情很深的老朋友。只有我，也许因为我一个人远在北京，整天闷在家不怎么交往，也许怕我名气不大但嘴太快，也许已经搞定了足够的票数也就懒得来理我。总之，似乎只有我是蒙在鼓里的。一看这里利害相关的水很深，而微博字数有限，说不清问题还会被人歪曲扣帽子，况且确实也不够正规，我当即删去这两条微博。但我并不怕事，声明我将写长文正式说明我们独立董事投赞成票的原因和理由。

　　我这个人自小因“出身问题”备受歧视，养成了不服输的倔强性格。如那年参加亚布力企业家论坛，我做的演讲题目是“挣钱与花钱的意义”，尽管坐在台下的一位大佬在旁讽刺道：“这个教授来给我们讲钱，他见过钱吗？”我还是在演讲中鲜明阐述了自己的观点：在市场经济中，挣钱体现一个人的能力，花钱体现一个人的价值。这也是我自己的金钱观。我自己和家里现在生活开销已经绰绰有余，更多的钱生不带来、死不带走，每年差不多都会做几百万到上千万的公益捐赠。平时对挣钱的事提不起多大情绪。但一说起政策理论问题、学术模型问题，如要讲清道理、辩个明白，马上来劲。1988年与几个同伴在《经济研究》连发三篇数万字长文，指名道姓与吴敬琏等人辩论，前两年还和周其仁老兄又就土地和城市化问题大辩了一场，为此也得罪了不少人。但天性如此，看来这辈子也改不了了。

　　故而这次通过电话出席万科董事会并参与投票，事后无端地被拉进矛盾漩涡，还有人威胁我泄露了内幕信息，半只脚已经进监狱。我的蛮劲就又来了，天天半夜起来写文章。现在监管部门将信息披露视为头等大事。按《证券法》的规定和要求，上市公司的董事等应当保证上市公司所披露的信息真实、准确、完整。从我的文章可以看出，这次万科董事会会议公告的信息实在少得可怜。大量对公众股东和市场投资者至关重要的信息均未公布。故我当时就要求公开董事会会议记录，但大家显然意见不一。然而公司股票很快将复牌，这种对信息披露的不准确、不完整因而必然不能全面真实的情况，只会有利于少量知情者，对广大公众股东和潜在投资人极不公平。在一时激情的正义感推动下，觉得即便个人付出点代价也要打破上市公司这种普遍存在的对关键信息披露的不准确、不完整因而也很难真实的局面。这样我才选择了《上海证券报》这一指定披露信息媒体刊登了这一系列文章。

　　有人说，除了上市公司及其董事会，其他人无权发布信息。那我看许多上市公司包括这次万科的大股东二股东就自己发了不少声明，也从没有人说他们越权。我的文章就是我作为独立董事发表的声明，有何不可？还有人威胁说，你擅自透露大量内幕信息，是违法的，应予追究。但在境内施行的《证券法》第七十五条对内幕信息的定义是“证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息”。万科境内的股票并不在“证券交易中”，已经长期停牌，故不符合内幕信息的前置条件。

　　说到违法违规，应当说这次万科重组倒可能有人涉嫌。华润本来是万科的第一大股东，而宝能是不请自来抢万科第一大股东的，本来这两家应当是利益相反、冤家对头，后来的事情让所有人都大跌眼镜。这本应对立的两家最近宣布将在下次股东大会上联手否决引入深圳地铁的预案，共同以“内部人控制”等治理问题指控万科管理层，这意味着双方在否决万科这几十年形成的公司治理模式、撤换经营管理层的目标下或成为同盟者和一致行动人。现在如果将历史回溯，这种逻辑的截然矛盾，也许就有了合理解释。

　　所谓冰冻三尺，非一日之寒。华润方面在董事会上也承认，华润与宝能本来就有若干重要项目合作与关联，在网络上广为流传的华润前海中心项目的合作方就是宝能，并说华润为此向宝能提供了大量的资金优惠和融资。该传言至今尚未得到华润方面和宝能的澄清和反驳。因而有人推测华润一些人本来就对万科这种与国企格格不入的治理方式和作风看不顺眼，怀疑宝能与华润管理层也许很早就有默契。宝能入局举牌，华润方面表面上半推半就，或坐视不救，或做点表面文章，不断否决万科管理层提出的各种自救方案。当兵临城下，火烧眉毛之际，还对万科管理层决定紧急停牌加以指责。后来眼见宝能离成功收购只剩一步之遥，干脆亮出底牌要万科管理层接受宝能入主的现实。只是由于万科管理层的顽强阻击和工作，加之宝能借助保险和杠杆资金吞并万科的企图也许触碰政策红线，被迫收敛。而此时万科管理层又运气极佳地找到了深圳地铁这个独占天时地利、背景强大的同盟者。若让其成功，显然某些人的计划就要泡汤。

　　照此逻辑，小兄弟不行，大哥只好亲自出马，准备在董事会上就让预案胎死腹中。无奈天算不如人算，在董事会表决功亏一篑的情况下，使出各种重手，也大失章法。而宝能毕竟年轻冲动，认为押宝站队的时候到了，公开与华润方面并肩作战。不过这样一来，人们不禁要问，华润方面与宝能有这么多接触密谈，被指存在关联和交易，是否已经涉嫌形成关联和一致行动人关系？因为按照这个思路去探究，许多原来不清晰和不可理解的现象的确有了合理的解释：为什么原本表面上对立的双方，关系越来越不一般，甚至相互礼谦，把万科这样一流企业的第一大股东宝座，私下让来让去？感情好到这种地步，真让外人看得眼热。

　　倘若真的如此，在未披露关联关系的情况下，华润方面与宝能对万科的股票你增我持，或已涉嫌违法违规，可以被要求投诉调查。双方所持股份在调查清楚和做出处理之前，可以申请临时冻结其表决权。

　　再进一步分析，华润方面在隐瞒所有这些信息的情况下，在董事会上完全翻脸，企图强行否决重组预案，其结果会让万科股票随即复牌。这种行为和意图，当时如果得逞，市场会以为万科的股权保卫战已经失败，宝能的胜利唾手可得，从而误导大批以为宝能还会乘胜继续收购的投资者火中取栗，而知晓内情的各种关系人等，可以高位出逃，坑害根本不知内情的大量无辜投资者。待等真相大白、股票下跌到位、套人无数后，再按计划对华润定向增发，使华润方面重新做回第一大股东。这样的意图及可能的严重后果当然也不能轻易放过，应当调查处理。所以难怪有明眼的朋友劝我说，这事和你一毛钱关系没有，你浑不吝不知深浅地进去一搅和，坏了人家有巨大利害关系的好事，又给自己带来很大风险，这是何苦呢？我嘴上回应说，我自己本来有一大堆大课题做不完，哪有空研究万科这点事，但谁让他们招惹我呢？心里在想，社会主义市场经济需要推动法治社会建设，朗朗乾坤下，如果有点权有点钱就能破坏规则、不要企业家精神，只是玩玩资本就可获暴利，那证券市场还有公平正义公道良心吗，中国的经济能有希望吗？

　　文章写到此处，本该结束。但这次华润与宝能甩出以为能克敌制胜的“内部人控制”大棒以及企业改革、独立董事功能等重大问题，乃至有人对我文章中观点提出批评质疑，还没有来得及展开回应，故而这文章看来还得再续一篇。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-27 16:36
万科内部信：我们不是资本的奴隶 过去不是未来也不是

谁的万科？


新浪财经讯 在对万科重组计划投出反对票之后，宝能系快马加鞭再祭出一计——向包括王石、郁亮在内的管理层提出罢免。以王石为首的管理层还没来得及亮出重组B计划，就被现任第一大股东逼到了死角。

　　新浪财经独家获得的万科内部信指出：逐利是资本无可厚非的特征。一支优秀的团队是资本争夺的资源，而不是排斥的对象。我们不是资本的奴隶，过去不是，未来也不是。资本市场正日益发达和便利，知识经济是不可逆转的趋势和潮流。

　　同心者同路

　　亲爱的万科合伙人：

　　2016年将近过半，经过大家半年来在各种压力下的奋斗，付出的汗水正结出硕果。万科几乎所有的经营指标，都在迈上一个新的台阶，大约20天后，公司料将实现2000亿销售额。十年前我们曾觉得只能遥迢仰望的世界500强，也即将入围。而万科的新十年战略，经过大家的不断探索，也正在变得清晰丰满起来。更美好的未来就在前方，等着全体合伙人去争取和开创。

　　就在此刻，资本市场风云变幻，公司第一大股东已经悄然变更，股权问题成为各方关注的焦点。近日，钜盛华及前海人寿要求召开临时股东大会并罢免全体董事和股东代表监事。今天，公司根据规则公告了这一要求。无论全体合伙人的感受如何，都必须勇敢面对。

　　万科被举牌，外界可能理解为公司控制权之争，尤其是股东与所谓“内部人控制”之争。可以明确地说，我们不同意这种说法。所有权和经营权分离，是现代企业的最基本特征。毫无疑问，股东是企业的所有者，管理团队和股东争夺公司所有权是荒谬的；而另一方面，管理团队为全体股东服务，而不是某一个股东的工具。我们事业合伙人既是万科的小股东，也是万科管理团队中的骨干成员。我们不仅追求“共创、共享”，更追求“共担”。很多合伙人把多年的劳动收入跟投到项目中，其中层级越高的合伙人，承担的跟投责任就越大。这使得我们更有使命感、责任感去捍卫万科长期发展的利益，捍卫全体股东的长期利益，捍卫万科的文化与价值观。

　　1988年万科进行股份制改造时，创始人团队放弃了唾手可得的股权，是为了避免公司成为少数创始成员乾纲独断的僵化组织。正因为如此，万科建立了中国企业当中可能是最平等的文化、最简单的人际关系和最有效的纠错机制，吸引着一批批优秀的理想主义者加入万科。28年过去了，我们的初衷丝毫未改。28年中，我们这个行业诞生了难以计数的亿万富翁，却并不包括全球最大房地产企业管理团队中的任何一人。我们收获了客户的满意、社会的尊重、成功的喜悦、无价的友谊，以及无数个幸福快乐的日日夜夜。我们无怨无悔。

　　因为这样的初心，万科的股东和管理团队之间建立了最和谐的关系，成为中国良好公司治理的一面旗帜。在房地产行业，万科无疑是最成功的企业之一，这不仅是管理团队努力培育的果实，也是股东共同信任结出的善良之花，是中国资本市场足以流传后世的佳话。如果这个故事没有美好的结局，那么不仅我们会痛心，社会舆论会遗憾，也并不符合任何相关方的切身利益。

　　逐利是资本无可厚非的特征。一支优秀的团队是资本争夺的资源，而不是排斥的对象。我们不是资本的奴隶，过去不是，未来也不是。资本市场正日益发达和便利，知识经济是不可逆转的趋势和潮流。在资本和知识的对话中，我们不必抵触，也无须怯懦。资本可以雇佣劳动，知识也可以购买资本。资本和知识的关系，是双向的相互选择，是合作和共赢，而不是单方面的控制或支配，不是依附与被依附的关系。

　　过去十年，无论在中国还是海外，无论腾讯、阿里巴巴、华为还是谷歌、苹果、脸书，这些新涌现出来的卓越企业，没有一家仅仅依靠资本取得竞争力优势。人才和知识才是它们制胜的根本，理想和情怀才是它们动力的源泉。如果我们真的能做到这一点，那么万科最珍贵的财富始终在我们手中，无人能够夺走。

　　近期我们每一位合伙人都承受着前所未有的压力：部分待签约项目出现解约或终止签约情况；部分已售未结的项目面临退定和交付风险；客户由于焦虑而质询的情况每周成倍增加；银行和评级机构在重新评估公司的信用风险；部分项目合作方对经营前景深表忧虑甚至调整商务条款；猎头闻风而动，频繁联系公司员工，人才流失风险上升……面对重重压力，我们应当在各自的岗位上尽到勤勉责任，需要继续证明我们是这个行业最优秀的团队。

　　“可口可乐之父”罗伯特·伍德鲁夫曾经说过，即使一夜之间所有工厂都在大火中化为灰烬，但只要品牌还在，那么可口可乐第二天就能东山再起。对我们全体合伙人来说也是如此，只要我们的能力还在，只要我们的勤奋、敬业、思考力和创造力还在，我们就永远不会没有用武之地，广大理性投资者将是我们最大的盟友。

　　全体合伙人因为追寻共同理想走到一起，因对共同文化的眷恋而不离不弃。只要我们不忘初心，齐心协力，我们一定能成功地为全体股东和利益相关方创造更大的共享价值，赢得所有人的尊敬。未来的路还很漫长，同心者同路，我们还要一起坚定走下去！

　　事业合伙人大会执行委员会

　　2016年6月27日

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-27 16:43

从万科事件中学习累积投票制和话语权


近日，万科的一个董事会表决事项引发外界关注。万科的股东之一华润公司对外宣称，万科在6月17日召开董事会，表决发行股份购买深圳地铁资产的决议，11名董事中，7票赞成，3票反对，1票弃权，决议未获得2/3以上多数通过（7/11＜2/3）。而万科的算法则截然不同，11名董事中，1名董事因关联关系回避表决，所以只有10人投票。由于有7票赞成，已经超过2/3以上多数通过（7/10＞2/3）。最后，决议按照万科的算法通过。笔者暂且不论华润与万科之争背后的故事，举此例只是想说明董事会的席位对股东而言非常重要。

　　我国《公司法》对公司的哪些事项需要由董事会表决通过，如何表决都作出了具体的规定。那么，如何来获得董事会席位呢？在大多数人看来，就是大股东说了算呗。在通常的直接投票方式中，持股较多的股东有可能囊括董事会的所有席位。从表面看，这是公平的，但这存在着明显的不合理，因为其暗含的一个逻辑是——中小股东将丧失董事会话语权。

　　如何来解决这个投票中的技术问题，从制度设计上保护中小股东利益？一个办法就是实行累积投票制。我国《公司法》第106条就有如下规定：股东大会选举董事、监事可以依照公司章程的规定或者股东大会的决议，实行累积投票制。

　　什么是累积投票制？《公司法》解释如下：“本法所称累积投票制，是指股东大会选举董事或者监事时，每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用。”

　　法律条文太过晦涩，举例来说——假设某公司要选出3名董事，公司股份共计10000股。为方便说明，将股东限定为2人。其中大股东持股6000股，拥有公司60%的股份；小股东持股4000股，拥有公司40%的股份。该公司股东大会拟选举3名董事，大股东提出A、B、C共计3名候选人，小股东提出D、E两名候选人。在通常的直接投票制度下，A、B、C这3名候选人，只要上台竞选演说，大股东一举手，候选人就可当选。而小股东提名的竞选人D和E，无论演说多么精彩，只要大股东不举手，就会落选。这样，其结果就会是大股东提名的3个候选人全部当选。

　　而在累积投票制度下，投票结果则不相同。在累积投票制度中，大股东的表决权为共计6000（股）乘以3（待选董事名额）=18000个表决权。小股东的表决权为4000（股）乘以3（待选董事名额）=12000个表决权。在5名候选人发表完竞选演讲后，大股东和小股东再一次性行使表决权。如果小股东一次性地将12000个表决权全部投给其题名的某一个候选人，就必然可以让其当选为董事。这样在董事会中就会有小股东的利益代表。

　　累积投票制度正是通过投票数的累积计算，扩大了股东的表决权数量，防止了大股东利用表决权的优势操纵董事选举。该投票制度还限制了表决权的重复使用，避免了大股东垄断全部董事选任。不过需要提醒的是，《公司法》并没有明确，公司在选举董事监事时是可以选择累积投票制度，而非必须实行累积投票制度。因此，中小股东们要提升话语权，维护自身的利益，要记住累积投票制度这个有利的工具。(经济日报记者 彭 江)

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-28 10:12

万科股权争夺战将如何延续？媒体：多败俱伤

万科股东会34个回合攻防：王石迎着炮火呵护田小姐(实录)



万科股权之争持续升级，宝能系再出招。万科A日前发布公告，近日收到公司股东钜盛华及前海人寿发出的关于提请公司董事会召集2016年第二次临时股东大会，提请罢免包括王石、郁亮在内的10位董事和2位监事。据悉，昨天召开的股东大会，是万科有史以来参与人数最多，最火爆，现场火药味最浓的一次股东大会，几乎没有意外，万科2015年度董事会监事会两个报告均未获有效表决通过。（相关报道见A14版）
　　万科大战下去定是多败俱伤结局
　　余丰慧
　　万科股权之争、万科重组僵局、万科董事会控制权之战、万科话语权实权争夺等，这种混乱不堪的迷局，使得观察家已经不能用准确的一句话来概括万科事件。无可奈何之下，笔者只能用万科大战来代表万科多层面之争。
　　事情起因众所周知。用王石话语是防止野蛮人入侵万科、控股万科，不惜来了一个万科长期停盘。本来停盘的目的在于以时间换取机会，通过重组使得宝能系出局或者边缘化而无法控制万科。谁料想，老问题没有解决却引来了更大问题。
　　万科动议引入深圳地铁后遭遇到华润集团三票反对。理由是收购标的作价较高，增发股份也会摊薄现有股东权益。最终使得增发方案争议性勉强通过。
　　不过，万科重组方案尚需股东大会、第二次董事会审议。按照规定，上市公司股东大会讨论增资，须经代表2/3以上表决权的股东通过。如今，华润、宝能持有万科的股份已接近总股本的40%。而华润与宝能在增资问题上利益诉求一致，竟然走在了一起。两家联手的话，增资方案注定失败。
　　更大的危机还在后面，在与王石第一轮较量中无比憋屈、忍气吞声的宝能，野蛮人本色终于露了出来。宝能系持股超过10%以上，突然提议罢免王石、郁亮、华生等所有董事会成员。仅从董事会章程规定，这个动议没有过错，也极有可能成功。即便万科董事会没有通过，作为持股10%以上的股东，宝能可以自行召集股东大会，并按规定通知其他股东。如果赞成票达到法定最低票数，仍然可以罢免、改选万科董事会。
　　有媒体报道称，宝能已准备好董事会提名人选预案，计划推举华润集团助理总经理、华润置地执行董事吴向东为万科董事长，宝能实际控制人姚振华为监事长。看来王石等现有董事会与管理层出局已是定数了。
　　不过，事情远没有宝能单相思那么简单。从两个方面可以窥视剧情微妙之变化。一是王石突然发声说：“人生就是一个大舞台，出场了，就有谢幕的一天。但还不到时候，着啥子急嘛”。或王石已有制胜之策。二是针对宝能罢免万科董事会提议，华润突然转变口风：没有向万科提出召开临时股东大会的议案，也没有对万科董事长人选做任何提名。这两点结合在一起分析，似乎事情正朝着有利于万科现有管理层的方向发展，宝能或会被出卖而晾在沙滩上。
　　再者，独立董事华生指责华润与宝能存在关联交易，涉嫌违规违法，要求冻结二者投票权。如果真的存在关联交易的话，问题可能更大，水可能更深。一个央企突然与一个民企如此密切并且存在关联交易。那么背后或不止于联手对付万科现有管理层那么简单，如果深查的话会否拔出萝卜带出泥呢？这样的话，事情或许更大了。
　　万科大战最终没有赢家。旷日持久、剧情迭出的争斗已经使得万科品牌形象大损。再加上一旦一窝端罢免现有董事会成员，那么万科的颜色将彻底变了。同时，如果没有良性的治理结构，并注入新的优质资产，万科将会快速沦为二流，甚至三流企业。万科或不是现在的万科了。
　　万科发起人的王石曾经豪言，万科是公司治理结构最好的企业，这一记耳光打得太响亮，并且仍有可能出局的危险。几年来，作为董事长拿高薪、不在岗、放羊式管理或者遥控指挥，最终成了大股东的把柄。
　　宝能系更危险。仅从其直接利益看，停牌之后，万科已经多次躲过市场大跌，复牌之后必将补跌。如此一来，宝能的举牌资金安全，将面临巨大威胁。如果各方不能自行达成妥协，万科复牌之后，股价一旦暴跌，存在引发市场“流血”的恶果。同时，如果这次罢免董事会不成，等待宝能系的将会是什么呢？
　　华润作为央企不说经济损失，仅从央企角度看，如此出尔反尔、任性交火参与，无论如何都是不合适的，都可能引火烧身包括烧到现有管理层人员。作为央企永远不要太任性，因为管住你、比你说话算数的机构与人员多得是。试想，万科作为国有背景的大众持股上市公司，“官方”是不会让其这样任性交火下去的，况且有央企华润的国有利益在里面。有分析，如果深圳市政府出面，效果要比万科管理层个人私下沟通好得多。如果深圳市政府协调不了，还可以向国资委，甚至中央寻求支持，避免最后出现多败俱伤的局面。在此情况下，华润还是早点收手为妙。
　　总之，希望以公司稳定、股东利益最大化为前提，宝能、华润、万科现有管理层等相关各方都能各退一步，避免出现多输的局面。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-28 11:06

秦朔三个月前给华润的建议：最大之功在于不控制


傅董事长育宁先生：

　　3月14日，当你看到万科（000002.SZ）在深交所所一口气连发的16个公告中，夹了一条《关于与深圳市地铁集团有限公司签署合作备忘录的公告》，想必内心深处一定被剧烈冲撞了一下。虽然之前，你已经知道这一刻定会到来。

　　3月17日，在临时股东大会上，万科因重大资产重组继续停牌一事获得通过。但大会结束后，华润集团派出的代表在接受《第一财经日报》采访时，突然对万科引入深圳地铁集团的资产重组程序提出异议，表示“没有经过董事会的讨论及决议”，并说“华润派驻万科的董事已经向有关监管部门反映了相关意见，要求万科经营依法合规”。

　　之后，你似乎言犹未尽，3月19日表示对此事要说四句话：1、万科这个公司做得很不错，在中国房地产业很有影响力，管理团队也很专业，我们一直是支持万科发展；2、17号临时股东大会之后，我们的股东代表向媒体所披露的是一件令人遗憾的事实，他们（华润代表）说的是事实；3、华润支持万科发展，同时也高度关注良好的公司治理制度。一个公司要长远健康地发展，良好的公司治理结构是不能忽视的；4、如此重大的事情在11号的董事会只字未提，第二天就签订了一个又是股权对价、又是交易资产规模、又是支付方式的备忘录，这合适吗？

　　关于你说的问题，我咨询了一些上市公司和律师，很多人同意你的立场（基于《公司章程》和以董事会之名发布的原因），也有一些认为，签署不具法律效应的“合作备忘录”，是董事会应授予管理层的权限。至于万科是否事先和华润派出的董事有过沟通，我想肯定沟通过，但未必像你理解的那么严格，而3月11日董事会上，万科和深圳地铁的合作应该没有作为议案正式提出过。

　　万科的教训

　　“金牌董秘”肖莉在万科任职时曾和我说过，万科非常注重投资者关系，凡是有和机构投资者沟通的机会，不管是哪里组织的见面会，她几乎从不缺席。而今，涉及到可能导致原第一大股东易主的事情，在沟通上是存在瑕疵的。

　　所以，我完全可以想象，当你作为一个副部级大股东，看着王石从身边走过，却没有你可能习惯了的下属对上级的“汇报”姿态，而是只留下一道背影，心情无论如何好不到哪里去。如果不是留英博士出身的修养和温文尔雅的气质，估计你会像王石早年生气时那样拍桌子的吧。1984年，33岁的他创办万科，各种压力让强悍的他经常发脾气，那一年，27岁的你正在英国布鲁诺尔大学读博士，后来从赤湾石油基地开始，作为职业经理人一路走来。长期一步一步的央企生涯让你更加内敛，出言谨慎，思虑平衡，这和王石式的随心随性确实不同。

　　你掷地有声的的四句话出来，万科方面鸦雀无声，毕竟是大股东，毕竟是傅育宁。我想这不仅对万科，而且对我们所有人都是一个教训。这个教训就是：谁主宰你的命运，你一定不能忽略他！过去的路径依赖——比如跟以往的董事长是如何沟通的——统统不能算数！

　　我一直认为，华润作为股东和万科的管理层是一种绝配。彼此都是最好选择，没有之一，除非管理层能自己主导自己的命运，而当年王石做出最大的放弃、股权的放弃，已经注定了未来某一刻，在万科登峰造极的同时个人命运的坎坷。他当初遇到华润，是管理层的运气。印象中，自2000年华润通过受让“深特发”持有的国有法人股（占万科总股本8.11%），再加上华润旗下北京置地所持的万科B股（占万科总股本2.71%），成为万科第一大股东后，华润的最高领导人在公开场合从未批评过万科。你开了先河。很明显，在你认为的是非问题上，你是不妥协的。

　　你已经通过媒体给了万科以信号，就是华润在万科重组问题上有强烈的存在感和话语权。不知道华润在万科接下来的重组环节中准备扮演什么角色？在姚振华逐鹿万科时，华润没有什么有效和有力的反制措施。姚的“钜盛华”多次举牌后，华润才增持了0.23%。我还听说，姚振华行动不久，有别的买家想进场，当第一大股东，华润也反对。只是没想到姚振华“杠杆化”短期资金的能力那么强，三下五除二，在你眼皮底下就拿下了第一大股东的位置。

　　我不知道万科管理层有没有仔细思考过你的四句话，我建议他们学一学，汲取教训，甚至把华润官网上25篇“傅博士观点”全部学一学。大股东一把手是什么样的人？不了解怎么行呢？当我读完，我的收获是发现傅育宁并不只会“救火”，也在竭尽全力促进华润的再出发再燃烧。我特别建议万科管理层读一读你在华润集团反腐倡廉会议上的讲话，其中谈了商业领袖和现代企业治理结构的关系，我觉得很有启发：

　　商业领袖的专业经验、商业判断乃至人格魅力，都是独特的、稀缺的资源。有时候，商业领袖可能看得更远一些、更深一些、更早一些，他的判断一时可能不为大多数人所理解、接受、赞同，这时商业领袖出于公心、出于责任心，坚持一些自己的判断，强力推行一些决策，也是良性的“强势”。所以，不能从一个领导人是否强势而简单地判断对与错、好与坏，而应该从更高的层次上，将其放到现代企业治理结构这样一个视角中去考察：一是要看商业领袖自我定位是否准确。现代企业制度中，委托代理制是基本性质，我们不是股东不是老板，而只是受托管理资产的代理人，我们的权力、利益都是有契约明确规定的，除此以外的剩余控制权、剩余收益权不是我们的，对此必须要有充分的认识；二是要看商业领袖是否能自觉地接受制衡。现代企业治理结构本质上就是一个制衡的结构，商业领袖既要有发挥作用的自由空间，又要自觉地接受制衡，要尊重制度、尊重程序，严格决策规范。三是要看商业领袖是否能德才兼备。现代企业治理机制给了商业领袖充分的决策权，越是给了商业领袖这样大的自主决策权，越是对商业领袖的“德”提出了更高的要求。没有“商德”、“商才”就可能会偏离轨道。实际上，哪些决策是出于商业判断强势拍板的，哪些决策是掺杂了个人利益强硬推行的，周围人、投资者看得很清楚。（傅育宁，2014.4.30）

　　这些话是针对宋林所说，非常系统，也在理。我没有见过宋林，他今天的命运自有咎由自取的成分。宋林案发时我刚好在香港，和一位同样是副部级的央企董事长聊天，他说“太意外了，原来以为，要是宋林都出事，没有谁不出事了”。你的文章里也表达过类似的意思，就是对宋林出事感到震惊。以宋林给人的印象，不应出事。一介平民子弟，从扛着测量仪测油库的实习生干到董事长，断然不会随便做苟且之事，成本太高了。宋林在山西煤矿交易中的决定很荒唐，《第一财经日报》调查过，背后也有难言之隐。谁让宋林不得不做出如此naive的决策呢？！

　　万科不是华润，是深交所第二家上市公司，长期在众目睽睽之下受监督。所以万科的管理层不是宋林，这是市场化阳光化的力量，报酬拿在明处。不行贿，说到做到，没有谁能逼着他们行贿。反过来，看看宋林这样的悲剧，以及更多涉及央企领导人的案子，哪个不是卷入了官员的是非？在官员当政时，企业扛得住吗？

　　但无论如何，我都希望万科的管理层反思和华润在沟通中存在的问题。管理层不拥有企业股权和控制权、只有经营权，这是万科的既定现实，只能建设性地应对。包括和姚振华的沟通，同样无法回避。

　　给华润的建议

　　作为独立的财经观察者，看到你说万科的四句话，合乎逻辑，无可挑剔，但是放在一个更大的视野和历史背景下，我也想说两句话，供您在接下来的决策中参考，而不受一时的心绪之影响。

　　第一句话，万科的成功有华润之功，但最大的功不是控股和控制，而是不控股和不控制。

　　华润从最初介入万科起，目标就是控股。无论是2000年试图通过万科向华润增发B股的方式，还是2001年华润希望将旗下北京置地44%的权益注入万科、万科再按对价增发A股的方式，都是要达到控股万科50%的目的。可惜都因意外而流产。毫无疑问，华润是一个好股东，曾在华润旗下华远地产(4.580, -0.02, -0.43%)担纲的任志强就抱怨说，“华润集团作为大股东不惜严格限制华远地产的开发权利，来支持万科的扩股增发与发债。这也是最终造成我与华润分手的原因之一”，“除了在资金上给（万科）以支持之外，还在管理制度、文化和发展战略上给以支持，并给了管理层充分的信任和决策权。甚至想把华远地产与万科合作，重组一个中国最大的地产公司”。显然，华润是一个有抱负也能包容的股东。

　　但是，到底什么因素是万科成功的第一要素？我想没有人怀疑是以王石为首的具有企业家精神的管理团队。王石们有华润这样的股东，比“深特发”时代上了一个台阶。而华润有王石、郁亮这样的经理人，更是华润的幸运。

　　宁高宁在王石所著《道路与梦想》的序言中曾说，交易驱动、投机型业务是20多年前中国企业创建时主要的经营思维和商业模式，王石在创建万科时也是从倒卖开始。可不同的是，王石在万科当时种下的这颗种子在基因里是棵“树种子”，不是“草种子”，内在的力量使其不断地学习、探索、改变、提升。看他的改变和调整比看他的成就重要，看他对自己信念的坚持比看他在企业管理上的一些技巧重要。

　　宁高宁的继任者宋林，也多次说过，他在履职期间未能令华润控股万科，是职业生涯的憾事。

　　万科是“树种子”，所以才能长成参天大树。华润集团本身是一颗参天大树，华润旗下也有不少好公司，我甚至不知道中国有哪家央企在经营管理的现代化程度上能超过华润（这和华润长期在香港经营有关，5家公司都在香港上市有关），但是恕我直言，华润自己内部是长不出万科这样的大树的。万科的背景远远不如华润强大（看看华润早期在很多外贸领域的独占地位，看看万科和华润拿地的位置就知道了），却创造出比华润旗下公司更持久、更优秀的发展业绩，这也证明了您一向的观点，“人是最重要的资源”，“资金、规模、生意模式这些要素十分重要，但最根本的还是在于你拥有怎样的团队，更在于这些人的素养和精神”。

　　我认为，如果当年万科真的被华润控股的话，万科不会发展得像今天一样成功，即使能拿到更多的好地，也不会像今天一样令人尊敬。

　　在充分竞争的领域里，尊重企业家精神和经理人文化，华润昨天做到了，所以万科得到了好的发展。今天，你说会支持万科及其管理层，希望说到做到，而且长久做到。

　　育宁董事长，我说了这么多，其实就一个意思，不控股，不控制，给万科团队一如既往的支持和宽松爱护，是华润最明智的策略。

　　第二句话，即使华润丧失了万科第一大股东的位置，也不是什么羞辱，而可能是光荣。

　　华润旗下有消费品、电力、地产、水泥、燃气、医药、金融七大战略业务单元，15家一级利润中心，近2000家实体企业，很多是通过对地方国有企业的并购。在上一轮中国经济的景气周期，华润凭借央企优势和资金优势，不断并购，促进了资产规模的迅速扩大。但在中国经济结构调整、产业转型的新时期，华润自身的压力在不断增大，你的多篇讲话也充满了忧患意识，觉得以前有些扩张太激进。从全球经验看，即使是GE这样以多元化著称的集团，都在追求精益化改造。在这样的背景下，我觉得华润的明智战略选择是，更加聚焦核心业务，在其他领域做减法。直白些说，当年争做万科第一大股东是对的，今天急流勇退，不强求当万科第一大股东，也是对的。

　　而如果是在国企改革的大背景下思考，我觉得华润对万科更无须志在必得。当年几个亿的进入成本，现在是200多亿市值，回报已经很不错。华润又不注资注资产，也不可能并表，何必对第一大股东的名声那么在乎？从宁高宁到宋林到你，华润的近三任董事长都可谓一时之选（宋林后来犯错是另一件事），但谁能保证每一任董事长都那么神志清明？你从留学回国就在深圳和香港这样高度市场化的地方工作，和王石、郁亮相熟，你们的语言也基本一致，趁着你在位的时候，还可以理智地处理华润与万科的关系；如果你高升或调任或退休（这是一定发生的，而且随时可能发生，就像马蔚华那样董事会让他干三年、结果三个月就被换的事也有可能发生），谁能保证你的继任者对万科还有深刻了解？作为央企大股东，说不定三天两头就要郁亮去汇报工作了吧。

　　根据最近的数据，到今年2月末，国有企业资产总额120万亿元多一点，同比增长15.6%；负债总额近80万亿，同比增长17.9%。央企资产总额65万亿，同比增长18.3%；负债总额44.3万亿元，同比增长22.6%。整个国企央企的绩效仍在下滑，负债增速快于资产增速。在我看来，国企央企的主要工作，不是继续大面积扩张，而是要抓紧改革，有保有收，“更多投向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域”，别的地方要收缩，不收缩就无法握紧拳头做该做的事。国企凭借事实存在的制度和政策优势在竞争性领域翩翩起舞，刚拍了一块地转手就倒给民营企业，赚取资金成本的差价，这种“挤出社会资本”的商业模式合理吗？不该改吗？松松手吧！

　　经济学家陶冬去年写过一篇文章，很轰动，开头是这样写的，“一家大型国有企业董事长，近月在办公室装了一架带有电视的跑步机，每天上下午各跑两个小时，据称已经看了70多套电影。这家公司除了部委指定的项目外，近月没有主动参加过一次投标。公司自己的招标项目，也没有其他公司来投标，民企不敢参与，国企懒得参与。‘不作为’，像山火一样在国营企业和地方政府中蔓延，而且中央不少部委也出现了同样的怠政倾向。对本来就内需不足的中国经济，可谓雪上加霜。”华润当然不是这样，华润的存在让人们对央企保持了信心，但以你对华润的真实了解，过去这些年，不也投了一些不符合市场规律、带有行政化色彩的项目吗？华润今天的士气不仍然需要你不断讲话、大声疾呼吗？

　　宁高宁拿下了万科第一大股东的位置，在他那个时代是光荣的。你从容对待华润所持万科股权的变化，得固欣然，失亦泰然，也是一种光荣，而不是羞辱。

　　寻找更合理更具持续性的安排

　　富民强国是近世以来的中国梦，但从洋务运动开始的中国工业化历程启发我们，权力集中型的计划体制所造就的企业形态无法帮助我们圆梦，因为无法对消费者快速变动的需求做出灵活反应。上面抢权力，下面无所适从，这种教训太多了。而只有基于企业家精神、激励相容的体制机制，才是更合理更具持续性的安排。

　　我希望万科的管理层在这场波澜起伏的股权纷争中，深刻体认股东权力的意义。从公司治理来说，管理层的位置不是永恒的，外来的挑战是好事，股权有一定程度的流动性是对管理层的倒逼与推动。“温水青蛙”不仅是国企的常态，混合所有制也可能存在。华润从来没有对万科说一个“不”字，对万科未必最好。如果华润凭借它的经验和视野，提出管理改进和行业对标的建议，对万科只有好处。

　　同时，更应该看到的是，中国公司治理矛盾的主要方面，是国企至今无法建立起激励约束并重、自主负责、市场检验的长效机制。就此而言，是让他们更多地扩张、保有，还是收缩、放弃？我的选择是后者。

育宁董事长，前几天王石在一个演讲中谈到前中建总公司总经理、“中海“创始人孙文杰的故事。他说，“中海”从建筑公司进入房地产开发，一进来就出手不凡，成了万科效仿学习的榜样。中海本身建筑工程出身，当时从设计、建造、成本控制、质量把握上，比万科高一个档次。1997年香港金融危机，“中海”在香港的上市股票低得一塌糊涂，他通过中间人和孙文杰见了一面，建议万科和中海合并，但被婉拒。后来万科制定了“海盗计划”，挖了“中海”一批干部到万科，而孙先生很得意地说他们很多干部到万科都被重用。现在真正在影响中国房地产界的，可以说半壁江山的骨干是源自“中海”。孙文杰是一个国企干部，但没有受制于国企的局限性，反而在这种局限性中打造成一支守规则、有技术、懂管理的队伍。

　　和你分享这个故事，是想说，虽然你可能对万科和王石感到不快，但今天你也有一个成为孙文杰的机会。孙总是我最钦佩的业界领袖之一，相信你也很熟悉。我知道这对你并不容易，但正如你曾引用过的诗句，“吾心自有光明月，千古团圆永无缺”，相信在万科的重组过程和未来发展中，你会以博大的胸襟做出对得起内心、对得起历史、对得起华润和万科的抉择。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-28 11:12
　　万科股权争斗，是一部很好的现代企业管理的教材，对于认识企业、经济、政治、人际关系等，都是难得的样本。
　　
　　对于投资者，品味其中滋味，才能在陷阱纵深的环境中，走出光明的天地。

　　大视野，才能有大投资。
　　看懂万科的宫斗剧，是担升眼界的捷径。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-28 11:12
　　万科股权争斗，是一部很好的现代企业管理的教材，对于认识企业、经济、政治、人际关系等，都是难得的样本。
　　
　　对于投资者，品味其中滋味，才能在陷阱纵深的环境中，走出光明的天地。

　　大视野，才能有大投资。
　　看懂万科的宫斗剧，是担升眼界的捷径。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-28 15:45
深交所问询华润宝能：是否互为一致行动人

新浪财经讯 6月27日消息，深交所向华润及“宝能系”分别下发关注函，要求双方各自说明，二者是否存在协议或其他安排等形式，以共同扩大所能支配的万科股份表决权数量的行为或事实，同时须对照《上市公司收购管理办法》说明是否互为一致行动人及其理由。深交所提及：近日多家媒体质疑，华润及“宝能系”存在诸多接触密谈，亦有同时宣布联手否决万科深铁重组预案之举，涉嫌形成关联和一致行动人关系。

　　此外，深交所向“宝能系”下发关注函，要求其说明提出罢免万科董事监事却未同时提名候选人的原因，同时须说明罢免董事监事对万科日常经营的影响，以及为消除影响拟采取的措施。“宝能系”去年12月四度举牌后曾表示，“暂无计划改变上市公司现任董事会或高级管理人员的组成”，深交所要求“宝能系”说明罢免提案是否与此承诺相悖。


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野蛮人的嘴脸露出来了。

如果万科的董监高一锅端，那万科这块牌子算是倒了。
这种野蛮行为必须制止，否则，这个生态会越来越差。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-28 16:11

刘姝威：若罢免全部董事 万科会在一年内垮掉



虽然万科股权之争还没有落幕，但是结局似乎已经比较清晰明白，因为大多数人希望这一事件的结局能够促进中国股市的法制化建设和实业发展，而不是导致中国股市陷入混乱、失控和衰败的深渊。
　　万科股权之争有三个主角：万科管理层，前第一大股东华润和现任大股东宝能。
　　一、保证上市公司管理团队的稳定性
　　万科的股权分散，公司管理层没有公司控股权，类似情况在中国上市公司中不是特例，例如格力电器也是这样。万科能够发展成为世界最大的房地产企业，主要功绩应该归于王石郁亮管理团队，这是不争的事实。与万科一样，格力电器能够称雄世界空调行业，主要功绩应该归于董明珠管理团队。而董明珠管理团队与王石郁亮管理团队一样，没有公司控股权。
　　如果按照宝能提议，罢免万科全部董事，那么，万科会在一年内彻底垮掉，除了宝能持有的约四分之一的股份外，持有万科四分之三股份的投资者将遭遇灭顶之灾。如果宝能的提议能够成功，那么，格力电器马上会遭遇同样的命运。
　　上市公司股权分散和管理层没有公司控股权，这与当时的历史背景有关。为了避免再次发生万科股权之争的事件，弥补由于历史原因形成的漏洞，我建议上市公司的股东大会能够形成决议或制定制度，保证股东对管理层的监督，同时保证管理层的利益和稳定性。
　　二、央企应该保证国有资产的保值升值
　　万科的股份是华润持有的优质资产，万科的发展保证了这部分国有资产的保值升值。
　　当万宝股权之争公开化的时候，面对争夺第一大股东地位的竞争对手，华润没有采取有效的措施和作为。但是，令所有人大惊的是，6月23日晚上在宝能发表声明后不到十分钟华润发表内容相同的声明，谴责万科“内部人控制”。
　　华润与争夺优质国有资产的竞争对手合作。这是万宝股权之争公开化后，华润不作为的原因吗？华润是准备拱手相让优质国有资产还是与宝能有私下承诺？在万科股权之争中，华润的表现不仅不利于国有资产保值增值，而且可能有损于其他投资者的利益。
　　国资委应该规定，当发生类似万科股权之争的事件时，国有企业应对的基本要求。国资委也应该调查和处理在万科股权之争过程中，华润相关责任人损害国有资产的行为。
　　三、金融监管部门必须公开宝能收购万科股份的资金来源
　　只要稍微懂点儿专业知识的人都明白：宝能要求罢免万科全体董事的后果是什么？如此险资举牌上市公司，对股票市场的稳定发展是具有非常重要的支持作用还是具有毁灭性的破坏作用?
　　在万宝股权之争公开化后，半年前，媒体和舆论已经广泛质疑宝能收购万科股份的资金来源。金融监管层必须明确表态：宝能收购万科股份的资金来源是否合法？如果金融监管部门无法做出决定，那么，金融监管部门必须公开宝能收购万科股份的资金来源，由投资者判断这种做法是否合法？因为宝能收购万科股份的资金来源模式具有示范性，一旦确认宝能收购万科股份的资金来源模式合法，很多机构会效仿。那样的话，中国股市将陷入混乱，失控和衰败。所以，在宝能收购万科股份的资金来源是否合法的问题上，金融监管部门不能模棱两可，也没有回避回答这个问题的余地。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-29 11:50
第一大股东易主 谁的万科？滚动全部新闻
马光远：万科控制权之争的不可承受之重

证券时报：万能险购买的股票投票权到底归谁？

港媒：国资委证监会不满华润在万科股权战行为

和前高管谈姚振华、和万科前董秘探讨傅成玉发言


万科控制权争夺一定会成为中国资本市场历史上一个标杆性的事件，无论这个事件是捍卫了法律尊严，还是牺牲了法律尊严。

　　在众声喧哗中，万科控制权争夺的最后结局似乎正在偏离法律事件的本质，逐渐被舆论、被情怀，以及很可能被某种神秘的力量介入和左右。很多意见领袖和媒体纷纷站队，“挺王”或者“倒王”，让事件本身更加焦灼和扑朔迷离。在这个过程中，最让人担心的是，一些意见领袖和重要人物纷纷出来表态，回避收购方是否在规则范围内有权收购，而是大谈特谈万科的优秀，万科团队的优秀，企业家精神的重要，以及宝能目前的野蛮行为对万科的破坏。

　　且不是说目前的收购和捍卫企业家精神是否矛盾，捍卫企业家精神是否就要牺牲既定的游戏规则。但这种论调引发的舆论的效果是极为明显的，已经有越来越多的 重要人士表示对事件的关注。比如，财新杂志报道，中石化前董事长傅成玉公开表态，警惕万科之争不可承受之后果。傅成玉指出：

　　第一，华润、宝能与万科之争最新的发展态势，本身已经超出了大股东与全体股东间利益以及大股东与管理层之间的矛盾。从宝能发出罢免万科全体董事及高管层的公开要求的一刻起，华宝与万科之争的长远影响已上升到社会利益和一个健康的资本市场发展建设层面；

　　第二，大股东利用现有法律和监管制度提出自己利益诉求无可厚非。然而正像英国公投退欧那样，一切都合法，整个程序都是人们认可的，但脱欧结果却是大多世人不愿看到的，从长远看也许是英国自身不可承受的；

　　第三，万科是中国市场少有的治理规范，公开透明的良治公司。万科长期致力于全体股东的长期利益和社会效益，是中国资本市场稀缺的良治公司之一。大力保护促进和发展良治公司也应该是中国资本市场监管的目的之一。

　　最后，傅成玉总结道，华宝与万科之争的近期演化，其意义和影响已超出了事件本身，已令人担心其结果和产生的影响恐怕不是万科全体股东、社会大众和中国资 本市场愿意看到的。因此，不希望华宝与万科之争中大股东因依法合规而导致像英国脱欧公投那样带来不可预料的，大家都不想看到的，甚至是不可挽回的后果。

　　傅成玉关于万科控制权争夺的看法，代表了很多精英阶层对此事的态度。在傅成玉的采访中，除了质疑宝能用保险资金收购是否违规（这事保监会一定要出来说清 楚了），其他都是基本在谈万科的团队，万科最好的公司治理。最后的结论则非常关键，那就是，即使宝能收购万科“依法合规”，也不能让其收购成功。考虑到傅 成玉之前作为央企高管的特殊地位，其表态很有可能在某种程度上影响有关部门对此事的干预。

　　我在以前的文章中一再呼吁控制权争夺回到规则，一定要尊重法律，尊重现有规则，这是维护声誉不佳的中国资本市场的底线。资本市场的本质就是参与者在法律 范围内行事，而不是强调他的出身，他对一个公司的贡献，强调个人情怀。然而，这样的声音在众声喧哗中显得非常孤独和无助。如果最后的结果不是根据游戏规则 和股东的选择做出的，中国资本市场所谓的法治化进程将导致非常尴尬的局面：

　　破坏资本市场游戏规则

　　如果以保护这么一个“治理透明的良治”公司，而破坏现有的规则，则会在中国资本市场开辟恶劣的先例，以后任何公司收购和控制权争夺都可以以这样的理由超越法律监管，都可以不遵守公司收购的游戏规则，这对中国资本市场的破坏力有多大，我想大家心知肚明；

　　破坏万科形象

　　既然万科是公司治理的典范，一个被视为典范的公司，他起码应该是资本市场遵纪守法的模范。而不是为了保护他而搞特殊，以他优秀，以他的创始人和管理团队 优秀，以收购者会破坏这个公司为借口规避法律，成为超然于法律的存在。如果万科搞特殊，如果万科的团队搞特殊，他的优秀又体现在何处？这究竟是维护了万科 的形象，还是破坏了万科的形象？

　　不尊重企业家精神

　　你可以质疑宝能在某些地方违规，比如，质疑他的资金来源，质疑保险资金收购是否违规，质疑他和华润之间是否构成一致行动人，这都是真正的法律问题。这种 探讨是建设性的。但法律没有规定一个收购者在收购时必须比被收购者强，必须比被收购者优秀。也从来没有要求当一个公司的团队很优秀的时候，你不能收购他， 你不能解雇和罢免他，否则就是对资本市场的伤害，否则就是不尊重企业家精神。

　　脱离法律轨道，毁坏市场

　　宝能收购万科后，可能比万科现有的管理团队搞得好，也可能万科从此一蹶不振。法律没有承诺任何收购必须提升公司价值。如果其他股东认为收购不能提升，他 可以用脚投票离开，其他股东也可以通过投票机制反对。在目前的事态下，其他股东阻止宝能仍然有法律救济的途径。但如果偏离法律轨道，通过非法律手段让宝能 出局，整个资本市场的游戏规则从此被破坏。宝能收购可能毁了一个万科，但脱离法律轨道让宝能出局，则会毁了整个资本市场。

　　事件仍有妥协余地

　　正如我之前多次所言，事件本身仍然在法律范围内有妥协的可能。收购者不会拿着几百亿的资金目的就是为了把公司搞坏，而万科现有的管理团队仍然可以和收购者之间形成很好的协调。但如果：

　　神秘力量导致最坏结局

　　事件最坏的结局，就是某种神秘力量，超越法律，超越所有投资者的力量介入，主导了事件最后的结局。则法律被牺牲，万科的管理团队被牺牲，宝能被牺牲，其 他股东的权益被牺牲。靠吹黑哨，靠超越法律力量赢得控制权争夺的万科的管理团队，以后以何面目立于中国资本市场，以何面目再大谈情怀和公司治理？这样的结 果则是满盘皆输。

　　在很多评论中，我也关注 到很多人讲，中国有很多地方不讲规则，一些人喷我睁开眼睛看看有多少人讲规则。的确，在中国遵守规则，捍卫规则的尊严仍然任重道远，但正因为如此，才更体 现出规则和法律的价值与意义，才体现出个案进步对中国法律进步的重大价值。既然万科是中国上市公司的典范，那他应该成为遵纪守法的典范，而是超越法律的存 在。

　　朋友发来一个之前的房地产大佬在微信朋友圈对万科事件的看法，抄录如下：

　　“我第一关注的是各方（包括监管方）是否按照法治规则博弈，第二是万科今后市场化元素是增还是减，第三是我根本不为团队担心。王石按照规则博弈即便被撤 职了，他到处讲经验教训也会讲得风生水起。中国多一个少一个赚钱的企业并不重要，重要的是营造和形成大家严守规则向市场化方向走的社会法治环境。我希望万 宝华事件再这方面为我们提供一个良性示范。”

　　诚哉斯言！没有人否认王石是一个优秀的企业家，对于当下的中国而言，优秀的企业家资源仍然是中国最宝贵的资源。但正因为你优秀，所以你更应该模范遵守法 律，尊重游戏规则，而不是恰恰相反。在法律规则方面，我总认为，那些口口声声是王石朋友的人真的是猪一样的队友，他们希望有人来干预这个收购，甚至希望超 越规则让王石留下，这不是爱王石，这是在害王石。

　　我庆幸的是，我没有和事件的任何一方有任何利益关系，我庆幸的是，我不是他们任何一方的朋友或者敌人，我能毫无利益纠葛的捍卫法律的尊严，捍卫规则的神圣。尽管规则已经被糟蹋的早就不那么神圣了。

　　宝能收购万科不是什么中国资本市场不能承受之重，破坏现有的法律规则，某种神秘的力量人为干预悔棋，这才是中国资本市场难以承受之重。把万科控制权争夺的决定权交给规则和当事方，以及万科的股东们吧，哪怕这个结果比英国脱欧还严重。至少可以证明，法律和规则保留了最后一点点颜面。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-29 11:54
又一个大佬加入万科纷争。

　　中石化前董事长傅成玉今天表态，警惕万科之争不可承受之后果。提出的核心观点如下：

　　1、从宝能发出罢免全体董事及管理层公开声明的一刻起，华润、宝能与万科之争的长远影响已上升到社会利益和一个健康资本市场的发展建设问题。大股东利用现有法律和监管制度提出自己的利益诉求无可厚非，然而正像英国公投退欧那样，一切都合法，整个程序都是人们认可的，但脱欧结果却是大多世人不愿看到的，从长远看也许是英国自身不可承受的。华润、宝能与万科之争已经出现类似迹象。

　　2、万科是中国市场少有的治理规范，公开透明的良治公司。万科长期致力于全体股东的长期利益和社会效益，是中国资本市场稀缺的良治公司。大力保护促进和发展良治公司也应该是中国资本市场监管的目的之一。

　　3、优秀的万科管理团队是贯彻良治、实现优秀业绩、实现公司可持续发展、为股东提供长期可持续回报的核心资源，也是万科品牌价值的核心资源。离开这个核心资源，无论这个公司是否还叫万科，历史上万科的品牌价值和核心资源都已不复存在。从华润、宝能近期的行为方式可以看出，他们并没有从这个方面考虑，更没为此做足准备，其实是对全体股东不负责任，也是对社会不负责任。

　　宝能、华润依法履行大股东权利无可厚非，但宝能宣布的计划一旦实现，其伤害的不仅是万科的品牌和万科本身，还有中国资本市场的健康发展。

　　4、无论王石做了多少蠢事，说了多少错话，有一点是值得肯定的，就是他一直在维护万科的品牌价值，核心资源和全体股东利益。

　　5、对万科来说，担心宝能介入会毁掉万科的核心价值是有其理由的。首先，宝能收购万科时，一部分交易通过前海人寿保险公司，其资金来源部分来自万能险保费，另一部分资金来自银行理财资金再加上很高杠杆下的债务。宝能要实现其投资效益最大化，就必须通过万科这个平台来套现其投资价值。

　　这可能会导致：1．万科长期坚持的为全体股东利益服务的价值导向发生变化；2．万科会成为被不断套现的、短期行为的公司；3．中国资本市场将从此失去一个治理规范、公开透明的良治公司。万科品牌的核心价值将不复存在，万科的核心资源即管理团队很可能也不复存在。对于这些问题，本来监管部门应该先站出来，遗憾的是，这个角色由王石担任了。

　　总之：华润、宝能与万科之争的近期演化，已令人担心其结果和产生的影响恐怕不是万科全体股东、社会大众和中国资本市场愿意看到的，可能是不可承受的。因此，不希望华润、宝能与万科之争中，大股东虽然依法合规，却导致与英国脱欧公投一样带来大家都不想看到的结果。


曹山石：中石化原董事长傅成玉今天表态万科事件：事情已上升到社会利益和一个健康资本市场的发展建设问题。其结果和产生的影响恐怕不是万科全体股东、社会大众和中国资本市场愿意看到的，可能是不可承受的。——可以对万科事件不持态度，但一定要关注此事的温度。事情发展已超出各方控制，很快将有强力介入了。

2016-06-28 18:03 来自微博 weibo.com 转发(2891) | 收藏 | 评论(1555)
　　网络上，很多人单看傅成玉过去中石化董事长的身份就喷，“中石化的还有脸出来，看看自己的股价不觉得丢人吗？”，几乎没去了解他的职业经历和观点。

　　也有赞同傅的声音：1、不管傅是什么人，都有资格发言。2、傅在中海油期间，是一个优秀的企业家。3、以傅的阅历，他的观察角度很有价值。4、傅从头到尾没有反对万科大股东主张自己的合法权益。5、宝能声明里毫不在乎万科管理团队的作用，蔑视知本，这样的股东会珍惜小股东利益。天方夜谭。

　　就傅的文章，我所在的一个机构群，有投资者就此和万科前董秘肖莉发生了“技术探讨”。

　　肖莉在万科任职20年，从董事长秘书，到公司董事，离开创业时为万科执行副总裁。曾任职万科董秘14年，曾连续五年获得与《新财富》“最佳分析师”齐名的《新财富》“金牌董秘”大奖，至今仍是《新财富》杂志“最受机构投资者欢迎董秘”得奖次数最多的人。

　　对话由投资者在微信群转发傅成玉文章引发。

　　A说：是值得警惕，不过应该警惕的是二级市场投资者、所有的股东。如果连基本规则这个社会都不要了，他还有什么东西值得我们坚守？如果管理层可以无视股东，这个市场存在的基础还会有吗？

　　是的，宝能可能会搞垮万科，但是那恰恰是二级市场存在的基础。搞垮无罪。

　　肖莉：请问万科违反了什么规则？

　　A说：不需要你违反规则，股权说话就是。

　　肖莉：股权可以被质疑不？

　　A说：不能被质疑。连股权都可以被质疑，难怪王石会说别人不够资格。

　　肖莉：管理层团队针对恶意收购在规则框架内进行自救，属于正常行为吗？

　　A说：自救？天大的笑话，这个才是问题的关键吧。企业到底是股东的还是管理层的？是股东的那就少啰嗦，股权说话。

　　肖莉：万科阻止了投票吗？

　　A说：那还发文章干嘛。继续就人事投票啊。

　　肖莉：万科用公开的方式向全体股东披露事情的真相，何错之有？面对恶意收购，管理层有必要让全体股东知道，最后投票解决。

　　王石的战斗其实并不是为自己，已经功成名就王石必将成为中国现代企业史上一位重要的企业家，他是在拯救万科这个他一手缔造的企业、他一手带出的管理团队、他一手缔造的万科文化，他试图证明，在中国这样一个特殊市场经济中，一个遵循现代商业理念并不断为股东和客户创造价值企业也能够生存。在中国最污水横流的房地产行业里，打造一个如此阳春白雪的现代型企业，其难度是没做过企业或投资的的人难以想象的。哪怕最终的结局是王石黯然离去，在可预见的未来很长一段时间内，中国的企业家们都无人能够望其项背！

　　A说：宝能能够掏空万科，是他的本事，不是罪过。我真的不觉得万科比宝能更加优秀。难道万科就能证明宝能管不好万科？说不定宝能还带着万科转型成功呢！有罪推论有用吗？




　　研究员J：“按照复合增长速度来算，全国平均增速22%，万科增速30%。这种增速，难道很离谱吗？作为一家早早就在国内上市的最优质的公司，比全国平均增速快了一点，难道不应该吗？” 这没错，但请不要忽略，2009年-2015年，全国商品房销售金额年复合增速10%，万科22%。

　　肖莉及以上投资者的对话，探讨傅成玉表态中涉及的大股东权利、管理层权利、全体股东权利、万科企业品牌和王石看法。

　　关于傅成玉的观点中，质疑宝能资金来源问题。

　　就此，昨天，我曾与前海人寿某前高管（今年二季度时离职）有一番交流，他是反对如此举牌的。从内心而言，希望老东家只做财务投资。

　　对方介绍，前海人寿并没放杠杆买万科，总体流程是合规的，仅从保险角度，可说保监会挑不出啥刺。所以去年风声最紧时四波人一起查，依旧过关。

　　“矛盾主要在炬盛华旗下的宝能金控。宝能金控将前海人寿的股权基本质押出去以换得融资。发现合规手段里的猫腻，现在就看银监会，这和去年股灾时类似，需多部门协调。”

　　另一位直接向姚汇报工作，但最终选择离开宝能的高管D。如是透露其离职原因：是受不了姚的自信、自负！自负到国内没有他佩服的人。

　　这也侧面印证了姚振华性格上的隐忍和大事上的屈就。

　　15年12月17日，王石在北京万科会议室对高管发表内部讲话，透露冯仑撮合姚振华和王石在其办公室夜谈，近四个小时。姚始终没交底举牌目的，当面说：王石这面旗帜是要维护的。


　　15年12月23日，深圳市第四届金融发展决策咨询委员会全体会议上，姚振华首次公开对万宝之争进行回应。说，“王石是我非常尊敬的人，我们与万科一直在做良好的沟通。”

　　现在的剧情反转，对王石的指责凸显了姚的真实想法，反差巨大。

　　原大成律师事务所高级合伙人、现时间投资董事长魏君贤，如是评论这反转：去年12月直至今年一月底，姚书记最怕万科股票复牌，一路小心翼翼装了孙子。现在不用装了，举牌限售期已过……这次滑稽的商战没有其他看点，我就想问一句：万科内部谁建议并且一直坚持万科股票停牌的，谁就是王石的犹大。

　　魏君贤在个人微博上更进一步说，王石关注着我（微博），我就想提醒他把棋局看个明白。

　　而机构投资者，进一步的讨论则是，用保险资金以及杠杆资金来控制上市公司从市场制度上值得商榷。公募基金有持有人大会，万能险有吗？基金的投票权需要在投资者的协议中约定。万能险没有约定。所以万能险买股票，是证监会的监管空白，但不等于证监会可以不作为。

　　当初讨论创业板时，证监会领导坚决反对优先股，认为不符合公司法。后来公司法一个字也没改，证监会竟然出台创立优先股了。

　　软银第一大股东不能干预阿里管理权，NASDAQ很多公司都是ab股制度。中国会否就此契机，实施ab股制度呢？

　　关键还是念经的和尚，拭目以待。

　　诚如有的投资者所言，目前舆论和法律环境下，不讲规则是不可能的。所谓不讲规则本身就是一个伪命题，而讲不讲情怀是个人选择和自由。

　　但规则是死的，而情怀可以推动规则向好的方向发展。所以，当规则不合理的时候，情怀就很重要。规则越不合理，情怀越发重要。法律和规则从来不是静止不变的，大陆法体系的固有缺陷，本就是事件推动发现法律与规则漏洞，然后是法律与规则的修改与完善。

　　情怀背后是价值观。品牌是情怀的锚，失去情怀的品牌仅仅是个符号，抽象而空洞，万科从某种意义上说是以王石为代表的一系列创业者人和故事的物化表现。

　　一如花样年创建人曾宝宝今早的表态：钱不脏资本神圣，企业家精神亦然。平等交汇处，最考验彼此基底层成色，及穿透、透彻顶层的智慧。以为完全纯粹理性、尊重制度规则下的悚然结果，英国脱欧已然就是最好的刚刚出炉的实证。@王石 讨厌你牛逼拽，尊重你情怀在。

　　过程的公开公正有时比结果更重要。结果定难让各方如意，过程则要让观者折服，这是讨论万科纷争的另一层意义。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-30 08:52
宝能系投票权争议：专家呼吁三会联合认定


万科争夺战

　　业内人士认为，宝能系投票权合法问题或需银监会、证监会、保监会联手调查、认定。

　　“这两个报告是对2015年工作情况的总结说明，虽然没被通过，但不影响未来的经营操作。未来是不是需要修改并提交董事会、监事会、股东大会审议，现在包括监管方面还没有明确的意见，还需要等进一步的通知。”6月29日，万科（000002.SZ）董办一位工作人员对21世纪经济报道记者表示。

　　此前在6月27日的股东大会上，万科的董事会报告和监事会报告被前两大股东华润、宝能系双双否定。

　　因此，不论是可能召开股东大会审议被否的董事会报告、监事会报告，还是可能召开股东大会罢免万科管理层，都将面临虎视眈眈要投反对票的华润和宝能系。

　　万科股权战正酣之际，宝能系高杠杆收购万科股权的资金来源再次成为热议的焦点。这一焦点问题直接关系到：其购买的万科股权是否有投票权？而这一问题直接关系到大战的力量对比。

　　业内人士认为，宝能系投票权合法问题或需银监会、证监会、保监会联手调查、认定。

　　不过，21世纪经济报道记者注意到，宝能系似乎很早就意识到投票权问题，已于去年底签署了补充协议，将投票权揽入掌中。

　　重开股东大会未有说法

　　“27日股东大会对两大报告的否决，相当于对万科管理层过去一年的工作不满意，这种对峙下，开多少次会都是不满意，重开董事会和股东大会没有多大意义。”上海某大型券商一名投行人士指出，况且《公司法》等也没有明确董事会和监事会报告被否需要重开董事会、监事会、股东大会审议。

　　“重开董事会、股东大会审议不需要明确规定，而是法理之中的。”刚从深交所离职的一位监管人士对21世纪经济报道记者表示，这两个议案是必须提交股东大会审议的，这次被否了，就是否定了董事会过去一年的工作，怎么能不重新修改提交审议呢？

　　目前资本市场上，股东大会否决董事会报告和监事会报告的案例非常鲜见。这是华润和宝能系抛给万科管理层的又一难题。

　　而据前述董办工作人员的说法，“目前也未有明确的意见是不是需要重开。”

　　此前的26日晚间，宝能系提出了一项罢免万科现任王石、郁亮等7名董事，华生等3名独立董事以及两名监事的临时提案，并提请董事会为此召集2016年第二次临时股东大会审议。

　　“关于罢免的提案需要公司召开董事会审议，然后才决定是否开临时股东大会表决。”上述工作人员表示。

　　因此，不论是可能召开股东大会审议被否的董事会报告、监事会报告，还是可能召开股东大会罢免万科管理层，都将面临目前似乎执意要投反对票到底的华润和宝能系。

　　如果华润和宝能系一起投反对票，合计39.59%的股权会所向披靡。股东大会魔方怎么解？在27日的股东大会上，万科董事会主席王石表示，万科的妥协是有限度的，大股东不可能为所欲为，相信监管部门会站出来表态的。

　　很快，27日晚间，深交所就给华润和宝能系发了问询函，要求两方说明是否构成一致行动人，并要求宝能系解释罢免董监高的提案对万科日后经营的影响以及应对措施。

　　“这说明监管层已经关注到了万科案。”上述投行人士表示，未来是否进一步措施要看问询和调查情况。对于上述可能召开的股东大会，宝能系的投票权是否合法也是一个很大的变量。

　　宝能系投票权争议

　　不仅王石希望监管层能够介入，学界一些专家也在呼吁，焦点问题则是宝能系花300亿元购买万科股票的资金来源，并由此导致是否有合法投票权的问题。

　　6月29日，中央财经大学中国企业研究中心主任刘姝威发文称，“万科股权之争的关键问题是宝能系收购万科股份资金是否合法？宝能系是否拥有合法的万科股东大会投票权？”

　　麦吉尔大学金融学兼职教授、多家大型金融机构独董刘锋则指出，“按照现有法规，证监会、银监会对宝能系产品的管理人代理行使投资人投票权的规范没有相关界定，因此对这一问题的争论是希望能有益于未来制度建设。目前比较可行的是理清所有涉及的产品，但这就要需要银监会、证监会、保监会同时介入调查，并最终判定投票权是否合法。”

　　从万科去年12月公告的一份对深交所的回函以及公开报道看，宝能系购买万科股权的资金来源主要有三个：万能险、浙商银行理财资金、钜盛华发的7只资管计划。

　　其间，宝能系动用数量众多的资产计划、理财产品购买万科，中间拐了很多弯，也涉及很多金融机构比如华福证券、泰信基金、西部利得基金、南方资本管理有限公司（下称南方资本）等，实际投资人数量已经非常庞大。

　　“监管层在判定宝能系是否拥有合法投票权之前，迫切需要理清两点。第一，把所有涉及的产品合同都拿出来，对照基金产品合同里、理财产品合同看，是否披露投向是购买万科股票；第二，产品可以用多大比例的钱去购买万科股票。”刘锋说，然后按照《基金法》、《保险法》等规定的投资范围、投资比例等来判定产品是否合法合规，另外看是否做到对投资人的充分披露。

　　广东环宇京茂律师事务所谢良律师指出，目前看，宝能系已经成为万科股东的情况下，是享有股东表决权的，除非宝能购买股票的有效性或合法性被依法否定掉，但终局裁判权在法院。

　　投票权“打补丁”

　　21世纪经济报道记者注意到，深交所也曾关注到钜盛华通过资管计划购买万科股票的投票权问题，并在2015年12月10日给钜盛华发出了《关注函》。

　　不过，宝能系及相关金融机构早已注意到资管产品的投票权问题，并早于去年底很快打了“补丁”。

　　2015年11月，钜盛华分别与西部利得基金、南方资本、泰信基金先后签署了7只资管计划，用于投资万科，钜盛华是劣后级（又称进取级、普通级）委托人，他们后续还签订了相关“补充协议”。

　　2015年12月16日，万科公告的《关于深圳证券交易所公司部关注函【2015】第538号的回复》（下称《回复》）显示，深交所要求钜盛华说明在资产管理计划中与管理人的具体关系，以及是否可实际支配万科A(24.430, 0.00, 0.00%)股4.97%股份的表决权。

　　玄机就在后续签署的“补充协议”上。钜盛华回复称，“根据约定，钜盛华实际支配相关资管计划所持有万科 A 股股票的表决权。”

　　以钜盛华与南方资本2015年11月24日签署的《广钜1号资产管理计划资产管理合同补充协议》为例，主要内容为“在资产管理计划存续期内，如万科召开股东大会，南方资本应按照进取级委托人（即钜盛华）对表决事项的书面意见行使表决权；如进取级委托人需要资产管理计划行使提案权、提名权、股东大会召集权等其他股东权利事项， 南方资本应按照进取级委托人出具的书面意见所列内容行使相关股东权利”。

　　上述这份补充协议并未显示钜盛华取代管理人实际支配投票权需要承担哪些责任。不过，在另外几份补充协议里有所涵盖。

以2015年11月24日钜盛华签订的《泰信价值1号特定客户资产管理计划资产管理合同之补充协议》为例，其前部分与广钜1号的补充协议大致相同，不过后面部分有这么一句话，“全体委托人一致同意：若管理人在行使相关股东权利过程中遭受的任何损失，包括但不限于被监管机构出具行政处罚或者行政监管措施及其他一切经济损失时，由普通级委托人承担最终责任，并赔偿管理人遭受的所有损失。”

　　上海某基金公司一位产品经理指出，“既然钜盛华是跟基金公司签了协议，应该盖有公司的章。盖章前则需要公司法务部门的认可，有违规风险的话，法务那边是过不去的。因此，这样签协议应该不会明显违规。”

　　“另外，这类一般是专户产品，优先级一般是银行资金，他们只要到期拿走约定收益就行了，劣后级投资人支配投票权也无可厚非，因为他们承担了所有风险。”上述产品经理指出。

　　不过，刘锋进一步指出，投资人授权管理人使用该基金产品的资金，但没有承诺管理人授权别人代理投票。也就是说，钜盛华并不能代表所有投资人做决策、行使投票权，即使他是劣后投资人也不行。

　　“目前各方的博弈，影响到了广大投资者、万科客户等众多群体的利益，亟待银监会、证监会、保监会联手调查：宝能系这样做是否合规？”刘锋说。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-30 09:37

新华社再喊话：万科战争折射资本市场三重焦虑

宝能举牌万科资金安全吗? 万能险资金波动无法控制



新华社“新华视点”记者蔡国兆、孙飞

　　万科股权战正在演变成为一场关于资本市场的“全民论战”。各方意见、观点激烈交锋。国务院国资委有关人士表示，“只要有利于深圳的发展，有利于企业的发展，我们国资委就支持。”

　　一场合法收购引发舆论激战，其背后是潜藏在中国资本市场之中的三重焦虑。

　　焦虑一：规则与情理谁更优？

　　近日，华润、宝能系先后表示将在万科重组预案中投反对票，宝能系更称要罢免王石、郁亮等万科管理层。“一石激起千层浪”，学界、企业界、法律界专家纷纷发声。众声喧哗中大致可以看到两个派别。

　　“规则派”说，宝能系从二级市场上收购万科股权，成为第一大股东后就公司问题发表自己意见是正常的市场权利，应尊重资本“否决重组”“罢免王石”的意志与权利。

　　“既然公司主要经营者在此之前没有筹到足够的资金来购买足够的股票，就要接受资本市场的游戏规则。”清华大学中国与世界经济研究中心主任李稻葵说。很多专家认为，王石走后，股票不管是升还是降，都是规则，必须接受。

　　“情理派”说，王石等万科公司管理层塑造了万科文化，是万科30多年来成长为市值过千亿元大型企业的奠基人、领路人，并一直给股东带来良好的回报，“一锅端”明显有粗暴之嫌。

　　统计数据显示，万科从2000年营业收入不到40亿元，至2015年营业收入近2000亿元，在15年的时间里增长约50倍。

　　事实上，在广义资本市场中，规则与情理的冲突一直在上演。一些长期绩差公司退市符合情理，但由于相关制度建设不完善成为股市“不死鸟”，饱受各方诟病；不少金融创新有利于解决融资难、融资贵，但在实践中又处于“违规”或“无规”的尴尬。

　　“玩游戏就得尊重规则。”英大证券首席经济学家李大霄说，“但我们是否可以思考，通过合理的行事方式，让规则与情理之间达成某种程度的和解。或者从更深层次看，是否可以通过规则的优化，让规则之中融入更多情理要素，比如研究创设AB股、同股不同投票权等制度。”

　　焦虑二：谁来维护“少数”的权益？

　　万科股权战其实也是一场大股东、小股东之间的利益纷争：宝能系要求罢免万科全部七名董事、三名独董及两名监事；华润发布声明称，“高度关注万科存在的内部人控制等公司治理问题”；股东大会上，董事会、监事会报告被否。

　　数据显示，在目前万科的股权架构中，宝能系、华润共计持有近40%股份。如无意外，一旦举行股东大会，王石代表的万科管理层极有可能“兵败滑铁卢”。

　　此事引发万科极大震荡，被看作是大股东的“任性”。不少人认为，万科管理团队表现优秀，要罢免王石也许可以，全部扫地出门明显没有顾及公司发展，会给企业经营造成很大影响，从而损害小股东的利益。

　　27日举行的万科股东大会现场，不少小股东手举标语，抓住一切机会表达自己的声音。“我们不是想出风头，只是要一个说话的机会。”一位小股东对记者表示，“但实际上多数时候我们只能祈祷矛盾不要激化，公司能够顺利经营。”

　　在这场“战争”中，大股东显示出强大的力量。万科小股东、榕树投资管理有限公司总经理翟敬勇表示，万科合伙人持股平台盈安合伙持有万科 4.14%的股份，尽管他们的意见也无法代表其余中小股东，但在这轮股权战中，占有较大话语权的管理层股东尚无制约大股东的有效手段，更遑论其他更小的股 东。

　　在中国乃至世界资本市场，大股东、小股东之间的利益纷争一直不绝于缕。比如，资本市场发展史上，上市公司的分红问题曾经引发高度关注。武汉科技 大学金融证券研究所所长董登新说，大股东说为了公司的发展捂紧钱袋，几年甚至七八年不分红，按现有规则，尽管也有法律救济，但如投票表决，小股东事实上是 没有办法的。

　　北京问天律师事务所主任合伙人张远忠说，万科股权战再度提醒我们留意资本市场的小股东权益保护问题。“必须通过高度智慧的制度创新，在公司治理 上‘迫使’董事会真正代表全体股东利益。”张远忠认为，在资本战场中，应该划定大股东权力的边界，既保护多数的权利，又能保护中小散户的声音不被彻底淹 没。

　　焦虑三：实体与虚拟谁主沉浮？

　　王石近日在接受“新华视点”记者专访时说，从宝能系的路径来看，已经逐渐脱离了实体，成为资本运营者，“这让万科管理层感到紧张。”

无论王石的判断是否符合实际情况，随着资本市场的发展，类似的收购案例确实越来越多，这让不少缺少资本运作经验的实体经营者感到危机四伏。

　　“万科战争”同时，中国汽车电商行业也爆发大风波——汽车之家CEO秦致“下课”。6月25日，中国平安(32.160, 0.00, 0.00%)正式以16亿美元入股汽车之家，占股 47.4%成最大股东。随之而来的是，汽车之家原有管理层、CEO秦致和CFO钟奕祺“出局”，由原平安健康总经理陆敏成为新任CEO。

　　“这也是创业者的焦虑。”正在深圳南山创业的乐聚机器人(25.490, 0.00, 0.00%)联合创始人安子威说，“面对资本的力量，我们感到紧张。只要有合理的对价，创业者中有的人愿意被收购，但也有一些人只想自己运作好企业，做成一番事业。”

　　在美国等一些发达市场中，不少中小创新企业的成长并没有很大的空间，他们的未来，不是黯然败走麦城，就是被大公司收购。

　　“资本市场上实体与虚拟的战争正愈演愈烈。”李大霄说，创业者要在初创时期考虑股权设计的问题，并做好后天的保护，同时相关部门应当从制度设计上适度保护创业创新。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-30 09:42
宝能系的“凶猛”，让市场的目光聚焦到了万能险的身上。有媒体指出，宝能系举牌的资金很大一部分来自于前海人寿的万能险资金。新华保险(40.550, -0.12, -0.30%)董事长万峰28日甚至直言不讳表示，万能险不是万能的，保险公司可以做，但不能作为主流产品，其波动性无法控制。

　　宝能300亿举牌万科 资金安全与透明成焦点

　　《投资快报》记者关注到，宝能系从7月初开始多次举牌万科，累积资金达300多亿元。其举牌资金的来源主要有两个途径，一是通过前海人寿发起高现金 值投资项目，将客户保费用于举牌投资。二是将保费再次注入其他子公司，通过相互质押增资加大宝能系的整体资金规模。所谓的高现金值投资项目，就是类似万能 险、投连险型的产品。 　对此，新华保险董事长万峰说认为，“万能险是一个理财产品，它不是万能的。在英联邦，开展万能险要有保监会和证监会的批准。万能险的波动性是无法控制 的。”

　　在夏季达沃斯论坛上，保监会副主席周延礼被问及险资举牌万科时也表示对于资金安全的关注，尤其是在信息披露方面，他指出：“一般险资举牌是为了配置 资产需要，但保监会对举牌的要求是，做好信息披露，说明资金来源和去向等，取得社会一致认可和理解，我认为这是正常的资本市场活动，这种情况在西方其实很 多。”

　　拟发50亿私募债缓解压力

　　首期市场响应者并不多

　　万科公司始于去年的股权之争激战正酣，宝能系6月26日曾霸气要求罢免包括王石在内的所有万科管理层，可谓气粗，那么宝能的财力是否也很大呢？据报 道，近日“宝能系”旗下公司深圳深业物流集团股份有限公司（下称“深业物流”）正在发行一笔50亿元的交易所非公开发行公司债，即私募债，期限不超过三 年，资金用途用于偿还银行贷款和补充流动资金。接近交易的知情人士称，该笔债券发行并不顺利，市场上对于万科事件进展的观望情绪比较浓，第一期债券大部分 由发行人深业物流自己的合作方接盘。

　　不过，在去年底宝能不断举牌万科时，就不断有声音要求宝能公布钱从哪里来，当时有媒体报道称，“宝能系”投资主体平台——深圳市钜盛华股份有限公司 （下称钜盛华）的资金来自浙商银行理财资金，背后的主角实则浙商银行。浙商银行随后回应，称与万科、宝能都有正常的业务合作，一向秉承合规、合法、安全的 原则办理各项业务，理财资金有充分的安全保障。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-30 15:20
宝能系杠杆资金来源曝光：钻了混业监管空子？
万科控制权之争：宝能未证明王石违反董事信托责任

　前言：进入2016年6月份万科管理层和宝能之争逐渐明晰，年度大戏再次开启。6月17日晚，传出华润3名董事和万科管理层就董事会是否通过了深铁重组预案激烈争论，法律界再次见识了公司法的奥秘和公司章程重要性，焦点在董事“张利平”是否可以就特定某次会议因关联关系回避表决，还是实质上为弃权票。当然双方还就是否适用半数董事通过还是2/3董事通过公开争议。王石最开始内部讲话中称赞的负责任的大股东“华润”和万科管理层激烈矛盾首次公开化（此前只是一些片言碎语）。

　　18日深交所针对华润和万科的矛盾焦点发布问询函，关注：独立董事是否构成关联关系，独立董事回避流程、A股定增之后H股公众持股将低于10%如何解决、预案中土地估值、以及定增价格等要求万科做出说明。

　　6 月24日宝能系旗下的前海人寿和钜盛华时隔半年发声，明确表示反对万科重组预案。当然需要注意重组预案是否通过其实前海人寿和钜盛华并没有直接干预权限， 虽然是第一大股东，但在改组董事会之前其并没有发言权，只有等到预案拿到股东大会之后才能行使股东投票权并施加影响力。

　　但显然宝能系并没有耐心等到股东大会那一刻，既然华润已经和万科管理层公开决裂，那么下一步最直接的措施就是在重组预案拿到股东大会表决前先改组董事会是最干净利落的措施。

　　这场大戏其实仍然只是刚刚开始，最终谁入主万科扑朔迷离，但大概率现有董事会改组已经注定。笔者就宝能究竟如何蛇吞象成为第一大股东进行了回顾。

　　以下为笔者2015年12月份描绘的结构图：

                               
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　　其实整个杠杆过程应该说是基本在合法合规框架内运作，其利用了目前资管产品层面早已混业大行其道但监管仍然是三会严重割裂的局面，通过不同渠道设计杠杆。

　　第一章 自上而下逐步解析：

　　“一”浙商银行理财资金来源未知，但笔者认为机构或普通理财可能性较大，至于合规性探讨，可以参考笔者12月份的文章《资管混业：七问“万宝之争转折”的宝能系资金合规性？》，本文第二章附上；

　　“二”浙商银行理财资金通过五矿信托受益权间接投资于浙银资本，纯粹加一层通道并没有杠杆。

　　“三”浙银资本实质是浙商银行进行表外资本扩张的一个子公司，并没有加杠杆，后面的宝能资管GP也是由浙银资本参股。

　　“四”华福证券定向资管这层通道新增了很多增信措施，主要是姚振华夫妇提供连带担保，深圳宝能投资以钜盛华股权质押，深圳浙商宝能产业基金以深圳钜盛华股权质押。多重增信措施，取得来源于浙商银行理财的133亿资金融资。同时类似的结构可能也应用于民生加银资产（22亿）；

　　“五”11月中旬成立“深圳浙商宝能产业投资基金”这是一个非常明显的加杠杆过程；大 致是1：2的杠杆，即姚振华个人控股的公司“深圳宝能投资集团”以67亿劣后LP资金撬动总计200亿资金投入“深圳浙商宝能产业投资合伙企业”；不过需 要注意的是从目前媒体挖掘的信息并不能断定“深圳浙商宝能产业投资”如何最终将200亿资金投入增持万科，只能断定其增持受让深圳钜盛华以及向钜盛华提供 的股东贷款大约117亿。剩下的82亿，有可能部分是通过优先级资金注入钜盛华发起的资管计划。

　　不过需要尤其注意的是，这里的杠杆还要考虑到深圳宝能投资集团（姚振华个人直接控制），金融机构借款大致为144.6亿元。当然这也是任何一家企业正常的杠杆行为。

                               
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　　“六”、这里是宝能系杠杆运用的核心企业，钜盛华自身的杠杆主要是银行借款和股东借款

　　， 钜盛华从2014年开始实收资本大幅度增长，但同时其他应付款项目也大幅增长达到100多亿，但钜盛华自身有多少金融机构借款并不清楚，从其发债申请材料 看，截止2015年二季度末，各金融机构对其授信85亿元，其中已提用67.7亿元。同时关联方为向钜盛华提供资金支持，也做了大量股权质押。详见本文后 面图表。

　　但 自2015年11月，钜盛华从深圳浙商宝能产业投资基金获得200亿各种类型资金注入后，钜盛华作为法人企业的杠杆透过股东借款进一步放大。其实上面第五 步的杠杆也是在11月之后才产生的，之前钜盛华的杠杆主要是关联方借款和金融机构授信。但笔者需要说明的是，此类企业行为的杠杆并不属于金融监管部门监管 范围，只要金融机构认为风险可控，并没有所谓的“合规问题”，和我们一般所说的资管产品结构杠杆并不一样。

　　11月11日，也就是成立“深圳浙商宝能产业投资基金”同一天，钜盛华将其先前持有的7.28亿股（约6.6%的比例）万科股权质押给鹏华资产；12月8日将9亿股前海人寿质押给上海银行南京分行；相当于再给钜盛华自身加杠杆。

                               
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　　“七”、是钜盛华通过前海人寿以及加杠杆的资管计划增持万科股票。

　　（1） 当然前海人寿是一家保险公司，说保险公司加杠杆本身并没有问题，能以吸收公众负债大幅度进行杠杆投资运作的金融机构类型国内主要就是商业银行和保险公司。 但商业银行由于商业银行法约束，不能以自营资金投资二级市场。所以保险公司是股权投资杠杆运作的理想平台。但并不能因此就说保险公司的任何投资行为就是在 加杠杆，类似我们并不能因为工商银行(4.440, 0.02, 0.45%)给客户发放一笔100亿贷款就惊呼“工商银行10倍杠杆在给客户融资”。金融机构自营资金的杠杆天经地义只要符合监管 指标并无诟病之处。

　　但前海人寿之 所以能够增持如此之多万科股票，主要是受益于是保监会在今年7月份为稳定股市，出台新政，允许保险公司投资蓝筹股比例达到上季度总资产的40%，单一权益 类投资上限为上季度总资产的10%（之前是5%）；前海人寿截止9月末总资产1260亿元。这条新规相当于释放了60亿前海人寿资金用于增持万科股票。

　　前 海人寿发行次级债应该只是为了充足其偿付能力，因为受10%单一权益投资上限约束，如果前海人寿保费收入第四季度大幅度增长，那么2016年1月份之后如 果万科没有停牌，前海人寿在其总资产增量的10%范围内可以继续增持万科股票（如果偿付充足率和40%总的蓝筹股票投资上限允许）。

　　（2） 钜盛华在7-8月份紧随前海人寿，主要通过收益互换的方式锁定了8%的万科股份，加上两融买入一共增持万科8.38%股权。不过彼时的钜盛华仍然只是一个 现金流捉襟见肘“小公司”，即便按照当时的价格8.38%购买对价大约是140-150亿元，所以钜盛华通过收益换“锁定”而不是直接购买。所谓收益互换 券商不可能要求钜盛华拿100%保证金质押，如果只要50%质押，则意味着7-8月份钜盛华增持万科现金流出大约是80亿。当然券商放杠杆的部分在10月 20日和11月19日钜盛华分别回购回来（分别回购3%和5.04%），回购动作本身不涉及股权变更，只是相当于互换到期时候从券商哪里解除股票质押。不 过因为其大部分回购是发生在11月11日之后，所以有理由相信第二次的5.04%回购款来自7.3亿万科股权质押或钜盛华股东浙商宝能产业投资基金股东借 款。

　　（3） 钜盛华另一条增持万科路径就是通过资管计划加杠杆，劣后和优先比例1：2；从时间轴上看，这是在8月26日之后，钜盛华蛰伏了3个月之后的迅猛出击。也是 在获得“浙商宝能产业投资合伙企业”近200亿注资之后。从其向深交所披露的截止11月4日的增持情况看，以32亿劣后资金撬动银行优先级资金67亿（也 有可能部分是股东深圳浙商宝能产业投资基金资金）；而自12月7日至停牌前，钜盛华继续通过资管计划大约增持了万科4%股权（耗资约100亿），按照之前 7项资管计募集规模测算，至少需要追加资金80亿（优先+劣后）左右。所以180亿的资管计划，优先级120亿融资是钜盛华最终的融资杠杆。

　　总结

　　总 体而言在2015年11月11日之前钜盛华其实资金实力远远逊于其子公司前海人寿，笔者大致测算了一下前海人寿2015年仅仅举牌的上市公司资本投入大致 280亿（包括万科110亿），其131亿的资本投入支撑1260亿的资产规模。这就是金融牌照的魔力。对于钜盛华而言，11月10日是一个截止日，这一 天质押7.28亿股万科股权按质押率惯例获得至少60亿的融资，11月11日从浙商宝能产业投资基金获得至少100多亿股东增资+股东贷款。在此之前单单 在万科身上的投入100多亿资金来源，仍然是一个谜，只能用金融机构贷款+关联方融资来解释。

　　遗憾的是，上述结构仍然有几点模糊之处，主要在于：

　　（1） “浙商宝能产业投资合伙企业”（简称宝能产业基金）200亿资金去向并不是很明确，从增资钜盛华和财新应用的股东贷款的规模看应该只有117亿元；浙商宝 能产业投资基金剩下的82亿如何流向仍然是一个谜，有可能部分以优先级形式参与钜盛华资管计划（肯定不是之前流传的直接参与万科股权增持）。

　　（2）钜盛华在获得宝能产业基金注资和股东借款之后，偿还了之前近百亿金融机构的长期借款中的多少？

　　（3）深圳宝能创赢投资作为合伙企业募集资金规模有22亿，具体流向并没有信息。

　　（4）有多少其他关联方资金流向用于此次收购？

　　不过不妨碍上述对其融资结构的大致分析。

　　第二章 三会监管面临的尴尬割裂局面

　　这里的监管割裂主要是信息获取层面以及人事协调层面，即数据、人员、组织多方面的割裂而无法穿透。目前的监管框架穿透难点在哪里？

　　穿透也可以宏观审慎和微观审慎不同目的，按照监管领域也可以具体划分宏观审慎监管层面的穿透把握，微观审慎领域的穿透把握。

　　微 观审慎，监管主要是三会，尤其是三会负责具体政策执行的各地监管局。任何政策执行需要依靠具体的监管局的监管人员负责审核，现场和非现场检查。在目前的资 管监管格局看，总体上呈现两大特征，一是跨监管难以协调检查，二是微观监管对容易引起系统性风险的违规行为重视程度不够。

　　先 从跨监管协调说起，不要说跨三会的监管协调，即便是同一个监管体系，跨区域的联合检查也是非常少见，意见征询因现实资源约束多数也难以及时深度调查。而跨 监管体系，比如银监会和证监会下属不同类型资管和同业业务高度融合，产品交叉组合嵌套，但如果需要穿透不同监管当局的产品核查其底层资产非常困难；不论从 知识结构、数据可得性、还是对方监管的配合协调来看都构成极大挑战。这种情况金融同业非常了解，所以才催生了大量规避监管的通道业务（当然很多通道业务也 是起到风险隔离作用，不完全是规避监管目的）。

　　再看微观监管当局相对局限性，一般而 言，地方监管局更偏重于案件防控、集体性事件、以及现场检查容易发现问题的传统违规事项，比如票据贴现真实贸易背景、贷款资金流向、贷款发放证照和手续瑕 疵，这些问题几乎千篇一律相对容易查出问题。还有很多其他形式合规问题，当然这些合规问题也很重要，只是从宏观审慎当局来看，或许更关注的问题是系统性问 题。虽然宏观审慎当局依赖127号文等也有所限制，但总体上央行没有太多现场检查资源，而地方银监局从局部看未必将其认定为是潜在系统性风险源泉。

　　我 更多是将其视为一个典型的“认知差”，即微观层面来看，不论是金融机构个体还是地方监管当局很难将一个市场普遍的通行做法，但处于灰色地带的业务认定为是 潜在系统性风险源。比如理财资金池问题，或期限错配问题，从微观监管当局角度，主要是防范个体金融机构风险，只要这家金融机构自身流动性管理不要出大的问 题并无大碍，但个体流动性可控情况下都在走资金池模式，不代表整个金融系统风险可控。一旦市场整体纠偏，单靠个体金融机构提高利率募集资金并不能解决问题 只会引发更多的恐慌，最终需要央行为市场注入流动性解决。这就是大体央行领衔其他4部委发布127号文的大致背景之一。

　　从近期央行推出的宏观审慎框架看，显然央行致力于更广泛的介入金融机构的行为监管，不仅仅局限于传统货币政策角色定位。

　　如 果能多部门协调资管产品登记备案信息的共享，说得再宏观一点也是“十八届五中全会通过十三五规划建议中所提的统筹协调金融监管”中应有之义。三个统筹其中 之一就是“统筹监管重要金融基础设施，包括重要的支付系统、清算机构、金融资产登记托管机构等，维护金融基础设施稳健高效运行”。

　　宝 能系已经将金融产品的融合和架构运用笔者仍然认为相对在合法合规范畴内。但从监管层面而言，一行三会完全割裂的监管格局显得非常尴尬。银监会只负责银行理 财的监管，对银行理财的权益性投资至今仍然是相对空白，尤其是对理财资金走其他非银监会监管的通道比如券商资管（华福证券）、有限合伙（浙商宝能产业投资 基金）、最终用于增持的7个系列券商资管，三家券商的收益互换，参与一家保险公司前海人寿并增持万科。这些对银监会单家监管机构而言都是遥不可及。银监会 在2014年底曾经出台过《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》但终究因银行激烈反应和当时主推者王主任的卸任而搁置。而当前关于理财子公司、 投贷联动等新的内容交织在一起，因牵涉证监会的监管领域，政策出台困难重重。尤其是在银行理财资金来源和去向，如何约束其风险杠杆级别，约束其单一集中 度，目前一片空白。

　　同 样但就证监会而言，也只是对私募基金进行备案，对于企业行为的融资杠杆并没有约束，而且从钜盛华最终用来增持的7个系列资管产品来看，其但看产品的杠杆率 已经很低，只有1：2为主，而目前生效的八条底线允许的杠杆率是1：9（最新的征求意见稿仍然尚未生效）。即便是经过备案的券商资管（华福证券）和7个系 列的增持资管计划，也无需层层穿透来核实资金来源。尤其对银行系的资金来源，证监会相对而言更没有太多的干涉和追究能力。

　　保监会更是只坚守自己的一块地保险公司。保险公司股权变更，保险公司股权质押资金流，以及保险公司所持有股票和母公司及其他关联方持有股票重合度带来额外集中度风险都不在控制范围。

　　只有在风险充分暴露情况下才知道各家的孩子已经闯祸。从宝能的案例，如果做一个非常简单的压力测试，演绎其去杠杆的过程或许才能更形象地看清楚每家机构实际风险暴露和实际的质押担保措施是否足够。所质押的前海人寿及钜盛华股权价值几何等。

　　在财新和21世纪两家媒体接力报道宝能系资金来源后，逐步解开其资金谜团主要部分。此时三会才开始有部分动作，主要是保监会发布了《保险公司资金运用信息披露准则第3号：举牌上市公司股票》：

　　一是列明披露的情形。保险公司举牌上市公司股票，应按照要求进行披露。二是明确披露内容。除披露相关股票名称、代码、公告日期、交易日期等基本信息外，还应披露资金来源、投资比例、管理方式等信息。运用保费资金的，应列明相关账户和产品投资余额、可运用资金余额、平均持有期及现金流情况。三是规范披露方式。为增强政策覆盖面和公平性，《3号准则》要求保险集团公司举牌上市公司股票适用本准则。

　　同时银监会深圳监管局也开始摸排各家银行相关的风险暴露情况。

　　笔者了解到的情况看，浙江当地银政保也联合对此次融资进行了摸排，结果虽然无法详细知晓，但相信总体并没有明显违规事项。下面为笔者去年12月份的详细分析，对其中部分信息做了一点更新。

　　第三章 以下为笔者前天整理的《七问宝能系资金来源是否合规？》的主要内容供参考！

　　1、浙商宝能产业投资合伙企业没有备案，是否违规？

　　这 其实很具有争议性，但从目前有限的监管资源和实际风险来看，实际操作上备案触角并没有延伸到实业股权投资的有限合伙企业（笔者认为这里并没有涉及到募集和 委托投资的流程，资金来源都是GP或GP关联方）。所以笔者仍然认为浙商宝能基金没有在基金业协会备案并无大碍，因为此基金并没有直接投资证券市场，而是 作为股东出资，外加股东贷款形式向子公司钜盛华注资，仍然属于实业投资范围。再由钜盛华出劣后资金成立基金专户，这一系列的基金专户已经向基金业协会备 案。

　　但如果浙商宝能产业投资合伙企业直接增持二级市场股票则需要向基金业协会备案。

　　2、回到浙商银行理财资金，从浙商银行后来的公开回应媒体答复看至少130多亿的资金来自浙商银行理财，受让五矿信托的受益权，五矿信托通过浙银资本投向华福证券的资管计划，并最终成为钜盛华增持万科的7个基金专户的劣后资金。

　　那么这就涉及到关于银行理财的资金监管的几个核心话题，笔者详细展开讨论：

　　（1）、银行理财资金投资方向是否需要层层穿透？

　　（2）、如果需要层层穿透，那么浙商银行的理财资金最终投向是未上市股权投资，还是需要穿透到增持二级市场万科股票的劣后级资金？

　　（3）、银行理财资金能否投资二级市场股票或未上市股权？

　　（4）、如果银行理财对外投资未上市股权，是否需要走银行表内信贷审核的流程，是否需要符合单一集中度10%的比例？

　　（5）浙商银行总体理财募集能力是否足以支撑200亿左右资金（按照财新的口径）流向单一风险敞口企业或主体？

　　（6）可否用“投贷联动”来解释部分资金来源？

　　3、宝能系后续增持为何全部通过钜盛华的资管产品，而不通过前海人寿继续增持？

　　关于第一个问题：银 监会现有监管框架中并没有明确权益类投资需要怎样穿透，穿透到哪一层？对这点，只有2014年3月《中国银监会办公厅关于2014年银行理财业务监管工作 的指导意见》（银监办发[2014]39号）；首次明确提及并强调“解包还原”和“穿透原则”；对于非标债权理财，强调穿透到最后一层非标准债权资产来核 算8号文的监管指标（4%，35%）。会计规范上，保证收益和保本浮动收益类理财产品，按照真实穿透原则，以实际风险承担和管理主体为据，解包还原理财产 品投资标的，进行表内核算。但并没有明确如果是权益类投资怎样穿透，只是要求进行解包还原信息披露。

　　尽 管银监会创新部在2014年12月的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》：非常明确地提及：“客观评估最终标的资产的风险，对最终投资标的资 产的风险与利益归属进行实质性管理和控制，不能简单作为相关资产管理计划的资金募集信道。”，但并没最终实施，所以从当前监管体系，笔者的理解，因从实际 分析承担的角度，至少从风险审核，银行应该穿透识别风险。也望监管机构尽快出台明确意见。

　　关于第二个问题：如 果穿透，笔者认为11月份之前只能穿透到钜盛华，因为在此之前钜盛华有资金的业务，并不能说只是专门为增持设计的企业，但钜盛华经过几轮增资之后，目前看 来投资万科几乎是其主业的数十倍，所以理财资金的风险目前主要来源毫无疑问来自于万科股票，所以目前看，从风险角度显然需要再次穿透识别风险来源。

　　关于第三个问题：银 行理财资金能否投资二级市场股票或未上市股权主要看是否为私人银行客户资金。根据2009年《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通 知》（银监发[2009]65号），如果是私人银行客户可以投资二级市场股票和未上市企业股权。但如果是普通客户理财则非常明确“禁止”投资。而所谓“私 人银行”理财客户，主要是指能提供600万金融净资产的客户；部分擦边球是高净值客户。此外如果是机构投资者也不受上述限制。

　　关于第四个问题：是 否需要满足单一集中度10%的比例要求。从监管政策体系角度看，没有明确权益性投资需要符合10%比例要求。只是在2014年12月的征求意见稿中《商业 银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》详细提及相关比例约束：理财产品投资证券交易所市场、银行间市场或中国银监会认可的其他证券资产时，一只理财产 品持有一家公司或经营主体发行的所有证券，其以公允价格计算的价值总额不得超过该产品资产净值的百分之十；同一理财产品持有一家公司或经营主体发行的单一 证券品种，不得超过该证券的百分之十；同一商业银行管理的理财产品持有一家公司或经营主体发行的单一证券品种，不得超过该证券的百分之五十；

　　但上述文件并没有正式发布。

　　理 财资金的审核是否需要走表内授信？从2009年65号文规定看非常明确，银行理财投资信托贷款或信贷类资产，当然并没有提及权益类投资，因为银行表内授信 项目不存在权益类投资，商业银行法禁止银行表内资金投资非金融机构的权益类资产。而且“授信”的概念仍然是传统银行贷款的理念，对于资本市场业务是否应该 创新投资决策模式仍然值得探讨。

　　关于第五个问题：

　　根据最新的浙商银行对外发布消息：浙商银行理财资金投资认购华福证券资管计划132.9亿作为优先方，仅用于钜盛华整合收购非上市金融股权，不可用于股票二级市场投资，也不作为其他资管计划的劣后资金。笔者认为这里的措辞非常严谨，即理财资金无论如何穿透也不能将钜盛华这家公司制法人进行穿透，从目前一行三会的各项监管规则和实际穿透案例看也从来没有穿透股份制公司的情况。所以银行理财资金流向了非上市股权即“浙商宝能产业投资合伙企业”比较合理的解释。但如果非要追究钜盛华如何使用这笔资金非常牵强，因为钜盛华前后多比融资，每笔融资的支付和相应的担保安排已经不是浙商银行理财资金所能控制。类似银行表内贷款，尽管有多项约束机制，但并不能完全控制企业如何使用其资金，银行再多的限制都是被突破的。

　　关于第六个问题：“ 投贷联动”是特指银行金融机构触及股权投资的创新方式，以“金融支持实体经济”为出发点，银监会希望借此可以为传统银行业金融机构的业务做进一步拓展，尤 其在传统债权融资和权益类融资此消彼长的大趋势下，银行业作为最大的资本方，如何在现有商业银行法框架下做合理衍生。从目前试点的10家投贷联动银行来 看，浙商银行并不在其中。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-30 15:21

　万科董事会批准发行股份购买深铁资产预案后，宝能与华润先后发表声明，除了反对上述预案，并指万科董事会未能均衡代表股东利益，独立董事丧失独 立性，未能诚信履职。此后，宝能又提起关于罢免万科全体董事的议案，指万科董事违反了有关法律法规的规定以及董事的勤勉、忠实义务。

　　宝能提案还指称，万科事业合作人制度作为万科管理层核心管理制度，不受正常管理体系控制，系在公司正常的管理体系之外另建管理体系，严重违反有关法律法规要求的治理架构，不利于公司长期发展和维护股东权益。

　　上述声明与提案将“万科控制权之争”推向高潮。万科的发展正处于关键的十字路口。那么，王石的行为是否违反了董事的信托责任？万科事业合作人制 度又是否违反了有关法律法规要求的治理架构？就这些话题，《法制日报》记者对清华大学法学院特聘教授、中国法学会商法学研究会理事苗壮律师进行了采访。

　　记者：宝能提案指称，王石于2011年至2014年担任公司董事期间，前往美国、英国游学，长期脱离工作岗位，却依然在未经股东大会事先批准的情况下从万科获得现金报酬5000余万元。王石在上述期间的报酬是否违反法律法规的有关规定？

　　苗壮：这个问题首先是个法律问题。根据公司法，股东大会有权决定董事的报酬。问题在于如何解释“决定”？作出上述决定的程序要求是什么？除了“事先批准”，能否事后追认？对此，万科的公司章程或其他规章制度有无具体规定？

　　在澄清上述法律问题的前提下，这个问题就取决于上述报酬是否得到股东大会的批准或追认这样的事实问题。

　　在正常情况下，有关董事报酬的决定是由公司的有关机构作出的。如果上述决定违反了程序，主要应当追究上述机构及其成员或主要负责人的责任，除非 王石本人也参与了决策。至于上述报酬是否合理基本上属于商业判断，在不存在违法违规、欺诈或利益冲突的前提下，应当尊重当事人的决定。

　　记者：王石在上述期间的行为是否违反董事的勤勉义务？

　　苗壮：我国公司法明确规定，董事对公司负有忠实义务与勤勉义务。王石在上述期间的行为是否违反董事的勤勉义务，首先取决于董事勤勉义务的具体要 求是什么。对此，上市公司治理准则规定，董事应保证有足够的时间和精力履行其应尽的职责；应以认真负责的态度出席董事会，对所议事项表达明确的意见。

　　根据上述规定，这个问题在很大程度上取决于，在此期间王石是否“保证有足够的时间和精力履行其应尽的职责”，是否“以认真负责的态度出席董事 会，对所议事项表达明确的意见”等事实问题。需要进一步澄清的是，作为董事长、执行董事，王石的职责是什么？至于如何履行上述职责基本上属于商业判断，一 般也应尊重当事人的决定。

　　记者：王石在上述期间的行为是否违反了董事的忠实义务？

　　苗壮：我国公司法以列举的方式规定了董事的忠实义务，主要是：董事不得利用职权收受贿赂或者其他非法收入；不得侵占公司财产；不得挪用公司资 金；不得将公司资金以其个人名义或者以其他个人名义开立账户存储；不得违反公司章程的规定，未经股东大会或者董事会同意，将公司资金借贷给他人或者以公司 财产为他人提供担保；不得违反公司章程的规定或者未经股东大会同意，与本公司订立合同或者进行交易；不得未经股东大会同意，利用职务便利为自己或者他人谋 取属于公司的商业机会，自营或者为他人经营与所任职公司同类的业务；不得接受他人与公司交易的佣金归为己有；不得擅自披露公司秘密。宝能提案并未提及上述 行为。

　　公司法还有一个兜底条款，即“违反对公司忠实义务的其他行为”。要想据此指控王石在上述期间的行为违反董事的忠实义务，需要从公司法的立法目的出发，参照有关法律文件的相关规定并参考有关案例的相关判决，令人信服地证明王石的哪些具体行为构成与公司之间的利益冲突。

　　记者：万科事业合伙人制度是否“不利于公司长期发展和维护股东权益”？

　　苗壮：万科“事业合伙人制度”创立于2014年，包括“合伙人持股计划”、“项目跟投制度”以及“事件合伙人制度”，其中合伙人持股计划主要与董事、监事以及高级管理人员有关。公司法主要调整股东、董事、监事以及高级管理人员之间的关系。我们主要分析合伙人持股计划。

　　万科合伙人持股计划是一种管理层持股机制。管理层可以个人为单位，也可以集团为单位持股；以集团为单位持股可采取合伙、公司或信托等组织形式。万科合伙人持股计划属于以集团为单位，采取合伙组织形式的管理层持股机制。

　　如前所说，现代企业制度的特点是所有权与管理权相分离。两权分离在促进资本与知识分工合作的同时也产生了代理问题。归根到底，代理问题是由所有 者与管理者之间的利益矛盾造成的：所有者的目标是企业利润最大化，管理者的目标则是个人收入最大化。既然代理问题的原因是利益矛盾，解决问题的办法无非是 利益融合，将管理者的部分收入与企业的盈利状况挂钩，如奖金、股票期权、股份等。

　　作为一种管理层持股机制，万科合伙人持股计划有利于融合股东与管理层利益，从而在一定程度上解决两权分离下的代理问题。实践表明，只要不存在欺诈、关联交易、内幕交易等滥用权力、违法违规行为，管理层持股机制至少不会不利于公司长期发展和维护股东权益。

　　万科合伙人持股计划还有可能是一种投票权集中机制。这类投票权安排可以进一步增强创始人与管理团队在公司治理中的发言权与影响力。实践表明，只要不存在滥用权力、违法违规等行为，这类机制同样不会不利于公司长期发展和维护股东权益。

　　记者：万科合伙人持股计划是否“在公司正常的管理体系之外另建管理体系”？是否“严重违反有关法律法规要求的治理架构”？

　　苗壮：这个问题首先是一个事实问题，取决于该计划是否属于公司管理机构，是否干预公司管理事项。从法律的角度来说，公司法的基本原则是公司自治。一般来说，只要不违反公司法等有关法律法规的强制性、禁止性规定，公司有权自主决定管理机构的设置。

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作者: 浅贝    时间: 2016-6-30 15:38

　来自公众号东哥解读电商

　　万科管理层和宝能大战，按照凑热闹的自媒体风格，这篇文章来的姗姗来迟了。看了这么多朋友的评论，无论是谈情怀，还是谈公司治理，产权制度等等，都很专业，但我还是忍不住说两句。虽然是外行，但每个人都有权力发表自己不同的看法。没有规则就是市场规则的一部分！

　　大航海时代的不守规矩

　　这几天在看哈佛编撰的大航海时代的一本书，谈到了大航海时代，葡萄牙西班牙率先发现了新航线新大陆(20.040, 0.14, 0.70%)，然后在1497年在教皇亚历山大六世的安排下通过《托尔德西里亚斯条约》就把世界给瓜分了。经历了百年战争的后来者英国法国荷兰当然都不满意，然而在教皇统治下的欧洲，按照既定游戏规则，英国就该老老实实的听话，更何况葡萄牙西班牙就是新大陆新航线的发现者，后者还有无敌舰队护佑。显然 伊丽莎白一世并不是遵守游戏规则的人，她给海盗发放私掠许可证，正式的把海盗合法化了，自己王室还入股了海盗德雷克，而后者则还是击败西班牙无敌舰队的主将之一。

　　备注

　　私掠许可证，现在听起来有点匪夷所思，就是假设一个荷兰商人的货物在德国被偷，而他不能通过合法或外交的手段来获得对于他的损失的补偿，他就能得到一封荷兰政府授权的私掠许可证。这样的许可证允许他俘获德国商船来弥补他的损失。

                               
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　　不守游戏规则的伊丽莎白一世开启了大英日不落帝国，在那个时代，海盗与王权结合，海盗的个人利益与国家的利益在这一时代达成了最广泛的一致。王权默许、支持海盗，海盗维护王权和国家独立。而国家海盗化，海盗合法化，打破了西班牙葡萄牙瓜分世界的局面。

　　伊丽莎白是一个很神奇的女子，美国弗吉尼亚，拉丁文是Virgo即处女的意思，因为开启英国日不落帝国的伊丽莎白女王终身未嫁！

　　不谈情怀，只谈股东和业主利益

　　万科被大股东华润抛弃，一开始我就在微博引用了一个二战后丘吉尔被忘恩负义的选民赶下台。很多人也都在说，你的历史功绩不代表你就能当太上皇，职业经理人也该有的操守。绝大多数人只是囫囵吞枣的引用，然而并没有认知思考为什么丘吉尔被选下台。

                               
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　　实际上第二次世界大战尚未结束，丘吉尔所在的保守党就在1945年7月的大选中败给了在议会中得到393个席位的工党，保守党只得到了213个席位。之所以败选，是因为战后，人们的注意力已经从战争转向了英国的未来，更多的人希望英国走福利国家的道路。大选时，工党提出了“建立一个社会主义的大不列颠共同体”，而丘吉尔的政府致力于战后的国际形势，忽略了国内民众在战后的要求。说白了，丘吉尔的政策并不符合英国人的所诉求的利益。

　　而这一次王石管理层被赶下台，并不是说不符合股东的利益，不符合万科用户的利益，而主要是不符合大股东宝能的要从万科抽血的利益被赶下台。难道一个来抽血的宝能，就符合万科所有股东的利益吗？符合已经成为万科业主们的利益吗？

　　只谈规则，规则也不只是资本的游戏

　　很多朋友谈到了企业家精神，首先是尊重现代产权制度，尊重资本游戏规则，要有契约精神，然而资本也只是游戏规则之一。王石管理团队维护自身权益，维护中小股东利益，维护业主利益，维护万科多年来的品牌声誉，要留在万科也不等于违背契约精神。反过来说，宝能驱逐掉万科的管理层，传统行业不太清楚，互联网和电商行业，创始团队走了没灵魂的企业基本活不长或者停滞不前做不大，刚被并购掉的1号店就是典型之一。交易中涉及的契约关系，可不只是王石管理层和宝能股东之间，也难怪万科业主要发起联合声明支持万科管理层。另外东哥要补充说的是，即便是讲游戏规则，资本也只是其中之一，还不是全部。

                               
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　　1997年亚洲金融风暴，索罗斯做空港币和恒生指数，在央行支持下港府入市干预，当时全球财经媒体包括西方政府纷纷谴责港府放弃自由市场经济的宗旨。因为港府是因为改变游戏规则而保住了香港的财富，违背了政府不干预的基本原则。但相比较亚洲其他地区。港府是赢了的。如果不干预，香港的情况将远比亚洲其他国家悲惨。而十年以后的美国也干了一样的事情，被质疑的很多，但公论是美国政府干预是亡羊补牢为时不晚的正确决定！香港和美国政府的干预破坏了资本主义的自由市场经济吗？所以不要把这一次万科之争，如果王石管理团队赢了，然后就上升到这几十年市场改革的成败上。资本只是游戏规则之一而不是全部，没有一成不变的游戏规则，对万科也是一样，现在最重要的是国资委的利弊权衡！

　　没有规则就是规则的一部分

　　有人谈到了现代产权制度，尤其是资本游戏规则。难道宝能是一个守规则成长起来的吗？谈到中国企业原罪的问题，就是大多数的企业成长过程中就不收规则。中国以安全为由不让美国互联网企业进入中国市场，美国也以安全为由否决了多起中国企业对美国企业的收购，也包括华为的主要业务迟迟不能进入美国市场。成王败寇，王石输了，输给了资本。资本输了，输给了比资本市场规则更强大的东西。东哥以为不遵守规则就是市场规则的一部分！

　　中国的互联网江湖不就是如此吗？劣币驱逐良币，在平台实际纵容下假货次品横行电商，而坚持做正品行货的电商反被经常大量攻击卖假货，虽然不否认因为上游供应商和流程管理问题会导致一些问题（全球一样）。有些平台利用政府关系为自己获得政策窗口期，利用政府关系打压竞争对手，利用平台规模优势打压竞争对手上游供应链。市场手段和非市场手段，白道黑道通通用上了。这就是现实的互联网江湖，电商江湖。

　　我们在谈到中国的传统企业为什么总是转型不成功，还真以为传统企业不会创新吗？懒于创新吗？没有钱，不愿意花钱吗？还是不懂互联网思维？根本上看，适用的游戏规则不一样。互联网企业融资，可以不计成本亏损的烧钱。传统企业适用的监管标准更多更高，而互联网企业可以在规则的边缘游走。

　　互联网的游戏规则是什么？以用户需求自身合理利益为导向，没有规则就是规则的一部分，就是要打破传统游戏规则。情怀不能当饭吃，但也绝不能愚蠢的被资本所绑架。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-1 10:23
黄奇帆出手给王石"支招" 宝能系吓出一身冷汗？
和解的胎动已经在发生 王石最好的选择：保持平衡

评论：万科争夺战再反转是否有代表性

　　【导读】王石的转机来了么？

　　万科股权争夺战越来越精彩。

　　一

　　今天素有中国最懂金融的市长之称的黄奇帆，在经济形势报告时提及“万宝之争”，据中国经营报的报道，观点如下。

　　大家很瞩目的万科、华润的事，这个事以我看真不复杂。保险公司如果是自己的资金拿200-300亿倒没什么，但是如果拿的是老百姓(50.190, 0.45, 0.90%)的基金，就要注意了，老百姓的基金跟你签1-2年期的合约，但你做人家大股东是要做百年的，不做百年至少十年吧，你是法人股东，不是战略投资者，如果是战略投资用基金投可不可以？你分红嘛，为了取得股息。但你作法人投资者必须有自己的资金，除非你让出了100亿-200亿的万能险的老百姓跟你签约委托你，我们不只做两年三年，我们准备长期跟你做投资股权，这就变成众筹的股权委托。但要做成这个事情绝对难。

　　从这个角度看，首先查资金规不规范？第二要查管理团队跟董事会之间的约定、信托、责任合理不合理。第三股东之间事前可以酝酿，任何股东之间的协议都要公告，不能密谋的，这也是现代企业制度上市公司的原则，如果不是上市公司不相干，如果上市公司就要这样。其实解决这个事，政府只要从法律的角度，公司法的角度，市场规则的角度就可以把这些事解决。但是如果不从这个角度，由企业自己扯的话，这个事好像也是一锅混汤，搞成每天的新闻亮点。因此政府在管理上要对各个专业管理执行到位，同时要对穿透性的，叠加性的，综合性的监管也要到位。

　　由于万科事件的敏感性，黄奇帆也颇为谨慎，他讲话时也强调，这只是结合金融风险控制所谈，他说：“我不是帮王石做参谋。”

　　黄奇帆提到的资金规不规范，应该是直指了宝能系的命门。

　　而全国政协常委、中石化集团公司原董事长傅成玉也提出：宝能有保险公司，其资金来源部分是来自保费再加上高杠杆下的债务。也就是说宝能的很大部分资金是倒短资金，且不论短期保险资金投资上市公司是否合规，从其尽快偿还短期债务压力看也必须要通过万科来尽快变现。

　　根据现有的报道，宝能系的资金面临两大问题。

　　1、资金来源

　　这一切因宝能疯狂加杠杆而起，奇袭万科动用了300亿现金，一年10%的利息成本那就是30亿，资金压力之大！

　　不仅王石希望监管层能够介入，学界一些专家也在呼吁，焦点问题则是宝能系花300亿元购买万科股票的资金来源。

　　6月29日，中央财经大学中国企业研究中心主任刘姝威发文称，“万科股权之争的关键问题是宝能系收购万科股份资金是否合法？”

　　宝能系6月26日曾霸气要求罢免包括王石在内的所有万科管理层，可谓气粗，那么宝能的财力是否也很大呢？据财新最新消息，近日“宝能系”旗下公司深圳深业物流集团股份有限公司（下称“深业物流”）正在发行一笔50亿元的交易所非公开发行公司债，即私募债，期限不超过三年，资金用途用于偿还银行贷款和补充流动资金。接近交易的知情人士称，该笔债券发行并不顺利，市场上对于万科事件进展的观望情绪比较浓，第一期债券大部分由发行人深业物流自己的合作方接盘。

　　2、资金的投票权

　　随着万科事件的逐渐演化，保险公司通过万能险资金购买的股票是否有投票权，再度引起争议。

　　一些市场人士认为，根据中国结算的信息，万能险投资的股票登记在保险公司开设的万能险产品下面，而不是在保险公司名下，而保险公司代表万能险账户行使股票持有人权利，并无法律依据；保险公司代行万能险账户的权利需要履行什么样的法律程序，也没有依据。

　　这是否意味着，在没有法律依据的情况下，保险公司万能险账户的股票投资不具备投票权呢？

　　据证券时报的前辈老师分析，从万能险、保险公司和投资者三者的角度看：保险公司负债经营，盈亏自负，是万能险账户的所有人；投资者让渡资金给保险公司，获得一定的保险保障和收益。万能险通过账户的设计，帮助保险公司和被保险人完成了这一功能。

　　在没有法律依据的条件下，保险公司万能险账户购买的股票是不是不具备投票权呢？非也。因为保险公司是股票的所有人，这一事实是存在的。问题的出现是因为在投资主体多元化之下，现有法律法规存在滞后造成的，并不能因为没有法律依据而否认已经存在的事实关系。

　　其实，需要争取股东身份的，并非只有万能险账户管理人，还有基金账户、信托账户等均碰到过类似问题。

　　解决方案或许是，适应多元化的社会投资主体需要，扩大“股东”一词的外延，明确类股东、准股东的法律身份。相关部门应适时出台规定，明确以账户、信托和基金等形式投资的股东的法律身份，减少因法律界定不清晰带来的争议。

　　二

　　今天除了黄奇帆的点评之外，也发生了两件大事。

　　1、万科员工请愿

　　多家家媒体提到，万科部分员工前往深圳市政府请愿，还贴出了一张“保卫万科请愿书”。

　　这封署名为“保卫万科职工大联盟”的信是向深圳市委政府请愿，言辞颇为激烈，直言“万科正面临成立32年来的最大危机”，并质问：“公司经营向好，宝能和华润为何要狼狈为奸，无缘无故罢免监事会，全面否定万科，否定全体万科人的工作，把万科推向深渊？”

　　下图来自“一勺言”：

                               
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　　此外还有一系列万科员工拿着白底黑字条幅抗议的图片：

                               
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　　坊间流传一则通知，称为万科总部下发：

　　今日上午，部分员工计划前往市政府请愿。该活动属于员工自发行为，请告知部门小伙伴，在不影响工作及生产的前提下，员工可自行选择前往。各项目部同事须保证生产，勿擅自离开岗位，如需请假，务必请示相关领导。

　　但随后万科官方辟谣称并未发过上述通知，该通知系捏造。

                               
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　　万科午间通过媒体对外表示，今天上午部分员工自发前往政府信访办递交请愿信，公司管理层第一时间知情后到现场劝回。

　　2、华润、宝能回应深交所

　　华润股份发布了对深交所问询函的答复，称与“宝能系”的钜盛华未就扩大所能支配的万科股份表决权数量达成任何协议。华润与钜盛华及其一致行动人不存在合伙、合作等其他经济利益。

                               
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　　同一时间，宝能系也回复了深交所问询函，其表示，宝能系与华润之间不存在协议、其他安排等形式共同扩大所能够支配万科股份表决权数量的行为或者事实。

　　华润宝能对于一致行动人的双双否认，早已在市场人士的预料之中。一位券商投行负责人表示，深交所的问询只是例行公事，实际作用不大。因为一家巨型央企和一家民营企业构成一致行动人关系，几乎不存在于A股上市公司中。“而且宝能也提议罢免了华润的三名董事，这是一致行动人的反例。”

　　另一位律所高级合伙人也认为，央企与民企不可能、也不能构成一致行动人关系。深交所发函，不过是要二者表个姿态而已。“而且根据《收购管理办法》，宝能与华润并不符合一致行动人的要件。”他认为，即便二者在股东大会的表决一致，也不是构成一致行动人的依据。

　　除了澄清一致行动人的嫌疑，宝能系对深交所的回复函中，还回应了为何罢免万科董事监事并未提交候选人问题。宝能系认为，罢免董事会的议案，并未触及公司总裁副总裁等职务，未改变万科内部的管理结构和万科的经营管理职位，因此“不会必然导致公司核心管理团队的更换”。

　　对于未提名新的董事、监事人选原因，宝能表示：充分尊重万科团队的历史贡献与社会影响力，为全体股东（包括万科事业合伙人计划）保留充分考量和时间和空间，对万科管理层保留了期待。

　　不过，宝能系2015年12月四度举牌后曾对深交所表示，“暂无计划改变上市公司现任董事会或高级管理人员的组成”。话音落下半年时间，宝能系提请的罢免10位董事和2位监事的议案，几乎“血洗”了整个万科董事会和监事会。

　　深交所在发出的问询函中，要求宝能系就罢免提案是否与此承诺相悖进行解释。宝能系列出五大原因，以长篇幅文字回复了这一问询。

　　一、在我们后续持有万科股票长达七个月的过程中，我们通过媒体报道和上市公司公开资料，发现万科核心管理层未能完全按照上市公司治理准则行事，也未给予投资者应当的尊重，但我们仍没有改组万科董事会与管理层的计划，仍期待万科董事会能够在时间的证明下善待有诚意的投资人。

　　二、 2016 年 6 月 17 日，我们通过公司的公告和相关公开报道了解到，关于本次发行股票购买资产的预案在董事会表决事项的结果存在重大争议的情况下，董事会居然不顾相关董事的反对意见，强行公告决议己经通过。此预案无疑与公司广大股东有直接重大利害关系，但是董事会一方面未能勤勉尽责为股东利益对其进行审议，另一方面在表决程序存在重大瑕疵的情况下，仍然坚持认为通过了决议并予以公告，武断将其既成事实。引发了社会各界的强烈关注和全体股东的不安。随后我们也注意到贵所向万科发出了 《 关于对万科企业股份有限公司的重组问询函 》 （许可类重组问询函[2016 ] 第 39 号），要求万科于 2016 年 6 月 24 日之前，对独立董事张利平回避表决的具体原因、张利平是否仍符合独立董事任职条件以及议案的其他事项予以核查并补充对外披露，但截至目前，我们仍末看到万科的相关答复。

　　三、万科董事会于 2015 年 12 月公告独立董事海闻辞职至今己半年有余，却仍未补选。独立董事张利平在万科第十七届董事会第十一次会议上的弃权与回避表决之争，更使万科董事会的合法有效运作失灵。张利平是否还具各作为万科独立董事的任职条件，万科董事会至今未做明确答复。可见，日前万科董事会中的独立董事一半己经无法正常履职，万科董事会已无法正常运作。

　　四、作为公司的第一大股东，我们通过公开渠道了解到相关事件的部分信息，在万科董事会不能正常运作和依法披露相关信息的情况下，我们对所表决事项的交易实质以及目前董事会是否能够正常合规运作深感忧虑。此次资产重组事宜，涉及现有股东权益的摊薄和购入重大资产的合理估值，涉及广大股东的切身利益。经综合考量之后，我们认为，提议召集临时股东大会并提出罢免董监事议案是法律和万科公司章程赋予股东的基本权利，适当且合理地行使股东权利，是负责任的股东此时应有的态度。此后的一系列媒体报道也进一步应证了我们的判断。例如：万科独立董事指出，万科在尚无具体可靠的重组标的的情况下“火速停牌”，且于“情急停牌后，病急乱投医”。万科在没有真实交易背景的情况下捏造重组事实停牌，真实目的是为了阻止投资者的进一步增持，已构成对上市公司停牌制度的滥用，严重损害了广大投资者的基本权益。

　　五、我们于 2016 年 6 月 23 日经过内部程序决定向万科董事会提交 《 关于提请万科企业股份有限公司董事会召开 2016 年第二次临时股东大会的通知 》 ，并同时在公司官网发布声明，明确反对依据相关规定并未通过的万科发行股份购买资产的预案，随于2016 年 6 月 24 日向万科董事会正式提交召开临时股东大会的提案。

　　综上，直到本届董事会最终演变为无视万科公司章程规定，无视股东利益行事的董事会，我们才对本届董事会失去信任。因此，我们拟通过提出罢免提案以纠正日前董事会的不正常状态；而本届监事会对董事会违反上市公司治理规则的行为视而不见，完全不履行监事和监事会应尽的职责，因此我们也提议罢免。作为万科的主要股东，提出罢免议案的目的是希望万科重建秩序，回归法治，维护股东权益。我们此次提出提案，是希望解决问题，对事不对人，使各方股东均有机会参与万科董事会和监事会的人选决策。

　　三

　　说到这里，大家是不是有点感觉万科之争风向正在起变化的意味？

　　重庆市长黄奇帆今天突然对万科事件发声，委婉地对王石表示支持！

　　华润向外界撇清：别误会啊别误会啊，我们央企华润和宝能系不是一伙的。我们和宝能没有结成同盟，不是外界猜测的互为一致行动人。

　　宝能也在撇清：宝能系与华润之间不存在协议、其他安排等形式共同扩大所能够支配万科股份表决权数量的行为或者事实。对万科管理层保留了期待！

　　全国政协常委、中国石油(7.220, -0.01, -0.14%)化工集团公司原董事长傅成玉站出来发生声，他提醒大家，要警惕万科之争不可承受之后果。

　　据《南华早报》援引未具名的监管人士消息报道，证监会正在密切关注万科管理层与公司第二大股东华润之间的争议；如果华润不同意重组方案并诉诸证监会的话，深交所将介入。

　　接下来如何结局？

　　南方周末老师今天微信号发了一篇《从万科案看公司法中的“魔鬼细节”》，作者是作者系北京大学法学院教授、 法律经济学研究中心联席主任邓峰。

　　里面说到故事和结局的猜测

　　作为一个法律人，本来不应当对商业活动做出带有风险性的超出本专业的预判。不过这个问题关系到法律，还是需要冒着打脸的风险说一下。本来股东是不应当苛责的，因为股东的目的、动机和行为，是个人的，是私的——个人自由的范畴。不过，在本案中并不是这样，而是一个国企股东，是法人，公共性强于任何私企。让我们超出公司法讨论一下，为什么换了一个领导人，股权的行使方式、态度就发生了那么大的变化呢——华润的董事会成员和董事长都是一起换的吗？为什么面对收购者宝能，在其收购的时候要阻击，但是出现了新的国企进入者深圳地铁又要联合呢？宝能不是一天完成的增持，在长达几个月的时间里，我不相信公司和股东没有讨论过这个事情，没有讨论过解决方案？假如董事会决议按照华润的说法是无效的，那么管理层的重组失败，撤销停牌，在董事会决议中是因为大股东的原因。如果发生了股价暴跌，管理层被追责，法人的、国有的（也是公共的）股东有没有责任呢？如果国企按照国资委的说法要有社会责任，那么显然在这个具体的情形下，管理层和小股东都没有在这个“社会”的范围内。再换一个角度，一个央企联合了原来是敌人的民企，阻挡一个地方国企，按照企业国有资产管理法，站在“统一所有，分级管理”的立场上，是国有资产流失了呢，还是保值了呢？最好的结局，在我看来，是法律的胜利，或者股东投票的结果决定——当然这是我的私心，可能一厢情愿。万科的故事已经提供了法律的分析对象，如果能够提供法律的结论甚至规则的创新，我想是最大的社会收益。不过，更大的可能是常见的中国式的结局：法律问题最终以政治方式解决。

　　四

　　插个花絮。。。

                               
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作者: 浅贝    时间: 2016-7-1 14:32

万科被毙的董事会报告里 藏着房企成功的10大秘密

　明源地产研究院 - 王恒嘉

　　万众瞩目的万科股东大会已经过去几天了，大家反复讨论分析的，还是那些与股权之争有关的问题。

　　大家忘记了，这次股东大会最重要的内容，本应该是听取后来“未获通过”的董事会报告。

　　这是一份优秀的报告，其中一个数字就足以说明：2015年，万科实现营业收入人民币1，955.5亿元，较2014年的人民币1，463.9亿元上升33.6%。

　　这种高速增长，在公认的白银时代，是个奇迹。明源君详细研究了这份报告和对应的资料，觉得这份报告里，藏着10个成功的秘密。

　　让我们短暂忘记万科现在的烦恼，和明源君一起来看看，万科如何实现自己的奇迹，他们对未来的判断是怎样的？

　　判断你所在的房企未来会如何，其实很关键的一点，就是看它现在是否遵循这10条。

　　一、未来的购房主力军之一将是技术蓝领，重点区域在轨道交通沿线

　　目前在大城市的地产项目，都把白领看作是自己的主要购房人群。一说起“农民工去库存”，很多人都当作笑话，甚至骂出台相关政策的人是找人接盘。但是万科明显不这么看这个问题，他们认为，未来，技术蓝领将是购房主力。

　　“中国的城市化过程还远没有结束。今后10年，中国预计还将新增1.7亿城镇人口，将带来庞大的居住及配套需求。下一阶段的新市民，大部分是90后、 00后，与被称为‘农民工’的父辈不同，他们和他们的家庭将在城市真正定居。与父辈相比，他们的童年生活条件更好，受教育程度更高，移动互联网时代已经完 全融入他们的生活和认知，他们带来的增量居住、生活和工作需求都不同于以往。技术蓝领收入超过普通白领是发达国家的普遍情况，相信中国并不会例外。”

　　而因为房屋价格的原因，和交通越来越发达，未来轨道交通沿线的房子，将是这些技术蓝领们的主要选择。

　　“未来庞大的新市民家庭，或许一线城市高昂的房价让他们短期内望而却步，但随着轨道交通网络的日益发达，发达城市带内星罗密布的市镇，却可以成为他们新 的家园；或许短期内他们难以支付首期款实现购房的梦想，但利率的持续下行，却可能帮助他们先以租赁的方式，获得比父辈更有尊严的居住条件。”

　　而为了提供相应的产品，万科选择了几大城市圈，国家级规划显示，珠三角长三角的轨道交通都将空前发达。

                               
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　　“截至 2015 年底，公司进入中国大陆 66 个城市，分布在以珠三角为核心的广深区域、以长三角为核心的上海区域、以环渤海为核心的北京区域，以及由中西部中心城市组成的成都区域。”

　　二、物流地产有大未来，核心在于链接融合各方资源，用现代物流地产淘汰原始的物流地产

　　物流地产未来有大市场，这个是公认的，万科则在报告里提出了市场到底有多大。万科认为，现在的物流使用的场所，大多是原始而落后的。

                               
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万科认为，

　　要发展物流地产，核心是和物流等行业的领先企业建立联系。

　　“公司物流地产明确了‘聚焦大客户，聚焦重点城市，主打高标库产品’的发展战略……同时，公司利用集团集中采购资源，初步完成标准化产品定型，与各城市 经验丰富的工程开发团队合作，已形成多种项目管理模式，有能力提供工期较短、成本合理的富有竞争力的产品。在最大化自身优势的同时，物流地产引入行业内优 秀人才，积极拓展客户资源，已经与电商、高端制造、现代批发零售业、第三方物流、快递快运等行业中的领先企业建立广泛联系，初步建立以客户为导向的内部业 务流程及组织机制，凭借自身优势，探索在资管、配套、产业链上下游等环节为客户提供价值增值服务，增强客户粘性。”

　　三、社区服务核心是要抢占现实平台，万科物业管理面积一年里扩大了一倍多

　　社区服务、社区O2O，很多人都在做，但有的人更看重圈钱，有的人更看重用户数量，万科的判断是：现实平台最重要。2015年一年，万科管理的面积扩大了一倍多。

                               
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　　“截止 2015 年底，公司物业服务已覆盖中国大陆 64 个大中城市，提供服务的合同项目 980 个，服务合同约定的建筑面积 21，487 万平方米，较 2014 年同期增长 107.8%。”

　　让房子保值增值，价格高于周边楼盘，业主就会认可万科物业。

　　“房子可能是客户一生中最重要的资产之一。万科物业始终坚信物业管理本质在于对建筑物本身的打理，并始终向业主提供一流水准的物业服务……万科物业住宅项目物业服务费当期收缴率达到 96.14%，公司的服务质量获得业主的高度认同。”

                               
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而各种技术进步可以降低成本，提高利润。

　　“期内，万科物业升级物业服务模式，‘睿服务’体系由 1.0 版本迭代至 2.0 版本，从‘记录人与物数据’到‘连接人与物活动’。万科物业持续推进信息化建设，探索物业管理新技术和新方法，减少中间监控环节和管理成本，提升住宅项目 运营效率，保证了住宅物业毛利率稳步增长。”

　　四、非国企通过努力，融资成本也可以降到很低，和任何同行竞争

　　明源君之前分析过，那么多的国企，之所以敢拿地王，就是因为拥有主权信用，或者隔日贷特权，财务成本很低，拿到了年利低于2的钱。因此他们赌的是5年乃至10年以后的房价，这和许多财务成本高于10的民营企业，赌一年以后的房价，是完全不同的逻辑。

　　而万科作为一家非国企，通过努力，其融资成本也已经很低，只有3.5。

　　而利率这么低，核心在于，其信用等级持续高评。

                               
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而几家信用机构在日前都已经表态，如果万科董事会发生巨大变化，其信用等级可能下调。

　　五、充分放权给基层，才可以诞生更多新产品

　　一位先后在万科、中海担任高管的老总告诉明源君，万科与别的企业最大的区别就是，地方上有很大的自主权。

　　?万科的每一次创新，发源都不是来自高层，而是来自基层。这其实也是这个“互联网+”时代的特点，基层直接接触客户，就了解最新的情况，最知道什么地方需要创新。

　　“公司对各区域、一线公司充分授权，鼓励各地结合城市发展方向，因地制宜的开展新业务探索；同时，通过集团资源支持和内部总结分享，促进优秀项目成功经 验的快速推广。报告期内，‘八爪鱼’，‘V-LINK’等战略构想相继提出，对长租公寓、社区营地教育、养老机构、产业地产等新业务的探索也有序开展。目 前，公司在长租公寓业务领域已经初步形成了以万科驿为主、万科派、被窝公寓为辅的产品体系。”

　　六、国际化过程中，学习成熟商业模式带回国才是终极目的

　　有些房企热衷于开拓海外市场，有些房企则认为中国市场才是最好的市场。

　　开拓海外市场的，有的是自己做。有的则是收购海外房企。

　　自己做的，品牌许多时候并不被当地认可。收购海外企业的，则不存在这种问题。

　　明源君觉得，开辟海外市场，最终极的目的，是练出新的模式，带回中国。比如，中国的养老地产目前还没有很成功的，但在海外却很成熟，在海外把养老地产做起来后，等到国内条件成熟，回来就好。而如果没有这个过程，想在国内从头开始建设成熟的养老地产，简直是天方夜谭。而且，在国外的许多项目，来自国内的客户是主要客户，这就把客户资源打通了。

　　而万科的海外业务，王石本人有深度参与。

　　“此外，公司以‘国际化’为发展方向，自2013年开始投资海外项目。截至2015年底，公司已进入旧金山、香港、新加坡、纽约、伦敦等5个海外城市。 2015年公司的销售业绩中，海外项目贡献销售面积2.8万平方米，贡献销售收入人民币28.8亿元。公司坚持以国际化为长期发展方向，通过投资海外市场 学习海外成熟市场多元化的商业模式，将国外成熟的产品和服务带回国内，同时打通国内外客户资源，树立万科在海外市场的口碑。在开展具体业务时，公司倾向于 选择具有长期投资价值的核心城市核心地段，与国际优质开发企业、金融机构及中介服务机构建立战略合作关系。”

　　?七、人工越来越贵，技术越来越成熟，工业化、机器人(25.290, -0.10, -0.39%)才是地产行业的未来

　　上面说到，未来技术蓝领的工资将超越普通白领，所以，减少人工应该是减少成本，对抗人口红利流失的重要措施。

                               
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八、房地产+市场巨大，有绝对数据支撑，上下游有比房地产本身更大的市场

　　明源君认为，房地产行业相关行业众多，只不过以前房地产本身利润高的时候，大家看不上相关市场，现在行业利润率只有8%了，和别的行业也就差不多了。

　　而一个企业扩张，有两种模式，一种就是延长产业链，向产业链上自己的上下游发展，另一种是投资不相干的新业务。今日中国，每个行业都是红海，如果没有自己的出发点，很容易失败，所以立足地产，向上下游延伸是必然的选择。

　　装修、设计、社区服务、金融乃至教育、医疗、养老，这些其实都是房地产+的范围。而许多新兴行业，因为技术要求更高，未来市场集中度更高，更容易产生巨无霸企业。

　　“据OECD统计，全球主要发达国家2009年-2014年房地产业直接产生GDP占比平均为10.9%（我国目前约5.8%），与上下游合计产生 GDP占比接近20%（我国目前约13.8%）。如政策引导得当，‘房地产+服务’多个细分行业具备投资、收入超过万亿元的潜力，合计相当于新打造一个房 地产业。而这些新兴的细分产业，其集中度都可能明显超过原来的房地产开发。对于房地产行业的龙头企业来说，如果能抓住转型的机会，新天地将比原来更加广 阔。”

　　九、企业发展到一定程度，产品、品牌优势明显，营销费率会迅速下降

　　有房企标榜自己佣金最高，实际上，只有不好卖的产品，才需要那么高的佣金。品牌、产品优势明显之后，营销费率会迅速下降。

                               
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十、决定住宅需求的核心数据之一是套户比，决定商办需求的核心数据之一是人均面积

　　判断一个地方的住宅市场，有很多可供参考的数据，比如房价收入比、人均住宅面积，等等。但是这些数据有时候并可可靠，有时候虽然数据本身真实，却不能反映真实的需求。所有的原因都在于，背后的变化太快，比如极小公寓和别墅面积放在一起平均，明显是一种很荒谬的行为。

　　万科提出的一个判断标准是：套户比。大家也可以把这个看作一个重要参考数据。

　　“套户比（厨卫浴齐全的成套住宅套数/常住家庭户数）是衡量住宅存量充裕程度的国际通用指标，一般认为其均衡线为 1.1。2014 年末，万科有业务的中国内地 49 个相对发达城市中，套户比低于 1 的有 12 个：北京、上海、天津、徐州、温州、深圳、泉州、东莞、乌鲁木齐、合肥、宁波、太原，套户比超过 1 但不超过 1.1 的有 8 个：济南、武汉、南昌、厦门、海口、南京、佛山、广州，超过 1.1 的则已经有 29 个：昆明、珠海、南充、常州、杭州、南宁、青岛、扬州、贵阳、唐山、无锡、苏州、郑州、长春、西安、成都、重庆、福州、烟台、中山、秦皇岛、大连、长沙、 惠州、吉林、镇江、沈阳、鞍山、三亚。套户比超过 1.1，意味着这个城市必须放缓新房开发的速度，来等待更多新增人口和家庭的进入。”

　　而万科提出的判断商办需求的标准，则是人均面积。

　　“如果说在住宅市场，我们看到的情况主要是分化的话，那么商业、办公地产的情况可能要更加严峻一些。服务业极为发达的美国，累计的商办面积存量是人均 4 平米。但仅仅在 2011-2015 年的五年中，中国内地相对发达的 40 个城市（昆明、西安、常州、贵阳、唐山、济南、嘉兴、银川、长沙、郑州、大连、成都、沈阳、太原、长春、乌鲁木齐、南京、合肥、南宁、烟台、哈尔滨、南 昌、青岛、杭州、武汉、苏州、无锡、福州、厦门、宁波、佛山、海口、温州、天津、广州、重庆、上海、东莞、北京、深圳），新增出让商办用地人均建筑面积低 于 4 平米的已经只剩下 9 个：北京、深圳（低于 1 平米），上海、东莞、重庆（低于 2 平米），广州、天津、温州、佛山（低于 4 平米）。加上互联网、电商对传统零售业的冲击， 传统商办地产的过剩已经具有普遍性。”

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-1 14:34
分析：王石肯定会卸任但不是被罢免 是有尊严地离场

双方终于可以坐下来好好聊天了。

　　?1st

　　现在，对错已经不重要。事情闹这么大，怎样收场才重要。

　　从这两天新发生的一连串新闻事件来看，万科这场战事已经差不多了，剩下的就是各方相敬如宾地坐下来聊聊，然后把程序走完。

　　昨天（6月30日），华润和宝能又几乎同时发声，但语态不再凶猛，并且满纸和善。

　　华润的声明说，对于罢免所有万科董事，有异议。

　　宝能回复深交所的问询函，否认了跟华润是‘一致行动人’，解释了想要罢免王石的原因，并且说‘对万科管理层保留了期待’。

　　对比前几天（6月26日），华润和宝能几乎同时严厉斥责万科已经被‘内部人’控制，现在的态度真是一百八十度的大转弯。真是难为了起草声明稿的人了。

　　中间这几天，到底是什么样的暗流在起作用？我们不得而知。但是媒体披露了几位重要官员的讲话。

                               
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2nd

　　先是华润的顶头上司国资委主任肖亚庆，6月27日在夏季达沃斯论坛上说：‘只要有利于深圳的发展，有利于企业的发展，我们国资委就支持。’

　　这话虽然态度明确，但争议双方都可以当作是对自己的声援。

　　更明确的表态，来自另一位重要官员，全国政协常委傅成玉，中石化集团原董事长。6月28日，有媒体报道了他直接声援万科和王石的一长串观点：宝能用‘万能险保费’和‘高杠杆的债务’收购万科，可能会导致‘万科会成为被不断套现的、短期行为的公司’，导致‘中国资本市场将从此失去一个治理规范、公开透明的良治公司’??

　　?3rd

　　剧情为何如此反转？我们不知道幕后的角力，如果仅从‘舆论场’来看，可以说是宝能的一个昏招，导致了‘舆论压力’的转换。

　　那个昏招就是，‘罢免王石’的提案。在此之前，万科与华润之争，主要还是财经界的新闻；在此之后，就变成了受众更广的社会新闻——‘罢免’这个词，实在太刺激太有画面感了，任何人都可以在茶余饭后聊上两句。

　　一旦变成热点社会新闻，而且各方支持者吵翻天，公共舆论撕裂得厉害，这样一来政府难免会有压力。就像黄奇帆说的那样，‘由企业自己扯的话，这个事好像也是一锅混汤，搞成每天的新闻亮点’；也正如傅成玉所说，‘其结果和产生的影响，可能是不可承受的’。

　　事情闹这么大，如果各方再不坐下来好好谈，继续在公众面前一副剑拔弩张的模样，那就太不像话了。

　　在6月27日万科股东大会结束之后，有人要求王石跟‘小股东和网民’道歉，坐在台上的王石竟然起身说：‘好的，我道歉。’

　　显然，这样的道歉不是由衷的。但他还是道歉了（如果以后他在著书立说时提及这次道歉，一定会坦荡地解释自己为何不是由衷）。

　　然后，昨天（6月30日），华润和宝能几乎同时发声，态度也拐了一百八十的大弯。

　　现在，双方终于可以坐下来好好聊天了。

　　这场战争，让我们原本看不到的一些东西：不是所有央企都那么一本正经，比如华润；不是所有的成功企业家都那么圆滑世故，比如王石。这或许也是中国社会的一种进步。

　　4th

　　等到股权纷争了结之后，谁能给公众一个‘稳定’的万科？恐怕只有万科集团总裁郁亮了。

　　首先，王石肯定会卸任的，不是被‘罢免’，而是有尊严地离场。此前，《财新》报道说，宝能拟推举华润的吴向东为万科董事长。事态发展到这一步，这种可能性已经微乎极微。

　　前两天，我们还在讨论郁亮继任董事长会有‘道德压力’。但是现在，事态已经完全变天，如果各方（不止是局内那三方）需要一个‘稳定’的万科，恐怕只能‘强迫’郁亮做董事长了。

　　当然，这事不需要我们瞎操心。

　　五年前，我在苏州的公开场合，问了郁亮一个非常不礼貌的问题——郁总，你什么时候会担任董事长？我不是故意挑衅，更不是为了拍马屁。我只是喜欢研究企业的二号人物。王石和郁亮之间的透明关系，是许多职业经理人值得了解的案例——当然，这是另一个话题了。

　　5th

　　对了，昨天有一些万科员工去深圳市政府请愿，在请愿书上用的那些词句，比如‘狼狈为奸’‘下三滥’‘恶意资本’等等，实在令人失望，一点也不符合万科‘大道当然’的价值观。

　　这世上有两个万科：一个是想象的万科，一个是现实的万科。

　　任何事物，莫不如此。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-2 11:04
华润的决策者做错了什么：逆方向而行 没有大局观
万科连发8条公告护驾复牌 逐条回复深交所七问

水皮杂谈：黄奇帆一语点醒梦中人 万科之争击中管理层软肋

六千亿资产 三千亿市值 黄奇帆为何狙击宝能姚振华？！

　来源微信公众号：水皮More

　　你要相信，这个世界上有一些人是有非凡特质的。一个能在早年股份制改造中就放弃股权，五六十岁还爬珠峰和去世界名校求学的人，一定有你无法想到，或者想到了也无法做到的意志品质的。

　　更不用说那些我们都能搞懂的斗争哲学和运作之道，人家白手起家把一家小贸易公司搞成了世界最大的住宅开发商，什么风浪没经历过？我们能懂的那些道理人家早就懂了。何况他显然不是一个人在战斗，他背后还有郁亮，还有一个远远领先于绝大多数知名企业的管理团队。野蛮人敲门这种事，他们显然是有准备的，停牌这半年，足以进行妥当安排。

　　那么，为什么还暂时产生了这种危险的意外呢？一定是有人采取了极度非理性的行为。没错，这就是华润的决策者。万科的独董华生先生在上海证券报连发了3篇雄文，有理有据地呈现了这种意外产生的详细过程和细节。据说，王石先生也不禁在朋友圈感叹说“遮羞布全撕去了”。

　　下面我们具体来看看华润的决策者做错了什么。

　　第1大错误：逆中央的国企改革方向而行，没有大局观。

　　中央现在提倡“积极发展混合所有制经济”。什么是经得住市场检验的混合所有制呢？目前正是需要通过实践来解答的时候，估计中央的政策制定者和国资管理者也非常想知道答案。

　　各位，何必舍近求远，万科本身不就是一个少有的混合所有制成功样本吗？万科从创立之初，就一直由国有企业担任第一大股东，管理层一开始就放弃了股权，也从未谋求过取而代之。上市之后，在资本市场的推动下，国有资本得到了巨大的增值，成为了世界第一的住宅开发商。这次引入深圳地铁的重组方案，虽然有防御恶意收购的意图，但其实际结果不就是进一步强化万科的混合所有制吗？

　　事实上，从宁高宁先生开始，华润就实事求是地尊重了万科创始人和管理团队的独立性，这是一种对国有资本经营模式的一种重大创造，万科市值的巨幅增长证实了这种创造的革命性价值。

　　华润现在的决策者却一味纠结上位，不计后果，打破均衡，无视前人的智慧。把这个本来可以成为改革范例的企业，硬是要拖回到国有控股的老路上去。我们不禁要问：你们最近认真抄党章了？

　　第2大错误：远远低估了万科的价值和影响，把万科当成了一家普通上市公司。

　　万科马上就要进入世界500强了，这是了不起的成就。跟国内很多成功企业一样，万科也是中国经济高速增长的受益者。但是万科的价值远不限于此，万科更大的价值在于不仅能进500强，而且很有可能长期留在500强名单内。

　　换句话说，这不仅是一家成功的企业，这更是一家有可能基业长青的企业。具体理由我就不展开说了，《基业长青》这本书很好找，你找来一条条跟万科对比一下，就知道我没有乱说。

　　所以，在万科股权风波的问题上，华润的决策者如此混乱和随意的决策，足以看出他们根本就没有理解万科，他们根本没有搞清楚情况，根本不知道自己在干什么。他们只是把万科当作了一家普通的上司公司来对待。

　　这种严重的理解偏差将导致当事人完全无法预料的后果。一个小小的征兆就是独董华生先生的3篇文章，你何曾见过一家公司独董的文章可以连续发在资本市场第一媒体的头版，甚至头版头条？另一个征兆就是，在达沃斯论坛上，国务院国资委主任竟然被记者问及了一家上市公司的股权争夺。

　　任何机构的人事都是更替的，后来者最大的本分就是对前人辛苦工作的成果保持基本的尊重。这里的前人不仅指华润的前任决策者，也不仅指万科上上下下员工的努力，更是指那些开启改革开放大业的人们，以及那些创立房地产市场和资本市场的人们。

　　各位领导，你们真的搞清楚自己在干什么了吗？

　　第3大错误：与入侵者相互呼应，失信于天下。

　　宝能利用金融自由化带来的监管滞后，肆意加杠杆，以小博大，这才快速举牌成了第一大股东。对于这样的入侵者，王石先生直率，一开始就说宝能做万科的第一大股东不够格。华润却一直没有表态，直到近期却让人大跌眼镜地反对防御入侵的重组，并在所谓的万科管理层内部人控制问题上与宝能采取了统一立场。

　　对此，华生先生公开表示了质疑。深交所也进行了正式问询。试问，万科是一家股权相对分散的公众公司，但是长期以来，最大的股东是不是你华润？就像一个没有父母的家庭，你是不是长子？现在有人打上门来了，所有人都指望着你出最大的一份力，你却反而向入侵者示好，一起来对付自己的兄弟和亲人。不仁不义，你这样失信于天下，成何体统？

　　是的，万科管理层主导的这个重组是会稀释你的股份，但是宝能不是早就稀释了你的股份了吗？早就把你挤下大股东的宝座了吗？你那时怎么不作声更不作为呢？如果不是看你不理不睬，万科的管理层需要冒那么大风险去运作这次重组吗？

　　还说什么内部人控制，如果真是内部人控制，你们在董事会上投反对票的那3位董事是刚刚加入的吗？他们早干嘛去了？他们是公职人员吗？如此失察是否应该受到比法律更严格的纪律约束？

　　第4大错误：未履行特殊“共和国长子”的市场责任，破坏央企在资本市场的整体形象。

　　华润是央企，但跟其他央企不一样，华润是最早一批在香港上市的央企，长期在成熟的市场经济环境中经营。由此，华润不仅是“共和国长子”，更是一个特殊的“共和国长子”，毫无疑问应该成为国内市场经济建设的标杆。

　　我们不能简单拿中石油这类央企来跟华润比，中石油的历史负担哪是华润的决策者可以想象的？早年的华润决策者显然是意识到了这种市场责任和历史责任，并且出色地履行了这种责任。

　　而现在的决策者们呢？不但没能及时谨慎地应对新问题，继续创造性地履行标杆责任，反而低三下四地与问题入侵者站在了同一立场。不仅置其他股东利益于不顾，甚至置国有资产的保值增值职责于不顾。这损害的不仅仅是华润的历史声誉，更是央企在资本市场的整体形象。

　　人们会更加坚信，资本都是逐利的，资本都是无情的，资本说话都是合理的。请问，这真的没有违背社会主义“共和国长子”所肩负的职责和使命吗？

　　第5大错误：节奏失当，前期错失良机，后期急躁冒进。

　　宝能刚开始举牌时，华润无动于衷，选择旁观。万科管理层求助时，华润还是无所作为。事情总是越拖越麻烦，连我这种小老百姓(49.310, -0.43, -0.86%)都明白的道理，你们这些大脑袋难道不懂？

　　你们在资本市场也是老人家了，说是没有经验谁也不相信。天知道你们在等什么。唯一合理的解释就是，华润刚经历了人事风波，万科也不是华润控股，所以就听之任之了。如果不这样解释，怎么开脱你们不作为的责任呢？

　　等重组方案开始董事会表决了，你们好像突然睡醒却换了个人一样，拿出要死磕的姿态反对重组。你们的反常举动真是震惊了整个市场。此时，平心而论，你让万科管理层怎么办？回头去跟深圳地铁说：“对不起，我们还是分了吧。”

　　拜托，华生先生不是说了嘛，如此危急的形势下，能碰到深圳地铁是多大的幸运呀。所以，此时你显然是反应过度了。另外，从一般的逻辑上来说，你一个堂堂央企，你都稳了这么久了，你现在着什么急呢？你好歹先看看宝能的反应再说嘛。要反对也让宝能先反对嘛。

　　重组成败跟股价直接相关，你难道不懂吗？万科这种公司股价如果暴跌意味着什么？去年股市暴跌抓了多少人呀？你抢这个风头干什么？

　　你这么猴急地跳出来，让宝能突然死蛇一般地复活了，终于傍上了大款，气焰之嚣张远甚于前。不过人家无所谓，因为所有的风险都有你这个大佬来垫背了。

　　当然，这么讨论的前提是假定你们不是一致行动人，你们没有更多的利益瓜葛。我也希望你们不是一伙的。

　　写到这里，我才发现我还没有吃晚饭。时间已经到了零点。是呀，连我们这种平头老百姓都已经愿意为这个社会的进步多做一点力所能及的事情，手握重器的你们是不是也该消消气，冷静冷静了？

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 10:29

薛兆丰:一个宝能事小 千万个宝能事大

熊锦秋：弹劾董事也应采用累积投票制

复星研究宝能举牌万科：是一种新型融资方式

　　近期万科事件持续发酵，从保险金用途的监管、到独立董事的责权、大股东一致行动所面临的约束、再到公司管理层与外来投资者对企业核心价值的维系，都成为各界热议的重点。

　　2016年7月1日，北京大学法律经济学研究中心以“企业家与契约文明”为题，以万科为例，邀请经济学家、管理学家、法学家和媒体人士就公司治理的理论与实践、企业家对中国经济增长的贡献、资本与企业家的关系等问题展开研讨。

　　本文为北大国发院教授、北大法律经济学研究中心联席主任薛兆丰在此次研讨会上的发言。

　　第一，假定宝能收购万科是合法的，但合法的事情，也未必合理。

　　万科公司是公认的房地产标杆企业，它从1984年至今天所创立的辉煌商业业绩和广泛的社会认同，很大程度上来自于其大股东华润的支持和信任，以及始终以王石为主导的优秀的管理团队。万科的成功，不仅仅是一个公司的成功，而且还是今天众多国企和央企有效治理和运营的范本。

　　投资人收购一家企业，合理的原因，是出资人自认为发现了标的物未被市场发现的价值，自信收购以后能够做得比原来的经营团队更出色，才出手收购。然而，宝能在接手万科控制权后，便急不可待地要清洗这个核心团队，而宝能自己的管理团队的历史记录，却不能望万科团队的项背。

　　因此，从很多迹象看来，宝能的意图如果实现，万科的估值将会严重下挫，对原有的大股东华润、其他中小股东、对经理层、对员工、对业主、乃至对深圳的利益，都是一场重创。这是万科事件引起我们警惕的起因。即使是合法的事情，也未必是合情和合理的。

　　同样是合法的事情，如果是万科收购宝能，那倒是合乎商业逻辑。

　　第二，宝能的意图及其收购资金的合法性

　　如果宝能收购万科，是为了发展万科的本业，提升万科的价值，那么一个不留地清洗管理团队，就会使得连宝能本身也成为输家。宝能究竟是看好万科管理团队，还是不看好这个团队，是自相矛盾的，这两点加不起来。所以，宝能的做法让人深深地怀疑，宝能之所以撬动百亿资金收购万科，是另有所图。这就不能不让人去关注宝能巨额资金的来源，以及收购万科股权以后的去向。

　　前面诸位法学家已经花了很大功夫，讨论每一方的每一个举动，根据现有的法律法规，是否是合法的，是否是合规的。这里面有精细的推理，这是法学家的专长。

　　但与此相对，经济学家——或者说法律经济学家——则更注重去探讨法规本身是否符合经济规律，法规会促成怎样的反应，会带来怎样的后果。

　　我在这里呼吁，我们不仅要讨论宝能撬动巨额资金，尤其是保险资金，来收购一个实业的做法是否符合现行的法律法规，还要进一步讨论这些法律法规本身是否合理。这是因为，宝能的做法，具有很强的示范作用。相比之下，宝能是否合法，是小事；千万个宝能争相仿效，是大事。如果宝能是合法的，那后果将会怎样？

　　如果判定宝能的做法合法，那这就不是一个句号，而是一个冒号——不行贿、不依附权贵，不讲政治、踏实做事的人会不会大面积地受到惩罚，长袖善舞的人会不会大规模地涌现？有关部门这时候不出来进行问责，那将来就有可能受到历史的问责。这些问题，才是影响中国企业制度变迁的重点问题。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 10:29

　复星可以说是国内保险业的老司机。

　　从2007年正式试水保险业，到2015年年报披露，复星旗下保险板块总资产达1806亿，占集团总资产比例上升至44.6%。

　　2013-2015三年时间，保险板块对复星的净利贡献由5.23亿增至21亿，已成为郭广昌心目中最重要的金融板块，成长性惊人。

　　但老司机郭广昌输给了保险新秀姚振华。2012年才开业的前海人寿，2015年净利润从14年的1.3亿暴涨到31亿。

　　在这种情况下，复星研究宝能，成为一种必然。

　　从近期内部讨论来看，复星认为，前海人寿举牌万科是一种新型融资方式，而不是外界认为的一种单纯投资行为。

　　“偿二代”下险资融资慌

　　今年1月，中国保监会发布《关于中国风险导向的偿付能力体系正式实施有关事项的通知》，决定结束保险业偿付能力监管体系“双轨并行”的过渡期状态，正式切换为中国风险导向的偿付能力体系。“防范风险”成为2016年保险行业主题词之一。

                               
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　　《中国第二代偿付能力监管制度体系》（简称“偿二代”体系）由此正式实施，并进入“以季报为核心的报告制度”阶段。

　　所 谓偿二代，该体系用来监控保险公司的偿付能力，这是保监会对保险公司监管的核心指标，类似银监会对银行资本充足率的监管。因此，“偿二代”也经常被类比为 是保险业的“巴塞尔协议III”。相比于以规模为导向的“偿一代”，“偿二代”则以风险为导向，这使得不同风险的业务对资本金的要求出现了显著的变化，从 而显著影响保险公司的资产和负债策略。

　　“偿二代”出台，对于保险公司偿付能力的要求越来越高，保险公司想要扩大发展，亟需资本救急。

　　与“偿二代”的建设相匹配的是，保险公司的资本补充工具不断扩容，创新型的融资工具落地速度也在加快。

　　在此情况下，学习保险公司创新融资案例，成为复星的一大重点。

　　复星首先讨论的是中国平安和阳光人寿。

　　平安的优势在于海外信用评级高，熟稔国家政策，采取的创新是发行美元高级债券。

　　2015年9月，国家发改委发布了《关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》；而不到四个月后的2016年1月，平安人寿即成功完成12亿美元高级债券发行；本次债券发行是自通知生效后首只由境内主体直接到境外发行的美元债券。

　　而阳光人寿采取的是以资产支持负债的方式。

　　2014年阳光人寿收购喜来登酒店，之后以该项投资资产为定投对象，推出首款海外定投产品“创富一号资产保全计划”。

　　以高质量资产为支持，做大负债端：该产品绑定悉尼喜来登酒店投资项目，将客户利益与阳光海外战略布局的核心项目对接，让客户成为投资项目的参与者，从而提升客户的认购信任度。

　　现在，可以类推到安邦120亿收购纽约地标华尔道夫酒店、858亿与万豪争食喜达屋了，以投资资产扩大负债：安邦带你去买华尔道夫、喜达屋，是不是掏客户的钱还很炫酷？

　　复星看宝万之争

　　从篇幅上，复星对“前海人寿举牌万科”融资方式的探讨更为深入。

　　在偿二代下，几乎所有资产风险因子（资本消耗的比例）均有所上升。只有少数风险因子有所下降，即：投资性不动产和基础设施股权计划。这可以解释险资对地产的热爱。

　　另 一方面，客观上，保险公司存在“从节约资本的角度，通过调整资产配置战术，来实现提升偿付能力充足率”的需求。尤其是举牌上市公司持股比例超过20%后， 保险公司可将这笔投资体现在“长期股权投资”项下，并由原先的公允价值计量改为权益法计量，一定程度上可提升偿付能力充足率。

　　在前海人寿一季度偿付能力报告中，对南玻A(11.200, -0.06, -0.53%)和中炬高新(12.900, 0.57, 4.62%)的持股就已超过20%。

　　截至停牌前的2015年12月24日，钜盛华持有万科19.45亿股，占总股本的17.6%；前海人寿持有7.35亿股，占总股本的6.66%。由此，两者合计持有万科24.26%股权。

　　复星梳理前海人寿买入过程，交易方式为集中竞价，买入进程整理如下。可以看到前海人寿部分的交易在2015年8月就已经完成。主要是通过旗下保险产品买入万科的，进入前十大股东的两只产品合计持股6.14%（15年三季度年报），前海的持股主体都在此。

　　而前海人寿举牌万科的资金来源，在于发起高现值投资项目，将客户保费用于举牌投资。

　　复星认为，高现金值保险，就是类似万能险、投连险型的产品，它们预期收益高，产品周期短，依靠银保或互联网渠道。以前海人寿为例，其2015年前十个月的此类产品销量约为482亿，占总保费近八成。

　　而前海人寿2015年年报则进一步披露，其当年保费收入前五名保险产品皆是如此。

　　对于是否违规？根据保监会最新规定，对符合条件的保险公司，将投资单一蓝筹股票的比例上限由占上季度末总资产的5%调整为10%。

　　复星估算，若以前海人寿2014年末560亿总资产计算，理论上前海人寿投资万科A(21.990, -2.44, -9.99%)的资金56亿。而根据前海人寿公告，其合计持有6.65%的万科A股票，还远远未达10%的监管线，前海人寿还可继续增持。

                               
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　　而前海人寿2015年年报显示，其总资产已飙升至1559亿。理论上前海人寿可投资万科A的资金又比14年增加了100亿。

　　在2016年4月8日，万科旗下钜盛华向前海人寿转让了14.73亿股，前海人寿一度成为万科表决权的“中心战地”。前海人寿看到了并表万科的曙光——这意味总资产还会飙升，可投资万科的资金理论上还能翻番。

                               
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　　姚振华用客户保费去买股票。给予啥回报？

　　找保监局要了几份前海人寿的产品备案资料。

　　前海海鑫利3号（C）年金保险（万能型）：主险合同的保险期间为20年。主险合同保险期间内各保单年度最低保证利率为年利率2.5%，对应的日利率为0.006849%。最低保证利率之上的投资收益是不确定的。

　　前海海利精选（A）年金保险（万能型）：主险合同的保险期间为20年。主险合同保险期间内各保单年度最低保证利率为年利率3.5%，对应的日利率为0.009589%。最低保证利率之上的投资收益是不确定的。

　　前海盛世精选（B）年金保险（万能型）：主险合同的保险期间为终身，自本主险合同生效日起至被保险人身故时止 。主险合同保险期间内各保单年度最低保证利率为年利率3%，对应的日利率为0.008219%。最低保证利率之上的投资收益是不确定的。

　　拿别人去冒风险，继而做大自身，同时还应对监管要求。宝能对保险公司创新融资案例有大贡献，至于是正贡献还是负贡献得交由时间。

　　在复星的策略中，包括养老、地产等产业，长期保险资金的介入，也降低了资金的使用成本，使一些产业之间能够更好地衔接，特别是对于地产这类周期性较强的行业，需要资本的支撑才能挺过逆周期。

　　其它公司也看到了这一点。

　　此前，李泽楷旗下的富卫保险与复星竞购富通保险，却被半路杀出来的程咬金九鼎投资(34.850, 0.27, 0.78%)抢食。

　　九鼎以100%现金方式支付106.88亿港元（约合人民币88.24亿元），足足比传出的估值高了近30亿港元，收购富通香港100%股权，势在必得之心昭然若揭。香港保监会已经批准，今年9月交割。

　　万科在停牌期间，言辞切切：管理层希望公司的文化、品牌、信用能够保持，这是公司最珍贵的财富。管理层希望不要轻易改变公司的文化和经营风格。

　　但近期和其高管交流，却心有惴惴：姚振华举牌初期，王石即向华润求助，未获力援；停牌后寻求资产重组，王石依旧首选华润求助，仍无果。

　　在二级市场无力阻挡姚振华，在一级市场摸不清华润的态度。

　　或许，九鼎、复星乃至更多的野心勃勃者，都将密切跟踪宝能举牌万科。若成，模仿者将众。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 10:58

基石资产董事长张维：华润是该做出理性选择的时候了

　在中国不算长的商业史上，宝万华之争，注定将在中国商业史上写下浓墨重彩的一笔。

　　宝万华之争，最初宝能出牌没有问题，王石被舆论抹黑，万科管理层为不尊重股东付出了代价。现在宝能开始出昏招，提出罢免所有董事监事，暴露出对企业价值创造过程的无知。虽然公司在法律上属于股东没有错，但是公司价值创造或者说长期价值离不开优秀的管理层，当然，无能的管理层会损毁公司价值。

　　万科管理层是中国企业界最优秀的团队之一，而万科并无可以拆分拆卖的低于收购成本的资产，这决定了股东投票若为意气之争，不能与管理层进行协商和妥协是愚蠢的，华润作为理性的投资人，在否定地铁重组案上可以投否定票，但是罢免万科现有董事和管理层，并不会采纳宝能的意见。华润在万科的投资上收益不菲，华润从1999年开始进入万科，先后在万科上共投入资金约45亿元，历年从万科获得股息收入28亿元，从B股套现获得现金23.58亿元，目前持股市值412.77亿元，华润在万科上的总收益在419亿元左右。

　　华润若是理性的投资人，不会站在宝能意气之争的立场上，而会认真考量公司价值创造的核心要素，由此，华润可能会再度支持管理层，否则，华润会自毁长城。

　　控制权之争取决于华润态度

　　在宝能成为万科第一大股东后，6月27日，宝能提请股东大会罢免包括王石、郁亮在内的7名董事和3名独立董事以及2位监事。

　　从目前万科持股情况情况，万科总股本110.52亿股，宝能合计持股比例为24.26%，华润合计持股比例为15.3%。资料显示，2016年6月，参加万科2015年年度股东大会包括网络投票比例为57.91%，乐观估计，如果按照90%的出席临时股东会的比例计算，按万科公司章程和累积投票制规则，万科董事会一共11个席位，其中，董事7名，独立董事4名。在万科7名董事人选中，宝能可获得1.9个席位，华润可获得1.19个席位，通过适当努力，宝能基本可获得2个董事席位，同时，按照万科公司章程，独立董事也是按照累积投票制选举投票，万科独立董事席位为4个，宝能系可获得1个独立董事席位，华润可获得0.7个独立董事席位。综合计算，宝能系在万科董事会至少可获得3个席位，华润可获得约2个席位。

　　由此可见，按照累积投票制规则，无论是股东董事还是独立董事，宝能都不足以控制万科，除非宝能得到华润的支持。

　　在宝能明确反对的情况下，华润的态度变得至关重要，如果华润也反对管理层， 那么万科股东董事以及独立董事都不支持万科管理层，将导致万科管理层被迫出走，后果会变得严重。不过从华生披露的此次华宝万之争的情况来看，万科独立董事表现出来的独立、专业和理性判断，彰显了独立董事制度设置的本来意义。

　　管理团队是万科成功不可或缺的主要原因之一

　　回顾历史，万科管理团队是万科成功的重要因素，30年来，在万科管理团队的带领下，万科从默默无闻的房地产行业小卒子，发展为全球第一的房地产开发企业。

　　上世纪80年代的万科，与很多公司一样在经历了快速成长期后，都纷纷步入多元化经营。从1984年成立到1994年的10年间，万科曾经经营过手表制造、饮料、服装、电器等业务，万科甚至有广告、电影、电视业务。

　　王石曾说，改革开放开始有很多机会，要走多元化比较容易，你会情不自禁的。但做专业化在中国的企业中比较少。因为多元化虽然很容易赚钱，今年这个生意好做，你做这个。明年那个生意好做，你做那个。你比较容易存活下去。但是你发现你在哪个行业当中你都排不到前三名。

　　对于万科而言，1994年是另外一个分水岭。这一年，万科管理团队决定，万科做一个纯粹的城市住宅开发商。这一判断何其精准，因为此后整整30年，恰好是中国房地产市场商业化起步和爆发式发展的黄金30年。这一战略决策，对万科今日成为中国地产界的龙头起了决定性作用。

　　于是，从1994年开始，万科告别多元化，开始走房地产专业化道路。诸多产业和优质资产就此转让或关掉。目前还比较知名的深圳怡宝、万家超市等，都是由万科90年代初转让出来的。专业化反而使万科越做越大，随着中国房地产迅速增长，万科业务也在增长。1997年万科成为中国最大的房地产企业，2001年万科成为全球最大的住宅开发商。

　　专业化经营的目标和成功的现代公司治理结构，让万科在地产界取得了令人瞠目却又难以复制的成就。这是一家从收入1.8亿元、利润不足500万元，成长为连续8年全球销售金额最高的房地产开发企业，2015年销售金额达到2615亿元，营业收入达到1955亿元，净利润181亿元。到2016年将达到3000亿。

　　从1991年万科在深交所上市算起，万科上市25年来营业收入的复合增长率为29.1%，净利润的复合增长率为31.3%。

　　好的业绩，是管理团队给投资人和股东最好的回报。而作为投资人，唯一要做的事情就是坚守。万科由此也成就了一段传奇，1988年，刘元生投资360万元买了万科原始股，从万科上市至今，刘元生坚定持股不动，这一坚守，当时的360万元，到现在已经变为32.7亿元。

　　资本需要尊重优秀团队价值

　　在企业价值被低估时，资本发起收购战或者争夺控制权，这是投资者的权利，同时这对于发现企业价值也有一定的积极意义，这一行为本无可厚非。即便此次宝能敌意收购万科，对万科公司治理也颇有积极意义，在最近的股东会上，王石和郁亮几次道歉也是证明。但是如果只是简单的用资本说话，不尊重企业的长期价值，结果可能导致多输。在中外企业收购历史上，也出现过多起因控股权变更，管理团队更替导致企业发展受损的例子。

　　以美国世纪并购大案KKR收购RJR为例，上世纪80年代，RJR-Nabisco公司是美国最大的食品和烟草生产商，烟草业务占到总利润58%左右。然而，由于多家烟草公司遭到吸烟人的起诉，投资者对烟草行业信心低迷，RJR-Nabisco的元气大伤。为了使公司摆脱困境，RJR-Nabisco公司的董事长约翰逊1988年10月发动融资收购：以每股75美元低价向股东发出收购要约。KKR迅速出价90美元，随后，又提高至109美元。最后，RJR Nabisco接受了KKR公司109美元的价格，这宗敌意收购涉及金额从最初的176亿美元提高到了250亿美元，再加上其他费用，总金额最终超过300亿美元。

　　初衷是美好的，在KKR公司接手RJR-Nabisco之后，接替约翰逊上任的新首席执行官路易斯?格斯特纳，大幅度削减成本，RJR利润在1990年上半年增加了46%。但在随后的几年内业绩持续下滑。终于，执掌7年之后，KKR公司不得不剥离了其RJR-Nabisco的剩余股权，至此，RJR烟草控股公司、Nabisco公司成为独立的企业，又回到了原点。

　　现在我们口头经常提及的“门口的野蛮人”这一专属名词，正是来源于《华尔街日报》记者布莱恩．伯勒和约翰．希利亚尔所写作的畅销书《门口的野蛮人》，该书描述了上世纪80年代KKR发起的这次史上最强悍的资本收购战。

　　从国内案例来看，在中国平安(32.260, 0.08, 0.25%)控制了上海家化(29.660, -0.08,-0.27%)之后，上海家化创始人、精神领袖葛文耀与资本不和，葛文耀出走。此后，虽然中国平安引进了具有世界500强工作经验的管理层，但上海家化的发展受到了影响。2013年9月，上海家化管理层出走，当年年末上海家化市值283亿元，截至目前，上海家化市值为194亿元。

　　正如管理大师彼得?德鲁克所说，企业家是企业中最昂贵的资源，而且也是折旧最快、最需要经常补充的一种资源，建立一支管理团队需要多年的时间和极大的投入，但彻底搞垮它可能不用费多大劲。

　　我国著名的管理学者、“华为基本法”第一稿的撰写者包政教授认为，“企业管理世界并不是一个独立于人们心灵之外的物理世界；管理世界的真实图像，是由人们共同的自由意志创造的。管理实践的有效性，在很大程度上取决于管理阶层的品格、才干和使命感，以及组织成员在道德信仰和行为规范上的一致性程度。

　　资本市场讲规则，讲商业理性，不讲情怀，但是如果万科优秀管理团队的理想、情怀、价值观与长期价值创造相关，那么，目前华润以及未来新改选的独立董事就需要从这个角度认真考虑并维护。

　　深圳市基石资产管理股份有限公司董事长 张维

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 11:58

周以升：用“元规则”理一理万科事件大脉络

　［编者按］：万科事件，如果自去年7月13日前海人寿举牌万科持股达5%算起，至今已经接近一年。今天，万科A(21.990, -2.44, -9.99%)将在停牌半年多后复牌。去年12月21日，秦朔 朋友圈刊登了《我的朋友王石，善与大意的代价》和《腻味了“万宝”的八卦，该听听400位金融行家的理性判断》两文，表达了自己的立场。此后的全部文章， 都没有偏离这两篇文章的逻辑。今天，我们郑重向大家推荐高和资本执行合伙人周以升的文章，虽然很长，但深入而理性，功力深厚。

　　周 以升是中国最早一批具有国际背景的地产私募投资专家。拥有十年以上国际投资银行和房地产私募投资经验。成功投资的房地产项目超过250亿元人民币。参与融 资及并购顾问项目金额超过300亿元人民币。曾任光大安石执行董事。曾任职于高盛集团投资银行部香港和北京办公室以及美国华平投资。

　　秦朔朋友圈赞同周以升先生的观点：我们是大众的一员，每个人都有“乌合之众”的根性。众口铄金，并不见得是对的，尤其是一旦陷入情绪或无关重要的细节更是如 此。一个理性的社会来自于理性严谨的思考和表达者自身的成长与学习。民主如此，股东大会表决如此，监管的原则也应当基于此。资本永不眠，规则有不周，理性 需成长，公心不可灭。

　　来源公众号：秦朔朋友圈

　　万科事件，众说纷纭。作为一种思维锻炼，我来说说个人看法。由于掌握的信息所限，一定会有不周全。仅希望对各位的理性判断有所启发。

　　问题本质的界定和分析方法

　　本质：

　　万科事件的本质是否是：发生在中国资本市场上的一宗关乎公司控制权和所有权的争夺。

　　鉴于此，我们是否可以这样理解：万科事件的内核，是资本市场背景下的一场利益之争。因此，评价各方行为利弊得失的核心是资本市场自身的规则。

　　分析方法：

　　对万科事件的分析，我们不应一下子陷进自己的身份当中，比如：大股东/小股东会有自己的诉求，企业家对王石和高管感同身受，经理人可能会关注普通员工，考虑到对自身的潜在影响客户也会发言。当然还有很多关注红烧肉的看热闹者。

　　合理的方法应当是：各种观点和讨论应当对应到问题的本质，形成核心的评判标准，然后依赖上述核心评判标准来进行分析。过于宽泛的道德讨论或者发散式讨论，恐怕不足以，而且也不应该影响或干扰事件的决策和演化走向。

　　规则与利益相关人梳理

　　元规则

　　元规则这个词是借用秦朔的文章。具体来源暂且没有时间考证。但不影响我们对这个词的理解：

　　元规则是对一个问题进行判断的准绳，是我们考察问题或隐或现的背后假设。意识到并利用该规则可以帮助考察者掌握事物的主要脉络。它隐藏在每个人心中。当你真正做到“廓然大公”时，映射的第一个法则便是元规则。

　　实 际上当前的许多硬规则（法律、规章、合约等）都是制定者试图按照这个元规则来展开的，然而由于人力有穷，现有硬规则不可能是100%完善的。恰恰是基于每 一次特殊的事件，结合元规则对硬规则的反思，推动社会治理的进步。这种进步需要内化到每个参与者的心里，才能最终形成社会进步的力量。

　　至于元规则是什么？或者对应到本次事件，资本市场的元规则是什么？我们将在下一部分深入探讨。

　　硬规则

　　对应到本次事件，包括现行《公司法》《上市公司管理办法》《公司章程》等。

　　——元规则与硬规则的关系：

　　硬规则应当基于元规则来制定，并有必要与时俱进。

　　在硬规则更新前，各方应当加以遵守。

　　对硬规则的引用所引起的争议，应将元规则（也即是否保护中小股东利益）作为第一个准绳。

　　按照负面清单的原则，除非造成重大影响，硬规则在更新之前各方的不当行为很难通过硬规则加以责罚。

　　对硬规则利用的自利行为，虽然某些时候在功力上是有效的，但是并不妨碍公心的审判，不妨碍基于元规则或者道德的价值评判。

　　——利益相关方分析：

　　目前该事件的相关方主要包括以下：

　　1） 宝能、华润等大股东

　　2） 作为中小股东的万科创业者/管理层

　　3） 作为股东代理人的万科管理层（必须注意到万科管理层的双重身份）

　　4） 万科的普通员工

　　5） 万科客户

　　6） 万科的债权人

　　7） 监管层

　　8） 你我这样参与讨论的局外人

　　9） 中小股东

　　——上述角色进一步可以划分为三种：

　　A． 完全的评论者/评判者：8你我这样的局外人、7监管层

　　B． 弱利益相关者：6万科的债权人、5万科客户、4万科普通员工

　　C． 强利益相关者：1、2、3、9

　　上述分类，便于我们考察各类角色对规则的利用方式：

　　强利益相关者：依赖硬规则来积极争取其利益，并在有利于自己的情况下，引用元规则。

　　弱利益相关者：试图挤入强利益相关者的阵营，利用硬规则来表达。同时在有利于自己的情况下，引用元规则。

　　监管层：坚持用元规则来解释硬规则。

　　局外人：应当用元规则来看待问题，并推动硬规则的完善，避免非理性的表达。

　　我们会看到监管层和理性表达的局外人是更加客观的建设者的角色。我们接受其表达，应该首先看其角色是什么？而作为表达者，应该更理性的，从元规则的角度来看问题。

　　表决者

　　如果我们能够认可事件的性质和核心是各方股东对企业“剩余价值”分配之争，是对控制权之争，就核心问题的表决而言，应该由其核心的利益相关人（也即强利益相关者）进行表决。比如：股东事项由股东会表决，董事会重大决策事项由董事会表决，薪酬事项由薪酬委员会表决，员工的去留和利益保障由管理层和人力资源部门来管理和决定，客户的诉求应当由管理层通过运营流程加以满足，债权人按照债务合同来行使其权利。

　　虽然该争议会间接影响到普通员工、客户等，但核心的表决人应该是股东，核心的关联人是管理层（作为创业者和小股东的管理层）。因此，表决范围和利益分析的范围应该加以审慎界定，而不宜太过宽泛。

　　就控制权问题来说，真正的核心利益相关者应当是：

　　1） 中小股东【在争论过程中，中小股东的声音并不响亮，或者说中小股东的声音夹杂在诸多声音之中】

　　2） 华润宝能等大股东

　　3） 作为管理层的中小股东

　　4） 作为代理人的管理层。

　　我们需要特别注意，该表决范围的限定并不与以下原则相悖：

　　1） 是员工和企业家创造了企业的业绩，应当给予他们充分的尊重。【企业家与资本之间的关系，见下节讨论】

　　2） 在危及债权安全的情况下，债权人有权力参与相应决策。

　　3） 在危及自身产品服务的情况下，客户有权要求公司加以调整。

　　资本市场的元规则讨论

　　从各国监管精神看资本市场的元规则

　　回到问题上来，我们需要达成共识：这是发生在资本市场上的一则控制权之争，因此我们必须回到资本市场的元规则上来。否则离散式的讨论会流于表面，并产生偏差的结论。

　　而这个资本市场的元规则到底是什么呢？实际上，各国的精英和金融制度的设计者们都进行非常深刻的思考。最好的答案就在各成熟国家的金融监管原则之中。

　　美国：

　　金融监管机构：SEC

　　宗 旨：The mission of the SEC is to protect investors； maintain fair， orderly， and efficient markets； and facilitate capital formation． The SEC strives to promote a market environment that is worthy of the public‘s trust． SEC的宗旨是保护投资者；维系公平、有秩序且高效率的资本市场；以及便利资本的形成。SEC致力于打造一个值得公众信赖的市场环境。

　　演 进：美国在2008年经济危机之后，痛定思痛又推出的《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》，其核心是保护消费者、解决金融业系统性风险等问题。 2010年7月21日，奥巴马当天在华盛顿的里根大厦举行了法案签署仪式，与这项立法相关的近400名政治、经济和学界人士与会。奥巴马在仪式上说：“这 项改革代表着历史上最有力的消费者金融保护。”有关方案将由一个新的消费者保护机构执行，该机构只有一项任务，即在金融系统中保护人民，而不是大银行，不 是贷款人，不是投资机构。奥巴马还说，这项改革将终止对大银行的救助，有利于美国经济。

　　英国：

　　金 融监管机构：危机爆发前，英国一直由金融服务局（FSA，Financial Service Authority）作为单一监管机构同英格兰银行、财政部共同承担英国金融体系保护的职责。危机之后，根据2013年4月1日正式生效的英国《2012 年金融服务法案》，新的英国金融管理框架下设立了三个专职机构，即金融政策委员会（FPC）、由原来金融服务局（FSA）拆分的审慎监管局（PRA）和金 融行为监管局（FCA）。

　　宗旨：

　　FSA的宗旨：The Financial Services and Markets Act 2000 （FSMA） gives us four statutory objectives． FSMA 2000年法案规定的目标：

　　1） market confidence – maintaining confidence in the UK financial system； 维系对英国金融体系的信心

　　2） financial stability - contributing to the protection and enhancement of stability of the UK financial system； 保护和提升英国的金融稳定

　　3） consumer protection - securing the appropriate degree of protection for consumers； 恰当地保护金融消费者的利益

　　4） the reduction of financial crime - reducing the extent to which it is possible for a regulated business to be used for a purpose connected with financial crime． 尽其所能地减少受监管的业务涉及金融犯罪

　　FCA的宗旨：保护金融消费者；提升市场诚信；促进竞争。

　　中国：

　　监管机构：中国证监会

　　宗旨：维护市场公开、公平、公正；维护投资者特别是中小投资者合法权益；促进资本市场健康发展。

　　配套制度：独立董事制度

　　中 国证监会于2001年颁布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》（以下简称《指导意见》），根据该规范性文件，上市公司应当建立独立董事制度。 上市公司独立董事是指不在公司担任除董事外的其他职务，并与其所受聘的上市公司及其主要股东不存在可能妨碍其进行独立客观判断的关系的董事。独立董事对上 市公司及全体股东负有诚信与勤勉义务。独立董事应当按照相关法律法规、本着指导意见和公司章程的要求，认真履行职责，维护公司整体利益，尤其要关注中小股 东的合法权益不受损害。独立董事独立履行职责，不受上市公司主要股东、实际控制人或者其他与上市公司存在利害关系的单位或个人的影响。

　　可见，在各国金融监管中，我们可以看到的元规则是保护投资者利益，特别是加强了对中小投资者（金融消费者）的保护。而且，在中国更是明确将保护中小投资者利益作为监管当局的元规则之一。而独立董事制度正是对该元规则的加强。

　　因此，元规则：保护股东，特别是中小股东的长远和合理利益是资本市场的核心规则。

　　——为何在有冲突的情况下，应以中小股东的利益，而非大股东的利益作为公允准绳呢？个人从逻辑上加以推演，供参考和探讨：

　　1） 现代资本市场的基础正是在于所有权与经营权/控制权的分离，在于不要求控制权的大量中小投资人的参与，以便加强资本形成。因此，健康的资本市场必然关注中小股东的利益保护。

　　2） 资本市场的核心目的之一是便利中小投资人参与社会财富的分配，分享资本剩余价值。

　　3） 在正常经营的情况下，大股东的利益应该与中小股东的利益一致。因此保护中小投资者利益就隐含了保护大股东的利益。

　　4） 中小股东自身由于不参与董事会，不参与日常经营管理，不占有公司的内部信息，因此是权力和信息相对削弱的一方，有必要加以保护。

　　5） 大股东有驱动公司发展的动力，同时也有操纵公司达成私利的能力，也即“主动恶的能力”，因此应该加以制约。

　　6） 作为中小股东的管理层，由于其控制权，内部信息等特点，与大股东有同样的“主动恶”的能力，因此应该加以制约。

　　7） 而中小股东作为被动的参与者，更加接近“中允”的角色。中小股东的合理和长远的利益诉求更加接近资本市场系统所表达的价值观。

　　——企业家与资本孰高孰低之辩：

　　1） 首 先，企业家/管理层与资本之间的契约关系也在演化之中，早期的资本雇佣管理层（比如20世纪的杠杆并购浪潮中资本的话语权空前）；到最近在科技金融领域的 企业家/管理层之强化甚至获得控制权，如阿里巴巴，谷歌，京东，黑石等机构的管理层控制。因此，该等关系是一种契约关系，仅从道德层面进行分析没有意义。

　　2） 其次，该等契约一旦订立，除非各方同意再次签订，应当加以坚守。

　　3） 再者，管理层创造价值应该受到足够的无以复加的尊重，但是该观点与资本有权更换管理层并不矛盾：

　　i）资本的注入已经将管理层和其持有股票的价值进行定价和承认，管理层自身作为股东已经在利益上加以确认（天使-ABCD轮的融资正是这样一个过程，发放期权也是继续上述定价过程）。

　　ii）现代治理的关键在于经营权与所有权的分离，但其分离的前提是：所有人对经营者的委托。否认了这一点就否认了现代公司治理的基础。

　　4） 管理层自身作为股东有权以股东的身份表达其诉求。优秀正直的管理层其作为中小股东的身份，与中小股东利益一致。也很大程度上与大股东利益一致。

　　——从形而上角度分析公司“所有人-控制人”机制：

　　站在公司长远发展以及中小股东利益的角度，稳定有利的公司治理的排序是否可以达成如下共识：

　　1） 最好的是有能力的大股东本身就是控制人，譬如：亨利·福特，卡耐基，JP摩根，谷歌，京东等。

　　2） 其次，现代的巨无霸企业在收获规模经济的情况下，不得不面对所有权与管理权的分离，其补充机制是雇佣有能力的经营者通过持股期权等加以弥补；

　　3） 再次者，无能的大股东控制；【资本会择机入侵】

　　4） 最次者，无能的管理层做为代理人。【这种情况下，尤其会面临资本的入侵】

　　因 此万科的样本，最佳和最稳定的情形是万科优秀的管理层控制，外部股东搭便车（万科是否有MBO的勇气和魄力？如何防范万科管理层杠杆并购的行为带来的负面 因素？）；其次是大股东培育或者植入同样优秀的管理层【短时间内几乎不可能，特别是目前两个大股东的背景和禀赋似乎很难说服中小股东】；再者，管理层持股 与股东利益一致，大股东和股东减少管理干预；最次，血洗管理层，更弱的管理层入驻。

　　各方行为得失的分析

　　核心利益相关方和表决方：

　　中小股东

　　华润宝能等大股东

　　作为中小股东的管理层

　　作为代理人的管理层

　　规则：

　　元规则：保护股东，特别是中小股东的长远和合理利益是资本市场的核心规则。

　　硬规则：公司法，上市公司管理办法，公司章程，证监会和交易所的其他监管规则等。

　　从元规则角度，在各方利益相互冲突的情况下，其所关注的逻辑顺序应当如下：

　　1） 第一位：作为被动投资者的中小股东

　　2） 第二位：大股东以及作为中小股东的管理层

　　3） 第三位：作为代理人的管理层

　　也就是说：

　　在各方诉求有矛盾的情况下，多听中小股东的声音，可以帮助获得真实的理解。

　　在股东与管理层有冲突的情况下，管理层利益应当服从股东利益。

　　当然，在管理层同时兼任股东和代理人的情况下，要回到第一条：中小股东怎么看。

　　在该等假设下，我们对各方行为做以下梳理：

　　宝能的入局本身和后续的行为

　　——宝能入股：

　　宝能入股这件事本身并无错误。排 除掉其资金来源的合法合规性，宝能入股是一项较为典型的杠杆并购。而杠杆并购的好处和坏处在国外争论多年，有诸多权威经济学家进行实证研究。然而观点仍然 是多方面的。简略来讲：一方面，杠杆并购可以发挥价值发现的功能，通过外部压力减弱管理层的惰性，并在适当情况下可由资本推动汰换管理层，从而提升公司绩 效；另一方面，杠杆并购也被诟病，集中在资本的短视行为（损害公司和中小股东的长远利益）、肢解公司、裁员等社会责任上。

　　大股东高杠杆收购确实给企业的发展带来了潜在的风险，有潜在干扰到小股东的利益之可能。如果我是小股东，一方面会欣喜于价值的发现，另一方面也担忧其行为带来的负面因素。此处当由小股东通过积极表决或者被动的抛售股票来表达。

　　我 们需要客观地来看：虽然宝能杠杆并购有嗜血万科的可能性，然而在真正行动之前是不能做有罪推定的。王石贸然反对有其合理性（控制权争夺，由于民营企业进入 控制权的诉求，以及比之国企更大可能的嗜血行动）；同时又是欠考虑的，让人理解为对民营企业本身的歧视。此点来看，王石之失，在其傲慢。傲慢于不屑于开放 的沟通，傲慢于作为创业人涉及利益之争时凌驾而非平等地与资本对话。实在没必要过了嘴瘾，失了原则。与其斩钉截铁地去推测他人的恶，不如果断行动来防范 恶。

　　——否决深铁议案：

　　宝能有其控制权动机。然而其是否由于自身控制权的诉求而损害企业发展契机，并间接损害中小股东利益了呢？关键在于对于该项交易估值条件的判断。

　　鉴于估值分析的复杂性，此处暂留问题。看到网上已经有些分析，有兴趣可深入研究。

　　由于商业考虑的复杂性，很难先验地进行评论：宝能由于其私利损害了中小股东的利益。

　　——罢免管理层：

　　万科管理层和创业者的业绩在业内有目共睹（大家可参考中国指数研究院黄瑜女士的分析）。宝能对于万科高管的罢免，从港股最近的股价可以看到，中小投资人投了反对票。

　　我认为，这是宝能最不妥当的行为。一则失去道义，二则失去利益。

　　资 金来源合规合法性：进入资本市场的资金合法合规是其行为的前提。但其判断应当由监管层按照现有硬规则来实施。或者追加监管规则要求调整。在监管明确之前， 不影响宝能在控制权争夺中的诉求。然而，从策略上来讲，万科以此为切入口作为斗争的焦点，也并没有错误。利益之争，不足外人道德评价。

　　华润

　　——前期迟缓反应：

　　华润作为原有大股东，其迟缓反应有其自身资源和作为国企的难题，但是对万科自身的价值判断显然不够准确。前期行动迟缓，贻误最佳时机。其对宝能作为第一大股东的容忍与其对深铁作为大股东的强烈抵触令人难以理解。用深铁的估值不合算来辩论，仍然显得牵强。

　　——对管理层的指责及与宝能的默契：

　　而后对管理层的指责，以及与宝能的联合，不免让人怀疑其以“控制权”的诉求凌驾于其核心的利益和责任：作为国企积极履行保护和增长国有资产的责任？以及同时顾及资本市场的元规则：中小股东的利益。

　　我 赞同秦朔观点。华润过去以及将来对万科的最大价值不是控制，而是不控制，而是发扬团队的企业家精神。作为一个国企，华润应该非常清楚一个良好文化价值观和 企业家精神的团队的宝贵性。我们看看万科港股的走势就可以知道公道人心和利益诉求。大家不能不问，华润的行动是否达成了国家资本利益最大化？特别是作为国 家资本，是否能够更加兼顾社会责任，站在客观理性的基石上，以及兼顾中小投资者角度去考量？

　　——与宝能的脱离：

　　华润宣布不完全赞同宝能观点。华润该项应对应该说是可圈可点的。一则是对此前过激行为的调整，虽然有各种压力，然而知错就改，这对国企也是很难得的；另一方面，在策略上，也留下可供选择的灵活空间。

　　王石与管理层

　　——王石

　　客 观来说，王石的个性造成了万科与各方沟通的麻烦。然而正是王石的桀骜难驯、英雄主义和理想主义造就了万科文化的内核，驱动万科创造奇迹。所谓成也个性败也 个性。设身处地在情感上同情王石的同时，也不禁要问：如果王石真的以万科为重，何拘于自身的某些执念？不得不令人唏嘘，人之修养没有止境。

　　——管理层

　　我 想应该是最为痛苦纠结的一群人。一则受益于王石带来的文化基因和传道授业，另一方面又无奈于王石的个性。一方面意识到公司的价值，另一方面又没有足够的资 本和冒险精神来实现对公司资本层面的控制。一方面对自身的价值和能力有眼高于顶的信心，另一方面有惶惶于“野蛮人”不按常规出牌的可能。

　　——情怀的价值

　　说到万科管理层的情怀，大家界定得比较模糊，是否包括以下几个方面：

　　1） 王石早期放弃股权；【大家扪心自问：要放弃年终奖都难过，何况放弃哪怕一点点公司股权呢？无论过程如何，王石令人敬佩，自不待言！】

　　2） 王石与团队坚守职业经理人准则，靠着理想主义的抱负，坚守万科，一心一意管理万科，打造基业长青。【在浮躁的中国社会和房地产领域，这样的管理层和操守弥足珍贵。所谓隐恶扬善，因其稀缺，更显宝贵。如果横加否认，实在令天下尽心尽力者寒心！】

　　3） 团队坚守公司治理原则，早期与大股东华润形成A股上市公司的治理典范。【公司治理规范有目共睹，以及早期与大股东之间托付信任，堪称典范。】

　　4） 万科的阳光生意追求。【取法乎上仅得其中，取法乎中仅得其下；如此大的公司，如此长的产业链，万科管理层的追求令人起敬！】

　　无需多言，上述情怀正是王石和万科给中国企业界巨大的精神财富！也正是这些创造了巨大的股东价值，增进了中小股东和大股东的根本利益。否认了这些，就等于否认了基本的商业道德。

　　当然，大众对万科情怀寄予高度期待，万科管理层更需要战战兢兢，一旦有损害股东（控制权之争是其作为股东本身与大股东利益之争，当加以分殊），特别是中小股东利益的行为，则无疑是对国人商业道德的一记重击。

　　——管理层重新缔约的要求

　　最近万科管理层修订章程的要求：“董事任期期满前，股东大会不得无故罢免”。

　　合约一经订立，必须加以遵守。然而，条件变化后，是否可以重新缔约呢？应是不可以的，前提是该条约应该有合法的程序来认定。

　　该处：我们不能从道德层面加以指责，最终由其利益相关的股东投票权衡表决。

　　——内幕交易

　　有关万科管理层内幕交易的怀疑。内幕交易是资本市场的红线，相信监管层和万科管理层一定会有透彻的调查和解答。

　　独立董事

　　华生：其对外公开的信息是否涉及内部信息，需要监管层判断。然而，独立董事作为保护所有股东，特别是中小股东利益的代表，华生的行为无可厚非。个人认为华生的行为是勇敢的，是出于公心的，符合独立董事的精神。

　　张利平：其规避表决行为是否适当？掌握信息不够，不便评论，需要监管机构加以核实。

　　涟漪问题

　　万科事件的裁判与王石个人和私德的关系。

　　——爬山游学

　　对王石私德诟病主要有二：爬山游学与业务；红烧肉与业务。

　　爬山游学对万科难道真没价值吗？其价值一则在于品牌和文化，二则在于放手和培育新的接班人。以此作为开除王石与管理层的理由，强化高薪资的仇富心理，实在见不得高明，虽然也许有用。

　　——红烧肉

　　需 要大家扪心自问，看不惯这个事儿的原因是什么呢？而这个原因与如此重大的利益表决相关几何呢？王石虽然作为一个硬朗成功的企业家，也有自己的情感，允许其 有作为个体情感幼稚的另一面（情感很多情况下非关利益）。而田本人也是如此。每个人都经历成长，家庭背景，爱和被爱有时并不关乎利益。个人观点：人畜无害 的幼稚撒娇我们是否可以更加宽容，大可无需推波助澜，误导问题焦点。

　　后续的发展

　　外部干预

　　万科问题完全能够在规则内解决。即使外部干预进入，也须在规则内行事，而非相反。

　　就推动资本市场健康发展的角度来说，期待各方发挥智慧，遵从规则理性协商解决，靠内驱的自我约束和相互之间的制衡来达成妥协，而非靠外部力量来干预和切割。

　　理性的方案：

　　实际方案涉及各方自身资源禀赋以及战略考虑，外人难以全面掌握，且涉及潜在变数（万科的Plan B），后续演化仍有各种可能，更难以预测。然而站在理性的角度，中小股东的角度来讲，各方是否有可能按如下方向推动：

　　1） 华润认真反思万科的价值。不应排除调动资源继续担任重要甚至第一大股东。

　　2） 万 科管理层：稳定万科管理层及其员工。管理层可考虑通过适当方式加大管理层持股比例，加强管理层从股权上的影响力应该是中小股东乐见之事（然而应该避免过高 的杠杆，并坚守信息披露之义务）。王石需要调整其沟通方式，经此一役，希望王石能够有所感悟。早年的高风亮节和今日的坚守规则并不矛盾，期待管理层在规则 内行事，假以时日一定能更获尊重。预计万科管理层也会有圆润的管理层牵头协调，以弥补王石与股东和投资人沟通的问题。

　　3） 宝能：目前看其没有足够的资本实力来进行后续加码且面临高杠杆的压力，理性的方案可能是收缩而非进攻（？）。

　　4） 深铁方案：由于从业务来讲确有其战略意义，是否可以再次评估，对于中小股东来讲关键在于其估值。是否不排除增发外，有现金收购或现金+股权之可能。

　　结语

　　我们必须清醒地认识到，我们是大众的一员，每个人都有“乌合之众”的根性。众口铄金，并不见得是对的，尤其是一旦陷入情绪或无关重要的细节更是如此。一个理性的社会来自于理性严谨的思考和表达者自身的成长与学习。民主如此，股东大会表决如此，监管的原则也应当基于此。

　　启发大家思考商业治理的规则，思考资本市场的元规则，进行理性的诘问和表达，推动中国商业社会的健康发展才是万科事件最大的意义。无论万科事件的结局如何，若干年后回头看，这也许才是王石和万科对中国社会最大的影响。

　　资本永不眠，规则有不周，理性需成长，公心不可灭。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 15:58

　蔡照明：王石今日困局源自没有朋友出手相救

王石造成当今的困局，我认为就是一条：没有朋友。没有朋友出手相救。

　　昨天孙宏斌也表态了，孙说希望万科管理层出来，“我给一个亿！”

　　一个亿？好大的数字呀！对于这个豪华管理团队来说，我打个比方吧，就相当于你说， “林青霞，你带着孩子改嫁吧，我给你买张机票！”因为一个亿，对于做地产的，这么一个团队，连一个小项目都玩不转，何况人家不可能就玩一个小项目，人家“事业合伙人”手头至少已有60个亿买了股票了，一个亿实在拿不出手。

　　我想说的不是这些，而是，如果孙宏斌和王石是朋友，孙有钱，到处收购未遂嘛，王石有人，完全可以合作，甚至王石早早地拉老孙来当第一大股东，不就齐活了吗？可惜，王石没有这样的朋友。

　　记得某年老孙融了一笔海外的钱做顺驰二手房，来深圳拜会二手房的老板，叫我帮一一约见下。某天约好了某位，孙突然说不去了，要去见王石，“人家毕竟是老大，来了要拜码头”，孙总嘿嘿地对我说。其时的语境是，孙、王在海南某会上刚发生呛声，王石搞得孙下不了台，大家都认为二者关系很差。我说这个细节，是想说，按当时老孙的姿态，二人从那天开始应该和好，应该现在是很铁的朋友了。可是现在看来，不像。

　　王石为什么没有朋友？

　　源于王的清高。清，就是不合流；高，自视甚高。王首先是看不起地产界的人的，他曾说过“现在，阿猫阿狗都能搞地产”，确实，王搞地产时，搞到全国一盘棋时，恒大许还在不知名的地产公司打工，估计应聘万科学历都不够；孙还在天津卖房子，主战场还没进入，在下游；但大家都上来了，深圳不仅有卖菜的，还有杀猪的，那些年一家杀猪的五兄弟做的五个地产公司，似乎都不比万科的差多少，我在深圳的那些年，好的地产项目，我指赚大钱还被媒体评为明星楼盘的还都是他们，我为此写了篇《为什么是他们？》，所以王石的那句话，我是理解的，于是他只好玩别的去了。

　　说王石没有朋友是不对的。准确地说是没有企业家朋友，宁高宁之后。那王的有朋友在哪里？最多的是文化媒体界的，记得2000年前后，他在深圳的时间还较多，经常屁股后面跟着一些文青、愤青，竹叶青。据我感知，王很享受这样的时光，就是做青年人领袖的感觉。我曾经看着这一群人的背影，渐行渐远，渐渐模糊，又渐渐清晰，有种掉队后的庆幸。我说过，和行业领袖不是朋友是我的庆幸，因为我可以自由地说说他的好话和坏话了，没有心理负担。

　　王石在其他界的朋友，也是不“够朋友”的，这次王石遇事，我看了下，大多数人都是借机抒怀，抒情，抒气。不看表面文字，字里行间真正流露出真朋友的关心，只有一个同姓的，我指大佬级的，更别说出钱力挺的。

　　相反，如果是他的对手姚振华出了这样的事，情景一定不同。不对比不知道。

　　某年深圳一个和姚同样草根出身的地产大佬，被某人在【中国地产】的小道消息栏目里发文章黑了，说他赌钱把深圳最高的楼输了。结果，这位大佬马上召开新闻发布会，深圳地产界大佬，除王石几乎到齐，全部力挺，过了难关。

　　很多人说王石这样的性格也很难交到朋友。我认为还不是性格，是他的成就阻隔了他和很多人成为朋友；其实还不是成就，而是追求，王石内心里有和普通商人不一样的高远追求，这让他选择朋友时滤去了一些功利化的要求；当然这些大家都看得出来，我要说的还不是追求，是内心深处的基因般刻痕，双螺旋上升的——不自信和不服。

　　容我稍加分析。（篇幅有限，无法细述，如果不懂，请参看我之前的文章《没有什么企业能配得上王石，除了理想》、《王石：垫底的那块石头动了》（←点击））

　　回到这件事的场景中，逻辑自然清晰。

　　你很难想象，王石等在副部级老总傅育宁的门口，见面后说些“您越来越年轻了”，“多指示”，“谢谢关怀”之类的场景；你也很难想象，他和姚振华晚上一起喝酒喝得东倒西歪，拍胸脯够哥们的酒水交融。这是中国成功商人最多的两个应用场景。前者不说，后者大家应该都有个印象，是前年马云说过，在香港晚上被恒大的许家印灌醉了，稀里糊涂就答应了做恒大足球的股东。可以说，没有这样的两个场景，万科这件事就是注定发生的，这句话的另一个等价表述就是，王石不会有政界的商界的大佬级的朋友。昨天万科人去市政府请愿，再次证明他们上面没人，这要是多大的心慌和恐惧，才会用此昏招呀！王石一句不行贿，估计在企业家的内心里，已经都把他隔离起来了。

　　这些都是个人成就带来的障碍，如果理解了，我们接着看下面。

　　以下推导纯属“思想实验”，请用远离现实人的心情阅读。

　　先声明本人立场：所有的成功者，都要给予敬重；所有的偶像，都要给予降解——这是我对王石的终极态度。

　　为了更容易理解我的思想实验，帮助大家开动脑筋，进入深度思考的状态，我先提个思考题给大家：

　　王石为何喜欢手下都用北大清华的名校生？ （王石特殊癖好，了解万科的都知道）王石为何要留学哈佛剑桥？

　　回到上面的叙述主线中，就是成就阻碍他没有朋友之后。

　　我相信，王石并不是什么清高的，该低头时还是会低头，这不，也给卖菜的道歉了。当然华润的傅育宁也并不是那种需要态度的官僚，我看了傅育宁的简历，一眼便知他不会瞧得上王石的，至少和王石不是一条路上的。都是从深圳出来的，更是知根知底。回到王石的逻辑上，他本来可以做的，接近官僚，和资本打成一片，可他为什么不去做呢？

　　一个简单的事实告诉你答案真相。（做过企业的朋友一下子就理解。）

　　为了激起大家的脑力思考，我还是用反问：

　　谁会放弃自己喜爱的大好事业，远走他乡，哪怕是温柔乡？

　　答案只有一个：不喜欢。

　　是的，王石压根不喜欢这个企业，压根不喜欢这个行业，压根不喜欢商人这个角色。这个太逆天了吧？不喜欢争什么？大家可能真的难以想象，但是，是王石亲口说的，我不过稍微解读下。他说“我是最近几年才喜欢上地产这个行业的”，我的解读就是之前的“一直不喜欢”。把一个自己一直不喜欢的事搞成全球最大，你能够想象吗？但是我相信王石此时的坦诚。那么我们是否可以再扩展下，他不喜欢这个行业，当然不喜欢这个企业，这个全球最大的都不喜欢，我自然认为他不喜欢商业，他自己商人这个角色。我的推论有问题吗？

　　再用一个反例，一个正例来说明。

　　反例是，一个热爱自己事业的企业家，都是把工作当乐趣、当生活、当全部的工作狂，国内的王健林每天7点准时出现在办公室，晚上很晚走，不这样他难受；国外的乔布斯也是，死亡的威胁都不能阻挡他的工作。而王石呢？如果谁有空统计一下他的时间，就会发现他用在花花草草的时间都超过考虑公司发展。当然你说只要效果好就好，这样更是高瞻远瞩的领袖气度，这个不争论，科学地说，无答案。但做过企业的人都知道有答案。也许文学能给出一个答案，记得《围城》里有个关于方鸿渐要退掉家里定亲的段子，方给父亲写信，说他每日照镜子，发现自己憔悴，心情如秋天悲凉，结果被父亲一通喝骂：照什么镜子，悲秋实为怀春！老方太老辣了，对王石玩弄花草，老方的解释应该是，玩物实为大志！

　　一个正例是，一个具体生动的例子是，他当年费尽心力去帮助一个落难的小伙子，你可以理解为义气，但我的观察是，因为这个小伙子作为成功企业家，当年听他的，把王石的伟大理论同自己企业的中国特色结合起来，亦步亦趋。他喜欢这样的有追随者的感觉，他喜欢影响更多人命运的感觉，这就是做领袖情怀，做领袖的感觉。不多说了，参看我上一篇《没有什么企业配得上王石，除了亲戚买房》（←点击）。

　　所以王石的兴趣就不在这里，王石现在对地产的突然喜欢，更多是中老年人的恋旧，恋的不是那个旧情人，而是旧时光；对万科的争夺，不是利益，而是还在、还有、还行的感觉，这句话估计不到60岁左右是听不懂的。总之，他的兴趣和志向都不在这里。

　　说到底，今天的王石就是一个错位，错位会错出一个伟大的企业和企业家？太能了，固体物理学有个“错位能”，正是因为个别原子的错位，导致了一个系列晶格的变化，导致了微观组织的变化，出现了一个新的相，（放到人类社会就是一些新的社会组织或团体），导致了我们看到的各种各样的金属、晶体性能巨大不同。王石具有改变社会的巨大理想，却无意中干了商人，所以我们从这个角度就能理解他为何要有很多不合常理的举动。

　　比如做商人要和气生财，他不，他把这看成是一次价值观的表达。我曾说过一个“金句”，在评宋卫平和孙宏斌股权大战时，“你看，坏人之间容易达成和解，因为都为了利益，利益好分配，但好人之间很难达成，因为好人只有一个，你做了，我就做不了了”，王石的不妥协性就在这里；

　　再比如做商人要闷声发大财，像姚老板，王石也不，每次大事都发声。有时遇到大事，好说的话都被别人说完了，那怎么办？只好说点另类的吧。这，你就能理解当时汶川地震的10元观点了吧；

　　再比如，做生意要不和官场争，这个是胡雪岩总结的吧，都安徽老乡呀，他肯定知道这个古训，但他也说不！ 因为他要青史留名的。

　　从这次力挺王石的那位真朋友的追求，就可以看出作为惺惺相惜朋友，追求的同类项。

　　所以说，他志不在此

　　造成王石的这样追求，除了那个时代人的共同理想外，还有个深刻的个人原因。下面我要揭开大家所不理解的王石不可思议的最后一步。

　　回答上面的思考题。

　　王石在内心里一直有个他自己也许都不知道的情节，名校情结。这是源于他的个人缺失，也许是社会原因，王石未能受到良好的高等教育，这在他内心一直是个坎。企业成功后，他以为我上不了清华北大，我手下的人都是清华北大；或者我上不了清华北大当学生，我去清华北大当教授，本来以为这些可以弥补自己内心的不自信，没想到反而是加重了，因为这些学校出来的学生确实优秀。于是，王石觉得这一生，上清华北大已经不可能，如果不能上个比清华北大更牛的，就一辈子翻不了身，于是才有这样的艰难海外留学。王石决定去留学的那一天之前，脑袋中肯定无数次演绎过丢失企业宝座的各种可能，只是没想到是外人宝能而已。

　　好了，占用你快20分钟的时间，和99%的脑存了吧，不再说了，我把逻辑再清理一下：

　　王石在内心具有很天然的不自信和不服气，（一个天生一个后天），导致他一贯地以“位错”形式出现在各个领域，早年的体制内下海，后来商人的政治抱负，等等。当他的推动社会的理念受到阻碍时，他的能量就会有两个出处：一方面做另类释放，更绽放，比如经商，比如爬山；另一方面去修复最原始的缺失，不自信的地方。他的不自信就是，他没上过像他手下的郁亮，他对手的傅育宁、姚振华之类上过的名校，他去补。但在补的这个节骨点上，问题出来了。他一直担心后院失火，结果后院没失火，“大盗”来了。（参见《蔡照明：王石，垫底的那块石头动了！》）

　　最后结尾一下。

　　既然王石那一代人的终极理想是政治，或者宽泛点，是社会领袖，而不是个成功商人，现在的一切都是错位。那么这些错位必将酝酿成“错位能”，推动事情向释放能量的方向发展，这是物理学给出的王石今天的解释。从另一个全宇宙普适的公理角度理解，“出来混，都是要还的”，不合逻辑的事情可以发生，但会从另一条路，导致了他回到逻辑的起点，被逻辑负反馈。

　　当然这是对王石个人的得失评价，放在社会的大系统中，我觉得王石完成了自己的各种积累后，正在开始出发，贡献社会，据说他在研究企业伦理文化，研究社会发展方向，研究宗教，这些都是要带领大家走得更远。（不是这个年龄人通常的个人养生）

　　所以，如果王石丢掉万科，我们应该做的是，欢庆！

　　所以，如果王石如我上面所说的，如果还想借王石炒作，自私如我，连评价王石的资格都不够！

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 15:58
　核心阅读：阿里巴巴保障了创业团队对董事会人选的提名权，华为通过全员持股构建的更大的合伙人组织也为创始人保留了管理权。两家公司以不同的方式有效地处理好了资本与管理之间的关系。同样的“合伙人制度”，马云和任正非建了一座桥，而王石却挖了一个坑。身为企业的掌舵者，企业家要更好地用好手中的杠杆和工具。

　　6月24日，“宝能系”提请罢免万科10名现任董事和2名监事，历时一年有余的“宝万之争”战火重燃，各方力量参与其中，相互较劲、各出奇招，让人眼花缭乱。而媒体则铺天盖地地报道，谩骂与支持之声不绝于耳、喋喋不休。这让我想起了发生在12年前的中国航油事件。当时，我因为一件极其普通的商业偶发事件，被人为地推到了火山口，独自在新加坡苦苦应对，甚至差点选择了却自己的生命。作为一个过来人，我以云淡风轻的态度，对当下的“宝万之争”发表一些自己的看法。

　　第一，“宝万之争”的前景还不明朗，存在较大的不确定性和风险性，需要各方谨慎应对。从6月24日宝能提出议案，华润不出声表态，到27日深交所发函调查华润和宝能的一致行动人关系，再到华润态度反转，表态“有异议”，又到证监会、保监会对此事给予极大关注，直至华润和管理层否决临时股东大会提议……事件的发展已经大大超出各方原有的预期。原本是市场经济下的一次资本运作，却被放大并冠以更多的意义和联系……但新的风险甚至更大的风险仍然存在，管理层变动、股价动荡都将成为影响未来收益的因素，由之可能带来的独立董事制度、恶意收购甄别措施等变革，都将对市场产生深远的影响。我谨提醒：无论是投资者，还是管理层，抑或其他关联方，都须防范事态的扩大和其它可能进一步发酵的未知风险。

　　第二，市场规律和法则规则应该得到尊重，包括监管机构、政府部门在内的有关单位也要克制。“宝万之争”至今，要求政府出面的声音不绝于耳，甚至有万科员工到政府请愿“保卫万科”，要求行政干预。事实上，政府的态度前前后后也发生了些微转变。去年12月18日，证监会发言人首次谈及“宝万之争”，称这是市场行为，还认为“只要符合相关法律法规的要求，监管部门不会干涉”，之后却改变态度表示“高度关注”。深交所6月的发函更是迈出了实质性一步。

　　我一贯认为市场有其自身的运行规律和调节机制，虽然可能需要一段时间的调整，但其自身的规律终将有效地解决问题。只要没有触犯法律，没有违背相关规定，政府无需立即实施行政干预。新加坡当年处理中国航油事件的不当做法，值得吸取教训。2004年，由于李显龙高调访问陈水扁台独当局，中国政府制裁新加坡。而新加坡当局急于反制，将中国航油事件政治化，李光耀、吴作栋、李显龙纷纷出面发表谈话，甚至在没有调查事件真相之前，就在樟宜机场逮捕我，连逮捕的理由还没有编好。时任新加坡证券投资者协会会长的大卫·杰乐（David Gerald）因为此前找我募捐未得到满足而公报私仇，落井下石，新加坡媒体更是兴风作浪，推波助澜。结果，法制被愤怒扭曲；理性被情绪替代。有此前车之鉴，我国有关机构也好，“宝万之争”当事人也好，一定要实事求是、冷静观察、理性决策。各方都要依法行事，去掉情怀，不能盲目从众，尤其要严防商业事件政治化（在某种意义上讲，大打情怀牌也是一种政治）！坦率地说，尽管大家都不愿意看到“宝万之争”的乱象，但客观地讲，该事件对培养市场意识和公众意识也是具有积极意义的。

　　第三，“宝万之争”值得企业家反思与借鉴。俗话说，商场如战场，无论是王石，还是褚时健和我本人，都是摸爬滚打，从枪林弹雨中走过来的。要想做点事情，总是会历经风雨，有时甚至“躺着也会中枪”。因此，王石也要调整心态，上帝给你关上一扇门时，一定会给你打开七扇窗。所有企业家一定要学会保护好自己、一定要学会保护好企业，尤其要从做好制度的设计工作上着手，包括创立优秀的合伙人制度。仔细观察，万科的“落难”源于其没有设计好合伙人制度。合伙人制度最大的特点在于股权的分散和共同所有。从2014年4月推出“事业合伙人”持股计划以来，万科本来想实现利益共享，激发员工积极性，却没有设计好有效防范恶意收购的门槛。万科面临大股东“逼宫”的主要原因是，没有把企业的所有权和控制权割离清楚，在分散的股权结构下，管理层的话语权日渐式微。与之对比，阿里巴巴和华为也同样采用了合伙人制度，却运行良好。阿里巴巴保障了创业团队对董事会人选的提名权；华为通过全员持股构建了更大的合伙人组织，但也保障了初创团队的控制权。同样是“合伙人制度”，马云和任正非建了一座桥，而王石却挖了一个坑。身为企业的掌舵者，尤其是想做一番事业的企业家，要学会用好手中的杠杆和工具。

　　无论“宝万之争”的结果如何，由此而带来的国有股东、私有股东、监管层、管理层之间的角力，毫无疑问地将会留下浓墨重彩的一笔。归根到底，这本是一场资本与管理之间博弈的商业行为，我因此不希望看到类似于中国航油事件那样的过分浓重的行政与政治色彩。上帝的归上帝，凯撒的归凯撒。政治与商业交互在一起，不仅会使事情更加复杂化，还一定会造成恶劣的后果！发生在12年前的中国航油事件为整个商界提供了深刻的教训，也为处理好“宝万之争”贡献了的借鉴；但愿“宝万之争”能够圆满解决，从而成为后来者学习的榜样，而不是重蹈当年中国航油事件的历史悲剧！

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 15:59
陈九霖：盼宝万之争勿重演中国航油事件的历史悲剧



　核心阅读：阿里巴巴保障了创业团队对董事会人选的提名权，华为通过全员持股构建的更大的合伙人组织也为创始人保留了管理权。两家公司以不同的方式有效地处理好了资本与管理之间的关系。同样的“合伙人制度”，马云和任正非建了一座桥，而王石却挖了一个坑。身为企业的掌舵者，企业家要更好地用好手中的杠杆和工具。

　　6月24日，“宝能系”提请罢免万科10名现任董事和2名监事，历时一年有余的“宝万之争”战火重燃，各方力量参与其中，相互较劲、各出奇招，让人眼花缭乱。而媒体则铺天盖地地报道，谩骂与支持之声不绝于耳、喋喋不休。这让我想起了发生在12年前的中国航油事件。当时，我因为一件极其普通的商业偶发事件，被人为地推到了火山口，独自在新加坡苦苦应对，甚至差点选择了却自己的生命。作为一个过来人，我以云淡风轻的态度，对当下的“宝万之争”发表一些自己的看法。

　　第一，“宝万之争”的前景还不明朗，存在较大的不确定性和风险性，需要各方谨慎应对。从6月24日宝能提出议案，华润不出声表态，到27日深交所发函调查华润和宝能的一致行动人关系，再到华润态度反转，表态“有异议”，又到证监会、保监会对此事给予极大关注，直至华润和管理层否决临时股东大会提议……事件的发展已经大大超出各方原有的预期。原本是市场经济下的一次资本运作，却被放大并冠以更多的意义和联系……但新的风险甚至更大的风险仍然存在，管理层变动、股价动荡都将成为影响未来收益的因素，由之可能带来的独立董事制度、恶意收购甄别措施等变革，都将对市场产生深远的影响。我谨提醒：无论是投资者，还是管理层，抑或其他关联方，都须防范事态的扩大和其它可能进一步发酵的未知风险。

　　第二，市场规律和法则规则应该得到尊重，包括监管机构、政府部门在内的有关单位也要克制。“宝万之争”至今，要求政府出面的声音不绝于耳，甚至有万科员工到政府请愿“保卫万科”，要求行政干预。事实上，政府的态度前前后后也发生了些微转变。去年12月18日，证监会发言人首次谈及“宝万之争”，称这是市场行为，还认为“只要符合相关法律法规的要求，监管部门不会干涉”，之后却改变态度表示“高度关注”。深交所6月的发函更是迈出了实质性一步。

　　我一贯认为市场有其自身的运行规律和调节机制，虽然可能需要一段时间的调整，但其自身的规律终将有效地解决问题。只要没有触犯法律，没有违背相关规定，政府无需立即实施行政干预。新加坡当年处理中国航油事件的不当做法，值得吸取教训。2004年，由于李显龙高调访问陈水扁台独当局，中国政府制裁新加坡。而新加坡当局急于反制，将中国航油事件政治化，李光耀、吴作栋、李显龙纷纷出面发表谈话，甚至在没有调查事件真相之前，就在樟宜机场逮捕我，连逮捕的理由还没有编好。时任新加坡证券投资者协会会长的大卫·杰乐（David Gerald）因为此前找我募捐未得到满足而公报私仇，落井下石，新加坡媒体更是兴风作浪，推波助澜。结果，法制被愤怒扭曲；理性被情绪替代。有此前车之鉴，我国有关机构也好，“宝万之争”当事人也好，一定要实事求是、冷静观察、理性决策。各方都要依法行事，去掉情怀，不能盲目从众，尤其要严防商业事件政治化（在某种意义上讲，大打情怀牌也是一种政治）！坦率地说，尽管大家都不愿意看到“宝万之争”的乱象，但客观地讲，该事件对培养市场意识和公众意识也是具有积极意义的。

　　第三，“宝万之争”值得企业家反思与借鉴。俗话说，商场如战场，无论是王石，还是褚时健和我本人，都是摸爬滚打，从枪林弹雨中走过来的。要想做点事情，总是会历经风雨，有时甚至“躺着也会中枪”。因此，王石也要调整心态，上帝给你关上一扇门时，一定会给你打开七扇窗。所有企业家一定要学会保护好自己、一定要学会保护好企业，尤其要从做好制度的设计工作上着手，包括创立优秀的合伙人制度。仔细观察，万科的“落难”源于其没有设计好合伙人制度。合伙人制度最大的特点在于股权的分散和共同所有。从2014年4月推出“事业合伙人”持股计划以来，万科本来想实现利益共享，激发员工积极性，却没有设计好有效防范恶意收购的门槛。万科面临大股东“逼宫”的主要原因是，没有把企业的所有权和控制权割离清楚，在分散的股权结构下，管理层的话语权日渐式微。与之对比，阿里巴巴和华为也同样采用了合伙人制度，却运行良好。阿里巴巴保障了创业团队对董事会人选的提名权；华为通过全员持股构建了更大的合伙人组织，但也保障了初创团队的控制权。同样是“合伙人制度”，马云和任正非建了一座桥，而王石却挖了一个坑。身为企业的掌舵者，尤其是想做一番事业的企业家，要学会用好手中的杠杆和工具。

　　无论“宝万之争”的结果如何，由此而带来的国有股东、私有股东、监管层、管理层之间的角力，毫无疑问地将会留下浓墨重彩的一笔。归根到底，这本是一场资本与管理之间博弈的商业行为，我因此不希望看到类似于中国航油事件那样的过分浓重的行政与政治色彩。上帝的归上帝，凯撒的归凯撒。政治与商业交互在一起，不仅会使事情更加复杂化，还一定会造成恶劣的后果！发生在12年前的中国航油事件为整个商界提供了深刻的教训，也为处理好“宝万之争”贡献了的借鉴；但愿“宝万之争”能够圆满解决，从而成为后来者学习的榜样，而不是重蹈当年中国航油事件的历史悲剧！

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 21:54
万科股东刘元生向证监会等7部委发举报信 5点质疑华润宝能

　　从万科1988年股改始，刘元生这个名字便与万科形影相随，据《21世纪经济报道 》披露，刘元生目前持股超过1%。以万科6月27日的市值2697亿计算，其财富至少已经增值到27亿。

　　万科控制权之争如火如荼，刘元生这个万科最大的自然人股东在长久沉默后终于发声。地产壹线独家获悉，刘元生近期向监管层抛出五点疑问，矛头直指华润、宝能。

　　万科股权争夺战如同一面镜子，褒贬者的人生观、价值观乃至道德观和伦理观都映射其上。当事方诉求不一，释放出的消息亦残缺不全，中小股东很难做出价值判断。从周其仁到张五常，再到华生，经济学家的意见尚不统一，解决之道难有定论。

　　跨过战斗初期的“出身论”和“情怀论”，万科、华润、宝能终又坐回到谈判桌上。但这场足以载入史册的商战依然迷雾重重。

　　以下为刘元生的举报信：

　　致中国证监会、中国银监会、中国保监会、国务院国资委、深圳证券交易所、香港联交所、深圳证监局 ：

　　自华润宝能一致声明反对重组预案，宝能提议罢免全部董事监事后，万科 H 股股价连续下跌，创一年以来新低，因此作为中小股东极为担心万科 A 股复牌的走势，以及万科的长期发展。我们非常欣慰地看到， 6 月 27 日深交所致华润、宝能的关注函，但据传，这两家公司均已回复深交所不存在一致行动人关系，没有违法违规行为。我们认为事情不能到此为止。为帮助监管部门督促华润、宝能披露真相，保护中小投资者权益，我们在此提出以下几个亟待澄清和调查处理的重大问题：

　　1 、宝能系与华润到底有多少合作项目？双方到底有多少重大利益关联？ 双方在哪些事项上达成了一致行动的交易？

　　从公开信息看，宝能和华润过去和现在均有很多项目存在重大利益关联。正在建设的华润置地前海项目由华润置地于2013年公开竞标以 109 亿获取土地，之后分宗三块土地，并由华润吴向东引入宝能合作开发。具体为，2015年7月，华润置地将其中二块土地权益（合计15万平米建筑面积）全部转让予宝能系，另一块商住用地（合计35万平方米建筑面积），则由宝能系与华润共同开发。宝能系合计出资59亿，占有了华润置地前海项目约60%权益。股权出让后 3 个月，华润信托提供 36 亿资金用于宝能地产的增资和房地产项目开发。如此优质的项目，央企华润居然出让一半股权给民企宝能，甚至让宝能系人员担任华润置地前海有限公司的董事长和法定代表。更据香港资本市场的消息称，连这 59 亿都不是姚老板自掏腰包，均由华润提供融资。请问以上情况否属实？

　　2014年底开始，深圳的房地产价格不断攀升，同一地段卓越前海项目卖出10万每平米高价的情况下，华润仅是在该块土地取得成本基础上略微溢价后，就将60%多的土地权益转让予宝能系，华润的这等种法是否涉及国有资产流失，以及向民企输送利益？2015年7月24日宝能系增持万科股份至5%以上，2015年7月28日华润置地将华润置地前海项目合资公司50%的权益转让予宝能系（合计35万平方米建筑面积）。2015年9月30日，华润置地前海项目合资公司的董事长变更为宝能系张保文，2015年10月起，宝能系开始第二波疯狂增持万科的举动。以上时点高度重合。特别要提醒注意的是，在宝能系正疯狂增持股票，向华润作为第一大股东做出重大挑战的情况下，华润与宝能系就华润置地前海这一重大项目进行如此紧密的合作，请华润和宝能解释动机？华润和宝能有没有秘密协商，一致行动？

　　另外，请宝能系和华润说明，华润今年 4-5 月增持东阿阿胶(52.040, 0.02, 0.04%)4.66% ，但华润增持之前，前海人寿也从一季度开始买入东阿阿胶 2.44% 。为何前海人寿如此巧合在央企增持前出手，双方是否存在内幕交易和一致行动？ 双方究竟是哪一年就开始合作的？除了以上合作事项外，是否存在其他合作项目？具体的合作条件、合作形式、合作金额和总规模？

　　在3月17日的股东大会上，华润对引入深圳地铁、推进重组、继续停牌投赞成票，举牌企图控股万科的宝能的态度竟然也来个180度的大转弯，与华润协调一致投赞成票，在6 月 23 日深夜，宝能、华润双方先后发表相差约 10 分钟书面声明，一致反对 6 月 17 日董事会通过的重组预案， 时间间隔如此之短、内容连内部控制人的指控用词都高度一致，双方是否事先协调过立场？ 6 月 27 日万科年度股东大会上，华润与宝能协调一致，共同投票反对万科董事会、监事会报告，其中华润甚至为此做出前后矛盾的投票，双方还都声明将在未来的股东大会对重组预案联手投反对票。宝能要罢免万科全部董事，华润方面长时间不吭一声，是否是双方已有默契和协调？现在被迫发声表示意见与宝能并不完全一致是否因华生教授指出双方涉嫌一致行动人关系不敢再明言支持？双方还有哪些协调一致的行动或计划？

　　2、宝能与华润是何时在万科第一大股东地位问题上开始谈判交易？先后达成过哪些默契与协议？

　　根据万科独立董事华生教授的文章，宝能举牌万科后，万科多次向华润请求增持，华润均推诿或否决，待宝能坐稳第一大股东宝座之后，华润开始劝万科管理层接受现实。

　　华润是什么时候决定放弃第一大股东地位的？华润要求万科接受宝能作为大股东的初衷是什么？另请宝能和华润分别说明，在宝能举牌前，双方有没有就此进行过接触和共同策划？双方有那么多项目合作，在宝能举牌之前和举牌之后双方能没有接触和谈判乃至交易吗？宝能现在对华润亦步亦趋，当初没有华润默许或承诺敢举牌抢夺控股权吗？请和宝能合作密切的华润置地吴向东说明，其是否就宝能举牌万科计划和姚振华接触并共同策划过？是否计划被宝能推举为万科董事长？

　　再据华生教授文章披露，在6月17日 董事会上，华润代表发言表示“华润已经与宝能接触，宝能不反对华润成为第一大股东”。请问，宝能又是什么时候以何种形式和华润达成默契或协议，同意把第一大股东地位让回给华润的？ 华润的董事、监事事先同意了万科年度董事会、监事会报告，却在 6 月 28 日万科年度股东大会上与宝能一道否决了相关议案， 事先是否协商过 ？ 据传， 在6月18日董事会召开之前，宝能和华润已签署了正式秘密协议。请华润和宝能分别说明，是否签署了秘密协议，是否未来有股权转让计划？

　　3、双方对深铁重组联手出尔反尔，背后有何阴谋？

　　华润和宝能在3月17日的股东大会上，共同赞成推进与深圳地铁的重大重组事宜，主张股票继续停牌。而当又停牌3个多月后，又双双反对深圳地铁重组预案。这被华生教授批评为出尔反尔后，又辩解说他们当初同意的是与深圳地铁合作这个方向，现在反对的是对深圳地铁发行股份的预案，因为这会摊薄伤害现有股东利益。这我们就不明白了，如果不给深圳地铁发新股，按华润的方案只是花钱买土地，这根本不是什么重大重组，也根本不必停牌，自己花钱买了就是了。华润涉事人和宝能都是资本市场上的老手，连这点常识也没有吗？如果你们一开始就反对向深圳地铁发新股，那赞成停牌推进重组、让股票无故多停牌3个多月不是坑人吗？到底是什么使你们从开始一起赞成到后来联手反对？这背后有什么阴谋和交易？这与你们之间关于万科第一大股东位置的交易是否有关？

　　4、隐瞒双方达成第一大股东易主的秘密协议，是否已明白无误涉嫌内幕信息、内幕交易和市场操纵？

　　华润方面在6月18日董事会上公开承认宝能已同意华润当第一大股东，外面传言华润方面敢说这个话因是双方已有书面协议或承诺函。在这种情况下，华润方面如果在6月18日成功否决重组预案，股票因重组失败必须在周一即6月21日复牌。这样就会完全如华生教授分析的那样，我们这些中小股东一定以为王石的股权保卫战已宣告失败，宝能系可以无阻碍的增持上位全面控盘，故而肯定持股待涨。市场上也会有一大批投资者冲进来以待宝能进一步增持举牌获利。这时去年追随宝能系杀入万科的各路资金的内幕知情者，必然高位出货。等到真相大白，宝能让华润重做第一大股东的消息传出，市场势必狂跌，从而坑死我们这些等着宝能增持而持股不卖的老股东和高位新杀进来的市场投资者。按华润方面在董事会上的提议，在股价落定后，再对华润定向增发。

　　更新的市场传闻是，这些内幕操刀者更阴险的计划是，若此时市场跌得太狠，华润的股票没问题，但宝能手上股票已被锁定还有半年期，为防止自己的股票爆仓，宝能已筹集大量资金，准备在底部建仓（有消息说，3月份时由于深圳地铁的消息出来得太突然，宝能没资金准备怕爆仓，故与华润方面的内部人商定要先支持重组，再停牌几个月。这恐怕是他们当初在股东大会上支持重组停牌的真正原因）。宝能建好仓然后举牌，推涨股价，给市场以宝能可能还想控股万科的幻想。这样在二级市场上反复赚足了之后，待今年年底宝能所持股票解除锁定，宝能再按秘密协议将自己的股票转一部分给华润，恢复华润的第一大股东地位。因此，华润的涉事内部人与宝能秘而不宣的达成转让股权协议或承诺，已构成内幕交易。其目的是利用内幕信息操纵市场，谋取非法巨额暴利。华润主刀此事的当事人与宝能已明显涉嫌内幕信息、内幕交易和意图操纵市场罪。这即便从已经公开的信息看，也已经铁证如山，建议监管部门立即立案调查，严肃查处这批证券市场上的害群之马和国企内部的蛀虫，也挽回华润这家有着光荣历史的央企的市场信誉，以避免给党和国家造成进一步更大的负面影响。

　　5、多个迹象表明宝能用于收购的资金来自不合规的银行资金，用于收购的主体故意规避法律法规的明确要求，请问宝能是不是利用违法资金和不合规主体收购并控制上市公司？

　　据报道，宝能系用 26 倍杠杆，引入浙商银行等资金购买万科股票。请宝能系说明是否在用银行理财资金购买股票？是否符合银监会的规定？是否符合证监会关于场外融资、去杠杆的政策规定？ 这些银行资管计划的投资人，是否知道自己的资金正在暴露于巨大的风险之下？

　　前海人寿最终股东是宝能系和四位自然人。四位自然人的股权都是从宝能系购买。请前海人寿说明该四名自然人与宝能有没有关联和一致行动关系？符不符合保监会的规定？四个自然人出额 40 亿元，资金来源是否合法？是不是代持？

　　我们看到基金业协会法律部主任公开质疑了万能险投资的股票投票权问题，而保监会表示保险资金入市不违规。但是，请保监会明确：用保险资金投入不同股票以实现保值增值是合法的，但利用巨额保险资金为其实际控制人的公司去抬轿子、担风险，图谋控股与自己有利益冲突的实体公司，这也合法合规吗？

　　鉴于万科A(21.990, -2.44, -9.99%)股复牌在即，强烈建议相关监管部门包括相关纪监委部门，立即行动，保证市场的公开透明公正。

　　刘元生等股东

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 22:36
　　万科门越来越精彩了！

　　中国股市比赌市都不如的内幕正在徐徐打开。

　　本来的利益争夺，最后演变成你死我活的刑事案件了。
　　最后总有人要进去的。
　　看剧情的演化。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-4 22:37
　　万科门越来越精彩了！

　　中国股市比赌市都不如的内幕正在徐徐打开。

　　初始的利益争夺，最后演变成你死我活的刑事案件了。
　　最后总有人要进去的。
　　看剧情的演化。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-5 12:10

彭冰：万科大战进入血腥肉搏 混战已经脱离了法律层面

　7月4日，周一，停牌半年的万科复牌，开盘跌停。

　　本来都是来围观宝能是否能抗住跌停的。大家猜测的都是宝能资金的平仓线在哪，万科会有几个跌停板。不过这事一时半会还看不出来，所以，整个上午透着大战间歇的宁静。

　　傍晚时分，各方手段突然涌现，预示大战进入血腥的肉搏阶段。

　　万科知名小股东忽然向监管层实名举报华润宝能，举报信公开曝光。华润方则发表声明，要对刘元生采取法律行动，同时抛出权威专家意见，认为万科6月17日的董事会决议不成立。我们就来摆摆这几招。

　　1、先说华润的专家意见

　　这应该是一步闲棋。

　　专家意见书的核心问题，所谓的董事会决议无效，在现在的争议中已经不重要。估计华润现在也没有时间和精力去打这个董事会决议效力的官司，这份专家意见根本就不会提交法院。可以设想，组织专家需要时间，华润在对董事会决议不满时准备起诉，约了专家，等到正式开会时，形势已经发展，这个专家意见已经意义不大了。但“自己约的会，含着泪也要开完”。

　　不过，俺乱说两点：第一，专家无论多么权威，在专家论证会上都只是代表了一方利益，依据该方提供的材料发表意见，在性质上最多只是一方的专家证人，采纳与否都在裁决方。既然华润没打算诉讼，这份专家意见也就没有提交的机会，现在公布，只是争取舆论而已。但一份不独立的专家意见，对舆论的影响力就相当有限了。

　　第二，专家意见对董事会决议程序存在问题的论证太理论化，没有法条依据。法律意见，无论你道理说的多天花乱坠，都不如找到一条法律依据有说服力。其实，《深圳证券交易所上市规则》第10．．2.1条（六），明确规定了对于其他原因导致关联关系的前置认定程序。拿走不谢。

　　2、再说说刘元生的举报

　　刘元生，据说是个传奇人物，自万科成立就买入万科股票，20多年一股不卖，已经价值20多亿元。这次实名举报，提出5大问题，核心是第一个问题：华润和宝能之间是否有私下的利益交换。

　　举报信列出了5大问题，可以归纳为4个法律问题：（1）华润和宝能有私下的利益输送，涉及国有资产流失；（2）华润和宝能在收购万科上构成一致行动人；（3）华润和宝能可能构成内幕交易、操纵市场；（4）宝能的资金来源不合格。我们从后往前一个一个分析下。

　　关于宝能的资金来源，坊间已经有很多讨论。但无论如何质疑，现在讨论宝能资金来源都只能为后来立规，很难影响宝能的投票权。除非你有证据说宝能非法集资，直接抓人。但现在看，这方面的证据几乎没有。

　　内幕交易和操纵市场的指控也很难成立。举报信在这里脑洞大开，设想的内幕交易情况已经完全属于科幻层次，没法严肃讨论。（当然，如果证监会坚持光大乌龙指中对内幕交易的认定态度，万科也不是没有成功可能。）随便说一点吧：如果昨天复牌之后，宝能继续买入万科股票，其锁定期一年要从最后买入的那笔开始计算时间。（法律规定的是收购行为完成后一年不得转让）。尽管俺一直认为宝能目前还不构成收购，但据说证监会以问答的形式已经对此有所规定。

　　一致行动人的指控看起来有点道理，问题是很难认定。一致行动人是证券法上虚设的一个概念，目的是为了防止规避收购监管要求。目前法律对收购行为的监管，无论是权益披露还是强制要约，都以持有的股份数量来计算：5%要权益披露，超过30%要强制要约。为了规避这一限制，很多人会考虑分散持股，或者通过协议约定表决权行使而不实际转移股权的方式。一致行动人的概念就是针对这种情况的。不过，私下的协议约定，除非有人曝光，实际上很难发现，因此，收购管理办法采用的是推定方式，列举了12种情况，直接推定其可能具有一致行动关系，要想推翻推定，必须当事人自己提供相反证据。

　　这12种情况说的基本上都是双方具有某种关联关系，华润和宝能显然不属于其中任何一种。在这种情况下，要想认定华润和宝能构成一致行动人，必须有明确的证据才行。华润的专家意见书中有句话说的特别有道理：认定一致行动人的核心不是双方对决议事项存在相同意见，而是对投票权行使存在事前的协议安排。对任何一个决议事项，都只有赞成、反对和弃权三种意见，当然不能说持相同态度的人都是一致行动人。要想证明一致行动人，必须拿出双方在投票前的约定、协议等证据来。如果没有宝能和华润的内奸爆出这种文件来，认定双方构成一致行动人，几乎是不可能完成的任务。

　　何况，宝能和华润在这方面还有更为刻意的安排来推翻一致行动的认定：宝能提议罢免的董事名单中，就包括华润的3名董事；华润在宝能罢免提议出来后，立刻声明反对；以及在7月1日的董事会上，华润的董事也对宝能临时股东大会的提议投了反对票。等等。真是人生如戏，全靠演技。

　　但不管怎么怀疑，如果拿不出直接证据证明华润和宝能一致行动，仅靠怀疑，是无法认定华润和宝能构成一致行动人的。

　　不过，即使认定两人构成一致行动人，法律效果如何？上海法院刚刚驳回新梅的诉讼，保护未依法权益披露的收购人行使股东权利。认定华润和宝能构成一致行动人，除了让两人修正信息披露和承担一定的行政处罚外，就是强制要求其发出收购要约（两者股权相加超过了30%）。强制要约难道是万科希望看到的结局吗？不怕宝能和华润筹措足够的资金，真把万科彻底买下来？

　　刘先生的指控中，最有力的是第一项指控：华润和宝能之间有私下的利益交换，华润将前海公司的股权便宜转让给了宝能，构成国有资产流失。我们旁观者对此无法查证，所以对这一事实不能做出结论，但可以说说效果。如果这一结论能够得到足够证据支持，结果将是严重的：华润和宝能方一定会有人进监狱。

　　所以我们才会看到华润方的迅速反击：将对刘先生采取法律行动，维护华润的声誉。不过，俺觉得这一点也比较困难。毕竟刘先生只是实名举报，通篇说的都是猜测、怀疑。法律上能否认定构成侵权、诽谤，我看很困难。

　　3、大战进入血腥的肉搏战

　　就如前面所说，刘先生的第一个指控是非常严厉的，如果成立，将导致有人会进监狱。大战至此，已经脱离了规范的商战层面，进入了我们熟悉的中国式商战。

　　规范的商战，一般在法律层面展开，主战场是法院。在一般的收购案中，某方通过诉讼来阻挠收购是常用的手段，依赖法院具有丰富的商业经验和迅速的行动能力。特拉华州公司法在美国公司法的竞争中胜出，其法院裁判公司法的能力至关重要。中国法院行动迟缓，本来是被收购方用来抵抗收购的有力武器。一个案子一拖多年，收购方就可能贻误了商机，只好放弃。所以，我们本来期望各方通过法院诉讼，展现精彩的法律大战。

　　例如，华润起诉董事会决议无效是一招，万科方如果有小股东起诉华润的3名董事只考虑华润利益没考虑公司整体利益，也是一招。万科如果有足够证据，起诉华润和宝能构成一致行动人，要求宝能在裁决前不能召开临时股东大会，也是一招。

　　无论这些诉讼能否胜诉，都是在法律层面展开，在客观上也会起到阻碍收购进行或者排除收购障碍的效果，也会丰富我国的公司法律实践。

　　但现在我们看到，混战已经脱离了法律层面。各方实名或者匿名爆料，无论真假，都是直指下三路，一幅不把对方送入监狱不罢休的样子。刘先生的举报信是一招，目前坊间流传的田小姐公司内幕显然是对方的一招。

　　欢迎来到中国式商战的血腥现场。作为旁观者，俺深表遗憾。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-5 14:16

万科股权之争惨烈：各方都欲送对方进监狱

董明珠：唯一就佩服王石 他说他坚持不行贿

刷屏的万科“扫地僧”刘元生究竟何许人也？

　让上帝的归上帝，凯撒的归凯撒。虽然万科之争已经闹得一地鸡毛，但再复杂的局面最终也需要被厘清。谁终将承担正本清源这一角色？我们最希望看到的是“司法”。积极的信号是，参与各方已经有所准备，摩拳擦掌要诉诸法律了。

　　万科之争的剧情演绎到现在，双方已是赤身肉搏，互相给对方擦刀子，全然不顾这样的厮杀是否会导致万科股价多几个跌停板。

　　暗地里，先是有人放出大料，将很久之前有关“田朴珺通过倒卖地皮肆无忌惮挣万科钱”这个传言再度炒作，矛头直指田凭借与王石的关系，与万科之间涉嫌 利益输送。与之前的零星传闻不同，这次的作者还给出了关键信息：一是田小姐介入了万科旗下某豪宅的土地收购并从中牟利，二是田小姐曾买断万科某豪宅整层后 转手获利数千万。

　　对于这一辛辣指控，万科董秘朱旭在5日的投资者电话会议上只能采取回避态度，称“由于传闻并没有证据和细节，万科管理层对此没有回应”。能说什么呢？家大业大的，谁能保证堵住了所有的老鼠洞。只有田小姐在其朋友圈中声称将要采取法律手段了。

　　因为这一指控，万科和王石妥妥地受了内伤，但是华润宝能也没工夫偷笑，因为针对他们二者的指控随之而来。

　　昨日（4日）傍晚时分，一篇万科第一自然人股东刘元生的举报信在网上被疯转，在这份举报信中，这位默默支持万科二三十年的老股东向宝能华润连发五问，质疑华润和宝能之间存在勾连嫌疑，并且举出诸多事例以证明自己的观点。

　　根据北京大学法学院教授彭冰的总结，刘元生的指控归纳以下几个法律问题：（1）华润和宝能有私下的利益输送，涉及国有资产流失；（2）华润和宝能在收购万科上构成一致行动人；（3）华润和宝能可能构成内幕交易、操纵市场；（4）宝能的资金来源不合格。

　　这其中，最让华润头痛的显然是第一条涉嫌向宝能输送利益导致国有资产流失。因为国家高层目前对国有企业相当重视，就在4日的全国国有企业改革座谈会上，国家领导人还坚定强调要“加强国企监管，坚决防止国有资产流失”。

　　华润作为有着光荣历史的央企长子，怎么能够承受得起国资流失的罪名。所以华润对于刘元生的这份指控紧急回应，称将对刘先生采取法律行动，维护华润的声誉。

　　对于一个旁观者来说，剧情越来越狗血。田小姐要告人诽谤，华润要告刘先生诽谤，谁真的去告了，还不得而知。只有万科工会好像动了真格。

　　昨日晚间有媒体披露，万科工会委员会起诉宝能损害股东利益的诉讼已经获得深圳市罗湖区人民法院立案受理。在受理案件通知书上显示，万科工会委员会起 诉深圳市钜盛华股份有限公司、前海人寿保险股份有限公司、南方资本管理有限公司、泰信基金管理有限公司、西部利得基金管理有限公司损害股东利益。法院认 为，该起诉符合法定立案条件，决定立案登记，并将立案通知书送达万科企业股份有限公司工会委员会。

　　自此，万科之争已算是真正进入了司法程序，无论后续如何演绎，法院和法律界都有的忙活了。事实上，在昨日之前，中国法学、经济学的理论研究界专家们已经为此有过许多研讨，但始终是站在各自立场依据各自论据开展的“学术争论”，为观众大开脑洞而已。

　　不管怎样，无论万科、华润还是宝能，都已经背上了“利益输送”的指控，已不只是自家人关起门来争夺股权和控制权那么简单。希望法律最终还清者以公道，给浊者以制裁。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-6 09:16
宝能跌停扫货收购战越演越烈 万科A或不会现第三个跌停

昨日(7月5日)，面对开盘约600万手的跌停封单，万科A(19.790, 0.00, 0.00%)依旧选了“躺停”。但与前一个交易日不同的是，该股尾盘出现了巨额资金扫货的情况。《每日经济新闻》记者注意到，在昨日收盘前15分钟，有超过36亿元的资金在跌停板位置买入了万科A！

　　对此，多位市场人士判断，是看多万科的市场机构在买入。而据万科A昨日晚间的公告，答案得以部分揭晓——钜盛华于2016年7月5日购入公司A股7529.3股（折合14.9亿元），占公司总股本的0.682%，刚好与龙虎榜买一、买三机构席位合计买入量完全吻合。但值得注意的是，本次购入后，钜盛华及其一致行动人合计持有万科股份24.972%，可谓是卡在了举牌的边缘，只要再增持309.1万股便可再次举牌。这一举动是否另有深意，外人不得而知。

　　有私募人士向记者表示，万科A连续两天的跌停在市场预期之内，昨日尾盘涌进的大单表明该股已经到了投资者预期的心理价位。照此趋势，今日万科A 开板的可能性很大。

　　另有一点不得不提，昨日下午，深圳盐田区人民法院正式向万科A两位小股东的委托律师发出了《立案通知书》，正式受理其要求撤销万科董事会决议的诉讼。该决议内容为，6月17日万科召开董事会审议通过了购买深圳地铁集团资产的重组预案。

　　 36.18亿元资金尾盘扫货

复牌后第二个“一”字跌停板！

　　昨日(7月5日)早盘开出后，持有万科A的部分投资者或许已经放弃抵抗。虽然当日的封单数量较7月4日明显减少，但卖一位置封单仍然超过了600万手(约6亿股)，意味着仍有超过118.7亿元市值的股票在等待出逃。

　　剧情起伏发生在昨日14：45，距收盘还有15分钟时，万科A成交量出现了异动！一笔11万手的买单赫然出现，紧随其后的则是5.67万手、4.8万手，万科A一分钟内的成交金额达到了4.84亿元。

　　而这仅仅是开始，更疯狂的事情发生在14时46分，万科A在跌停板位置的分时成交金额高达10.4亿元，市场不断涌现万手大买单。在尾盘集合竞价阶段，万科A成交数量更是达到了46万手，分时成交金额达到了9.11亿元。《每日经济新闻》记者粗略统计发现，在尾盘的最后15分钟，万科A的成交金额高达36.18亿元。

　　虽然这36.18亿元的巨量资金最终仍未撬开万科A的跌停板，但无疑让许多持有该股的投资者看到了曙光。昨日，万科A全天成交金额达到了39.39亿元，换手率为2.05%，与7月4日9382万元的成交额形成了鲜明对比。

　　 宝能距再次举牌仅一步之遥

那么，到底是谁在大举买入万科A，又有哪些机构或者游资在昨日尾盘成功“出逃”呢？

　　根据盘后龙虎榜数据，尾盘逾36亿资金的“庐山真面目”已部分揭开，机构席位携手“敢死队”营业部大举买入了20.1亿元，占当日总成交的比例高达49.83%。

　　具体而言，两家机构席位分别居于买一、买三位置，分别买入了11.87亿元、3.03亿元。另外三家均是营业部席位 ，其中光大佛山绿景路买入了3.26亿元，华泰深圳留仙大道买入9900.15万元，中信上海淮海中路买入了9501.78万元。

　　值得一提的是，光大佛山绿景路和中信上海淮海中路均是著名的“敢死队”营业部。

　　光大佛山绿景路号称“佛山无影脚”，其代表作便是著名的抄底“8连跌停”的金亚科技(17.850, 0.00, 0.00%)。4月7日，遭遇连续8个一字跌停板的金亚科技被巨量资金撬开，其中光大佛山绿景路强势买入1.46亿元。而在巨量资金的攻势下，金亚科技全天收出涨停，光大佛山绿景路则在次日成功出货。

　　而去年12月18日，即万科A停牌前最后一个交易日，中信上海淮海中路吃进了5.7亿元的万科A。眼下遭遇两个跌停板后，中信上海淮海中路账面浮亏已经达到了1.14亿元。

　　此外，盘后龙虎榜数据显示，另有22.2亿元资金成功“出逃”万科A，包括中金公司上海淮海中路和4家机构席位。其中，中金公司上海淮海中路卖出了8.24亿元，占当日总成交额的20.43%。其余4家机构席位合计卖出13.96亿元，占总成交比例合计为34.61%。

　　观察万科A历史龙虎榜数据可以发现，中金公司上海淮海中路从去年12月1日起就开始持续抛售万科A。去年12月1日，中金公司上海淮海中路卖出了4.8亿元万科A；12月2日，中金公司上海淮海中路再度抛售了6.7亿元；12月9日，中金公司上海淮海中路继续抛售了1.7亿元；12月17日，该营业部再度卖出1.5亿元。从去年12月1日至今年7月5日，中金公司上海淮海中路合计抛售了22.94亿元万科A股票。值得一提的是，中金公司上海淮海中路被业内称为QFII大本营。

　　值得注意的是，《每日经济新闻》记者注意到，昨日（7月5日）晚间，万科A公告称，根据公司股东钜盛华的反馈，其于2016年7月5日购入万科A股7529.30万股，购入股份数量占公司总股本的0.682%，本次购入后，钜盛华及其一致行动人合计持有万科A股份数量占总股本的24.972%。

　　记者注意到，这意味着，宝能若再增持0.028个百分点，即约309.1万股，就将触及举牌线。此外，如前所述，万科A昨日龙虎榜买入前五席位中两家机构席位合计买入了14.9亿元，折合成股份数为7529.3万股，与钜盛华昨日的买入数量刚好吻合。

　　 私募：今日开板可能性大

虽然昨日尾盘36.18亿元的巨额资金突入仍未将万科A从跌停板位置上拉起来，但多位私募人士向《每日经济新闻》记者表示，昨日尾盘异动对万科A意义重大，这意味着已经出现了跌停开板的“曙光”！

　　“或许不会再出现第三个跌停板了，今日可能会以低开7%左右位置开盘。”成都本地一私募人士告诉记者，表面上看，经过36.18亿元的资金奇袭，万科A仍是一字跌停。但该股昨日的“一字跌停”和前一日的“一字跌停”相比发生了性质变化，已经有市场资金开始向万科A注入流动性。

　　“从万科A停牌到现在复牌的指数点位来看，两个跌停板或许已经补跌到位。”西藏琳琅投资王琳也向《每日经济新闻》记者表示，从补跌角度讲，万科A已经进入合理的价格区间。

　　值得注意的是，在连遭两个跌停板之后，万科AH溢价率再度收窄。据Choice金融终端数据，截至昨日收盘，万科AH股溢价率已缩窄至40.41%。在7月4日，这一指标还是在58.23%，而在复牌之前万科AH股溢价率则高达91.29%。

　　“如果昨天依然是缩量封死，那么今天依旧不会有开板的可能性，这相当于里面的基金要吃万科A三个跌停板。”前述成都本地私募人士表示，如果万科A在7月6日再遭遇一字板跌停，那么极有可能触及到里面基金的平仓线。事实上，如果下跌30%，这已经接近此前基金预估万科A下调空间的极限。

　　深圳塞亚资本管理有限公司董事长罗伟东向《每日经济新闻》记者表示，万科A今日大概率会结束跌停。万科上半年销售额近2000亿元，稳居行业第一，这对投资者是一个鼓舞。现在虽有股权之争的困扰，但从长期看，万科仍然是个值得投资的标的。

　　深圳前海巨漳资本管理有限公司总裁叶亮也表示，连续两天的跌停在市场预期之内，昨日尾盘的大单进入也表明跌幅已经到了投资者预期的心理价位。照此趋势，今日万科A开板的可能性很大。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-6 11:08



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　　——我为什么不赞成大股东意见（续一）

　　□华生

　　□万科公司股权和控制权之争的真正意义和价值，是其引出了现行信息披露制度的改进、上市公司所有权与控制权的规制、独立董事的功能及其发挥作用的条件等深层问题，这些都是关系到中国企业制度的建设与改革、上市公司的治理架构和政策指引等一系列重大的理论和政策问题。

　　□万科事件之争并不是什么情怀与规则之争，而是人们对这里产生的合法不合理、合理不合法的困惑。

　　□试想郁亮等靠自己力量闯入世界500强的一干管理人是何样一等一的聪明：无论王石有多少错误，刀架在脖子上牺牲创始人和精神领袖王石以自保，这样的污名可谓这辈子跳进黄河也洗不清。

　　□大股东控制和经理人控制是现代上市公众公司并存的两种流行模式。各有其利弊和在不同情况下的适应性。

　　“我为什么不赞成大股东意见”前面已经写了上中下三篇，最后还引出了对万科的两大股东即宝能和华润闭门交易第一大股东地位的质询。这整个事件中即便最后有人被监管部门的调查坐实违法违规，应当说也还是一个个案，意义是有限的。揭出内幕甚或黑幕，与其说是经济学家的职能，毋宁说只是履行一个正直公民的义务。万科公司股权和控制权之争的真正意义和价值，是其引出了现行信息披露制度的改进、上市公司所有权与控制权的规制、独立董事的功能及其发挥作用的条件等深层问题，这些都是关系到中国企业制度的建设与改革、上市公司的治理架构和政策指引等一系列重大的理论和政策问题。深入探讨这些问题，澄清广泛流行但未必正确的观念，进而引出相应的制度改革和政策建议，这才是经济学家和学者们的本来职责。这也是在万科之争已经成为少有的持续社会热点、引出了那么多争论、流言乃至混乱后，它能给社会带来的最后价值、回报和贡献。这次系列文章写完，我还会领着博士生就现代公司治理及所有权控制权配置问题建模，力争写出几篇有质量的学术论文。就此而言，我在文章中曾分析了万科之争各方当事人的立场和私心，这也可说是我作为一个学者花这么大气力、冒着这么大风险深究不放这个案例的一个私心所在。

　　万科之争到底在争什么？

　　在与万科事件并无或很少利益关联的人当中，这次也明显地分为两个观点对立的阵营，可称为拥万派与倒万派。很多人将其归结为情怀与规则之争。据称，情怀派认为，王石等万科公司管理层创造了独特的万科文化，使万科成为中国公司治理的典范，并使万科在地产界脱颖而出，几十年来成长为最优秀的龙头企业和业内唯一一家即将进入世界500强的巨人企业。因此，王石并不是一般的职业经理人，他还是万科的创业企业家。破坏这样一家标杆企业的公司治理结构、炒掉管理层有违常情，不符合万科公司和股东利益，也会产生不良的社会影响和示范，乃至加剧经济脱实向虚的蜕化。有人强调，蔑视资本权利是可悲的，只讲资本话语是可怕的。

　　与此对立，规则派则认为，即便承认情怀派的全部或大部分的理由，但规则就是规则。遵守现行法律和规则是现代市场经济健康运行的基础。王石作为创业企业家在股改时放弃了股权，选择当职业经理人，无论当时是情怀高尚还是犯了错误、留下今日之隐患，现在就得承担这种选择的后果。规则派认为，别说王石近年来行为不像经理人而像老板一样去四处招摇，去年在遭遇敌意收购后仍然自我作大、言语伤人、失误不断，就是什么毛病也没有，只要大股东或外来资本依法取得控股权，不管管理层或个别人有多重要，不管你是不是创始人，想换就可以换，这就是游戏规则，人人都得遵守。有人把规则派观点发挥得淋漓尽致，“再说彻底一点，包括宝能在内的任何一个股东，无论他出于什么目的，干掉万科也好，赶走王石也好，高位套现也好，抑或是为了其他利益——只要不违背法律，这都是可以的。这是上市公司的规则赋予股东的权利。不管这个公司缺了王石之后是衰落，还是比以前更好，这都是法律赋予股东和其他利益相关方的权利。”当然，在这两种观点之外，也有些人游离于这两派之间，采取调和态度，希望有个各方妥协的结果。

　　显然，如果仅就以上两种相互对立的意见争论而言，双方不在一个频道上，似乎很难争出什么结果。但在我看来换个角度，万科事件之争并不是什么情怀与规则之争，而是人们对这里产生的合法不合理、合理不合法的困惑。因为情怀这个东西，说重要太重要了，但具体落实很难把握。且不同的人有不同的情怀。市场经济中人们要正常交换，必须要有统一认同的规则，否则买卖做不成，做成了发生纠纷也难以解决。从这个意义上说，我是彻头彻尾的规则派。尽管如此，我们也必须认识到，法律和规则都不是从天上掉下来的。法律是道德的底线，规则以情理为基础。脱离了一个社会大量不成文但实际起作用和普遍认同的习俗、道德和情理，任何法律和规则都会缺乏实施的支撑。成文法和正式规则总是在与大量的习惯法和深入人心的道德情理共同作用维持社会运转。

　　那么，在万科事件中，合法性与合理性是如何发生了冲突呢？在规则派看来，万科两大股东的行为至今只是受到监管部门的关注而并未查处，因而其要罢免全部董事或改组董事会、重夺公司控制权的一切动作就都是在规则之内，完全合法，这一点我也同意。在此合法利用规则之下，在我看来产生了四个关于合理性的困惑：

　　一、万科是业内规模最大、业绩最好的企业。有人统计其各项主要经济技术指标均领先于同行。有人计算很多年来其平均年销售和利润增长均在20%-30%，近年来业绩更呈爆发性增长。有人说万科前几年分红少，其实高成长企业一般分红都少。有人拿乔布斯当年被苹果董事会解职来类比王石。

　　其实乔布斯那时被解职是因为当时苹果的老产品生命周期将尽，推出的新品接连失败，苹果董事会认为乔布斯的一意孤行会导致公司更严重的困境，故而将其解聘。世界上还没听说哪家正在快速发展和不断创出更优秀业绩的管理人被股东罢免。

　　二、万科的治理结构、公开透明度和企业文化一直被认为是国内现代企业制度的典范。华润原来长期作为其第一大股东的积极不干预态度成就了万科的成功。华润以及宝能现在指控万科是内部人控制，等于是完全否定这一大股东不干预、管理层主导的模式。这一模式过去长期被大家推崇，现在又被指控为坏东西，是我们大家过去长期一直看走了眼，是非颠倒了吗？把万科的治理模式改回到现在占上市公司99﹪以上的大股东控制模式就是拨乱反正？现存的国企行政管理模式本来正要改革，而透明度差的家族经营模式本来也亟待规范和透明化，万科模式原本被视为给企业改革提供了样本和启示，现在反过来彻底否定，那大家都重返旧的模式？这样企业改革还要改吗？往哪里改？

　　三、万科的管理团队一直被业内公认为非常优秀，属于高产出、低成本的职业经理人队伍。找这样一批有理想、有追求又有能力做成基业常青伟大企业的团队，可谓可遇不可求。现宝能说前几年他们还没当股东时，王石薪酬拿多了要罢免他。这个理由提的太怪了。王石拿多少是那时的董事会和当年的股东大会决定的。后来人需要翻历史书为古人担忧吗？宝能今天作为大股东以后一样可对高管薪酬有表决权。何况有人贴出业绩和薪酬对照表，以万科行业龙头的业绩，王石、郁亮一年1000万上下的年薪报酬别说与恒大地产行政总裁去年1.68亿元的年薪没法相比，比起许多差很远的地产商也差一大截。万科2015年全体董事薪酬、前五名最高薪酬占归属母公司净利润均在0.3%以下，远低于其他主要房企平均1.3%的水平。万科管理层薪酬低，拿了钱又去买本公司股票，把自己和公司长远发展拴在一起，不用其他股东们烦心其长期行为，这样的好事别的企业求都求不来，有什么可指责的呢？

　　万科管理层不仅薪酬低，职位消费也少，花钱小气。对我们这些外部和独立董事都抠门得很，舍不得花点钱。好多年前国家审计署派了一批人来查了万科几个月，也没发现啥大问题。谁当老板不想用这样既能赚钱又自律的经理人？反观前些年真正被内部人控制去谋取自己私利的华润，其前任领导宋林能力虽强，开始也做了不少贡献，但后来逐步就把企业变成自己的独立王国，任人唯亲，贪污受贿，挥霍浪费，结果中纪委一查就被抓出一大串贪官。这样的企业虽然名义上顶着国企的光环，实际已成为蛀虫的乐园，幸亏中央的强力反腐将其清除。相比之下，能干而自律的万科管理层由理想主义驱动，在标准的公司委托一代理框架中属于激励相容而又便宜称职的代理人。这些人再有多少个人作风问题和令人生厌之处，社会上自有法律民俗管着。作为企业来说赚钱事大，股东若非另有所图，为什么不喜欢这样的管理层呢？

　　四、市场经济中收购兼并包括敌意收购，都是正常现象，有助于淘汰低效或贪婪的代理人即管理层，促进资源优化配置。故一般是以大吞小，或强强联合。偶尔也有虽小但强、生机勃勃的创新型企业吞并虽大而暮气沉沉的老企业，上演蛇吞象的壮观。尽管经济学家们对发达经济体证券市场上收购兼并效果的事后统计分析莫衷一是，但理论上经济学家们一般肯定收购兼并所造成的公司控制权市场，对于激励和淘汰职业经理人的积极作用。然而，在成熟市场中，绝难出现落后吞并先进、弱小吃掉强大企业的现象。而据联合信用评级有限公司最近刚刚为宝能地产发债所作的信用等级公告，宝能地产在2013年至2015年的营业收入分别为12.73亿元、9.7亿元、14.55亿元，今年一季度的数字为1.13亿元。其净利润近三年则分别为5.6亿元、1.79亿元和4.93亿元。这与万科这几年每年直逼2000亿元的营业收入（今年上半年仅半年已超2000亿元），直逼200亿元净利润的业绩有天壤之别（说实话我华生再作为冷静的经济学旁观者，再是铁石心肠，看到这些人在今年来大股东猜忌攻击、企业内外交困、可能马上被罢免走人的情况下，还有这样的坚守精神，还有这样的骄人业绩，构思写作时真是几次为他们动容）。悬殊如此巨大的以小吞大、以弱吞强在任何正常的市场和法治环境下都是不可想象的。如果只要借助在金融领域的垄断牌照，就可以高杠杆高付息动用巨额资金来收购万科这样首屈一指（账上堆着400多亿元现金）的行业龙头企业，若是财务投资，有人算过连利息都还不上，得不偿失。只有以二级市场炒作牟利或控股后掌握调配万科资源为己所用为目的，才可以理解。这对宝能来说也许是理性选择，乃至也被有些人颂扬为顶级高明的资本运作。但对于社会来说，却实在是劣币驱逐良币和资源配置的严重恶化。人们不禁要问：难道我们法律和规则的设定不是为了推动经济特别是实体经济健康发展，鼓励创新和持续不懈的企业家精神，而是限制和伤害真干事、干实事、干大事的人的手脚，相反让金融投机和资本运作的冒险大行其道、所向披靡吗？

　　有人假借经济学大家张五常先生的名义评论说，按市场规则办，万科即便毁了，也给市场和其他人带来警醒，故其毁了也有价值。这个逻辑确实雷人。万科之争，即便至今，给市场各方带来的警醒教训启发难道还少吗？什么样的市场规则非要毁了万科这样难得的中国标杆企业才能奠旗呢？文章又说，即便恶意收购人真是违规作恶，将来市场自然也会将其淘汰，不用去管。这种推论难免也太幼稚奇葩。若违规者真一路通行，其他人势必纷纷效仿，社会失去公平正义，那时要求矫枉过正、极端平均主义的诉求必渐成气候，社会震荡不安，哪还有什么你的市场力量将来的自我淘汰？现在西方不少发达国家尚且因为政策失当、社会不公导致极端主义思潮兴起，中国作为一个正处在关键转型期的发展中大国，更经受不起那样的折腾。

　　显而易见 ，在这样的一些令人困惑的真实问题面前，滥抒情怀无济于事，空谈规则也无法服人。我们需要进一步的深究这其中的原因和奥妙。

　　当然，在合法与合理、规则与情理发生矛盾冲突的时候，我们也不能简单下结论就说规则有问题。因为这里存在各种可能，需要逐一仔细辨别和剥离。

　　合法不合理的几种情形

　　第一种情况，合法不合理未必真合法，只是有法不依，执法不严的假象，因而首先是执法到位。

　　重庆市长黄奇帆就持这一看法。在他看来，万科这件事并不复杂，只要执法到位。就万科事件而言，宝能筹集的巨额资金，自有部分只是很少数，绝大多数是银行理财和保险资金。有专家问，这种高杠杆的集中使用资金推高和长期驻守一个特定企业的股票，一个宝能可以，十个百个是否会急剧放大国家金融风险？这是政策法规应予以鼓励支持还是要警惕规范的现象？当然我们也可能已经错怪相关监管部门。据传宝能从大举增持到转而投票赞成延期停牌，推进与深圳地铁的重组，继而愿意拥戴华润重做第一大股东，正是因为受到相关监管部门的警告。但执法不能含糊，若真是如此，也应让市场知晓，以明确政策法规边界。其实，就如我在此前提到，保险资金入市持有上市公司股份是保值增值、分散风险、增加收益的有效途径，当然应当肯定。但是利用保险资金去帮助其实际控制人的公司去集中购买一家同业竞争、利益冲突的企业股票，以实现长期控股为目的，这就不能不穿越如黄市长所说的短贷长用和使用合规等一系列政策红线。

　　再如就证券市场来说，第一大股东易主是最大的内幕信息，通常都会对股价造成很大的波动。华润方面自己在董事会上承认，其有关人员与宝能在这个问题上多次接触谈判，有过第一大股东多次易主的协议或默契，但至今秘而不宣。今后到底谁做第一大股东，双方至今也未公开披露，若宝能再次增持，更会让市场和投资者一头雾水。如黄奇帆市长所说，这在证券市场上是根本不可以的。特别是此次不顾一切的非要否定重组预案，让股票在股东和市场投资者完全不知情的情况下复牌，不能不让人怀疑是否另有内情。

　　有人说，政府至今不出手干预是对的，希望继续如此，让市场规则自己起作用。甚至《华尔街日报》也发声说，中国证券市场上的敌意收购很罕见，应当让市场决定，暗指政府不应卷入。这种观点的正确性是建立在相关方并未违法违规的假定之上。这时政府当然不应该行政干预市场博弈的结果。但是对违法违规的查处则是政府部门维持市场秩序的基本职责。这一点美国政府机构的监管处罚比我们要厉害得多。《华尔街日报》仅从宝能的相关股份是从公开市场买入，就轻易假定其 “并未作任何自由市场上不寻常的事”，显然过于草率。其实这么严重的情况若发生在美国证券市场，恐怕早已被查了个底朝天。我们应当坚持违法必惩、违规必纠的精神，排除干扰和压力，切实推进证券市场的法治建设。

　　第二种情况，似乎合理其实并非真有道理。

　　比如此次在万科之争中，有很多人拿王石说事，以王石定是非，划分所谓的拥王派和倒王派。拥王派指出王石不仅是职业经理人，还是万科的创业企业家，言外之意是因此要另眼相看，给予特殊优待。倒王派则历数王石个人包括私生活的种种不是和失误，故今日一切困境皆咎由自取。有人痛斥他时至今日竟然还为一己私利顽抗，打工者排斥大股东主人上位，破坏市场游戏规则。有人甚至喊出了“王石出局，才有希望”的口号。确实，如果这真只是一个人的问题，再多的情怀也成不了道理。

　　但是万科之争真的只是争王石个人吗？如果是那样，作为从第一天就没把他看顺眼的人，我早就会在董事会上提议请他荣退或迫其走人。这一点王石自己倒也说了，个人进退已无所谓，关键是万科的治理结构和万科文化能否延续。对此，估计大股东给个有法律保障的承诺，王石明天就会光荣引退，当个精神领袖和战略顾问（这也是万科公司应给其创始人的礼遇），恰如他近几年来已经开始扮演的角色。但是这个承诺，大股东会给吗？所谓规则派会赞成吗？明摆着都不会。因为宝能和华润的共同指控并非针对王石个人，而是所谓“内部人控制”的万科模式。规则派要坚持的也正是大股东无需理由可以炒掉管理层的这一在其看来不可挑战的市场规则。

　　显然，回避这个核心问题，好心的朋友希望有个妥协和多赢的结果，恐怕没戏。至于说打够了再谈，估计也谈不出结果。宝能的做法是霸王硬上弓。华润方面的方案就文明得多，只是提出改组董事会。有人告诉我华润方面本已通知万科准备在上周五讨论和否决宝能罢免案之后就提出自己的董事会改组实施方案，内容无非是让王石出局、替补两名独董（海闻已提出辞职多时，张利平独董任职7月到期不再续聘）等等。这样兵不血刃，让董事会控制权易手。不过据说事先与管理层的沟通遭到反对：理由也很简单：万科之争，本由宝能杀入引起，宝能现稳居第一大股东宝座，你华润现又否认与宝能为一致行动人，你怎么能就这样特自然地代表了第一大股东来安排董事会构成呢？你们二者到底是什么关系？不知道是碰了钉子还是硬闯的做法被上面驳回，到了第二天的董事会上华润方面突然一字不提改组、替补董事的事，让大家颇为惊讶。

　　华润方面重组董事会的尝试，自己进退倒是自如，据我知道吓坏了万科管理层。因为这被视为不动声色的定点清除，万科管理层被分化瓦解、逐步收拾只是时间问题。试想郁亮等靠自己力量闯入世界500强的一干管理人是何样一等一的聪明：无论王石有多少错误，刀架在脖子上牺牲创始人和精神领袖王石以自保，这样的污名可谓这辈子跳进黄河也洗不清。现在拍着你肩膀说“今后万科就是咱俩的了”的大佬，将来必然过河拆桥，卸磨杀驴。他们怎么会不明白这点江湖道理呢？故而听说万科管理层连夜加班，赶写最后的悲情宣言，待次日对方正式提出重组董事会方案后公布。一位年轻的管理人员曾激动地给我来电称，万科人会严格遵守游戏规则，同仇敌忾，咬碎牙齿往肚里咽。这里不留爷，自有留爷处。一场谁也不愿见到、鱼死网破的摊牌几乎就要上演。幸亏机缘巧合，避免了一场提前到来的多输结局。这样看来，合法与合理的矛盾，还真不是旁观者善良的妥协愿望就能改变的。

　　第三种情况，对规则的误解或规则本身的缺陷。这里先说对规则的误解。

　　现代企业理论是建立在基于委托代理关系上的契约理论。按照这一主流理论，股东中心主义的传统资本主义信条得以延续和贯彻。近年来虽有企业的利益相关者理论声名鹊起，但仍难以动摇股东中心主义的正统。我个人认为，股东是企业最终的剩余索取人，因此尽管企业的经营确实涉及和也必须对各利益相关方利益作出负责任的回应，但这只是给股东的主导地位施加了外部约束条件，并无法颠覆股东的中心地位。没有股东作为最终剩余索取人去承担投资风险和寻求自身利益也即企业长期利润最大化，公司治理结构就缺少了核心动力和基石。我们的社会主义市场经济的基础也是股东主导决策，资本说了算。只是我们这里有公有资本、公众资本还是私人资本之别。故我说我是完全的规则派。

　　但是，前述所谓规则派逻辑的最大跳跃是把大股东等同于股东。这个误读尤其在上市的公众公司，就会带来潜在的巨大问题乃至灾难。就按股东中心主义的逻辑推论，任何上市公众公司的真正主人是全体股东，而绝非仅持有部分股权的大股东。中国的上市公司几乎全是大股东说了算。大股东坑害广大中小股东也即公司利益的事比比皆是。中国证券市场普遍存在的并不是管理层控制的罕见个案，而是大股东利用自身优势操纵董事会、号令管理层，因而失去制约和监督的为所欲为。因此，与前面引述的所谓任何一个大股东，即便毁掉万科也都有权赶走管理层的论断恰恰相反，按照《公司法》都是不可以的，也不可能不违背法律。因为任何一个大股东，即便是绝对控股的股东，也不能损害公司整体利益和中小股东权益。而在万科这个案例中，华润这个所谓的大股东只持有15%左右的股权，宝能多一些，也不足25%。按照现代企业治理架构，管理层必须听命于股东，是为全体股东打工的，但绝不等同于听命于握有少数股权的大股东。因此，现在流行的所谓打工的管理层耍流氓，不让大股东这个主人上位的所谓市场规则是完全的曲解和误读。大股东控制和经理人控制是现代上市公众公司并存的两种流行模式。其各自利弊和在不同情况下的适应性，下篇文章将会详细解读。美国的公司就是以经理人支配控制为主流模式。中国因为刚冒出一、二个孤例因而被视为大逆不道，其实只是井中之见。

　　在这个意义上，王石所说中小股东就是我们的大股东也并没有说错。因为万科的中小股东占有总股权的60%，是真正的多数股东。在万科3月份的股东大会上，万科拥有投票权的股东除去大股东，有近40%的中小股东行使了自己的投票权（这几倍于一般上市公司的公众股东投票率），并且93%以上都是赞同推进引入深圳地铁的重组（这意味着一定要对深圳地铁发新股，否则用钱买资产根本不属于重大重组，也完全不用再停牌几个月）。在刚刚召开的年度股东大会上，到会的绝大部分中小股东都站在了管理层一边。这充分说明个别大股东出尔反尔的态度及其另有所图的利益，与广大中小股东并不一致。其实只要他们利益光明、稍微讲点理性和逻辑一致，大家坐下来一起讨论和修订绝大多数股东已经赞同的引进深圳地铁的重组预案，这条阳光大道的多赢便唾手可得。但是，在他们一意孤行、不肯回头的情况下，接下来的问题自然是，为什么持有公司多数股权的广大中小股东，在我们现在的规则制度框架内，不能成功地表达其意愿反而只能利益受损呢？

　　这就涉及现行规则本身的缺陷。换句话说，假定宝能和华润这次完全没有合谋，也没有任何违法违规，但个别大股东的意愿与大多数中小股东的诉求并不一致，而管理层又违抗大股东的意志，捍卫自己认为的多数股东权益，在这种更纯粹因而也更典型的情况下，规则和制度应当怎样改进和设计，才会使公平的市场博弈导致多赢即经济学所说的帕累托改进而不是多输的结果，这才是对政府监管者的真正拷问，也是对经济学和法学研究的真正挑战。

　　（未完待续）

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-6 11:45
华生:万科之争到底在争什么 大股东就是上市公司的主人吗

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　　——我为什么不赞成大股东意见（续一）

　　□华生

　　□万科公司股权和控制权之争的真正意义和价值，是其引出了现行信息披露制度的改进、上市公司所有权与控制权的规制、独立董事的功能及其发挥作用的条件等深层问题，这些都是关系到中国企业制度的建设与改革、上市公司的治理架构和政策指引等一系列重大的理论和政策问题。

　　□万科事件之争并不是什么情怀与规则之争，而是人们对这里产生的合法不合理、合理不合法的困惑。

　　□试想郁亮等靠自己力量闯入世界500强的一干管理人是何样一等一的聪明：无论王石有多少错误，刀架在脖子上牺牲创始人和精神领袖王石以自保，这样的污名可谓这辈子跳进黄河也洗不清。

　　□大股东控制和经理人控制是现代上市公众公司并存的两种流行模式。各有其利弊和在不同情况下的适应性。

　　“我为什么不赞成大股东意见”前面已经写了上中下三篇，最后还引出了对万科的两大股东即宝能和华润闭门交易第一大股东地位的质询。这整个事件中即便最后有人被监管部门的调查坐实违法违规，应当说也还是一个个案，意义是有限的。揭出内幕甚或黑幕，与其说是经济学家的职能，毋宁说只是履行一个正直公民的义务。万科公司股权和控制权之争的真正意义和价值，是其引出了现行信息披露制度的改进、上市公司所有权与控制权的规制、独立董事的功能及其发挥作用的条件等深层问题，这些都是关系到中国企业制度的建设与改革、上市公司的治理架构和政策指引等一系列重大的理论和政策问题。深入探讨这些问题，澄清广泛流行但未必正确的观念，进而引出相应的制度改革和政策建议，这才是经济学家和学者们的本来职责。这也是在万科之争已经成为少有的持续社会热点、引出了那么多争论、流言乃至混乱后，它能给社会带来的最后价值、回报和贡献。这次系列文章写完，我还会领着博士生就现代公司治理及所有权控制权配置问题建模，力争写出几篇有质量的学术论文。就此而言，我在文章中曾分析了万科之争各方当事人的立场和私心，这也可说是我作为一个学者花这么大气力、冒着这么大风险深究不放这个案例的一个私心所在。

　　万科之争到底在争什么？

　　在与万科事件并无或很少利益关联的人当中，这次也明显地分为两个观点对立的阵营，可称为拥万派与倒万派。很多人将其归结为情怀与规则之争。据称，情怀派认为，王石等万科公司管理层创造了独特的万科文化，使万科成为中国公司治理的典范，并使万科在地产界脱颖而出，几十年来成长为最优秀的龙头企业和业内唯一一家即将进入世界500强的巨人企业。因此，王石并不是一般的职业经理人，他还是万科的创业企业家。破坏这样一家标杆企业的公司治理结构、炒掉管理层有违常情，不符合万科公司和股东利益，也会产生不良的社会影响和示范，乃至加剧经济脱实向虚的蜕化。有人强调，蔑视资本权利是可悲的，只讲资本话语是可怕的。

　　与此对立，规则派则认为，即便承认情怀派的全部或大部分的理由，但规则就是规则。遵守现行法律和规则是现代市场经济健康运行的基础。王石作为创业企业家在股改时放弃了股权，选择当职业经理人，无论当时是情怀高尚还是犯了错误、留下今日之隐患，现在就得承担这种选择的后果。规则派认为，别说王石近年来行为不像经理人而像老板一样去四处招摇，去年在遭遇敌意收购后仍然自我作大、言语伤人、失误不断，就是什么毛病也没有，只要大股东或外来资本依法取得控股权，不管管理层或个别人有多重要，不管你是不是创始人，想换就可以换，这就是游戏规则，人人都得遵守。有人把规则派观点发挥得淋漓尽致，“再说彻底一点，包括宝能在内的任何一个股东，无论他出于什么目的，干掉万科也好，赶走王石也好，高位套现也好，抑或是为了其他利益——只要不违背法律，这都是可以的。这是上市公司的规则赋予股东的权利。不管这个公司缺了王石之后是衰落，还是比以前更好，这都是法律赋予股东和其他利益相关方的权利。”当然，在这两种观点之外，也有些人游离于这两派之间，采取调和态度，希望有个各方妥协的结果。

　　显然，如果仅就以上两种相互对立的意见争论而言，双方不在一个频道上，似乎很难争出什么结果。但在我看来换个角度，万科事件之争并不是什么情怀与规则之争，而是人们对这里产生的合法不合理、合理不合法的困惑。因为情怀这个东西，说重要太重要了，但具体落实很难把握。且不同的人有不同的情怀。市场经济中人们要正常交换，必须要有统一认同的规则，否则买卖做不成，做成了发生纠纷也难以解决。从这个意义上说，我是彻头彻尾的规则派。尽管如此，我们也必须认识到，法律和规则都不是从天上掉下来的。法律是道德的底线，规则以情理为基础。脱离了一个社会大量不成文但实际起作用和普遍认同的习俗、道德和情理，任何法律和规则都会缺乏实施的支撑。成文法和正式规则总是在与大量的习惯法和深入人心的道德情理共同作用维持社会运转。

　　那么，在万科事件中，合法性与合理性是如何发生了冲突呢？在规则派看来，万科两大股东的行为至今只是受到监管部门的关注而并未查处，因而其要罢免全部董事或改组董事会、重夺公司控制权的一切动作就都是在规则之内，完全合法，这一点我也同意。在此合法利用规则之下，在我看来产生了四个关于合理性的困惑：

　　一、万科是业内规模最大、业绩最好的企业。有人统计其各项主要经济技术指标均领先于同行。有人计算很多年来其平均年销售和利润增长均在20%-30%，近年来业绩更呈爆发性增长。有人说万科前几年分红少，其实高成长企业一般分红都少。有人拿乔布斯当年被苹果董事会解职来类比王石。

　　其实乔布斯那时被解职是因为当时苹果的老产品生命周期将尽，推出的新品接连失败，苹果董事会认为乔布斯的一意孤行会导致公司更严重的困境，故而将其解聘。世界上还没听说哪家正在快速发展和不断创出更优秀业绩的管理人被股东罢免。

　　二、万科的治理结构、公开透明度和企业文化一直被认为是国内现代企业制度的典范。华润原来长期作为其第一大股东的积极不干预态度成就了万科的成功。华润以及宝能现在指控万科是内部人控制，等于是完全否定这一大股东不干预、管理层主导的模式。这一模式过去长期被大家推崇，现在又被指控为坏东西，是我们大家过去长期一直看走了眼，是非颠倒了吗？把万科的治理模式改回到现在占上市公司99﹪以上的大股东控制模式就是拨乱反正？现存的国企行政管理模式本来正要改革，而透明度差的家族经营模式本来也亟待规范和透明化，万科模式原本被视为给企业改革提供了样本和启示，现在反过来彻底否定，那大家都重返旧的模式？这样企业改革还要改吗？往哪里改？

　　三、万科的管理团队一直被业内公认为非常优秀，属于高产出、低成本的职业经理人队伍。找这样一批有理想、有追求又有能力做成基业常青伟大企业的团队，可谓可遇不可求。现宝能说前几年他们还没当股东时，王石薪酬拿多了要罢免他。这个理由提的太怪了。王石拿多少是那时的董事会和当年的股东大会决定的。后来人需要翻历史书为古人担忧吗？宝能今天作为大股东以后一样可对高管薪酬有表决权。何况有人贴出业绩和薪酬对照表，以万科行业龙头的业绩，王石、郁亮一年1000万上下的年薪报酬别说与恒大地产行政总裁去年1.68亿元的年薪没法相比，比起许多差很远的地产商也差一大截。万科2015年全体董事薪酬、前五名最高薪酬占归属母公司净利润均在0.3%以下，远低于其他主要房企平均1.3%的水平。万科管理层薪酬低，拿了钱又去买本公司股票，把自己和公司长远发展拴在一起，不用其他股东们烦心其长期行为，这样的好事别的企业求都求不来，有什么可指责的呢？

　　万科管理层不仅薪酬低，职位消费也少，花钱小气。对我们这些外部和独立董事都抠门得很，舍不得花点钱。好多年前国家审计署派了一批人来查了万科几个月，也没发现啥大问题。谁当老板不想用这样既能赚钱又自律的经理人？反观前些年真正被内部人控制去谋取自己私利的华润，其前任领导宋林能力虽强，开始也做了不少贡献，但后来逐步就把企业变成自己的独立王国，任人唯亲，贪污受贿，挥霍浪费，结果中纪委一查就被抓出一大串贪官。这样的企业虽然名义上顶着国企的光环，实际已成为蛀虫的乐园，幸亏中央的强力反腐将其清除。相比之下，能干而自律的万科管理层由理想主义驱动，在标准的公司委托一代理框架中属于激励相容而又便宜称职的代理人。这些人再有多少个人作风问题和令人生厌之处，社会上自有法律民俗管着。作为企业来说赚钱事大，股东若非另有所图，为什么不喜欢这样的管理层呢？

　　四、市场经济中收购兼并包括敌意收购，都是正常现象，有助于淘汰低效或贪婪的代理人即管理层，促进资源优化配置。故一般是以大吞小，或强强联合。偶尔也有虽小但强、生机勃勃的创新型企业吞并虽大而暮气沉沉的老企业，上演蛇吞象的壮观。尽管经济学家们对发达经济体证券市场上收购兼并效果的事后统计分析莫衷一是，但理论上经济学家们一般肯定收购兼并所造成的公司控制权市场，对于激励和淘汰职业经理人的积极作用。然而，在成熟市场中，绝难出现落后吞并先进、弱小吃掉强大企业的现象。而据联合信用评级有限公司最近刚刚为宝能地产发债所作的信用等级公告，宝能地产在2013年至2015年的营业收入分别为12.73亿元、9.7亿元、14.55亿元，今年一季度的数字为1.13亿元。其净利润近三年则分别为5.6亿元、1.79亿元和4.93亿元。这与万科这几年每年直逼2000亿元的营业收入（今年上半年仅半年已超2000亿元），直逼200亿元净利润的业绩有天壤之别（说实话我华生再作为冷静的经济学旁观者，再是铁石心肠，看到这些人在今年来大股东猜忌攻击、企业内外交困、可能马上被罢免走人的情况下，还有这样的坚守精神，还有这样的骄人业绩，构思写作时真是几次为他们动容）。悬殊如此巨大的以小吞大、以弱吞强在任何正常的市场和法治环境下都是不可想象的。如果只要借助在金融领域的垄断牌照，就可以高杠杆高付息动用巨额资金来收购万科这样首屈一指（账上堆着400多亿元现金）的行业龙头企业，若是财务投资，有人算过连利息都还不上，得不偿失。只有以二级市场炒作牟利或控股后掌握调配万科资源为己所用为目的，才可以理解。这对宝能来说也许是理性选择，乃至也被有些人颂扬为顶级高明的资本运作。但对于社会来说，却实在是劣币驱逐良币和资源配置的严重恶化。人们不禁要问：难道我们法律和规则的设定不是为了推动经济特别是实体经济健康发展，鼓励创新和持续不懈的企业家精神，而是限制和伤害真干事、干实事、干大事的人的手脚，相反让金融投机和资本运作的冒险大行其道、所向披靡吗？

　　有人假借经济学大家张五常先生的名义评论说，按市场规则办，万科即便毁了，也给市场和其他人带来警醒，故其毁了也有价值。这个逻辑确实雷人。万科之争，即便至今，给市场各方带来的警醒教训启发难道还少吗？什么样的市场规则非要毁了万科这样难得的中国标杆企业才能奠旗呢？文章又说，即便恶意收购人真是违规作恶，将来市场自然也会将其淘汰，不用去管。这种推论难免也太幼稚奇葩。若违规者真一路通行，其他人势必纷纷效仿，社会失去公平正义，那时要求矫枉过正、极端平均主义的诉求必渐成气候，社会震荡不安，哪还有什么你的市场力量将来的自我淘汰？现在西方不少发达国家尚且因为政策失当、社会不公导致极端主义思潮兴起，中国作为一个正处在关键转型期的发展中大国，更经受不起那样的折腾。

　　显而易见 ，在这样的一些令人困惑的真实问题面前，滥抒情怀无济于事，空谈规则也无法服人。我们需要进一步的深究这其中的原因和奥妙。

　　当然，在合法与合理、规则与情理发生矛盾冲突的时候，我们也不能简单下结论就说规则有问题。因为这里存在各种可能，需要逐一仔细辨别和剥离。

　　合法不合理的几种情形

　　第一种情况，合法不合理未必真合法，只是有法不依，执法不严的假象，因而首先是执法到位。

　　重庆市长黄奇帆就持这一看法。在他看来，万科这件事并不复杂，只要执法到位。就万科事件而言，宝能筹集的巨额资金，自有部分只是很少数，绝大多数是银行理财和保险资金。有专家问，这种高杠杆的集中使用资金推高和长期驻守一个特定企业的股票，一个宝能可以，十个百个是否会急剧放大国家金融风险？这是政策法规应予以鼓励支持还是要警惕规范的现象？当然我们也可能已经错怪相关监管部门。据传宝能从大举增持到转而投票赞成延期停牌，推进与深圳地铁的重组，继而愿意拥戴华润重做第一大股东，正是因为受到相关监管部门的警告。但执法不能含糊，若真是如此，也应让市场知晓，以明确政策法规边界。其实，就如我在此前提到，保险资金入市持有上市公司股份是保值增值、分散风险、增加收益的有效途径，当然应当肯定。但是利用保险资金去帮助其实际控制人的公司去集中购买一家同业竞争、利益冲突的企业股票，以实现长期控股为目的，这就不能不穿越如黄市长所说的短贷长用和使用合规等一系列政策红线。

　　再如就证券市场来说，第一大股东易主是最大的内幕信息，通常都会对股价造成很大的波动。华润方面自己在董事会上承认，其有关人员与宝能在这个问题上多次接触谈判，有过第一大股东多次易主的协议或默契，但至今秘而不宣。今后到底谁做第一大股东，双方至今也未公开披露，若宝能再次增持，更会让市场和投资者一头雾水。如黄奇帆市长所说，这在证券市场上是根本不可以的。特别是此次不顾一切的非要否定重组预案，让股票在股东和市场投资者完全不知情的情况下复牌，不能不让人怀疑是否另有内情。

　　有人说，政府至今不出手干预是对的，希望继续如此，让市场规则自己起作用。甚至《华尔街日报》也发声说，中国证券市场上的敌意收购很罕见，应当让市场决定，暗指政府不应卷入。这种观点的正确性是建立在相关方并未违法违规的假定之上。这时政府当然不应该行政干预市场博弈的结果。但是对违法违规的查处则是政府部门维持市场秩序的基本职责。这一点美国政府机构的监管处罚比我们要厉害得多。《华尔街日报》仅从宝能的相关股份是从公开市场买入，就轻易假定其 “并未作任何自由市场上不寻常的事”，显然过于草率。其实这么严重的情况若发生在美国证券市场，恐怕早已被查了个底朝天。我们应当坚持违法必惩、违规必纠的精神，排除干扰和压力，切实推进证券市场的法治建设。

　　第二种情况，似乎合理其实并非真有道理。

　　比如此次在万科之争中，有很多人拿王石说事，以王石定是非，划分所谓的拥王派和倒王派。拥王派指出王石不仅是职业经理人，还是万科的创业企业家，言外之意是因此要另眼相看，给予特殊优待。倒王派则历数王石个人包括私生活的种种不是和失误，故今日一切困境皆咎由自取。有人痛斥他时至今日竟然还为一己私利顽抗，打工者排斥大股东主人上位，破坏市场游戏规则。有人甚至喊出了“王石出局，才有希望”的口号。确实，如果这真只是一个人的问题，再多的情怀也成不了道理。

　　但是万科之争真的只是争王石个人吗？如果是那样，作为从第一天就没把他看顺眼的人，我早就会在董事会上提议请他荣退或迫其走人。这一点王石自己倒也说了，个人进退已无所谓，关键是万科的治理结构和万科文化能否延续。对此，估计大股东给个有法律保障的承诺，王石明天就会光荣引退，当个精神领袖和战略顾问（这也是万科公司应给其创始人的礼遇），恰如他近几年来已经开始扮演的角色。但是这个承诺，大股东会给吗？所谓规则派会赞成吗？明摆着都不会。因为宝能和华润的共同指控并非针对王石个人，而是所谓“内部人控制”的万科模式。规则派要坚持的也正是大股东无需理由可以炒掉管理层的这一在其看来不可挑战的市场规则。

　　显然，回避这个核心问题，好心的朋友希望有个妥协和多赢的结果，恐怕没戏。至于说打够了再谈，估计也谈不出结果。宝能的做法是霸王硬上弓。华润方面的方案就文明得多，只是提出改组董事会。有人告诉我华润方面本已通知万科准备在上周五讨论和否决宝能罢免案之后就提出自己的董事会改组实施方案，内容无非是让王石出局、替补两名独董（海闻已提出辞职多时，张利平独董任职7月到期不再续聘）等等。这样兵不血刃，让董事会控制权易手。不过据说事先与管理层的沟通遭到反对：理由也很简单：万科之争，本由宝能杀入引起，宝能现稳居第一大股东宝座，你华润现又否认与宝能为一致行动人，你怎么能就这样特自然地代表了第一大股东来安排董事会构成呢？你们二者到底是什么关系？不知道是碰了钉子还是硬闯的做法被上面驳回，到了第二天的董事会上华润方面突然一字不提改组、替补董事的事，让大家颇为惊讶。

　　华润方面重组董事会的尝试，自己进退倒是自如，据我知道吓坏了万科管理层。因为这被视为不动声色的定点清除，万科管理层被分化瓦解、逐步收拾只是时间问题。试想郁亮等靠自己力量闯入世界500强的一干管理人是何样一等一的聪明：无论王石有多少错误，刀架在脖子上牺牲创始人和精神领袖王石以自保，这样的污名可谓这辈子跳进黄河也洗不清。现在拍着你肩膀说“今后万科就是咱俩的了”的大佬，将来必然过河拆桥，卸磨杀驴。他们怎么会不明白这点江湖道理呢？故而听说万科管理层连夜加班，赶写最后的悲情宣言，待次日对方正式提出重组董事会方案后公布。一位年轻的管理人员曾激动地给我来电称，万科人会严格遵守游戏规则，同仇敌忾，咬碎牙齿往肚里咽。这里不留爷，自有留爷处。一场谁也不愿见到、鱼死网破的摊牌几乎就要上演。幸亏机缘巧合，避免了一场提前到来的多输结局。这样看来，合法与合理的矛盾，还真不是旁观者善良的妥协愿望就能改变的。

　　第三种情况，对规则的误解或规则本身的缺陷。这里先说对规则的误解。

　　现代企业理论是建立在基于委托代理关系上的契约理论。按照这一主流理论，股东中心主义的传统资本主义信条得以延续和贯彻。近年来虽有企业的利益相关者理论声名鹊起，但仍难以动摇股东中心主义的正统。我个人认为，股东是企业最终的剩余索取人，因此尽管企业的经营确实涉及和也必须对各利益相关方利益作出负责任的回应，但这只是给股东的主导地位施加了外部约束条件，并无法颠覆股东的中心地位。没有股东作为最终剩余索取人去承担投资风险和寻求自身利益也即企业长期利润最大化，公司治理结构就缺少了核心动力和基石。我们的社会主义市场经济的基础也是股东主导决策，资本说了算。只是我们这里有公有资本、公众资本还是私人资本之别。故我说我是完全的规则派。

　　但是，前述所谓规则派逻辑的最大跳跃是把大股东等同于股东。这个误读尤其在上市的公众公司，就会带来潜在的巨大问题乃至灾难。就按股东中心主义的逻辑推论，任何上市公众公司的真正主人是全体股东，而绝非仅持有部分股权的大股东。中国的上市公司几乎全是大股东说了算。大股东坑害广大中小股东也即公司利益的事比比皆是。中国证券市场普遍存在的并不是管理层控制的罕见个案，而是大股东利用自身优势操纵董事会、号令管理层，因而失去制约和监督的为所欲为。因此，与前面引述的所谓任何一个大股东，即便毁掉万科也都有权赶走管理层的论断恰恰相反，按照《公司法》都是不可以的，也不可能不违背法律。因为任何一个大股东，即便是绝对控股的股东，也不能损害公司整体利益和中小股东权益。而在万科这个案例中，华润这个所谓的大股东只持有15%左右的股权，宝能多一些，也不足25%。按照现代企业治理架构，管理层必须听命于股东，是为全体股东打工的，但绝不等同于听命于握有少数股权的大股东。因此，现在流行的所谓打工的管理层耍流氓，不让大股东这个主人上位的所谓市场规则是完全的曲解和误读。大股东控制和经理人控制是现代上市公众公司并存的两种流行模式。其各自利弊和在不同情况下的适应性，下篇文章将会详细解读。美国的公司就是以经理人支配控制为主流模式。中国因为刚冒出一、二个孤例因而被视为大逆不道，其实只是井中之见。

　　在这个意义上，王石所说中小股东就是我们的大股东也并没有说错。因为万科的中小股东占有总股权的60%，是真正的多数股东。在万科3月份的股东大会上，万科拥有投票权的股东除去大股东，有近40%的中小股东行使了自己的投票权（这几倍于一般上市公司的公众股东投票率），并且93%以上都是赞同推进引入深圳地铁的重组（这意味着一定要对深圳地铁发新股，否则用钱买资产根本不属于重大重组，也完全不用再停牌几个月）。在刚刚召开的年度股东大会上，到会的绝大部分中小股东都站在了管理层一边。这充分说明个别大股东出尔反尔的态度及其另有所图的利益，与广大中小股东并不一致。其实只要他们利益光明、稍微讲点理性和逻辑一致，大家坐下来一起讨论和修订绝大多数股东已经赞同的引进深圳地铁的重组预案，这条阳光大道的多赢便唾手可得。但是，在他们一意孤行、不肯回头的情况下，接下来的问题自然是，为什么持有公司多数股权的广大中小股东，在我们现在的规则制度框架内，不能成功地表达其意愿反而只能利益受损呢？

　　这就涉及现行规则本身的缺陷。换句话说，假定宝能和华润这次完全没有合谋，也没有任何违法违规，但个别大股东的意愿与大多数中小股东的诉求并不一致，而管理层又违抗大股东的意志，捍卫自己认为的多数股东权益，在这种更纯粹因而也更典型的情况下，规则和制度应当怎样改进和设计，才会使公平的市场博弈导致多赢即经济学所说的帕累托改进而不是多输的结果，这才是对政府监管者的真正拷问，也是对经济学和法学研究的真正挑战。

　　（未完待续）

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-6 12:21

华生：有人告诉我华润上周本已准备改组董事会 让王石出局

独家披露法学专家对“意见书”的意见：华润为啥不诉讼

显然，回避这个核心问题，好心的朋友希望有个妥协和多赢的结果，恐怕没戏。至于说打够了再谈，估计也谈不出结果。宝能的做法是霸王硬上弓。华润方面的方案就文明得多，只是提出改组董事会。有人告诉我华润方面本已通知万科准备在上周五讨论和否决宝能罢免案之后就提出自己的董事会改组实施方案，内容无非是让王石出局、替补两名独董（海闻已提出辞职多时，张利平独董任职7月到期不再续聘）等等。这样兵不血刃，让董事会控制权易手。不过据说事先与管理层的沟通遭到反对：理由也很简单：万科之争，本由宝能杀入引起，宝能现稳居第一大股东宝座，你华润现又否认与宝能为一致行动人，你怎么能就这样特自然地代表了第一大股东来安排董事会构成呢？你们二者到底是什么关系？不知道是碰了钉子还是硬闯的做法被上面驳回，到了第二天的董事会上华润方面突然一字不提改组、替补董事的事，让大家颇为惊讶。

　　华润方面重组董事会的尝试，自己进退倒是自如，据我知道吓坏了万科管理层。因为这被视为不动声色的定点清除，万科管理层被分化瓦解、逐步收拾只是时间问题。试想郁亮等靠自己力量闯入世界500强的一干管理人是何样一等一的聪明：无论王石有多少错误，刀架在脖子上牺牲创始人和精神领袖王石以自保，这样的污名可谓这辈子跳进黄河也洗不清。现在拍着你肩膀说“今后万科就是咱俩的了”的大佬，将来必然过河拆桥，卸磨杀驴。他们怎么会不明白这点江湖道理呢？故而听说万科管理层连夜加班，赶写最后的悲情宣言，待次日对方正式提出重组董事会方案后公布。一位年轻的管理人员曾激动地给我来电称，万科人会严格遵守游戏规则，同仇敌忾，咬碎牙齿往肚里咽。这里不留爷，自有留爷处。一场谁也不愿见到、鱼死网破的摊牌几乎就要上演。幸亏机缘巧合，避免了一场提前到来的多输结局。这样看来，合法与合理的矛盾，还真不是旁观者善良的妥协愿望就能改变的。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-6 14:21

王烁：王石不是姚振华的仆人

　一

　　很多年前，时任惠普CEO的女强人Carly Fiorina决定，惠普必须与康柏合并。为什么非得合并？具体逻辑今天已不重要，重要的是这决策极有争议。

　　惠普是硅谷的始祖之一，而康柏是组装电脑出身，一个重质，一个重量，一个关心创新，一个关心砍成本。两家公司基因不同，文化各异。强捏在一起行吗？

　　惠普公司的名称来自惠氏与普氏，对应两位传奇创始人的名字。他们当时均已过世，两个家族的惠普持股已然不多，但仍是蛮重要的股东，家族后人在公司担任董事，被视为公司文化和价值观的托管人，在这重大关头，他们的态度非常重要。

　　创始人家族坚决反对，Fiorina则绝不让步。

　　随后是美国公司史上罕见的一场恶战。跟绝大多数美国大公司一样，惠普董事会的大多数成员是独立董事，主要由管理层提名，所以惠氏普氏两家后人被赶出董事会；然后战场转到股东大会，两个家族发动了一场规模空前的投票代理权大战，征集小股东将投票权授予他们代行，好在股东大会上否掉合并案，赶走Fiorina。

　　他们失败了：惠普的股权实在太分散，而机构投资者支持Fiorina的居多。当然，这只不过是增加了输家的愤怒：Fiorina不过是迎合了股市炒家对短期股价的需求，而牺牲了公司文化和长期价值。后来的结果证明，他们是对的，今天的惠普为之付出了代价。

　　惠普与康柏如期合并，但Fiorina也没有好下场。她在大战期间聘请私人侦探暗中调查公司董事的事情曝光，有这种事，虽然董事会是她亲手打造的，也得把她踢出公司。

　　在这场大战中，CEO、董事会、创始人家族、无数股东，如果要套用股东与管理层的主仆关系逻辑，一定会陷入迷乱：谁是主？谁是仆？说不清。主仆逻辑能满足简单的头脑，将复杂现象置入易于理解的解释框架，但现代公司治理已远远超越了这个层次。

　　二

　　大股东、小股东、董事会、管理层，现代公司治理并不特别关心保障哪一方的权利，关心的是所有各方实现其权利的规则整体。这其中最主要的一点，也是与常人直觉相差最大的一点，就是：

　　公司的主人不是大股东。

　　啊？！

　　那公司的主人是谁？

　　全体股东。

　　一点就透。只要是公众公司，大股东与全体股东就是相去甚远的两个概念。事实上，限制大股东侵害其他股东的权利，是现代公司治理的重要内容。

　　股东、董事会、管理层的关系是这样的：

　　——董事会受全体股东委托并对全体股东负责，代表公司处置除股东大会保留之外的所有重大事项，任命并监督管理层。

　　——董事会一经选出，除公司法或公司章程载明的情况外，在其任期内，行使其受托的权力。董事会无须也不应接受大股东的直接指令。

　　——大股东行使其意志，应通过其派出的董事，在董事会表决中体现；或者在股东大会上，按照法定程序改选董事会。在这些程序之外的股东意志只是一种意愿表达，对董事会和管理层没有约束力。

　　所以，如果将股东与管理层理解为主仆关系，并认为仆人总是必须听从主人吩咐，由此将当下的万科之争理解为仆人造主人的反，那么，这种对公司治理的理解还停留在农耕时代，既不懂得万科发生了什么，也不懂得现代公司治理程序。

　　其实，换一套话语就会清楚得多。举个例子，国资委不能直接命令中国移动上市公司的CEO做什么，只要这么做就是违规，它只能指令其在中国移动的董事，在董事会表决中持何立场，或者在股东大会中作何投票，以行使其大股东权利，除此之外，都属越位。

　　姚振华与王石的关系，也应作如是观。

　　三

　　把万科之争放在现代公司治理框架中去观察，可见：

　　第一，宝能持有20%多的万科股权，是当下的第一大股东，但万科远远不是它的。即便是有绝对控股权的大股东，实现其意志也要经过上述程序，像宝能这样既无控制权又不占绝对多数股权的股东，实现意志当然会有更多不确定性。

　　第二，宝能的意图与万科管理层的意图发生剧烈碰撞，并不因为宝能是股东而管理层是雇员就必然导致宝能主张优先的结果。会产生什么结果只能在公司法和万科章程规范下的公司治理程序中决定。

　　无论最终输出哪个结果，只要符合万科治理结构的，就是“对的”，既不能理解为主人教训了仆人，也不能理解为仆人造反成功。在必须尊重并接受万科公司治理程序这一点上，双方完全平等：姚振华并不比王石在先，正如王石并不比姚振华高贵。

　　第三，到目前为止，双方在打嘴炮开火车之外，控制权战争严格按照万科公司治理程序展开。如果说，通过引进深圳地铁项目使深圳市成为新的第一大股东，是万科管理层的防守，那么，要求召开临时股东大会换掉董事会，就是姚振华的进攻。两者谁能占得上风，关键都在未来的股东大会。双方迄今都在程序内有效地行使了自己的权利。

　　四

　　上面讲的都是应该怎样，下面讲实际会怎样。

　　实际上会怎样？

　　很显然，作为万科从前的第一大股东、今天的第二大股东，华润角色至关重要。在反对管理层引入深圳市成为新的第一大股东这件事上，华润与宝能形成了事实上的同盟，尽管双方表面上做了很多动作来表示不是。双方股权合计已过40%，如果付诸股东大会表决，万科管理层主导的重组案没有通过的可能；而宝能提请换掉现董事会之事，如果付诸临时股东大会表决，只要获得华润支持，够票数也是肯定的。

　　这显然是华润的底牌：它传递出信号，如果最后不得不这样，那就会这样。但这显然也是华润避免最终打出的牌，因为这实在太难看：一家央企与市场大玩家赤祼祼地合作，击退地方政府和管理层。它甚至与直管华润的中央国资委主任肖亚庆的公开表态相左。不到万不得已，它不会成为台面上的现实。如果发生，则不止一个魔瓶会被打开。这样的事情，在今天中国的政经格局中真的被允许发生吗？

　　请尽情批评过于世故的我，但还是容许我问一句：中国今天真的可以按公司治理程序输出哪怕政治上难以接受的后果了吗？

　　每个人自有其答案。

　　我自己的看法是，华润这张底牌只能亮一亮，最后并不会打出来。双方都会避免梭哈，梭哈则双输。

　　五

　　既然谈到了政治，最后就讲讲政治，讲讲历史。

　　2000年美国总统大选，戈尔对决小布什，双方的胜败悬于一线，最后取决于佛罗里达州几个县的选票统计要不要重新来过。这件事打到最高法院，其实已是美国总统选举制度的失败——测出了大到自身无法解决的bug，只好求助于法院。

　　可是，美国总统是人民选出来的，什么时候轮到法官说话了？法官断案的理念是精英治国，总统直选的理念则是人民主权，两者不是一回事。

　　在穷尽所有可能打法之前，戈尔选择认输，没有让美国经受这样的撕裂。

　　这是16年前的事。今年11月美国总统大选，希拉里对决川普，让我们做一个思想实验，如果出现类似的情形，结果会怎样？

　　我赌戈尔式选择很难再现。决战到底，任凭社会撕裂，这种可能不容忽视，这既与竞争者的政治品格有关——你看川普像顾全大局的人吗——也与社会状态有关：今天的美国社会已经撕裂了，让它撕扯得更猛烈些的力量已经出笼。

　　我们总是希望看到规则约束力量，但在大多数时候，现实是力量重写规则。

　　2016年7月4日，万科A(19.460, -0.33, -1.67%)股复牌，让我们先看看市场的力量。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-6 14:24

宝万大决战来临！瞒天过海式金蝉脱壳，背后有大阴谋？

　不得不说，这是一场环环相扣、无比精彩的资本大戏。

　　历史之最！万科A(19.410, -0.38, -1.92%)半天成交额突破150亿

　　5日讯，沪深两市早盘双双低开，个股呈现普跌态势，万科集合竞价打开跌停，抄底资金蜂拥而入。

　　截至午间收盘，沪指跌0.18%收报3001.07点。万科A以跌3.49%低开后，一度拉升至涨5%，不过此后快速回落，早盘收盘跌3.23%，日内振幅达到8.49%。半天成交156亿，已创该股历史成交天量。

                               
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　　看人打架看得多，没看过人用钱这么打架！

　　早上抢万科的，心情该有多复杂

                               
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　　万科A昨天毫无悬念地迎来复牌后第二个跌停，但与复牌首日不同，尾盘时出现放量成交，15分钟成交金额高达36亿，全天总成交达39.4亿。果不其然，是宝能系出手了。

　　据万科昨晚在深交所发布的公告，“宝能系”钜盛华7月5日购入占总股本0.682%的A股股票，钜盛华及其一致行动人持股比例升至24.972%。

　　分析认为，宝能斥资15亿元增持万科还能向市场及各方证明（比如担心宝能还有多久爆仓的热心媒体）：宝能并不差钱。作为一家金融机构，就怕各方挤兑。

　　今天的关注重点在于，宝能系、华润、万科管理层、深圳国资、一直不发声音的安邦，还有小散这六大军团是否会有跟进动作。

　　姚振华霸气侧漏：我们不差钱！

　　在抢筹万科的资本盛宴中，宝能系横空出世。

　　宝能系钟情万科，有人惊恐地称它为“野蛮人”。这次万科复牌，宝能系能否安全着落成为最大的悬念。

　　“宝能系”在之前买入大量万科股票时，使用了很高的杠杆比率。但是，这个把王石逼到死角的宝能系能量惊人，而且幕后老板姚振华完全不差钱，甚至比王石大老板还会赚钱。

　　表面实力：万科秒杀宝能

　　万科和宝能之间差了27个宝能，
万科和华润之间差了20个宝能，
王石若瞧得上宝能姚才怪了！

                               
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　　宝能排在第103

                               
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　　被低估的姚振华：保险板块净利达201.7亿，超过万科

　　宝能是多元化经营，地产只是其冰山一角。这次万科股权之争，宝能的保险板块，为其贡献了大量弹药！

　　别忘了，巴菲特就是靠保险公司的资金优势，一路买买买起家的。

                               
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　　咱们来看一组让人瞠目结舌数据：在动用了逾400亿资金砸向万科之后，姚振华现在手里还有超过300亿资金。他的钱从何而来呢？

　　宝能系旗下两家核心公司要出场了，它们是姚振华赚钱的印钞机：钜盛华和前海人寿。这两家企业是宝能系资本运作的核心，其中前海人寿51%的股份是由钜盛华持有的，而购买万科这家非常优质的公司的高杠杆资金主要由钜盛华承担。前海人寿以3年时间走完央企中国平安16年历程，这家险企太厉害了。

　　财务数据显示，钜盛华2015年实现净利润201.7亿，而万科去年净利润为181亿。

　　万科的业绩拼不过钜盛华，对！你没有看错。

　　可见，姚振华去年赚钱能力胜过王石。

　　另一方面，钜盛华透露，截止2015年底，其账面货币资金为267.83亿。

　　这个早年买菜起家的姚老板，在动用了逾400亿资金砸向万科之后，现在手里还有超过300亿资金。

                               
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　　吃掉万科之前，还血洗过一家公司！

　　事实上，今天发生于万科的这一幕，也曾出现在深圳另一家上市公司——— 南玻A(11.490, 0.18, 1.59%)。

                               
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　　快准狠进攻，成为第一大股东；改选董事会，完全控制一家上市公司。

　　2015年，南玻开始成为宝能的围猎对象，通过二级市场的不断增持、5次举牌以及定增，宝能系成为原本股权分散的上市公司深南玻的第一大股东。而在此过程中，南玻的高管团队和董事会经历了一场洗牌———副总裁张柏忠率先辞职，原来的9名董事会成员中，4名先后辞职。

　　今年初，三名宝能代表经改选进入董事会。对比南玻和万科，同样因为股权分散成为宝能的猎物。

　　散户小心！宝能在玩一场围魏救赵式的自我挽救？

　　选在万科复牌的第二个交易日跌停板增持，而不是等到第三个交易日继续大跌再买入颇具深意。

　　根据此前万科公告，宝能系分别在去年7月、8月、11月和12月买入万科股票，其持仓成本应该在15.3元至15.5元左右，据中国基金报测算，由于宝能系利用杠杆买入，加上利率成本，目前其持股成本应该在17元左右。这就意味着宝能系可以承受万科三个跌停（17.8元/股）。

　　也就是说，如果周三跌停，周四再跌停，那宝能系还是可能有压力的。如果周二跌停后再来两个跌停，那给宝能系的资金方也不会那么淡定。因而可以说，在第二个跌停板就增持吸引跟风资金进来，从周二嗅觉灵敏的各路游资跟风扫货，可以看出这一策略还是有效的，看来宝能系并不缺乏操盘手，深谙A股市场的人性。

　　宝能是否还具备抢筹能力？近日“宝能系”拟再募集共计230亿的私募债，部分市场人士将其解读为“宝能补充弹药”，但这几百亿资金是否能真正筹集到位，尚待监管和市场的态度。

　　值得注意的是，在7月5日尾盘扫入15亿资金的“宝能系”，若在7月6日继续增持万科A股份0.028%左右，将撞到25%的举牌线。按照《上市公司收购管理办法》第十三条规定，“宝能系”必须停止增持并履行公告义务，在公告期限内和公告后两日内，不得继续交易万科A。

　　这意味着，“宝能系”即便资金充裕，7月6日也只能投入少量资金护盘；并且在本周剩下的交易日内，不能入场增持。7月5日尾盘的汹涌买单或许仅能对游资起到暗示作用，吸引其成为同盟军。

　　喜投网董事长黄生认为，前天万科A股死死封住跌停，跌停板上超百亿的抛盘，然而在昨天今天尾盘，却悄悄出现了36亿买盘资金，这里面上演了一场惊天大转移，是一场围魏救赵式的自我挽救。而这实际上是最危险的时候到来，接下来才是最惊人的博弈和较量，大决战时刻到来！

　　万科股票里，有太多的杠杆资金，而且杠杆率特别高。那么杠杆资金会坐以待毙吗？当然不会，他们必然会采取各种行动进行自救，而目前就利用了两种方式自救：

　　1、通过狂拉万科H股，因为H股盘子较小，相对好操纵，希望以这种围魏救赵的方式来瞒天过海，减少万科A股的压力，希望通过此举来减缓万科A股继续跌停的动能，并因此减少A、H股差价。

　　2、很少有机构能直接扫货100多亿跌停板上的万科股票，因此只能在万科跌停板上通过尾盘偷袭，通过造成跌停板抢筹的假象，引诱散户继续跟进，已达到出逃的目的。

　　如果杠杆资金成功出逃，散户们又将被葬入深渊，成为万科之争的买单者！

　　结语：

　　这场充满戏剧化转折的商业大戏，已经不仅仅是股权层面的争夺，而是延伸到了社会舆论、经济学术界、法律学术界、政界······各方可以说使出了浑身解数！真真假假，都是属于精英们的游戏，真心希望万科的大股东们能看一眼复牌后小股东的痛苦，多少股民被套牢！

　　这是一场政、商、人、法、产业资本、金融资本、经营者与所有者等因素矛盾的集中爆发和释放。占豪（微信号：占豪）认为，这一事件最终的尘埃落定将会影响未来中国数十年企业的发展规范和政商关系，关乎到我国未来的市场监管和法律的完善，可以说这是一场伟大的商战。就历史来说，可能没有一个输家，因为参与者无论谁输谁赢都将载入中国商业历史的史册。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-6 15:47
超级资金激战的万科A(19.800, 0.01, 0.05%)（000002），在7月6日掀起成交高潮。

　　7月6日，万科A自集合竞价阶段即迎来逾25亿元资金抄底，正式开盘5分钟后便迅速翻红，此后虽然震荡下挫，但尾盘买方再度发力。截至收盘，万科A股价强势翻红，收报19.80元，微涨0.05%，换手率达10.60%，振幅8.49%，全天成交额201.06亿元，创下万科A上市25年来的单日成交金额新高。

　　这场激战自当前集合竞价阶段即已打响。集合竞价阶段，万科A轻松打开跌停板，报19.10元，跌3.49%，成交额达24.75亿元。

　　9点30分开盘后5分钟内，万科A就迅速翻红，涨幅一度达4.65%。

　　虽然此后，资金出逃迹象明显，但截至中午，万科A就以半天高达155.94亿元的成交额创下25年上市以来单日成交额历史新高。数据显示，万科A此前成交额的最高纪录于2015年7月10日，全天成交逾138亿元。

　　下午万科A震荡下行，一度下跌逾3%。

　　多方的冲锋号在收市前15分钟再度打响。截至当日收盘，万科A尾盘强势拉升翻红，全天成交额破200亿。

　　目前，尚不清楚宝能系是否在继续增持万科。

　　7月5日晚间，万科A发布公告称，根据公司股东钜盛华的反馈，其于2016年7月5日购入公司A股股票7529.3万股，购入股份数量占公司总股本的0.682%，本次购入后，钜盛华及其一致行动人合计持有公司股份数量占公司总股本的24.972%。

　　这也意味着，宝能系若再增持0.03%的万科A股即触发第五次举牌。按现行规定，如果宝能系持股比例达到25%触发举牌，就需要公告并且公告后二日内不能继续买入万科。

　　按7月5日万科A19.79元/股的价格计算，宝能系买入7529.3万股总耗资14.9亿元。

　　从市场传言来看，宝能系似乎还有子弹。此前澎湃新闻（www.thepaper.cn）报道，仅从保险资金渠道分析，根据前海人寿一季报，宝能系旗下的前海人寿（宝能系持股51%）可能仍有约100亿资金可以提供。

　　在市场人士看来，在资金充足的情况下，宝能系完全可以增持万科股份至30%，触发要约收购。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-7 11:00
宝能再扫货万科免遭强平 几家合作金融机构已抱怨风险大
王石三只“合伙人计划”夺权路径曝光

万科大战第二季的20天：管理层已经准备好了最后宣言？

宝万之争: 公司应完善治理结构 浑水摸鱼资本要清出

　财新网报道称，根据现行的大股东限售规则，“宝能系”持股限售期为一年，“宝能系”第一次举牌由前海人寿出手，险资在股价低位时建仓，成本较低。之后两次举牌，由 前海人寿与钜盛华联手完成，钜盛华除了自有资金，还动用商业银行的理财产品认购相关资管计划及收益互换等杠杆工具进场。收购后期，“宝能系”第四、第五次 举牌均靠钜盛华借道多个基金及基金子公司资管计划持股万科。

　　7月4日万科A(18.950, -0.85, -4.29%)复牌后连续两日跌停，首当其冲的，是钜盛华作为劣后级的资管计划。复牌前“宝能系”持股万科24.29%，大头正是资管计划，持股高达9.23%；剩余部分由钜盛华、前海人寿直接持有，分别为8.39%、6.66%。

　　这9.23%的万科股份，分别由南方资本、泰信基金、西部利得基金三家机构的八个资管计划持有。其中，四个资管计划在停牌前十个交易日内有买 入，持股成本较高，区间约为18-24元——在复牌股价下跌中，它们也最先遭遇平仓风险。这四个产品分别为南方资本的广钜2号，泰信基金的泰信1号，以及 西部利得基金的金裕1号、宝禄1号。

　　据钜盛华披露，前述八个资管计划中，有七个计划将份额净值0.8元为平仓线，当份额净值低于或等于平仓线时，钜盛华作为劣后级需及时追加保证金。以停牌价24.43元计，假如万科A复牌下跌20%至19.54元，则钜盛华需要追加保证金，否则将被平仓。

　　由此不难理解“宝能系”为何选在第二个跌停板出手撬板，因为假如出现第三个跌停板，股价由19.79元跌至17.81元，资管计划面临补充保证金甚至被强制平仓风险。

　　7月5日，“宝能系”在第二个跌停板尾盘扫货，吸引游资入局博取短线反弹，流动性骤增。次日，万科A打开跌停板，成交放量突破200亿元，创下历史记录，收盘微涨报19.80元，“宝能系”也增持至25%。

　　一名专业投资人士分析称：“宝能系“如果不增持，资金会有巨大压力；但如果增持，现金流就会更紧张。而且，在股价没有上涨空间的情况下买入，“宝能系”极易遭受短线资金低买高卖的攻击。

　　同时，钜盛华近期筹划发债募资，已有80亿元资金计划用于偿还鹏华资产。

　　据财新记者了解，鹏华资产仅是建设银行(4.810, 0.00, 0.00%)的通道，这笔贷款是由建行以1：2的股权质押对收益互换置换而来。因此，此事可看作建行提前退出。

　　有知情人透露，前述与钜盛华合作的几家金融机构已有抱怨声音指称，如今风险太大，股份锁定与机构止损相冲突。一旦发生股价下跌，难以执行强制平仓。

　　据财新记者统计，“宝能系”近期确有计划再募集230亿元公司债，但发债计划仍待批准。过去几年，交易所放宽公司债发行门槛导致风险加剧，近来已有 收紧之势，加之当下万科之争白热化，发债能否成行存有变数。目前，“宝能系”已获批发行的债券合计80亿元，分别为旗下深业物流6月末获批的50亿元私募 债，以及宝能地产2015年12月获批的30亿元债券。 　　

　　未来，假如“宝能系”一路增持至30%，即会触发要约收购，按7月6日收盘价计，尚需资金110亿元左右。触发30%红线后，“宝能系”可以选 择发出全面或部分要约收购；也可选择“爬行条款”，亦即持股30%后每12个月内增持不超过2%，前提是向证监会申请“免除发出要约”并获批准。

　　万科股权之争时间轴

　　【7月6日 20：30】万科A：钜盛华周三再次增持 持股比例达25.00%

　　【7月5日 11：30】万科电话会议称股权纷争致重组合作方观望

　　【7月4日 23：00】万科工会起诉宝能损害股东利益 法院已受理

　　【7月4日 18：00】华润公告：江平等13位法学专家认定万科董事会决议不成立

　　【7月4日 16：00】万科第一大自然人股东刘元生向证监会等7部委发举报信 质疑华润宝能

　　【7月4日 9：25】万科A复牌一字跌停

　　【7月3日 16：00】万科称董事会否决宝能系逼宫提议

　　【7月1日 19：00】万科A：购买前海国际100%股权 公司股票7月4日复牌

　　【6月30日 12：00】华润声明：不同意罢免万科全部董事提议

　　【6月27日 21：00】深交所问询华润宝能：是否互为一致行动人

　　【6月27日 14：00】万科召开股东大会（详文回顾）

　　【6月27日 09：00】万科内部信：我们不是资本的奴隶

　　【6月26日 16：00】宝能系提案罢免万科王石郁亮等12位董事

　　【6月26日 11：00】王石再发声：退出为时尚早 还不到着急时

　　【6月24日 00：00】华润重申反对万科重组预案 关注万科公司治理

　　【6月23日 23：00】宝能深夜公告：明确反对万科重组预案

　　【6月22日 14：00】深交所问询万科：要求说明张利平回避表决具体原因

　　【6月19日 21：00】万科副总谭华杰：深铁不同意现金收购

　　【6月19日 16：00】华润否认国资委同意华润买下宝能所持万科股份

　　【6月18日 18：00】消息称国资委同意华润买下宝能所持万科股份

　　【6月18日 16：00】万科四大股东回应重组议案

　　【6月18日 15：00】华润再呛声万科：股东大会继续投反对票

　　【6月18日 11：00】华润公开表达五点不满！称万科公告前未咨询董事意见

　　【6月17日 23：00】万科公告拟456亿购买前海国际100%股权 股票继续停牌

　　【6月17日 22：00】华润：已向万科发律师函

　　【6月17日 20：00】万科董事会7：3表决深铁重组预案 华润投反对票

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-7 11:02
宝万之争: 公司应完善治理结构 浑水摸鱼资本要清出　
　霸屏半年的万科股权之争并没有随着万科股票复牌而缓和，三国杀剧情反而愈演愈烈。股东多方缠斗数个回合尚未分出高下，局面之混乱前所未有，从而也引发了市场对这场被称为A股史上最精彩“宫斗”的反思，国内企业在公司治理和制度上存在漏洞和缺陷等问题不断暴露，“野蛮人”举牌现象频发，如何才能避免这种乱局？

　　□背景

　　“野蛮人”入侵带来纷扰

　　连日来，“宝能系”逼宫万科高潮迭起。与之相似的，上市公司在二级市场遭遇资本偷袭的案例不在少数，中植系、银泰系、中绒系、安邦系等几大派系屡屡出手，有的满载而归，有的不欢而散，还有一些新晋派系也在跃跃欲试。万科不是第一家被资本入侵的企业，也绝对不会是最后一家。

　　事实上，在“宝万之争”大戏演绎得如火如荼的时候，今年以来也曾出现多家上市公司遭遇资本入侵的案例。虽然过程不及宝万之争如此极端，但精彩程度也毫不逊色。

　　以\*ST亚星(9.890, 0.33, 3.45%)为例，在几经波折、连续举牌之后，闻名A股市场的资本玩家宋晓明对*ST亚星的持股超越北京光耀东方商业管理有限公司，成为第一大股东，完成了资本对实业的又一次“入侵”，不过，未来能否坐稳还是悬念。

　　此外，康达尔(36.350, -0.64, -1.73%)的股权之争也上演了拉锯战，在持续了近一年之后，目前战火已上升到“对簿公堂”的阶段；而新华百货(25.620, -0.26, -1.00%)股权争夺大战历时逾一年，过程也是跌宕起伏，最终闹上最高法院，公司定增方案也现“流产”，导致两败俱伤。

　　除此之外，\*ST新梅(7.670, 0.00, 0.00%)等公司也都曾陷入股权之争，经过多轮交战，局面才得以缓解，*ST新梅公司高层降低姿态，和入侵方“开南账户组”握手言和。

　　据了解，在“宝万之争”爆发之后，因为有了这个前车之鉴，中国宝安(14.100, 0.28, 2.03%)、多氟多(42.590, 0.17, 0.40%)等多家A股上市公司开始未雨绸缪，纷纷修订公司章程，增设反恶意并购条款，以此来提前预防控制权旁落野蛮人。以中国宝安为例，在6月29日召开的中国宝安股东大会上，修改后的公司章程获得了通过，从而将“金色降落伞”和“驱鲨剂”两项反恶意并购条款写入了中国宝安的公司章程。

　　□对话

　　治理结构不完善导致局面失控

　　京华时报：宝能系逼宫万科霸屏逾半年之久，这场被称为A股史上最精彩的内斗形成的根本原因是什么？

　　董登新：在A股市场上，此次爆发的万科股权之争，确实是一个具有划时代意义的案例。以前并购一方和被并购一方，要么双方好说好散，要么一拍即合。而此次算是比较特殊的案例，一方志在必得，而另一方百般阻挠，个中原因较为复杂。

　　归根结底，还是上市公司治理结构不完善、独立董事的功能及其发挥作用不足等原因导致。诚信意识和法治意识是我们市场不变的规则，无论是并购方、被并购方或是股东，都应该形成自我约束机制。

　　水皮：由于万科公司的股权结构相对分散，容易成为资本举牌目标。再加上万科的品牌效应不可复制，如果能控制万科，宝能就能很好地实现资源整合。导致如今局面失控的原因，主要是相应的制度改革和政策没有及时跟上，这也是治理架构和政策指引等一系列问题不断暴露的一个体现。事实上，目前我国上市公司还存在很多类似股权分散的案例。

　　并购前提是不能损害其他股东利益

　　京华时报：宝万之间的资本博弈还在继续，未来上市公司应该如何避免这种所谓的野蛮人入侵？

　　董登新：只要相关行为符合资本市场的游戏规则，不违法违规，这种所谓的野蛮人入侵其实是一种正常的市场行为，这种股权之争，没有统一的标准，没有谁是谁非。

　　与此同时，如果相关行为超出了法律法规的范畴，或者相应的底线，从维护公司经营稳定的角度出发，上市公司大股东有责任和义务向这种市场行为，即所谓的野蛮人入侵说不。对相关的行为应该回归到一种契约的法律规定上来处置，不应该来自于过度的情绪上的干预或是管理层方面的干预。但前提是，公司的治理结构和相关制度要完善。

　　水皮：需要强调的是，万科和宝能的事件属于个案。所谓的野蛮人也不一定是坏人，并购并没有善意并购和恶意并购之分，只要是并购多半是寻求控制权，一切遵从法律就可以实行。但前提必须是公开透明，不能损害其他股东的利益。

　　无论结局如何，这都将是中国公司治理史上的里程碑事件。相关公司应以此为戒，尤其是目前股权比较分散的公司。

　　将浑水摸鱼的资本清出市场

　　京华时报：多个派系的资本入侵对上市公司的利弊体现在哪些方面？

　　董登新：过去一段时间以来，市场确实发生了一系列的举牌事件，从呈现的结果来看，短期的利益和长远目标，以及举牌背后的动机和目的很难评判。

　　不排除一些举牌的最终目的是捞取短期利益，以获得股权的方式来获取收益，甚至将上市公司拖垮，这种举牌应坚决予以取缔。但如果举牌一方的出发点是为上市公司长远利益打算，并且制定了企业长远的发展目标，做大做强，这种举牌行为对公司而言是一大利好。

　　水皮：目前的并购市场确实鱼龙混杂，很难判断哪些是投机，哪些并购志在长远。

　　一方面，产业资本和金融资本还是应该有一定的界限，例如眼下新兴的保险系这么大规模地举牌上市公司，需要好好研究，边界在哪里，究竟是作为财务投资者还是要做职业控股，未来金融风险和产业的风险过度关联，对上市公司安全或构成威胁，都应该引起足够警惕，彻底将浑水摸鱼的资本清出市场。

　　上市公司应制定反收购措施

　　京华时报：上市公司和监管层在制度方面应做哪些改善？

　　张远忠：在法律允许的范围内，设置好反收购条款。“宝万之争”之所以从一种正常收购与反收购行为演变到如今的双方剑拔弩张，就是并没有采取必要和及时的措施，包括修改公司章程条款，制定各种反收购措施。

　　反收购是指目标公司管理层为了防止公司控制权转移而采取的旨在预防或挫败收购者收购本公司的行为。

　　反收购具有以下特征：反收购的主体是目标公司；反收购的核心在于防止公司控制权的转移；目标公司反收购措施分为两大类：一类是预防收购者收购的事前措施，一类是为阻止收购者收购成功的事后措施。

　　董登新：对并购或是举牌的程序是否合法，包括并购的各个细节是否合规，在这方面，监管层有义务和责任进一步完善相应制度。

　　水皮：监管层应制定好金融资本和产业资本的界限。金融杠杆资金在上市公司并购的过程中扮演着什么角色？幅度、比例多少比较合适？杠杆加到产业资本里面风险巨大，是否有防火墙？后续都应进一步完善。

　　管理层应扮演好依法管理的角色

　　京华时报：监管层应该扮演什么样的角色？

　　董登新：管理层应扮演好依法管理的角色。一方面不能把手伸得太长，对公司的决策行为形成干预；另一方面应起到很好的监督作用。

　　水皮：监管层专业管理要有穿透力，要责任到位，不光要看到资金是否合法，还应该关注资金背后的来源等问题，巨额资金的真实来源和性质要查清楚，股权之争在某些方面触及了法律及监管规则的盲区，则更应引起足够的重视，而不应回避。规则的盲区是引发事件的导火索。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-7 14:31
万科:宝能系收购杠杆1:2 不排除进一步增持及调整董监高
高盛给万科A卖出评级 目标价15.6元

钜盛华通过东兴7号、泰信1号增持万科

宝能喊话：认同合伙人计划 并未放弃改组董事会诉求

宝能再扫货万科免遭强平 几家合作金融机构已抱怨风险大



　　财新网报道称，根据现行的大股东限售规则，“宝能系”持股限售期为一年，“宝能系”第一次举牌由前海人寿出手，险资在股价低位时建仓，成本较低。之后两次举牌，由 前海人寿与钜盛华联手完成，钜盛华除了自有资金，还动用商业银行的理财产品认购相关资管计划及收益互换等杠杆工具进场。收购后期，“宝能系”第四、第五次 举牌均靠钜盛华借道多个基金及基金子公司资管计划持股万科。
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　　如果万科下跌到１５．６元／股，资管计划部分的持仓都跌破平仓位，不知这部分的仓位能否平仓？因为“宝能系”的要限售一年，这部分是否适用。


　　宝能系已经被空方抓住命门，如果管理层出走，股价下跌是大概率的事。宝能真的有买下万科的本钱？

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-8 11:32
宝能护盘防爆仓做困兽之斗 举债艰难急寻潮汕帮救场？
宝能系26.2亿元私募债发行中断

华润：从“最好的股东”到最大的反对者

万科否认各方达成妥协方案 宝能再提改组董事会

王石：宝能在资本市场兴风作浪不是个案

高明华：宝万之争提示应及时出台小股东集体诉讼条款

　宝能有钱没钱全看形势，毕竟杠杆学霸姚振华举牌的钱都是别人的，你形势好就有人继续借钱，你形势不好大家都来讨债。近期宝能发债结果不乐观，反映出资本市场的风向，就剩下发枪文打嘴炮宣传不差钱，和寻求伟大组织潮汕帮救场了。

　　昨天（7月6日），万科复牌第三日，两个大事件：钜盛华增持0.71%，宝能系持股达25%；万科股票单日成交201亿元创历史之最，撬开两个跌停板，股价微涨0.05%。抛开繁文缛节的分析，你只需知道两个结论：（1）根据规定，宝能在未来两天也就是本周内不能再买股增持，行动受限；（2）宝能高调护盘并摆出一副不差钱的姿态，诱发散户游资敢死队入场浑水摸鱼，造就这场200亿昙花盛宴。

　　万科第二个跌停板即被撬开，情理之外，但意料之中。

　　上周五万科公告复盘，有两天市场消化时间，基本上该分析的都分析了、该想清楚的都清楚了。万科停牌以来，A股大盘指数下跌近两成，股东混战且无任何利 好，加上停牌前宝能硬上弓拉股价，万科A(18.390, -0.43, -2.28%)补跌压力巨大。市场共识是：至少3个跌停板，悲观者甚至认为4~5个亦有可能。止跌两个跌停板，这是情理之外。

　　但万科股价已经不适用正常市场价值法则了，更多来自股东间的博弈定价。目前来看，万科管理层、华润、安邦都不会在此高位出手，除了宝能——去年疯狂买买买和高杠杆应用，爆仓压力远大于抢筹动力，盘不得不护，这是意料之中。

　　问题在于，宝能能承受几个跌停板？有分析认为是4个，但这是以宝能整体持股成本为依据，太乐观！宝能入手万科股票分多个主体和不同阶段，平仓线不一。资 本市场信心如黄金但一泻就千里，一旦一个资管计划被强制平仓，系统风险就会大范围蔓延，对于已捉襟见肘的宝能将是致命打击。所以，姚振华拼了老命也要护住 的，是第一个平仓线。

　　据财新网报道，复牌 前“宝能系”持股万科24.29%，大头是资管计划高达9.23%。其中，四个资管计划在停牌前十个交易日内有买入，持股成本较高约为18-24元。八个 资管计划中又有七个将份额净值0.8元作为平仓线。也就是说，以停牌价24.43元计，假如万科A下跌20%至19.54元，钜盛华作为劣后级需要追加保 证金，否则将被强制平仓。而两个跌停板后，是19.79元。

　　此外，整体持股成本也并非想象中乐观。有金融机构指出，宝能支付给金融机构的年利率超过11%，叠加利率后，宝能系整体持股成本约为17元。假如万科股价跌至17元或以下，宝能将浮亏。而第三个跌停板是17.811元，那宝能几乎将面临全线溃败。

　　因此，宝能的所有阴招阳招都以第二个跌停板为生命防线展开。从去年奇袭万科的策略性组织性纪律性来看，姚振华绝对是个中高手，深谙A股人性和各种灰色玩法。回顾这几天，基本上遵从了严密的三步走策略。

　　第一天：围魏救赵。

　　复盘头两天，A股跌停，H股大涨，万科变成妖股。黄生看金融认为，这是宝能上演的“一场围魏救赵式的自我挽救”。因为万科H股盘子小，相对好操纵，所以 宝能试图通过狂拉H来减缓A的跌停动能，同时缩小两者差价。但依然无法扭转大势，首日万科A被史无前例的七百多万手巨量卖单死死封在跌停板上。

　　第二天：瞒天过海。

　　围魏救赵疗效不好，姚振华在第二天最后按耐不住直接出手A股：一方面小幅增持7529.3万股，挽救市场信心；另一方面在万科跌停板上尾盘偷袭，制造抢 筹假象，引诱散户游资。真是深谙股市人性！旁观许久的各路游资散户果然在第三天跟风扫货，甚至不乏敢死队入场，不求天长地久，只求浑水摸鱼短线获利。

　　第三天：左右互搏。

　　真增持+假抢筹同步进行，果然撬开跌停板，第三天创造201亿的成交记录，万科A最终微涨0.05%，报19.8元。

　　谁在买？谁在卖？同样化繁为简，你只需知道三个结论：

　　（1）201亿成交中，卖出多为主力，机构看空抛售——正常的市场价值判断；但买入中竟然没有一家入龙虎榜，也就是说，买入基本上为游资散户敢死队。

　　（2）尾盘频频撤单，说明操盘手在犹豫和纠结，人为制造的涨跌导致短线机会增多，谁都想从当中套利。昨日全天万科A均在下跌状态震荡，临近尾盘抢筹资金涌入最终形成微涨，振幅达8.49%。

　　（3）凭借买入对冲整个万科补跌抛售压力，光是游资散户很难形成大气候，显然还有大家高位护盘。成交1028万手，换手率达10.6%，几乎是上一个交 易日的五倍之多。谁在买入卖出？还有一种可能：宝能在左手倒右手，以支撑股价，这个方法在万科停牌前一周也疑似用过，最终股价被强拉至高位。实际上，周三 宝能真正买入309万股，在当日巨额成交量中微不足道。

　　前面说了，万科管理层、华润、安邦等各方在不会在此风口浪尖的高位出手，机构们也都在抛售护仓。也就是说，万科复牌这几天，就只有护盘防爆仓的宝能和被 诱入的短线游资散户敢死队在场间玩耍，自娱自乐制造了这一次历史记录，学霸姚振华再次给股民们上了一堂生动的操盘课。但黄生看金融指出：宝能许多正在进行 的方式涉嫌市场操纵，自从徐翔在重庆啤酒(15.780, -0.08, -0.50%)上用过这些手法外，后来出事，现在还有人和机构顶风作案，只能说明目前杠杆资金非常危险，不惜铤而走险。

　　更重要的是，这种场内自循环游戏，宝能还能玩多久？高位护盘不易，要有气仗，还要有实力！可从宝能目前的现状来看，钱并不够多，时间机会也并不多了。

　　虽然这几天宝能处处展现出一副财大气粗的样子，斥资15亿元增持，甚至有各类枪文盛赞其操盘能力和不差钱的风范，但往往缺什么说什么，宝能真的不差钱吗？你要知道，另一边宝能还在疯狂发债呢。

　　据深交所近期披露，已受理海通证券(15.840, 0.05, 0.32%)承销的钜盛华150亿元的公募债、50亿元私募债，以及对招商证券承销的宝能地产30亿元私募债反馈了意见，加上此前 获批的深业物流50亿元私募债，“宝能系”在短短一月内共有280亿元债券现身。但了解，虽然这些发债利率近7%，处于市场中高段，但认筹情况并不乐观。

　　而坊间传言，为了筹措资金，姚振华开始向潮汕帮求助。一家也曾经疯狂抢购多加上市房企股票的险资企业，在其掌门人长期处于协助调查且外界判断结局并不乐观的艰难关头，依然通过宝能旗下深业物流给姚振华注入资金给予救场。

　　但问题是，姚老板的时间机会也并不多，距离要约收购30%也只有5%的增持空间，透支完这些增持信心后，宝能能否拿出真正具有含金量的方案挽救万科股 价，显然谁都不乐观。而那些说宝能会要约收购万科的声音太傻太天真，且不说那么大资金量和操作难题，仅仅是私有化后的万科，对于宝能还是个宝贝吗？

　　那么大胆猜测一下，之后宝能可能有两种路径：

　　（1）招数用完，资金用完，股价补跌，爆仓走人。华泰证券(19.890, -0.01, -0.05%)资深投资顾问李文辉认为，宝能强行加仓进行护盘，两天万科就打开跌停板，其补跌风险并未完全释放，股权之争又会影响公司正常经营，基本面的风险也在酝酿之中。万科股价未来还有继续大跌可能，对后市形成中期隐患。

　　（2）打完底牌，重回谈判桌。对于生意人姚振华而言，所有的强硬甚至最后一博，都是为了更高的筹码。事实上，今天宝能态度已经有所缓和，钜盛华发布公告表示，重申“长期的战略财务投资人”角色，并表示尊重且看好万科的管理团队。

　　虽然戏好看，但当中堪称教科书的操盘手法，以及自去年以来宝能购买万科股票的资金来源、万能险长债短投等问题是否涉嫌违规，依然悬而未决。值得一提的 是，必须防止一种概念偷换的声音，即“坚持市场化原则，政府不应干预”。政府当然不应干预市场行为，但监管是政府的职责不可缺失，否则经济学中的“守夜 人”就如同虚设。尊重市场和监管到位并不矛盾，因为所有的市场行为，都要以合法合规为前提，否则这场足以载入中国资本史册的万宝大战，最终给予市场的将是 无穷无尽的负面教课和负面影响。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-8 14:11
经济观察网 记者 刘晓鲲 记者刚刚从消息人士那里得到证实，宝能系旗下公司深圳深业物流集团股份有限公司（下称“深业物流”）一笔26.2亿元的私募债临时取消发行。

　　据消息人士表示，临时取消是承销商主动取消发行，因为上交所要其审查其融资用途，因为宝能系正处万科事件漩涡，舆论质疑宝能发债是为了补充因高杠杆举牌万科而紧绷的现金流，交易所在第一期发行完成后要求券商核查相关事项。

　　这笔债券属于深业物流正在上交所发行的50亿元私募债的第二期。第一期23.8亿元的债券已在6月底发行完成。

　　据该人士称，该笔第二期私募债原计划在7月6日完成发行，资金方已准备签署认购协议，但是应交易所要求，这一计划临时取消，发行暂停。而在债券承销市场，“暂停”其实就是“取消”的委婉说法。

　　深业物流这笔总额50亿元的私募债，由控股股东深圳钜盛华股份有限公司（下称“钜盛华”）提供全额无条件担保，资金用途是用于偿还银行贷款和补充流动资金，主承销商是爱建证券。钜盛华是宝能系重要的资本运作平台。

　　有知情人士称，这一只私募债的承销费高达百分之一，远高于市场上千几的费率；另外据称爱建其实只是一个通道，背后的真正销售其实是钜盛华。

　　值得注意的是，现在深业物流的这笔私募债取消发行，仍在审批阶段的由海通证券(15.900, 0.11, 0.70%)承销的已经被深交所受理的两笔债券的命运如何，有待进一步观察。

　　信息显示，钜盛华已经向深交所申请发行一笔150亿的小公募和一笔50亿的私募债券，目前均已受理，是否会面临被取消发行的命运尚未可知。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-8 14:11
　　随着“宝能系”第五次举牌万科A(18.830, 0.01, 0.05%)，其持股比例上升到25%，“宝万之争”再度进入白热化。北京师范大学公司治理与企业发展研究中心主任高明华接受中国证券报记者专访时表示，在我国，建立透明的市场体系和具有强大威慑力的法律规则体系，以及对应的规范公司治理机制已经相当迫切。应及时出台小股东集体诉讼条款，推行强制性分红，制定内幕交易及证券欺诈处罚法等。要通过完善市场和法律，让公司不尽职、乱作为或违规行为承担远超其对应所得的巨大成本。

　　控制权争夺危害企业发展

　　中国证券报：“宝万之争”可以看成是股权与控制权之间的博弈，您如何看待这场博弈？

　　高明华：市场的不透明、法律制度的不健全，使得企业的控制权争夺成为我国资本市场普遍现象，万科事件更是把这种控制权争夺推向了极致。其后果非常严重，它撕裂了不同利益相关者之间的关系，激化了不同利益相关者的矛盾，造成企业动荡频繁，严重影响企业的正常运营和发展，严重影响企业长期稳定发展。这种控制权争夺中，争夺者都冠冕堂皇地打着“谋企业发展”旗号，实则危害企业发展，更侵蚀中小投资者利益。从宝万之争来看，一是市场要透明，二是法规要严厉。

　　万科董事会需进一步改进

　　中国证券报：您怎么看待万科的公司治理？万科事件暴露出哪些问题？

　　高明华：从万科的公司治理指数来看，其财务治理指数为66.39分，在整个上市公司中排名148位；自愿性信息披露指数为59分，排名第15位；中小投资者权益保护为60.07分，排名第四；董事会治理指数最低，为57.94分，排名266位。从数据来看，应该说万科董事会做得不是很好，还需进一步改进。

　　整个事件过程暴露出很多问题。一是信息披露问题。作为管理层有充分披露的义务，在宝能增持的过程中涉及权益变动时，不管是宝能、华润还是万科的管理层都没有及时披露相关信息。万科突然复牌后的连续跌停，给中小投资者带来了很大损失。二是独立董事的失职。独立董事必须独立，独立董事一定要做大量的调研、分析、搜集信息，在此基础上做出可行性分析，然后才能够决策，才能够投票决策。此次宝万事件中，从华生的言论可以看出，开董事会之前其对绝大部分信息都不知情，而是会场中得知。此外，独董海闻于2015年12月辞职，但万科公告称，在下任独立董事因其辞职产生空缺前，海闻将按照有关法律法规的规定继续履行独立董事职责。但在万科引入深圳地铁这一董事会关键性的重大议决场合，海闻没有参会并委托华生投票，这不符合公司治理要求。仅仅因为自己请辞，就可以不问公司事务是对法规的误解。三是万科董事会的不作为。作为董事会主席的王石有召集董事会的职责，从2015年12月17日宝能成为第一大股东开始直到2016年6月17日，期间没有开过一次董事会，没有提供一个可以和华润、宝能等重新协商的机会。此外，宝能提议召开临时股东大会被拒。实际上，董事会是无权拒绝宝能提出的召开临时股东大会的请求。四是改革所面临的风险。华润若在去年股价高的时候买入大量万科股票，保证华润第一大股东的地位，作为央企，也怕承担国资流失的责任，所以华润也有一些顾虑。五是政府监管也不到位。应进一步加强上市公司信息披露等方面的监管。

　　建立透明市场和法律体系

　　中国证券报：为避免类似“宝万之争”现象继续上演，未来在规则和制度上应如何改进？股权争战过程中，如何保护中小投资者的利益？

　　高明华：建立透明的市场体系和具有强大威慑力的法律规则体系，以及对应的规范的公司治理机制。完善的市场和法律环境下，大股东不必担心会失去大股东地位，因为即使失去大股东地位，也不会损失权益；独立董事不用担心因自身的独立、负责任的行为而遭受威胁；内部管理层也不用担心因不掌握控制权而失去经营权。他们只有一个担忧，那就是，如果由于自己的不尽职、乱作为或违规而导致企业受损，那么，他们或者被市场淘汰，或者被法律严厉惩处。

　　美国企业股权高度分散，几乎不存在大股东问题。美国有专门的《与腐败无关联法案》《内幕交易及证券欺诈处罚法》《公众公司会计改革与投资者保护法案》（即“SOX法案”）。美国《联邦民事诉讼规则》中还有专门的集体诉讼和索赔制度，这一制度被广泛使用于中小投资者权益保护中。在美国，与资本市场相关的法律制度不仅系统性强，而且相当严格。这些法规对侵权者的处罚力度都非常大，侵权的成本大大高于侵权的违法所得，使得侵权者不敢越雷池一步。除了法律规则，美国还有有效的公司治理机制对公司内部人施以监督，如股东“民调制度”。另外，CEO由董事会聘任，但其一旦出现重大失误或错误，给公司造成巨大损失，即使董事会不想罢免，投资者（尽管是中小投资者）也会向董事会施加压力，要求罢免。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-8 14:30
　新浪港股讯 据香港经济日报报道，万宝之争没完没了，市场在关注万科（02202/深：000002）股权归属的同时，也质疑宝能系作为一间民营企业，如何能在短时间内成为内地房地产龙头企业第一大股东。《新华社》今晨的一篇文章，拆解了宝能系增持万科的资金来源，并指出这背后曝露的是内地监管体制本身亟待完善的问题。

　　银行理财取代保险券商 成宝能金主

　　宝能系购买万科股票经历了三个阶段。第一阶段是去年7月中旬以前透过核心金融平台前海人寿的保险资金购买，共斥资104.22亿元（人民币，下同），当中包括万能险帐户保费资金79.6亿元和传统保费资金24.62亿元。据公开披露，截至去年7月11日，前海人寿持股万科比例达5%。

　　第二阶段是去年7月下旬起一个多月，宝能系除继续透过前海人寿增持万科1.66%的股票外，还通过旗下钜盛华用自有资金约39亿元，以1︰2的槓杆撬动券商资金约78亿元购买万科股票；该槓杆主要是与中信、国信、银河等券商开展融资融券和收益互换实现的。至此，前海人寿和钜盛华持股万科比例合计超过15%。

　　第三阶段是去年9月之后，银行理财资金通过两种方式，成为宝能购买万科股票的主要来源。一方面，宝能引入建行理财资金约78亿元，替换前期的券商收益互换等带来的资金；另一方面，银行理财资金成立投资公司间接增持万科，具体操作如下：

　　11月，宝能出资67亿元作为劣后，浙商行132.9亿元作为优先，通过华福证券、浙商宝能资本构建有限合伙基金，这笔规模达200亿元的资金经增资、股东借款等形式进入钜盛华。此后，钜盛华用其中的77亿元作为劣后，广发、平安、民生、浦发等出资155亿元作为优先，通过证券和基金公司资产管理计划增持万科。

　　总共耗资430亿人币 槓杆倍数成谜

　　在经历了上述三个阶段后，截至去年12月24日，宝能系持股万科合计24.27%，其中前海人寿6.66%，钜盛华17.61%。至此，宝能系买入万科股票耗资约430亿元（当中有104亿元来自前海人寿的保险资金），账面浮盈230亿馀元。而这整个资金链的槓杆比例及是否合乎要求成为焦点。

　　宝能系实际控制人姚振华自称，宝能购买万科股票的资金实际槓杆倍数为1.7，最高不超过2，完全处于安全范围内；但监管部门调查显示槓杆倍数达4.19。另有未经确认的观点指出，宝能购买万科股票的资金有一大部分来自前海人寿，即宝能以11.8亿元的淨资产，撬动了前海人寿104亿元的保险资金投资万科，也就是说宝能资金槓杆为4.9。

　　事实上对于宝能投资万科，业内普遍认为这种市场行为本身是中性的，因为就银行、证券、保险等单一行业的角度而言，万科股权之争符合现行监管规定；但从跨行业、跨市场的整体角度观察，其交易结构複杂导致风险底数不清，曝露出现行监管体制仍有漏洞。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-10 16:16
传华润傅育宁多次婉拒王石求见 但并不拒绝与郁亮沟通
汕头市委书记带领全国潮汕商会会长参观宝能(附图)

证，亦有人对万科未来房屋质量、物业水平可能的下降表示担忧。

　　人心动荡在万科总部深圳感受最为强烈。万科集团总部职能多为服务型端口，如集团办公室围绕董事长、总裁等高管服务。一位万科员工表示，此后华润可能以央企管理作风，撤换万科高管，随之而来的附属人员调整将不可避免，清理过程或延续2年-3年，循序渐进。这一心理预期加重了万科人心浮动。

　　已有部分万科高职级人士另作他谋。今年6月，万科原高级副总裁、首席人力资源官陈玮离职。据《财经》记者了解，由于万科股权局势不明朗，一些层级较高的老万科人与管理者，正陆续以不同名义离开万科。外界虽还能在公司名录里看见他们的名字，但实际上，他们中已有部分以退休名义离开，或以不再分管万科重要业务的名义从万科核心业务逐渐撤离。

　　“这些人看似是业务权限变化，实际是慢慢离开。自股权事件开始，陈玮已经在万科内部变动一段时间，最后离职亮相，外界才有所知。他不会是唯一一位。”上述万科员工说。

　　多位万科员工告诉《财经》记者，最近一段时间，他们接到猎头询问跳槽意向的电话开始增多。与之相对，一些本已经谈好要入职万科的人开始犹豫是否还来。万科薪资体系是底薪为辅，浮动薪水为主，在前景未知情形下，这一设计同样增加了外部人员进场的顾虑。

　　企业大忌是人心溃散。对万科未来不确定性的恐惧，正令万科员工心态遭受冲击。

　　“（股权之争对万科）肯定有影响，我主要聚焦管理提升，稳定干部队伍。尽力而为，对得起方方面面即可。”一位万科高管对《财经》记者说。

　　据《财经》记者了解，万科员工心态已开始分化。一位万科深圳分公司中层管理者认为，万科高管队伍中，普遍心态是担心地位不保，担心原有的持股收益范围缩减甚至消失；而另一部分接近于管理层的万科老员工心态微妙，他们既不属于高管圈层，又凭借过去积累了一定财富，面对此事他们态度暧昧。而在万科基层，员工们显得有点无动于衷，因为大家对现状并非十分满意。在一些城市，万科人对于万科品牌的集体归属感，并非如外界想象得那么深。

　　“熙熙攘攘莫非利来利往，这些心态大多跟切身利益挂钩。”上述深圳分公司中层管理者说。

　　从切身利益延伸出来，对万科事业合伙人无法继续的担忧登上台面。

　　万科在2014年推出的事业合伙人计划，是万科目前的核心经营机制，该机制既是防止外部入侵的需要，也是万科发展的需要。万科高级副总裁谭华杰认为，事业合伙人机制的核心在于重新界定与设计债权人、股权投资人和合伙人的收益分配方式，试图从根本上解决创造剩余和分配剩余之间的问题，从而让管理团队与股东共同分担风险。

                               
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　　事业合伙人将员工和公司捆绑得更紧密。合伙制企业在律师、会计、咨询等人力资源密集型行业存在多年，但房地产界是万科开了先河，它亦是万科管理层在地产白银时代推出的长期方案，目的是让员工成为公司的主人，收益激励，风险共担，提高工作积极性，推动万科发展。

　　在今年6月27日的万科股东大会上，郁亮表示，万科做事业合伙人计划，源于2014年万科股价特别低迷，需要用机制让万科业务骨干、管理团队跟股东保持更紧密联系。

　　“过去我们对股价关心不够，通过事业合伙人机制，把管理团队关注点跟股东关注点更多绑在一起。我相信这个机制能使管理层骨干和股东之间有一个非常好的和谐关系，我们共同创造价值，共同分担，共同分享。”

　　郁亮认为，万科去年的骄人业绩跟事业合伙人制度息息相关。2015年，万科房地产销售额2614.7亿元，同比增长20.7%。2016年上半年，万科房地产销售额达1900.8亿元，稳居同行第一。

　　在万科，事业合伙人计划主要发力于三个方面，一为持股计划，二为项目跟投，三为事件合伙。

　　其中，持股计划是万科EP（经济利润）奖金制度的延伸。2014年，万科取消当期发放个人奖金，将每年提取的经济利润奖金全部作为集体奖金，封闭运行三年。同年，事业合伙人由EP奖金制度演变而来，万科将集体奖金委托给深圳盈安财务顾问企业（有限合伙）（下称盈安合伙），引入融资杠杆，在二级市场买入万科A股。

　　2014年5月28日，盈安合伙首次增持万科A股股票。第一批有1320名事业合伙人，包括4名万科董事会成员王石、郁亮、孙建一、王文金，监事会成员解冻等人。当日事业合伙人购入万科A股股票3583.92万股，占公司总股本0.33%。此后，盈安合伙多次购股，截至2015年1月27日，盈安合伙认购的证券公司集合资产管理计划已合计持有4.94亿万科A股，占公司总股本4.48%。

　　如今，奖金池的数额很高。仅在2015年，年报显示，万科根据原经济利润奖金方案计提2014年度经济利润奖金7.637亿元，全部作为集体奖金。

　　而项目跟投制度，万科推行于2014年4月1日，这是为团结万科上下，提高项目效益而生。跟投细则规定，万科项目一线公司管理层和项目经理须强制跟投，其他员工自愿跟投。万科跟投分红时间在项目累计经营净现金流回正后，可分批次分红。项目清算时可以退出，但中途不能转售和退出。

　　在万科运营管理层面，跟投制一度被万科内部视为良性循环的推手。郁亮在2016年6月27日的年度股东大会上表示，万科去年累计开放76个跟投项目，较非跟投项目的开盘认购率增长4%，开盘周期缩短近五个月，首次开盘的毛利率增长6%，营销费用由2.1%下降至1.58%。

　　自万科推行项目跟投制后，房地产界跟投风潮渐起，碧桂园、金地、当代置业等房企都开始展开项目跟投，成色各异、命运各异。

　　万科事件爆发之后，事业合伙人制度逐渐被当作万科“内部人控制”的证据。6月26日，在宝能罢免万科全体董事、监事的议案中，宝能系认为，“万科事业合伙人制度作为万科管理层核心管理制度，不受万科正常管理体系控制，系在公司正常的管理体系之外另建管理体系，万科已实质成为了内部人控制企业。且公司董事、监事在该制度中获得的报酬及其依据，董事会从未向投资者披露过，这违反上市公司信息披露有关要求。”

　　但在7月7日的报告书中，宝能又改口说，作为第一大股东，宝能与万科全体股东包括万科其他重要股东、中小股东与万科事业合伙人计划利益诉求高度一致，将全力维护全体股东的利益。

　　尽管如此，鉴于华润也曾与宝能同声批评万科的“内部人控制”，且将万科事业合伙人制度视为例证。双方无论谁今后执掌万科，事业合伙人制度的调整或叫停都在预料之中。若废除事业合伙人制度，万科的经营机制将发生根本性动摇。万科内部对此忧虑渐浓，悲观气氛弥漫。

　　金地集团(10.460, -0.12, -1.13%)跟投制的夭折就是一个前车之鉴。2015年5月8日，由于股东意见不统一，酝酿大半年的金地核心成员跟投计划在金地股东大会上被否决，这让金地管理层始料未及。而金地的两个大股东生命人寿和安邦保险之所以对跟投方案投反对票，是因为他们认为没法控制管理层向员工倾斜利益。

　　对于万科高管及各地方公司总经理而言，万科事业合伙人持股计划关系其切身利益。一位万科事业合伙人说，“我有好几十万的奖金在持股计划里，已经做好未来这笔钱可能不复存在的准备了。”

　　《财经》记者接触到万科更多分公司一线员工，他们对项目跟投制的前景持悲观态度。

　　“我们员工项目跟投，都是拿自己的钱出来跟投，就像买理财产品，有些人会以公司亲属名义加钱进去，牵涉面就更大了。未来华润或宝能怎么处理这笔钱？这会有很大不安定因素。”一位北京万科员工说。

　　“跟投现在是万科员工最为关心的事，很多有一定职级的员工，跟投收入几乎抵得上工作收入，之前我们觉得收益来得很容易，因为在收益算法和政策导向上倾斜员工明显，现在担心被终止。”另一位深圳万科员工说。

　　跟投制背后是一个资源倾斜的运作机制。一位万科前中层人士告诉《财经》记者，在万科跟投制里，很多项目内部跟投，都是加大跟投杠杆比例，收益颇高。这源于各地城市公司对项目有选择的跟投，在运营、成本、资源等倾斜下，公司剥离营销费用，确保跟投收益率。万科是城市公司制，总经理操作这些较容易。

　　“前几年，跟投制刚开始，跟投项目赚钱是大概率。那时投十万，回报几十万都很正常。如今出了股权的事，万科有些地方公司已经暂停了杠杆跟投，这对大家跟投积极性有影响。现在内部担心最多的是，未来新机制会把跟投叫停了。”上述前万科中层人士说。

　　种种心思翻转背后，万科变脸已成各方共识。当华润或宝能逐渐扩大话语权之后，万科会走向何方？

　　上述北京万科中层人士认为，“华润是典型的央企风格，慢、偏保守，市场化比不了中海，待遇也不如万科。”若执掌万科，会考虑平稳过渡。在商业地产领域会比现在的万科更进取，拿更多商业项目。不像原来万科比较执着于算账，较少获取商业项目。“华润做商业，商业周期长，公司决策层的耐心很容易被商业培养起来，对开发周期就没有那么敏感了。”

　　一位傅育宁的多年老部下告诉《财经》记者，华润是业绩文化导向，傅育宁较理性，思维严密，工作态度认真，下班到点就走，很少喝酒和应酬。

　　至于宝能，“宝能首要是维持，把手里资源加速变现，对新增投资很谨慎。未来宝能还可能会在三四线城市用万科招牌发力。”上述北京万科中层说。

　　无论如何，一旦华润或宝能介入万科管理，万科就不可能还是往日的万科。

　　多输局面能否避免

　　如果博弈各方不肯妥协，管理团队集体出走，万科就会伤筋动骨走向平庸

　　对一家公司而言，创始人的存在感甚是微妙。此前，关于王石卸任董事长的传言已久，王石去留一度被视为解决本次万科事件的关键。

　　“王石很率性，他为声名所累，爱惜羽毛，到了这个阶段，似乎所有人都希望他走。其实很早之前他就想过要走，只是到这一步，会走得很难看。他应该也蛮难过。放权十多年，曾表态不再回来做拯救者。但出了股权的事，他还是回来做了很多努力。”一位职位不高但熟悉王石的万科员工说。

　　但该员工随即希望《财经》记者不要误解，事实上，万科内部普遍认为，若王石离开，郁亮及其他高管成员留在万科的可能性较低。即便留下，也是很短暂的过渡性质的留。

　　万科高层的态度就要坚决得多。一位高管近日向朋友表示：管理层不会出现个别人换掉，其他人留下的可能性；不会有王石换掉，郁亮留下的可能性，也不会有郁亮走了其他高管留下的可能性；要走就是全体离开，这应当是管理层的基本态度。

　　一旦谈判破裂，就破釜沉舟，集体出走，二次创业，未经证实的说法是：万科部分管理层人士愿意做这样的准备，甚至有人已开始酝酿新公司的名字。

　　2014年以来，郁亮曾带队到腾讯、阿里、小米等多个风口公司交流学习，最终选择了同城的华为作为自己的对标公司。郁亮和他的伙伴们非常欣赏任正非对资本和劳动（知识）的看法，欣赏华为资本劳动按1∶3比例分配的分享机制，欣赏华为以奋斗者为本的管理理念。

　　股权争夺战爆发后，万科高管间曾讨论过地产业发展到今天的要素排序，结论是第一是人，第二是地，第三是钱，同时钱和地都是跟着人走的。如果二次创业，就可以打造一个合伙制的新公司，新公司可以把60%的利润分给合伙人，开启地产业知识雇用资本的新时代。

　　“其实即使能跟华润宝能达成妥协方案，万科管理层的话语权也肯定要比现在下降，跟股东的沟通成本一定会增加，也一定会影响到企业的经营效率，与其这样，不如就此创业更加干脆利索。”《财经》记者获悉，持这种心态的人在管理层中并非个别。

　　但到了基层，情况就大大不同。“基层没有狂热，无论是谁来当大当家，企业都需要人干活。”一位深圳万科员工说。

　　“万科管理层的分析有道理，但对创业不要过于乐观，好的管理团队不等于好的创业团队。管好万科和再造一个新万科，需要的能力完全不一样。”一位正在创业的前主流房企高管对《财经》记者说。

　　一位不愿具名的社会学者则批评了管理层集体出走的想法。在他看来，华生所说的“郁亮如果刀架在脖子上牺牲创始人和精神领袖王石以自保，这样的污名这辈子也洗不清”，实际上就是道德绑架，就是袍哥文化，是桃园结义的中国式商业文化，这与王石一直倡导的价值观和管理理念恰恰是背道而驰的。

　　“王石要是真爱万科，真为万科好，就不会号召或默许集体出走，而是劝说郁亮和管理团队留下来传承万科文化，自己主动退隐，留下一个华盛顿式的背影让后人景仰。”这位学者说。

　　无论如何，若真的谈判破裂，传闻中的万科管理层几百人集体出走情况一旦发生，持续年余的万科事件就是多输结局。几乎没有人愿意看到这样的局面，包括一心争夺万科控制权的华润与宝能的大多数高层人士。毕竟，如果自己费尽心机争来的是一个空架子，那此前的努力又有何意义？但华宝体系内确也有人对集体出走传闻不以为然：地产界能人多的是，大不了广撒英雄帖，重组团队运营万科。

　　当局者迷，旁观者清。从6月底开始，多位社会名流发声劝说当事各方换位思考弃战求和，其中融创董事长孙宏斌和北京大学教授周其仁的观点具有代表性。

　　孙宏斌说：“我比较好斗，但自从我长大了我就不想斗，只要斗就是两败俱伤。我想给姚老板带话，这就是个买卖，别较劲，万科也别较劲。建议坐下来谈谈，双方不可能都满意，但可以相互做出一些妥协。”

　　周其仁说：“我研究过科龙、健力宝、红塔山这些公司，说来不免令人唏嘘，大股东与创业企业家冲突，最后都是企业家命运悲惨，而公司辉煌也烟消云散。科龙案例之后，我写过一篇《可惜了，科龙》，这次真不希望再写一篇《可惜了，万科》。这两天看到万科案有转机，那就好，打够了坐下谈，好好找一个合作解。”

　　7月8日，新华社记者分头采访了王石和姚振华，双方观点仍然针锋相对，但也不乏善意释放。

　　王石说，万科团队应当摒弃鱼死网破的斗争哲学，在多元社会和市场经济的框架下，找到一种折中的、共赢的方案往前走。

　　姚振华说，我们将本着对事不对人的态度，从大局出发，从全体股东利益出发，从万科长远发展出发，以最大的诚意与各相关方进行坦诚沟通，尽快平息纷争。

　　那么，接下来博弈各方的妥协机会，就是谈判调整“6·17董事会”的重组预案，使之在第二次董事会上获批，然后共同促成新重组预案在股东大会通过。股东格局确立之后，各方再充分讨论，形成一个符合股东现状的新董事会，同时保留现管理团队，并尽最大可能保持现企业文化、经营机制、经营风格。

　　果能如此，万科这辆已然驶到悬崖边缘的豪华房车，就能转危为安，重新驶上阳关大道。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-10 16:21

高西庆谈万科之争：最终还是得靠规则之外的力量来解决


安信基金再发15亿资管计划 指定投资万科A

　“万科事件是一堂非常好的公司法证券法普法课，非常好的法治教育课。希望万科的事情不要像过去那样，最终还是得靠规则之外的力量来解决。”

　　万科事件走入公众视野已近七个月，随着商战步步升级，不少法律、监管和公司治理问题也成了公共话题，有的能达成共识，有的达不成共识。

　　7月6日，《财经》记者就其中一些热议问题采访了清华大学法学院教授高西庆。他曾任中投公司总经理、中国证监会副主席、中国证监会首席律师。

                               
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高西庆（资料图）

　　《财经》：宝能收购万科的资金是否合法合规？

　　高西庆：这个监管机构最权威，既然监管机构已经查过了，那就要尊重监管机构的结论。不能反复纠缠，那样监管机构就没法做事了。

　　《财经》：有报道认为中国分业监管下有监管盲区，宝能正好利用了这个盲区。

　　高西庆：这是整个监管体制改革的问题，但（讨论万科这事）只能在现有的规则下来做判断。

　　《财经》：万能险资金买的股票该不该有表决权？

　　高西庆：这个问题挺滑稽，是股东当然就有股东权利，都要去追查资金来源的话，那不乱套了。上市公司开会表决前还要挨个调查各个股东买其股票的来源， 那就没法运转了。保险资金怎么用，由保监会来监管，监管目标是维护金融体系的稳定运行。监管机构认为风险可控，那就不能舆论一叫就再复查。

　　《财经》：这是不是也体现了公司法同股同权的原则？

　　高西庆：其实大股东反倒要受更多约束，因为它拥有特殊地位，有可能内幕交易，所以更得及时披露信息，公布意图。

　　《财经》：可是宝能作为大股东并未公布它的意图：是想做长期持股的大股东，还是盈利后就退出的财务投资人？

　　高西庆：按美国法律，收购到5%就必须公告你是否有控制公司的意图，这意味着法律推定到了5%你可能就有这个意图了，所以要求你公布意图。中国法律 是规定收购到了5%就得举牌，披露持股情况，到了30%就必须发出全面收购要约。宝能的持股还没到30%，因此没有公布收购意图的强制性义务。

　　（注：采访高西庆的第二天，7月7日，宝能宣布愿意做万科长期的战略财务投资人）

　　《财经》：在这个问题上中国法律是不是该向美国法律靠拢？

　　高西庆：立法就是在公平和效率之间求得平衡，法律规定得太细，肯定影响效率。当年我在港交所做上市委员会委员的时候，监管部门经常为这事跟某些上市 公司大股东争执。他明明头一天公告说了我没有并购意图，但第二天就举牌收购目标公司的股票。监管部门问他，他说我今天改主意了，那你也没办法，只能谴责他 不守诚信。但是没法要求修改法律写上你要干啥得提早告诉我，而且不能改主意。

　　《财经》：万科是不是内部人控制的公司？

　　高西庆：这个不了解内情没法做判断。但是万科是多年来公认的好公司，这一点似乎是有共识的，如果公司股东不认可这一点，就可以用手或脚投票，来改变 其状况。如果管理层通过对公司的控制损害股东利益，那么就应该由法规机制来纠正这种状况。但如果你因为对个别万科领导人的风格看不惯就忽视公司的真实经营 状况，似乎就有点儿本末倒置。相对公司整体经营状况，个人生活、行事风格是个次要问题，万科是否是一家好公司，这是第一位的。希望一家公认的好公司能得到 保护。

　　《财经》：万科管理层通过金鹏德赢两只基金买入万科股票，却未披露二者关系，是否构成关联交易？

　　高西庆：按中国法律和惯常做法，大股东的关联关系，特别是几层持股之后的最终权益人，只有在有利害冲突的事件发生时才需要披露，平时并没有强制性的披露要求。但有些国家监管更严，比如韩国，投资基金必须披露有限合伙人的最终权益人。

　　《财经》：万科事件引发了一个讨论，就是公司治理是不是应当遵循“股东中心主义”？

　　高西庆：不管啥主义，都得让公司好才行。从美国公司史来看，一些州的公司治理经历了股东中心主义-董事会中心主义-股东积极主义三个阶段。第一阶 段，大部分公司都是家族企业或者大股东控制的企业，自然是以股东为中心来治理公司。后来资本逐步社会化，职业经理人阶层形成，所有权和经营权分离，越来越 多的上市公司不是在由股东，而是由董事会来治理了。因为绝大多数股东既没有兴趣、也没有能力参与公司治理。

　　上世纪80年代初我到AT&T调研，AT&T700多万股东，第一大股东持股百分之二点几，持股1%就是大股东，公司实际就是由董 事会的23个人来管理的，他们中大部分人不持股或只持有极少AT&T股票。美国上市公司里很少有持股超过10%的大股东，我在中投时投资美国上市 公司，买人家9.9%，发现自己就是第一大股东了。

　　正因为董事会成了公司实际控制人，职业经理人可能形成独立的利益集团，会损害到股东利益，所以内部人控制问题被提了出来，然后就有一些人提出了股东积极主义（shareholder activism）。

　　股东积极主义有两个表现，一是提出超越商业层面的社会责任准则，比如不跟种族歧视和腐败政府做生意，综合考虑商业和社会利益。奉行这个准则的股东常 常因为这些非商业的因素起诉公司，而法院判案中至今一直坚持一个准则，就是商业判断优先原则（business judgment rule）。

　　股东积极主义的另一个表现是上世纪80年代公司并购渐趋反动，当年大行其道的秃鹫基金（Vulture funds），以获取短期收益为目的进行敌意并购，搞垮了一些好公司，引发公众诟病。于是钟摆又开始往回摆，从新英格兰的几个州开始，立法限制敌意并购， 在M&A的股东表决上，从简单多数就可通过，提高到75%甚至85%的超级多数通过才允许并购。

　　我在1988年回国时，美国已经有十几个州做了类似立法。但这里同样有一个全社会商业效率和特定企业、群体利益平衡的问题。如果对并购设定过高门槛，全社会的资源配置就难以优化流动，容易形成公司的官僚化、慵懒化、内部人控制等问题。

　　回到万科事件上来。中国目前的整体情况是什么？上市公司不是股权太分散了需要股东积极主义来反制职业经理层，而是一股独大仍然是主流，大股东侵犯中小股东利益是主流。中国更缺的是职业经理人而不是资本家，更该鼓励那些做实业干实事的职业经理人。

　　《财经》：有观点认为，因为现行公司法同股同权的规定导致阻击恶意并购的毒丸计划没法实施，也不利于保护企业家才能。

　　高西庆：这个把股票分类就可以做到，不同类别的股票投票权不一样。金股，或者超级投票权股，这种做法在成熟市场经济体并非罕见。

　　《财经》：那就得修改公司法，因为公司法规定同股同权。

　　高西庆：看你怎么理解同股同权。按我的理解，股票类别不同，那就不是同股，就不用同权。2000年讨论修订公司法时我就提过这个观点，但我的观点不是主流，没被采纳。

　　《财经》：你认为万科事件的博弈各方还有可能达成妥协方案吗？

　　高西庆：这个不好说，万科华润的人我认识不少，但这次事件以来都没接触过，宝能不了解，不知道他会怎么出牌。但我认为过程比结果更重要。只要各方都 按规则行事，在法律范围内行事，那么不管结果如何都是可以接受的。十八届三中全会文件说要让市场在资源配置中起决定性作用，尊重市场的前提就是尊重法律， 法律同时也是全社会道义的提炼。但是过去20多年来，类似的事情往往都不是完全按法律来办的。法律之外的力量干预，好处是可以充分考虑具体情况，可能让各 方利益更平衡，坏处是让法律得不到充分尊重，法律不被尊重，一旦有私心的人掌握了话语权，就可以随意行事，那还怎么依法治国？

　　《财经》：抛开当事方的利益争夺，你认为万科事件的意义何在？

　　高西庆：万科事件已经演变成一个全民参与的事件，相关不相关的人，都关心这事讨论这事。一场商战吸引这么大的关注度，这在美国是不可想象的。这是一 堂非常好的公司法证券法普法课，非常好的法治教育课。希望万科的事情不要像过去那样，最终还是得靠规则之外的力量来解决。要依法治国，就不能超越法律，更 不能球踢到一半忽然修改规则。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-10 16:41
万科高管：管理层要走就是全体离开 这是基本态度

　　摘要：一位职位不高但熟悉王石的万科员工说，“王石很率性，他为声名所累，爱惜羽毛，到了这个阶段，似乎所有人都希望他走。其实很早之前他就想过要走，只是到这一步，会走得很难看。他应该也蛮难过。放权十多年，曾表态不再回来做拯救者。但出了股权的事，他还是回来做了很多努力。”

　　万科高层的态度就要坚决得多。一位高管近日向朋友表示：管理层不会出现个别人换掉，其他人留下的可能性；不会有王石换掉，郁亮留下的可能性，也不会有郁亮走了其他高管留下的可能性；要走就是全体离开，这应当是管理层的基本态度。

　　全文如下：

                               
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　　《财经》记者 马克 董文艳 徐谌辉/文

　　从2015年7月10日宝能第一次举牌算起，万科事件持续已经整整一年；从2015年12月17日王石公开表示不欢迎宝能做第一大股东算起，万科事件变成公众事件已近七个月。七个月来，博弈各方合纵连横，局势发展跌宕起伏，但愈演愈烈的剧情背后，却是万科这家社会公认的好企业一步步走向多输结局的危险趋势。

　　万科事件不单是明面上的公司控制权之争，不单是控制权之争背后公众热议的情怀与规则之争、资本与管理之争、草根与权贵之争，也不单是过来人眼里的王石懂不懂国情、会不会做人的问题，而是所有上述光谱集合而成的可见光，这光束的颜色，正是目前中国特色市场经济向未来规范法治市场经济过渡时的斑驳中间色。

　　在媒体的持续聚焦之下，地产业内外的商界大佬、法学家、经济学家、社会学家纷纷介入，万科事件已经从一起商业事件演变成社会事件，这不仅在中国，世界范围内，也罕见哪家公司的控制权之争有如此大的影响力和争议度。

　　因此，如果博弈各方能够以万科公司利益最大化为目标，以保护一家公认的样板公司为目标，在法律给定的游戏规则内，冷静、理性、现实地达成妥协，那么万科事件就会作为一个推动中国商业文明进步的案例而被载入史册。否则，各方历时一年的殚精竭虑，搏来的就是又一个“中国特色”下的多输结局。

　　留给各方的时间已经不多了。

　　舆论战失控

　　以武会友的做法是点到为止切磋技艺，以命相搏则是出狠招重手乃至暗箭伤人

　　6月27日中午，天津达沃斯论坛午餐区，几位参会代表围坐在一张圆桌边，边吃饭边讨论刚刚结束的李克强总理演讲，其中一位低头看手机的代表突然岔开话题：“田朴珺要甩王石了，老王真是祸不单行啊！”

　　手机上的新闻说：就在宝能提议罢免王石万科公司董事长职务之际，田朴珺公开否认自己是“王的女人”，说这辈子不依靠男人要独立自主，这分明是田姑娘看见王石不行了急于和他撇清关系。

　　而早在数月前，万科事件之初，一篇题为“王石复辟与没有人给她做红烧肉的田朴珺”文章刷屏，自此万科股权之争就捎带上了“王的女人”，但她很快就淡出了报道焦点，毕竟，这是一场男人们的争斗，她只是被好事者拿来调侃用的佐料。

　　田朴珺又成为关注焦点，是在今年6月26日宝能提议罢免万科全部现任董事、万科战火骤然升级之后。

　　7月4日，两篇自媒体文章再度刷屏，一篇题为“田朴珺撩汉往事 世界这样被走野路子的女人抢走”，另一篇题为“震惊所有人！田朴珺开公司：曾负债700亿，零纳税”。7月7日，又一篇题为“田朴珺负债200亿公司被工商局认定弄虚作假”的文章成为网络热文。

　　这些文章多数迅速被证明是谣言，所谓“甩了王石”的演讲，是田6月25日晚参加的腾讯星空演讲，参加当晚演讲的还有黄渤、柳岩、邹市明等演艺体育界名人。组织这次演讲的腾讯网副总编辑杨瑞春澄清，“这场演讲是之前很久就定下的时间，赶巧和王石的事情撞到了一起，结果被各种解读发酵各种黑，真是既好笑又可悲。”

　　对于田开公司负债几百亿弄虚作假的说法，北京市朝阳工商分局回应说，“（田公司的）会计在填年报信息时，把‘万元’错看成‘元’。目前，该公司已重新提交申请，第三方会计事务所正审核，如果确认无误可移出异常名录。”至于零纳税，7月7日更新的工商信息显示，田公司亏损，所以所得税为零，但其他税均依法缴纳。

　　针对那些对田人身攻击的不堪内容，以及说田利用王石关系从万科巨额不当牟利的说法，一位接近田朴珺的人士告诉《财经》记者，田将用法律武器维护自身权益，并愿意配合任何相关部门的审计与调查。

　　人身攻击不限于田，7月6日，“深地产圈独家爆料王石隐藏的秘密”一文流传开来，该文“还原”了王石上世纪八九十年代的许多往事，试图颠覆王长久以来阳光正直的个人形象。

　　自2015年12月17日万科争夺战公开以来，双方都在影响舆论，起初双方都努力控制在对事不对人的范围内，着力点是证明对方违反了游戏规则。

　　比如，万科反复强调宝能用高杠杆资金收购蓝筹股会带来金融风险，并对实业造成损害。这一提醒经媒体调查报道后，的确引发了监管部门重视。2015年底到今年3月，证监会牵头，会同银监会、保监会和审计署组成多个小组，调查宝能的资金来源及风险程度。宝能方面也抓住万科的两个员工持股计划信息披露不充分大做文章，引发证监会关注。综合来看，万科在舆论战中占有上风。

　　今年6月17日万科董事会有争议通过重组方案后，舆论战陡然升级，面对猛烈攻势，万科方面看起来有些束手无策。“万科那帮人还是太规矩了，这一轮下来被打得满地找牙。”北京一位资深媒体人士评论说，“我一个在美国读博士的朋友也发来越洋微信问我，田要不是赚了黑钱，怎么会被当成攻击王的武器呢？”

　　不仅是舆论战，法律战也在“6·17董事会”后开打。6月21日，上海律师宋一欣与郭捍东宣布他们联合受持有1万股万科A(18.750, -0.07, -0.37%)股股票的上海投资者袁女士委托，将向法院提起诉讼，要求撤销万科“6·17董事会”决议。《财经》记者之后联系到了宋一欣律师，他表示法院已经立案，正等候审理通知。

　　没有证据显示该诉讼不是袁女士的个人意志，但是宋律师拒绝透露袁女士身份信息。

　　7月4日，万科工会祭出狠招，起诉宝能持股达到5%后未及时披露，违规继续增持，要求法院判决宝能不得对其违法持有的万科A股股票行使表决权、提案权、提名权、提议召开股东大会的权利及其他股东权利。

　　同一天，持股超过1%的万科最大自然人股东刘元生向中国证监会、中国银监会、中国保监会、国务院国资委、深圳证券交易所、香港联交所、深圳证监局公开发出实名举报信，要求各部门立即行动，调查宝能和华润可能存在的五大问题。

　　其中第一个问题最为严厉，指控华润和宝能涉嫌内幕交易，流失巨额国有资产。北京大学法学院教授彭冰撰文评论说，如果该指控成立，有人将因此进监狱。

　　彭冰就万科事件写有系列文章，名为“观棋不语”，在7月5日的专栏文章中他写道：“各方实名或者匿名爆料，无论真假，都是直指下三路，一副不把对方送入监狱不罢休的样子。刘先生的举报信是一招，坊间流传的田小姐公司内幕显然是对方的一招。欢迎来到中国式商战的血腥现场。作为旁观者，俺深表遗憾。”

　　正如彭冰所言，万科事件持续到现在，已进入“血腥的肉搏战”阶段。商场非战场，今天是对手，明天可能就是伙伴，所以商战更多情况下是以武会友，点到为止，下属们比拼产品营销市场份额，老板们仍可以觥筹交错谈笑风生。万科事件演变到互出狠招重手乃至暗箭伤人的地步，说明对局方的转圜余地已然有限，多输结局正在变成一个大概率事件。

　　局面何以如此？

　　看不懂的华润

　　华润的真实意图是重回万科第一大股东，并且不再继续过去“大股不控股，支持不干预”风格，但它从不明言

　　6月23日一早，王石在朋友圈发出一条微信：“当你曾经依靠、信任的央企华润毫无遮掩地公开和你阻击的恶意收购者联手，彻底否定万科管理层时，遮羞布全撕去了。好吧，天要下雨、娘要改嫁。还能说什么？”下面是一张自己仰天长叹的黑白照片。

　　一向刚硬的王石突显悲情，一定是发生了什么事情。

　　当晚，宝能和华润前后脚发布公告，声明反对万科管理层忙活了半年推出的重组方案。宝能还进一步指控说，万科已实质成为内部人控制企业，违背公司治理的基本要求，不利于公司长期发展和维护股东权益。华润公告附和宝能意见，表示高度关注万科存在的内部人控制等公司治理问题。

　　外界解读说，这意味着华润和宝能已经结盟反对万科管理层。如果说宝能不把王石逼到死角不肯罢休，是因为王石“伤害了”姚振华“还一笑而过”，那一向被王石奉为股东榜样的华润，为何会让王石如此心痛？

　　6月17日，万科管理层将3月17日临时股东大会宣布要推进的重组预案提交董事会，该预案的内容是：万科拟以发行股份的方式购买深圳市地铁集团持有的前海国际100%股权，初步交易价格为456.13亿元，初步确定对价股份的发行价格为每股15.88元，即定价基准日前60个交易日万科股票交易均价的93.61%。

　　按照上述预案，深圳地铁集团将晋身万科第一大股东，持股约20.65%。相应地，宝能系持股将摊薄至19.27%，华润持股摊薄至12.10%，安邦摊薄至3.61%。

　　面对这个从一开始就针对自己、以稀释自己股权、不让自己成为万科第一大股东为目的的重组预案，宝能反对是理所当然。可在华润这一边，管理层在“3·17临时股东大会”宣布引进深圳地铁集团后，已经被华润公开呛声过一次，这回为何还是没能提前与华润沟通达成共识，还是要等到董事会最后一刻与华润票决摊牌？

　　《财经》从多个渠道获悉，这次各方不是没有沟通，但其中几度反复，华润确实是到了最后一刻才决定投反对票。

　　未经王石本人和华润方面证实的消息称，“3·17”之后，王石数次求见华润董事长傅育宁，傅均以“工作太忙抽不出时间”婉拒，但傅并不拒绝与郁亮沟通。事实上，直到6月16日，也就是董事会投票前一天，华润还在就重组预案跟万科沟通，也并无要投反对票的表态。

　　此时，万科直接当事方之外的重要力量也在参与重组协调。《财经》获悉，深圳地铁重组预案形成后，深圳市多位主要领导曾与华润高层直接沟通，希望华润支持该案，同时有关领导还明确表示，深圳市将在事件平息后协助华润恢复万科第一大股东地位。

　　为打消华润主要领导对未来不确定因素的疑虑，深圳市还就此给华润写了一封书面承诺信。这种情况下，华润领导表示支持重组。

　　但是，6月16日的华润党组会却在更多复杂因素的作用下，推翻了支持重组预案的决定，要求华润派驻万科的三名董事在董事会上投反对票。此时距离万科董事会已不到24小时。

　　得知此重大变化后，深圳市主要领导两次给华润主要领导打电话意图挽回局面，但华润领导不再回应。此时，远在北京的相关主管部门负责人也给华润主要领导打电话询问情况，希望华润支持重组，但华润的董事们第二天还是党组会决定投了反对票。

　　“6·17董事会”的票决结果是，万科董事会11人，华润派驻的3名非执行董事乔世波、魏斌、陈鹰投出反对票，管理层3名执行董事王石、郁亮、王文金（万科CFO）投出赞成票，外部董事孙建一（平安集团副董事长）投出赞成票，3名独立董事华生、海闻、罗君美投出赞成票，独立董事张利平以利益冲突为由回避投票。

　　华润董事表示，不反对与深圳地铁集团合作，但反对以定向增发万科股份的方式收购其资产，反对理由是：现有股东的权益和每股收益将被稀释摊薄、支付对价过高、土地市场风险正在加大、项目开发前景不明。因此，万科应该用债权融资收购地铁集团资产，或在项目层面成立合资企业的方式与地铁集团合作。

　　万科管理层据此认为，本次董事会有效票数为10票，赞成票7票，满足公司章程重大重组方案须董事会三分之二多数通过的规定，遂于当晚对外公告重组决议通过。但华润次日即在其官方微信公号发布题为“华润对万科发行股份购买资产预案投反对票，质疑决议已获通过的合法性”的文章，认为张利平申请回避不成立，分母仍应为11，7票赞同未达到三分之二的通过要求。

　　接受《财经》记者采访的北京大学法学院教授邓峰援引《公司法》第151条解释说，在这种情况下，股东可向法院提起诉讼，申请撤销该董事会决议。若股东不起诉，则该争议决议就视同通过。另一名接受采访的北京大学法学院教授彭冰援引同一法条补充说，必须是连续180日以上单独或者合计持有公司1%以上股份的股东方可起诉。

　　突然之间，“宝万之争”变成了“华万之争”，然后又变成了华宝联合围攻万科管理层，风云突变的驱动力是什么？华润既然在去年夏秋宝能连续举牌之际历经万科多次求援却无动于衷，看起来是不在乎丢掉第一大股东地位，那为何等到管理层千辛万苦找来白衣骑士后，又如此在乎自己的股权被稀释？

　　自2000年成为万科第一大股东以来，从宁高宁到宋林，华润一把手对万科一直奉行“大股不控股，支持不干预”的方针，2014年4月傅育宁接任华润董事长，华润对万科的态度开始发生微妙的变化。这一变化在宝能举牌万科之后多次体现，华润一度对万科的增持请求反应消极，又否决了万科向平安集团定向增发股份的方案。宝万之争公开后，傅育宁在对外讲话中既有对万科管理层的表扬力挺，又有批评不满，令外界对华润的立场难以判断。

                               
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　　“3·17”之后，外界意识到华润并非万科管理层的后盾，但其真实意图仍然难以捉摸，直到一个相对而言的“局外人”公开发言，华润的面纱方被揭开。

　　6月24日至27日，万科独立董事、经济学家华生在《上海证券报》以“我为什么不支持大股东意见”为题连发三篇文章，详细披露了“6·17董事会”的过程、质疑了华润和宝能的暧昧、分析了华润在万科事件中的真实意图。第二篇文章中，华生写道：

　　“华润此次谋求的，不仅是第一大股东的地位，而是能够控股和控制万科，使万科名副其实地变为华润旗下的下属央企控股企业，服从华润的一元化领导，拨乱反正，从根本上结束过去华润身为第一大股东而又说了不算的局面。然而由于华润短期内不可能在万科增加持股到50%以上，成为绝对控股股东，故而要实现华润说话算数的目的，就必须改变现行万科治理架构，赶走长期实际控制的公司管理层。听说有人已经放出话来，华润主导后，按央企管理，王石必须走人不说，郁亮等人可以留下，但受不了新的国企管理办法，也可以选择离开。这个底气当然也可以理解，咱这大家大业还怕没人来？

　　这是为什么华润可以容忍‘野蛮人’宝能，但绝不能让深圳地铁进来的原因。因为宝能与万科管理层的对立和交恶已经众所周知，而深圳地铁是由万科管理层引进，后台是深圳市政府。深圳市的目的是让深圳地铁与万科强强联合，形成深圳企业在国内乃至世界上同行业的领先地位和品牌。深圳市当然不会自毁长城，支持改变万科这么多年来已被证明是成功的管理构架和优秀团队。我猜想这恐怕是华润方面无论采用什么理由和办法，对万科乃至华润作为央企的形象造成多大的负面影响，也要不惜代价否决重组预案的原因。否则如果只是对王石个人有意见，那么提议召开董事会，重新协商选举一下董事会主席，对王石个人有个符合其功过的公平安排，本来并不困难。搞到现在这样剑拔弩张的多输局面，就毫无必要了。”

　　万科事件公开化以后，华润多次迅速公告澄清媒体对自己的报道，但对于华生的上述解释和分析，华润迄今未予回应。

　　宝能意欲何为

　　增持万科超过25%的宝能7月7日公告，欢迎并真诚希望万科管理层中优秀者继续留任，自己愿意做万科长期的战略财务投资人

　　6月26日，宝能以万科第一大股东身份提请万科董事会召开临时股东大会，审议罢免王石、郁亮在内的10名万科现任董事、监事的议案。

　　宝能在议案中说：“从万科于2008年宣布无实际控制人开始，万科已偏离上市公司规范运作的要求，管理层控制董事会、监事会，绕过股东大会自行其是，王石作为董事长，对此负有直接、主要责任。”议案还指责王石外出游学长达四年，脱离工作岗位却领薪5000余万元，损害公司和投资者利益，严重违反《公司法》等法规规定的董事勤勉、忠实义务。

　　当日，王石转评一条称其谢幕的朋友圈微信，称“人生就是一个大舞台，出场了，就有谢幕的一天。但还不到时候，着啥子鸡（急）嘛”。

　　硬汉王石斗志犹存，但他显然已为初期低估对手付出惨痛代价。

　　2015年12月17日，王石在北京万科会议室公开宣战宝能，此时宝能系已持股万科24.26%，超过华润近9个百分点，稳居第一大股东地位。

　　王石直言不欢迎姚振华做第一大股东，因为他“信用不够、能力不够、来历不明”，他评论宝能系是层层借钱、短债长投、循环杠杆、没有退路，是一种富贵险中求、走钢丝的疯狂行为。这样的资本成为大股东，可能毁掉万科最值钱的东西，就是万科品牌和信用。

　　王石还回忆起2015年7月底（此时宝能持股万科已超过10%）与姚振华的第一次见面，姚表达了对王石的欣赏，传递了“我成了大股东之后，你王石还是旗手，还是要维护的旗帜”这样的信号，还表示可以像华润那样信任王石培养的团队，做一个不插手的大股东。王石的回应是：“我不接受你，我个人来讲不接受你，万科的管理团队也不欢迎你这样的人当我们的大股东。”

　　显然，这是一次热脸贴上了冷屁股的见面，王石居高临下地教训了自己的大股东。但接下来事实显示，面对这场资本之战，除了必胜的信念，王石既不知己，也不知彼。他本以为的强大后盾华润不仅不发援兵，还阻止了平安集团可能的救兵，即使在2005年12月17日高调宣战之际，他也并没有新的白衣骑士打底。而他不以为然的对手姚振华，其实是一个精明强悍、凶猛迅捷且心高气傲的资本高手，此时已经集结了超过400亿元资金用于抢夺万科。

　　王石或许希望重复他21年前的胜利。和今天一样，当时君安证券为首的资本联盟悄悄吸筹，突然发难，眼看就要得手，却忽然溃不成军。原因是万科找到了对手在逼宫万科期间建老鼠仓的硬证据。

　　但是今天的宝能不是当年的君安，虽然媒体掀起了对宝能资金合规性和高杠杆的汹涌质疑，并且如王石所愿引发了监管层介入，但是证监会、银监会、保监会、审计署历时三个月的调查结论却是：宝能资金杠杆比率为1∶4，风险可控。

　　7月1日，万科董事会否决宝能的罢免议案，华润的三名董事也投票赞同否决。管理层貌似迎来转机，其实主动权仍由宝能掌握。根据《公司法》和万科公司章程，董事会否决宝能议案后，宝能有权向监事会提议召开临时股东大会。监事会同意召开，应在收到请求五日内发出召开股东大会的通知。监事会未在规定期限内发出通知的，视为监事会不召集和主持股东大会，连续90日以上单独或者合计持有公司10%以上股份的股东可以自行召集和主持。

　　7月4日，万科股票停牌半年后复牌，出乎此前预料，万科A股价仅两个跌停就见底回弹，期待中的宝能爆仓不仅没有发生，它还继续增持至25%，触发第五次举牌。公开报道还表明，为筹集后续弹药，宝能系企业近来频频发债融资，规模接近300亿元，即使只完成三分之一，也足以令宝能增持到即使深圳地铁进入后自己也仍可保持第一大股东的股权比例。

　　根据7月7日万科公告的由钜盛华提供的“详式权益变动报告书”（下称“报告书”），宝能系所募集资金的几个基金管理公司，均为封闭式运作，这些基金的优先级资金不存在存续期满，也就是封闭期内赎回的情况。而封闭期的时间具体多久，报告书内没有显示。

　　宝能系的基金平仓线也没有公布，如果设置得较高，那么哪怕被强制平仓仍会有盈利。但若遇到连续跌停板，宝能会因为手中股票难以卖出而导致穿仓，那时，宝能系的资金将会非常危险。在外界看来，这是万科复牌后几个交易日，跌停板被不惜代价打开的原因所在。

　　多位资本市场权威人士向《财经》表示，只要宝能系还持续其强大的募资能力，并且继续合法使用其资金，那么宝能爆仓、兑付、资金链断裂等问题就并不严重。

　　6月30日，一条据称是姚振华内部讲话的录音流传出来，在这段录音中，被认为是姚振华的一个男声说了几个意思：1．宝能当初吃进万科股票，只是正常的财产配置，并没有想控制万科，走到现在也是他没有想到的；2．宝能的资金使用是合规的，时间已经证明了这一点；3．他现在唯一担心的是政府干预。

　　这段录音的真伪无从查证，宝能方面也拒绝证实。但当天确有一位正部级官员站出来质疑宝能。曾长期主管金融工作的重庆市市长黄奇帆，6月30日在重庆市政协一个经济形势报告会上说：（监管机构）首先要查（宝能收购万科股权的）资金规不规范；第二要查管理团队跟董事会之间的约定、信托、责任合理不合理；第三股东之间事前可以酝酿，任何股东之间的协议都要公告、不能密谋，这是现代企业制度上市公司的原则。

　　黄奇帆还表示，“你做人家大股东是要做百年的，不做百年至少十年吧”，如果保险公司收购股权的资金是1年-2年期合约的短期资金，但又要做上市公司的大股东，那么“除非你让出了100亿-200亿元的万能险的老百姓(50.650, 0.26, 0.52%)跟你签约委托你，我们不只做两年三年，我们准备长期跟你做投资股权，这就变成众筹的股权委托。但要做成这个事情绝对难。”

　　黄奇帆特意强调，这番话只是结合金融风险控制所谈，“我不是帮王石做参谋”。

　　同一天，宝能旗下钜盛华发布公告答复深交所关注函，解释称其之所以提议罢免所有董事、监事，却没有同时提出新董事人选，是因为其相信万科全体股东以及管理层可以作出更好更优的选择。

　　而对于深交所对钜盛华去年底曾承诺“暂无计划改变上市公司现任董事会或高级管理人员的组成”，如今为何违背承诺的问询。钜盛华答复说，在其与一致行动人持股的七个月时间里，万科管理层的一系列不尊重和侵犯股东权益的行为，令其做出了与承诺相违背的事情。

　　和华润一样，宝能一直没有披露自己在万科事件中的真实意图。清华大学法学院教授、原中国证监会副主席高西庆在接受《财经》记者专访时解释说：“按美国法律，收购到5%就必须公告你是否有控制公司的意图，这意味着法律推定到了5%你可能就有这个意图了，所以要求你公布意图。中国法律是规定收购到了5%就得举牌，披露持股情况，到了30%就必须发出全面收购要约。宝能的持股还没到30%，因此没有公布收购意图的强制性义务。”

　　7月7日，宝能终于在 “详式权益变动报告书”中披露了自己持股万科的意图：做万科长期的战略财务投资人。

　　一般来讲，投资者分为战略投资者和财务投资者。根据百度百科和MBA智库的名字解释，战略投资者是指符合国家法律、法规和规定要求，与发行人具有合作关系或合作意向和潜力并愿意按照发行人配售要求与发行人签署战略投资配售协议的法人，是与发行公司业务联系紧密且欲长期持有发行公司股票的法人。财务投资者是以获利为目的，通过投资行为取得经济上的回报，在适当的时候进行套现的法人。财务投资者通常更注重短期获利，对企业的长期发展兴趣不大。

　　《财经》记者咨询了多位专业人士，他们都表示没听说过“长期的战略财务投资人”这个概念。观察下来，华润在万科事件前的表现接近于“长期的战略财务投资人”，它作为大股东持有万科股票16年，给予万科战略支持，却从不干涉管理层的经营管理。

　　但是宝能和华润不同，华润是万科主动引进的大股东，宝能却是不请自来的“敌意收购者”，万科管理层显然不能心存幻想。

　　事实上，宝能在“报告书”里的说明已经清楚显示，宝能不打算做宁高宁和宋林时代的华润。报告书说：宝能希望通过前期提案以及后继进程，推动万科董事会与监事会的合理改组，通过全体股东的充分协商和决策选出能够为公司全体股东负责的董事会和监事会，推动万科成为真正具有优良治理结构的上市公司，回到依法治理的轨道上来。

　　报告书还说：宝能尊重且看好万科的管理团队，对万科管理层保留了期待，欢迎并真诚希望管理层中的优秀者继续留任万科。

                               
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　　万科大厦晃动

　　一旦华润或宝能介入万科管理，万科就不可能还是往日的万科。首当其冲的问题是，事业合伙人制度和项目跟投制度会不会被废除？

　　华润与宝能来势汹汹，万科股权之争未见明朗。在万科内部，企业运营与人员心态也在最近几个月发生着变化。

　　6月27日，万科召开年度股东大会，万科总裁郁亮在会上直言，2015年7月以来的万科股权纷争，已经给万科带来一系列负面影响。现在部分已签约的项目出现解约和中止签约，万科管理团队及整个员工队伍也出现一些不稳定情况。

　　6月30日，部分深圳万科员工走上街头，向深圳市政府请愿。在网上流传的一张《保卫万科请愿书》上，万科人写道：“公司未来在哪里？职工利益谁保障？”

　　股权之争也开始对万科的投资项目造成影响。一位北京万科的中层管理人士告诉《财经》记者，他在最近两周感觉到合作方意见不一，顾虑重重，信心摇摆。万科历来将投资权限下放地方一线，未来万科易主后，合作方担忧这一机制或遭改变。

　　一些原定的合作正在发生变化。如合同付款条件遭修改，或合同无故延迟。“签一个合同，本来是六次付款结清，现在合作方要求我们必须前期多付，他们怕之后钱收不回来。还有些合同被搁置了。”上述北京万科人士说。

　　但另一位深圳万科的中层管理者持相反意见：“是有部分合作方跟我们说拿地合同暂缓，但这是烟雾弹，不足以构成对万科的威胁。”

　　业主对万科品牌的疑虑也在增加。尤其是已经购买期房的业主，大多担心交房时间无法保证，亦有人对万科未来房屋质量、物业水平可能的下降表示担忧。

　　人心动荡在万科总部深圳感受最为强烈。万科集团总部职能多为服务型端口，如集团办公室围绕董事长、总裁等高管服务。一位万科员工表示，此后华润可能以央企管理作风，撤换万科高管，随之而来的附属人员调整将不可避免，清理过程或延续2年-3年，循序渐进。这一心理预期加重了万科人心浮动。

　　已有部分万科高职级人士另作他谋。今年6月，万科原高级副总裁、首席人力资源官陈玮离职。据《财经》记者了解，由于万科股权局势不明朗，一些层级较高的老万科人与管理者，正陆续以不同名义离开万科。外界虽还能在公司名录里看见他们的名字，但实际上，他们中已有部分以退休名义离开，或以不再分管万科重要业务的名义从万科核心业务逐渐撤离。

　　“这些人看似是业务权限变化，实际是慢慢离开。自股权事件开始，陈玮已经在万科内部变动一段时间，最后离职亮相，外界才有所知。他不会是唯一一位。”上述万科员工说。

　　多位万科员工告诉《财经》记者，最近一段时间，他们接到猎头询问跳槽意向的电话开始增多。与之相对，一些本已经谈好要入职万科的人开始犹豫是否还来。万科薪资体系是底薪为辅，浮动薪水为主，在前景未知情形下，这一设计同样增加了外部人员进场的顾虑。

　　企业大忌是人心溃散。对万科未来不确定性的恐惧，正令万科员工心态遭受冲击。

　　“（股权之争对万科）肯定有影响，我主要聚焦管理提升，稳定干部队伍。尽力而为，对得起方方面面即可。”一位万科高管对《财经》记者说。

　　据《财经》记者了解，万科员工心态已开始分化。一位万科深圳分公司中层管理者认为，万科高管队伍中，普遍心态是担心地位不保，担心原有的持股收益范围缩减甚至消失；而另一部分接近于管理层的万科老员工心态微妙，他们既不属于高管圈层，又凭借过去积累了一定财富，面对此事他们态度暧昧。而在万科基层，员工们显得有点无动于衷，因为大家对现状并非十分满意。在一些城市，万科人对于万科品牌的集体归属感，并非如外界想象得那么深。

　　“熙熙攘攘莫非利来利往，这些心态大多跟切身利益挂钩。”上述深圳分公司中层管理者说。

　　从切身利益延伸出来，对万科事业合伙人无法继续的担忧登上台面。

　　万科在2014年推出的事业合伙人计划，是万科目前的核心经营机制，该机制既是防止外部入侵的需要，也是万科发展的需要。万科高级副总裁谭华杰认为，事业合伙人机制的核心在于重新界定与设计债权人、股权投资人和合伙人的收益分配方式，试图从根本上解决创造剩余和分配剩余之间的问题，从而让管理团队与股东共同分担风险。

                               
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　　事业合伙人将员工和公司捆绑得更紧密。合伙制企业在律师、会计、咨询等人力资源密集型行业存在多年，但房地产界是万科开了先河，它亦是万科管理层在地产白银时代推出的长期方案，目的是让员工成为公司的主人，收益激励，风险共担，提高工作积极性，推动万科发展。

　　在今年6月27日的万科股东大会上，郁亮表示，万科做事业合伙人计划，源于2014年万科股价特别低迷，需要用机制让万科业务骨干、管理团队跟股东保持更紧密联系。

　　“过去我们对股价关心不够，通过事业合伙人机制，把管理团队关注点跟股东关注点更多绑在一起。我相信这个机制能使管理层骨干和股东之间有一个非常好的和谐关系，我们共同创造价值，共同分担，共同分享。”

　　郁亮认为，万科去年的骄人业绩跟事业合伙人制度息息相关。2015年，万科房地产销售额2614.7亿元，同比增长20.7%。2016年上半年，万科房地产销售额达1900.8亿元，稳居同行第一。

　　在万科，事业合伙人计划主要发力于三个方面，一为持股计划，二为项目跟投，三为事件合伙。

　　其中，持股计划是万科EP（经济利润）奖金制度的延伸。2014年，万科取消当期发放个人奖金，将每年提取的经济利润奖金全部作为集体奖金，封闭运行三年。同年，事业合伙人由EP奖金制度演变而来，万科将集体奖金委托给深圳盈安财务顾问企业（有限合伙）（下称盈安合伙），引入融资杠杆，在二级市场买入万科A股。

　　2014年5月28日，盈安合伙首次增持万科A股股票。第一批有1320名事业合伙人，包括4名万科董事会成员王石、郁亮、孙建一、王文金，监事会成员解冻等人。当日事业合伙人购入万科A股股票3583.92万股，占公司总股本0.33%。此后，盈安合伙多次购股，截至2015年1月27日，盈安合伙认购的证券公司集合资产管理计划已合计持有4.94亿万科A股，占公司总股本4.48%。

　　如今，奖金池的数额很高。仅在2015年，年报显示，万科根据原经济利润奖金方案计提2014年度经济利润奖金7.637亿元，全部作为集体奖金。

　　而项目跟投制度，万科推行于2014年4月1日，这是为团结万科上下，提高项目效益而生。跟投细则规定，万科项目一线公司管理层和项目经理须强制跟投，其他员工自愿跟投。万科跟投分红时间在项目累计经营净现金流回正后，可分批次分红。项目清算时可以退出，但中途不能转售和退出。

　　在万科运营管理层面，跟投制一度被万科内部视为良性循环的推手。郁亮在2016年6月27日的年度股东大会上表示，万科去年累计开放76个跟投项目，较非跟投项目的开盘认购率增长4%，开盘周期缩短近五个月，首次开盘的毛利率增长6%，营销费用由2.1%下降至1.58%。

　　自万科推行项目跟投制后，房地产界跟投风潮渐起，碧桂园、金地、当代置业等房企都开始展开项目跟投，成色各异、命运各异。

　　万科事件爆发之后，事业合伙人制度逐渐被当作万科“内部人控制”的证据。6月26日，在宝能罢免万科全体董事、监事的议案中，宝能系认为，“万科事业合伙人制度作为万科管理层核心管理制度，不受万科正常管理体系控制，系在公司正常的管理体系之外另建管理体系，万科已实质成为了内部人控制企业。且公司董事、监事在该制度中获得的报酬及其依据，董事会从未向投资者披露过，这违反上市公司信息披露有关要求。”

　　但在7月7日的报告书中，宝能又改口说，作为第一大股东，宝能与万科全体股东包括万科其他重要股东、中小股东与万科事业合伙人计划利益诉求高度一致，将全力维护全体股东的利益。

　　尽管如此，鉴于华润也曾与宝能同声批评万科的“内部人控制”，且将万科事业合伙人制度视为例证。双方无论谁今后执掌万科，事业合伙人制度的调整或叫停都在预料之中。若废除事业合伙人制度，万科的经营机制将发生根本性动摇。万科内部对此忧虑渐浓，悲观气氛弥漫。

　　金地集团(10.460, -0.12, -1.13%)跟投制的夭折就是一个前车之鉴。2015年5月8日，由于股东意见不统一，酝酿大半年的金地核心成员跟投计划在金地股东大会上被否决，这让金地管理层始料未及。而金地的两个大股东生命人寿和安邦保险之所以对跟投方案投反对票，是因为他们认为没法控制管理层向员工倾斜利益。

　　对于万科高管及各地方公司总经理而言，万科事业合伙人持股计划关系其切身利益。一位万科事业合伙人说，“我有好几十万的奖金在持股计划里，已经做好未来这笔钱可能不复存在的准备了。”

　　《财经》记者接触到万科更多分公司一线员工，他们对项目跟投制的前景持悲观态度。

　　“我们员工项目跟投，都是拿自己的钱出来跟投，就像买理财产品，有些人会以公司亲属名义加钱进去，牵涉面就更大了。未来华润或宝能怎么处理这笔钱？这会有很大不安定因素。”一位北京万科员工说。

　　“跟投现在是万科员工最为关心的事，很多有一定职级的员工，跟投收入几乎抵得上工作收入，之前我们觉得收益来得很容易，因为在收益算法和政策导向上倾斜员工明显，现在担心被终止。”另一位深圳万科员工说。

　　跟投制背后是一个资源倾斜的运作机制。一位万科前中层人士告诉《财经》记者，在万科跟投制里，很多项目内部跟投，都是加大跟投杠杆比例，收益颇高。这源于各地城市公司对项目有选择的跟投，在运营、成本、资源等倾斜下，公司剥离营销费用，确保跟投收益率。万科是城市公司制，总经理操作这些较容易。

　　“前几年，跟投制刚开始，跟投项目赚钱是大概率。那时投十万，回报几十万都很正常。如今出了股权的事，万科有些地方公司已经暂停了杠杆跟投，这对大家跟投积极性有影响。现在内部担心最多的是，未来新机制会把跟投叫停了。”上述前万科中层人士说。

　　种种心思翻转背后，万科变脸已成各方共识。当华润或宝能逐渐扩大话语权之后，万科会走向何方？

　　上述北京万科中层人士认为，“华润是典型的央企风格，慢、偏保守，市场化比不了中海，待遇也不如万科。”若执掌万科，会考虑平稳过渡。在商业地产领域会比现在的万科更进取，拿更多商业项目。不像原来万科比较执着于算账，较少获取商业项目。“华润做商业，商业周期长，公司决策层的耐心很容易被商业培养起来，对开发周期就没有那么敏感了。”

　　一位傅育宁的多年老部下告诉《财经》记者，华润是业绩文化导向，傅育宁较理性，思维严密，工作态度认真，下班到点就走，很少喝酒和应酬。

　　至于宝能，“宝能首要是维持，把手里资源加速变现，对新增投资很谨慎。未来宝能还可能会在三四线城市用万科招牌发力。”上述北京万科中层说。

　　无论如何，一旦华润或宝能介入万科管理，万科就不可能还是往日的万科。

　　多输局面能否避免

　　如果博弈各方不肯妥协，管理团队集体出走，万科就会伤筋动骨走向平庸

　　对一家公司而言，创始人的存在感甚是微妙。此前，关于王石卸任董事长的传言已久，王石去留一度被视为解决本次万科事件的关键。

　　“王石很率性，他为声名所累，爱惜羽毛，到了这个阶段，似乎所有人都希望他走。其实很早之前他就想过要走，只是到这一步，会走得很难看。他应该也蛮难过。放权十多年，曾表态不再回来做拯救者。但出了股权的事，他还是回来做了很多努力。”一位职位不高但熟悉王石的万科员工说。

　　但该员工随即希望《财经》记者不要误解，事实上，万科内部普遍认为，若王石离开，郁亮及其他高管成员留在万科的可能性较低。即便留下，也是很短暂的过渡性质的留。

　　万科高层的态度就要坚决得多。一位高管近日向朋友表示：管理层不会出现个别人换掉，其他人留下的可能性；不会有王石换掉，郁亮留下的可能性，也不会有郁亮走了其他高管留下的可能性；要走就是全体离开，这应当是管理层的基本态度。

　　一旦谈判破裂，就破釜沉舟，集体出走，二次创业，未经证实的说法是：万科部分管理层人士愿意做这样的准备，甚至有人已开始酝酿新公司的名字。

　　2014年以来，郁亮曾带队到腾讯、阿里、小米等多个风口公司交流学习，最终选择了同城的华为作为自己的对标公司。郁亮和他的伙伴们非常欣赏任正非对资本和劳动（知识）的看法，欣赏华为资本劳动按1∶3比例分配的分享机制，欣赏华为以奋斗者为本的管理理念。

　　股权争夺战爆发后，万科高管间曾讨论过地产业发展到今天的要素排序，结论是第一是人，第二是地，第三是钱，同时钱和地都是跟着人走的。如果二次创业，就可以打造一个合伙制的新公司，新公司可以把60%的利润分给合伙人，开启地产业知识雇用资本的新时代。

　　“其实即使能跟华润宝能达成妥协方案，万科管理层的话语权也肯定要比现在下降，跟股东的沟通成本一定会增加，也一定会影响到企业的经营效率，与其这样，不如就此创业更加干脆利索。”《财经》记者获悉，持这种心态的人在管理层中并非个别。

　　但到了基层，情况就大大不同。“基层没有狂热，无论是谁来当大当家，企业都需要人干活。”一位深圳万科员工说。

　　“万科管理层的分析有道理，但对创业不要过于乐观，好的管理团队不等于好的创业团队。管好万科和再造一个新万科，需要的能力完全不一样。”一位正在创业的前主流房企高管对《财经》记者说。

　　一位不愿具名的社会学者则批评了管理层集体出走的想法。在他看来，华生所说的“郁亮如果刀架在脖子上牺牲创始人和精神领袖王石以自保，这样的污名这辈子也洗不清”，实际上就是道德绑架，就是袍哥文化，是桃园结义的中国式商业文化，这与王石一直倡导的价值观和管理理念恰恰是背道而驰的。

　　“王石要是真爱万科，真为万科好，就不会号召或默许集体出走，而是劝说郁亮和管理团队留下来传承万科文化，自己主动退隐，留下一个华盛顿式的背影让后人景仰。”这位学者说。

　　无论如何，若真的谈判破裂，传闻中的万科管理层几百人集体出走情况一旦发生，持续年余的万科事件就是多输结局。几乎没有人愿意看到这样的局面，包括一心争夺万科控制权的华润与宝能的大多数高层人士。毕竟，如果自己费尽心机争来的是一个空架子，那此前的努力又有何意义？但华宝体系内确也有人对集体出走传闻不以为然：地产界能人多的是，大不了广撒英雄帖，重组团队运营万科。

　　当局者迷，旁观者清。从6月底开始，多位社会名流发声劝说当事各方换位思考弃战求和，其中融创董事长孙宏斌和北京大学教授周其仁的观点具有代表性。

　　孙宏斌说：“我比较好斗，但自从我长大了我就不想斗，只要斗就是两败俱伤。我想给姚老板带话，这就是个买卖，别较劲，万科也别较劲。建议坐下来谈谈，双方不可能都满意，但可以相互做出一些妥协。”

　　周其仁说：“我研究过科龙、健力宝、红塔山这些公司，说来不免令人唏嘘，大股东与创业企业家冲突，最后都是企业家命运悲惨，而公司辉煌也烟消云散。科龙案例之后，我写过一篇《可惜了，科龙》，这次真不希望再写一篇《可惜了，万科》。这两天看到万科案有转机，那就好，打够了坐下谈，好好找一个合作解。”

　　7月8日，新华社记者分头采访了王石和姚振华，双方观点仍然针锋相对，但也不乏善意释放。

　　王石说，万科团队应当摒弃鱼死网破的斗争哲学，在多元社会和市场经济的框架下，找到一种折中的、共赢的方案往前走。

　　姚振华说，我们将本着对事不对人的态度，从大局出发，从全体股东利益出发，从万科长远发展出发，以最大的诚意与各相关方进行坦诚沟通，尽快平息纷争。

　　那么，接下来博弈各方的妥协机会，就是谈判调整“6·17董事会”的重组预案，使之在第二次董事会上获批，然后共同促成新重组预案在股东大会通过。股东格局确立之后，各方再充分讨论，形成一个符合股东现状的新董事会，同时保留现管理团队，并尽最大可能保持现企业文化、经营机制、经营风格。

　　果能如此，万科这辆已然驶到悬崖边缘的豪华房车，就能转危为安，重新驶上阳关大道。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-10 19:36

刘姝威：万科之争核心是宝能举牌合规性问题

　万科股权之争从2015年7月10日宝能通过二级市场买入万科A(18.750, -0.07, -0.37%)股累计达到5%算起，至今已经一年了。万科股权之争已经成为中国金融市场发展史上的标志性事件，也将成为大学教学的经典案例。

　　从金融监管角度分析，万科股权之争的核心问题不是股权归属问题，而是宝能举牌万科合规性问题，产生这个问题的背景是我国金融领域分业监管。

　　一、钜盛华和前海人寿

　　根据万科发布《详式权益变动报告书》，宝能通过深圳市钜盛华股份有限公司（以下简称“钜盛华”）和前海人寿保险股份有限公司（以下简称“前海人寿”）举牌万科。

　　姚振华通过个人独资的深圳市宝能投资集团有限公司（以下简称“宝能集团”）出资约1亿元，持有钜盛华67.4%股份。钜盛华持有前海人寿51%股份，姚振华通过钜盛华间接持有前海人寿34.37%股份。

　　据2016年4月万科发布《详式权益变动报告书》，前海人寿成立于2012 年 2 月 8 日，截止2014年12月31日前海人寿的总资产560亿元，总负债500亿元，资产负债率89.45%。

　　据2016年7月7日万科发布《详式权益变动报告书》，钜盛华成立于2002 年 1 月 28 日。截止2015年12月31日，钜盛华的总资产2603亿元，总负债1965亿元，资产负债率75.47%。

　　二、钜盛华和前海人寿买入万科股份

　　据2015年7月11日至2016年7月7日万科发布《简式权益变动报告书》和《详式权益变动报告书》，我们整理前海人寿和钜盛华买入万科股份的明细。

　　（1）前海人寿买入万科股份

　　前海人寿从2015年1月开始，由深圳证券交易所买入万科A股股票，此前，前海人寿未持有万科的股份。具体情况如下：

                               
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　　据2016年7月7日万科发布《详式权益变动报告书》，截至2015年10月20日，前海人寿通过深圳证券交易所持有万科A股735，877，445股，占万科总股本的6.66%。（注：按照披露的数据累计，前海人寿持有万科股份累计735，865，584股）

　　（2）钜盛华买入万科股份

　　2015年7月钜盛华开始买入万科股票。截至2015年7月24日，钜盛华通过深圳证券交易所证券交易系统集中竞价交易买入万科A股28，040，510股，占万科总股本的0.26%；以收益互换的形式持有421，574，550股万科A股票收益权，占万科总股本的3.81%。具体情况如下：

                               
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　　在收益互换合约中，钜盛华将现金形式的合格履约保障品转入证券公司，证券公司按比例给予配资后买入股票，该股份收益权归钜盛华所有，钜盛华按期支付利息，合同到期后，钜盛华回购证券公司所持有股票或卖出股票获得现金。具体交易安排如下：

　　2015年7月21日至2015年7月24日之间，银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）按照钜盛华的投资指令共买入万科A股股份297，320，213股，占万科股份2.69%。

　　2015年7月23日至2015年7月24日之间，华泰证券(20.100, 0.20, 1.01%)股份有限公司（以下简称“华泰证券”）按照钜盛华的投资指令共买入万科A股股份124，254，337股，占万科股份1.12%。

　　截至2015年10月20日，钜盛华通过深交所证券交易系统集中竞价交易和大宗交易买入万科A股331，716，907股，占万科总股本的3.00%，通过融资融券的方式持有万科A股37，357，310股，占万科总股本的0.34%，以收益互换的形式享有万科A股556，986，255股股票收益权，占万科总股本的5.04%。

　　2015年10月27日至2015年11月17日，钜盛华回购其以收益互换的形式享有的万科A股556，986，255股股票收益权，所涉及股票数占万科总股本的5.04%，该部分股票转由钜盛华直接持有。

　　截至2015年11月17日，钜盛华持有万科股份结构如下：

                               
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　　截至2015年12月4日，钜盛华通过资管计划在深圳证券交易所证券交易系统集中竞价交易买入万科A股549，091，001股，占万科总股本的4.969%。具体情况如下：

                               
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　　钜盛华于2015年11月25日与西部利得基金管理有限公司签订了西部利得宝禄1号资产管理计划和西部利得金裕1号资产管理计划合约；2015年11月24日与南方资本管理有限公司签订了安盛1号、2号、3号资产管理计划和11月26号签订广钜1号资产管理计划合约；2015年11月24日与泰信基金管理有限公司签订了泰信价值1号特定客户资产管理计划。根据合同约定，资管计划可用于投资万科A股股票，各方一致同意，在资管计划存续期内，如万科召开股东大会，资产管理人应按照委托人对表决事项的意见行使表决权；如委托人需要资管计行使提案权、提名权、股东大会召集权等其他股东权利事项，资产管理人应按委托人出具的指令所列内容行使相关权利。

　　2015年12月9日至2016年7月6日，钜盛华通过资产管理计划在二级市场合计增持万科A股票548，749，106股，占万科总股本的4.97%。具体情况如下：

                               
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　　据2016年7月7日万科发布《详式权益变动报告书》，截至2016年7月6日，钜盛华合计持有万科A股股票2，023，910，579股，占万科总股本的18.33%。其中通过普通证券账户直接持有888，713，162股，占8.04%；通过信用证券账户融资融券的方式持有37，357，310股，占比0.34%；通过资产管理计划的方式持有1，097，840，107股，占比9.95%。

　　三、宝能举牌万科的分业监管边界

　　由于我国金融领域实行分业监管，所以我们必须先区分宝能举牌万科合规性的分业监管边界。

　　（1）保监会的监管边界

　　前海人寿的经营范围包括：人寿保险、健康保险、意外伤害保险等各类人身保险业务；上述业务的再保险业务；国家法律、法规允许的保险资金运用业务；经中国保监会批准的其他业务。

　　保监会的监管职责包括：依法监管保险公司的偿付能力和市场行为；根据法律和国家对保险资金的运用政策，制定有关规章制度，依法对保险公司的资金运用进行监管。

　　在万科股权之争中，保监会的监管边界应该在是否允许前海人寿用保险资金买入股票及其前海人寿是否有违反相关法律法规的行为。如果保监会允许保险资金购买股票以及没有发现前海人寿有违法违规的行为，那么，在万科股权之争中，保监会的监管工作就结束了。

　　（2）银监会的监管边界

　　钜盛华有义务在《详式权益变动报告书》中公布公司的2015年财务报告。但是截至2016年7月7日，钜盛华仍然没有在《详式权益变动报告书》中披露2015年财务报告，仅披露了钜盛华2013年、2014年及2015年经瑞华会计师事务所（特殊普通合伙）深圳分所审计的主要财务数据（合并报表），见下表：

                               
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　　我们注意到，钜盛华2015年总负债由上年96亿元增加1965亿元，增加了1868亿元，同比增长了将近20倍。由于钜盛华没有披露2015年财务报告，所以我们无法分析钜盛华的负债结构。

　　我们知道，从2015年7月开始，钜盛华大量买入万科股票。2015年钜盛华的负债大幅度飙升，毫无疑问，与举牌万科有关。

　　从2015年7月到10月，钜盛华主要用收益互换的配资和融资买入万科股票。从2015年11月末开始，钜盛华主要用资产管理计划买入万科股票。

　　根据钜盛华举牌万科后，钜盛华的负债大幅度飙升的事实，银监会应该调查是否有银行借款被钜盛华用于举牌万科。银行借款不能用于权益投资，尤其是，不能用于股权的战略投资。

　　在万科股权之争中，银监会的监管边界应该是调查是否有银行借款被钜盛华用于举牌万科。这项调查通过企业贷款登记系统和现场调查，就能够完成。

　　（3）证监会的监管边界

　　在区分宝能举牌万科的证监会监管边界方面，我们应该首先回顾2015年的股灾。事实上，在2015年春节前后，证监会已经发现场外配资进入股市，由于不是场内配资，所以证监会认为场外配资不是证监会的监管范围，但是根据法律，工商管理部门、银监会和公安部等部门也认为不是各自的监管范围，所以场外配资进入股市越演越烈。2015年6月证监会被迫“暴力去杠杆”，引发历史罕见的股灾。

　　在宝能举牌万科问题上，证监会首先应该确定前海人寿和钜盛华是否属于一致行动人？在所有权方面，前海人寿和钜盛华的实际控制人都是姚振华。但是，前海人寿和钜盛华买入万科股票的资金来源是不同的。前海人寿是用保险资金买入万科股票，投保人是保险产品的委托人，前海人寿作为受托人的职责是为投保人的投资保值增值，前海人寿必须服从保监会的保险资金运用监管。在买入万科股票后，前海人寿是否必须服从姚振华的指令？是否有权用保险资金买入股票用于大股东控制上市公司？

　　目前，证监会还没有明确法律依据审查钜盛华买入万科股票的资金来源，正如证监会不能审查每个股票投资者的资金来源一样。但是，钜盛华没有按照法律规定履行公布2015年财务报告义务，而且经过注册会计师审计的总负债额已经达到1965亿元，一年内总负债增加了1868亿元，同比增长了将近20倍。钜盛华从2015年7月开始举牌万科。在这种情况下，虽然没有明确的法律依据，证监会是否应该让钜盛华就其买入万科股票的资金来源作出合理说明和澄清？

　　目前，“战略投资者”和“财务投资者” 作为资本市场分析用语，虽然立法上尚无明确的投资条件界定和具体规制要求，但在规章层面已经对“战略投资者”的特定义务有所提及且监管层多次强调“战略投资者”相对“财务投资者”应负有更加严格的投资要求和限制性条件。

　　在万科2016年7月7日发布《详式权益变动报告书》中，钜盛华称：“做万科长期的战略财务投资人。”如果用自有资金或遵循委托人指令买入上市公司股票，成为长期的战略财务投资人，那么，股价波动对这些股票投资者没有任何影响。但是，如果不是用自有资金，而且委托人或债权人没有下达指令买入股票，成为上市公司长期的战略财务投资人，那么，一旦股价波动，委托人或债权人的利益将受到严重影响，正如2015年股灾一样。

　　万科股权之争之所以持续一年仍无结果，就是因为监管层处理这个问题存在法律空白。由于万科股权之争具有示范效应，在目前缺乏法律依据的条件下，处理不当，就可能像2015年处理场外配资的过程一样，在各方监管边界不清晰的情况下，最终酿成大祸。

　　在钜盛华作为委托人与受托人基金管理公司签订资产管理计划时，虽然钜盛华没有说明其委托资金的来源，但是，钜盛华严格要求受托人必须执行委托人的指令。钜盛华的行为是否为解决万科股权之争提供了一个方向：只有自有资金的出资人有权利决定是做上市公司的战略投资者还是财务投资者。受托人或债务人必须服从委托人或债权人的指令。

　　我们期待，万科股权之争能够促进中国证券市场法律规制的完善。证监会是否可以考虑制定这样的规则：当投资者持有上市公司股份超过10%，并且声明成为上市公司长期的战略投资人，那么，投资者必须对其投资资金的来源做出合理说明和澄清；如果投资人用非自有资金买入股票，则投资人必须取得委托人的明确授权。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-11 09:36

宝能系成长史：钟爱国资 用保险牌照攻城拔寨

　姚振华在深圳最早的商业痕迹，是于1995年创办、由其出任董事长的新保康蔬菜实业。成立后的3年内，新保康蔬菜实业不仅在深圳连开十余家蔬菜商超，更于1996-1998年连续三年都有在深圳多处获取土地的记录。

　　在潮汕籍商人开始活跃于深圳地产界之时，于2000年开盘的中港城令姚振华在地产业首战告捷。他从此彻底从果蔬生意转型房地产，拉上弟弟姚建辉一起逐步搭建宝能系。

　　2003年，宝能系突然入股彼时正计划上市的老牌国企深业物流。在深业物流的“一进、一拆、一分”，成为姚氏兄弟资本原始积累的关键一步。尝到甜头的宝能系，之后又陆续拿下建业集团、中林实业的国资部分。

　　2009年起，宝能系在地产领域的布局加速。位于深圳后海的宝能太古城大获成功之后，宝能开始在全国复制太古城模式，2012-2015年间在全国20多座城市拓展了40多个地产项目。巨额的开发资金需求，让宝能的金融杠杆之路越走越远，在银行、信托、债券等皆留下大量融资记录。

　　2012年，姚振华拿下保险牌照，牵头成立前海人寿，该公司日后成为宝能系最核心的金融平台。借助迅速增长的保费收入，前海人寿一方面反哺宝能系的地产业务，另一方面在资本市场攻城拔寨，连续举牌上市公司。直至宝万之争爆发，姚振华获得全国性的关注。

　　万科（000002）“联姻”深圳地铁方案迷局再起，这场可能改写万科历史的股权之战，始于前海人寿2015年下半年的踢门而入。前海人寿背后的宝能系及其实际控制人姚振华，瞬间成为媒体的焦点。上世纪90年代开始创业的姚振华，有着一代深圳潮商的典型成长路径：蔬菜连锁超市起家，转型房地产捞金，钟爱收购国企，依靠2009年在深圳太古城项目上的爆发，进军全国房地产市场，2012年拿下保险牌照，发力资本市场，直至成为一个旗下业务涵盖物流、地产和金融等多领域的资本大鳄。

　　1依托净菜超市拿地，中港城项目切入地产

　　姚振华1988年进入华南理工大学，攻读工业管理工程和食品工程双专业。1992年姚振华本科毕业，时逢邓小平南巡讲话，其一毕业就直奔深圳。据称其毕业后的第一个工作单位为深业物流集团，虽说其短暂任职之后即告离职创业，但该公司日后成为了他完成原始资本积累的关键跳板。

　　工商资料能查到的姚振华最早的商业痕迹，是其出任董事长的深圳市新保康蔬菜实业有限公司（下称“新保康蔬菜实业”）。这家公司成立于1995年4月11日，成立时注册资本328万元，股东是深圳旷达实业公司（下称“旷达实业”）和深圳乐邦实业有限公司（下称“乐邦实业”），分别占股14.63%和85.37%。

　　追溯旷达实业，潮银实业浮出水面。该公司由姚沐生出资1800万元，姚振邦出资200万元。新保康蔬菜实业的另一家股东乐邦实业，由潮银实业和旷达实业共同占股71.89%。换句话说，姚沐生和姚振邦成了姚振华创业的最早资金来源之一，至于他们之间的关系尚无从追溯。

　　与外界传言的姚振华在深圳龙岗区菜市场卖蔬菜起家不同，工商资料显示，新保康旗下的第一家门店，是1995年在福田区莲花二村28栋底层105B室开的新保康净菜超级市场。1995-1998年间，新宝康蔬菜实业在深圳各区先后开了15家蔬菜连锁市场，其中11家开在福田区，2家开在罗湖区，南山和龙岗中心城各有1家。

　　新保康的净菜生意要做大，不仅要扩张，还要以产业上游的蔬菜种植为支撑，介入土地交易因此也顺理成章。《深圳市宝安区1996年土地出让一览表》显示，1996年“新保康蔬菜”在宝安区龙华镇获得了宗地号为A821-6、A827-3、A827-4、A829-2和A829-3的5块土地使用权，共计占地面积超过13.9万平方米，土地用途为“其他”，获取方式是“协议价”。1997年，“新保康蔬菜实业有限公司”获得龙华宝城48区宗地号为A005-56的土地使用权，面积5129平方米，土地用途是“市场”。

　　最终这些土地被作何用已难以追溯，不过可以肯定的是，姚氏兄弟当时已在熟悉土地买卖流程。

　　1997年1月“新保康蔬菜实业”获得福田区皇岗渔场一块地的土地使用权，宗地号B113-59，土地用途是“净菜市场”。1998年3月，其又在龙岗中心城获得一块土地的使用权。

　　1998年，新保康蔬菜实业联合深圳市新龙鹏菜篮子实业发展有限公司（下称“新龙鹏”），成立了新保康净菜食品超级市场有限公司，新保康蔬菜实业出资450万元占股90%，新龙鹏出资50万元占股10%。后者是一家集体企业，注册地址在深圳市龙岗区大鹏镇鹏城村委大楼，股东是龙岗区大鹏镇鹏城发展公司（下称“鹏城发展”）。2001年，鹏城发展将手中所持有的新龙鹏33.33%股份全部转让给了乐邦实业（图1）。

                               
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　　彼时，深圳正经历着房地产的黄金十年，姚振华身边的各路潮商纷纷大手笔在福田中心区拿地，使得今天的福田中心区矗立着佳兆业、大中华、茂业、星河、皇庭、卓越等一系列潮商背景的建筑。已经做了几年蔬菜市场生意，有了一定原始积累的姚氏兄弟没有旁观。

　　资料显示，位于福田区福强路与石厦路交界处的中港城是姚振华开发的第一个地产项目，建筑面积约有10万平方米。姚振华在这块地上先建起了两栋高楼，共90套房，于2000年完工，售价6000元/平方米。后又建设了三栋高层共329套公寓及六层商业裙楼，于2001年完工，平均售价超7000元/平方米。

　　中港城项目建设期间，姚氏兄弟彻底从果蔬生意转型。1998年7月，位于梅林三村4栋的一家新开业的新保康净菜超级市场，是能查到的姚氏兄弟开设的最后一家连锁市场。1999-2004年间，姚氏兄弟早期开的十多家果蔬连锁超级市场先后被注销。1999年，新保康蔬菜实业的经营范围增加了“在合法取得土地使用权范围内从事房地产开发经营业务”。

　　2002年，中港城商业部分开业，这是姚氏兄弟首次践行商业地产模式。据称，该商城营业面积达到4万平方米，百佳超市进驻并租用其中2000平方米，此消息当时轰动一时。中港城是深圳第一家产权式商铺，即将大部分店铺出售，又将业权商铺通过第三方整体委托品牌经营商统一经营，将所有权和经营权分离。姚氏兄弟只留下几层作为旗下企业办公场所。

　　根据原深圳国土资源局的记载，中港城所在片区1998年的地价约为1760元/平方米，而中港城项目的总建筑建面积为9.9万平方米，据此计算，中港城的拿地成本应该不超过1.75亿元。开盘后中港城最低售价都在7000元/平方米以上，据此估算该项目的销售额大约为7亿-10亿元。巨额利润成为姚振华真正的第一桶金，也是他日后买下深业物流集团股份有限公司（下称“深业物流”）股份的重要资金来源。

　　此外，中港城后来也成为了宝能最初总部所在地。工商资料显示，姚振华2002年6月将其设立的宝能投资集团办公场所迁移至中港城裙楼的六楼。

　　2000年，姚振华单人出资1800万元成立新保康投资有限公司，也就是宝能投资集团（下称“宝能投资”）的前身。同年，年仅30岁的他当选为深圳市第三届政协委员、深圳市总商会常务理事。

　　2002年4月，新保康蔬菜实业改名钜华投资发展有限公司（下称“钜华投资”），注册资本增加到3066万元，股东也由乐邦实业和旷达实业变更为姚氏兄弟，姚振华和姚建辉分别占股75%和25%。2002年，姚振华又和自己全资持股的宝能投资共同出资1200万元，成立钜盛华实业发展有限公司（下称“钜盛华实业”），这家公司是姚振华后来进行一系列资本运作的重要平台。同年7月，由宝能投资、钜盛华实业和钜华投资共同出资500万元成立深圳市太古城实业，这家公司是宝能地产的前身，也是日后姚氏兄弟地产征途的大本营。至此，姚氏兄弟控制的宝能系初步成型（图2）。

                               
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　　2、入股深业物流：“一进、一拆、一分”

　　成功运作中港城项目，姚振华完成了资本的初步原始积累。但他的地产征途还远未开始。此时的姚振华瞄准了一家国有准上市公司—深业物流。

　　深业物流前身为深圳市笋岗仓库企业有限公司，成立于1983年，拥有大量土地、物业等资产和专用铁路、深圳火车北站货物的装卸权，还拥有保税仓库，具备开展保税仓储业务的资质。

　　深业物流背后有着强大的股东，截至2002年，其股东分别是：深圳控股有限公司（00604.HK，下称“深圳控股”）持股51%；香港新笋投资有限公司（下称“新笋投资”）持股25%；深圳市众力一投资股份有限公司（下称“众力一投资”）持股19.24%；深圳国际信托投资公司持股2.28%；公司内部职工持股2.48%。

　　其中，控股股东深圳控股，如今是深圳市国资委旗下最大的房地产上市公司，隶属于深业（集团）有限公司。众力一投资则隶属于深圳笋岗仓库企业股份有限公司工会委员会，股东是340多名员工。深圳国际信托投资则是华润深国投信托有限公司的前身。

　　深圳控股公告显示，2001年深业物流已经完成A股上市辅导工作，正式申请上市；2002年业绩报告显示，深业物流仍在等候上市。

　　也就是在此时，宝能投资2003年1月突然进入深业物流的股东名列。工商资料显示，其原第二大股东新笋投资持有的25%股份变成了宝能投资有限公司所有。按照工商登记信息，当时新笋投资25%股份对应出资额是4019万元。也就是说，宝能拿到这25%的股份代价不应低于4019万元。

　　2003年3月10日，深业物流股权再次发生变更。众力一投资退出股东行列，其原持有深业物流19.24%股份对应出资额3093.02万元，变成钜盛华实业持股9.24%、深圳市银通投资发展有限公司（下称“银通投资”）持股10%。银通投资是宝能系旗下公司，成立于2002年10月，由钜华投资和钜盛华实业共同出资5000万元注册成立。

　　2003年9月的深圳控股中报显示，深业物流拆分上市还在进行中，“已按照中国证监会的要求，对申请上市的相关材料做了进一步完善和补充，正在等候中国证监会的核准”。

　　与此同时，宝能系继续买入深业物流股份。2004年1月，深圳国际信托也退出深业物流股东行列，其持有的2.28%的股份对应出资额398.68万元，全部转让给了钜盛华实业，使得后者持股由9.24%增加到11.52%。

　　至此，宝能系一年时间内在深业物流集团的持股从0%增加到46.52%（图3）。期间，宝能投资名称也变更为宝能集团。深业物流董事会出现了多位宝能系成员，包括姚振华出任副董事长。

                               
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　　眼看着深业物流上市在即，股东却相继放弃公司股份，姚振华在其中到底开出了怎样的条件，外界不得而知。

　　然而，一番动作进入准上市公司的结果是，公司上市遇阻。2004年6月18日的证监会公告显示，发审委将在6月23日对深业物流、大同煤业(5.680, 0.01, 0.18%)、华电国际(4.990,0.01, 0.20%)进行首发审核。但后来的发审委审核结果公告，仅公示了大同煤业和华电国际的审核结果。不久，深圳控股公告称，发审会上，由于支持票数不足5票，深业物流的上市申请未获得通过。

　　成立于1985年的深业物流的工商登记经营期限是到2005年8月20日届满。按照规定，公司需要召开股东大会，修改公司章程中的营业期限，在登记的营业期限届满后半年内去工商局变更登记。然而深圳控股透露，“股东内部未能就延长营业期限达成协议”，也就是说，宝能系和深圳控股在就深业物流未来运营方向上出现了分歧，深业物流或要按照法律法规进行清算。最后，深圳控股和宝能系决意拆分深业物流。2005-2007年间，深业物流多次向深圳市贸易工业局申请暂时性经营期限延期，以为分拆留足时间。

　　期间，深业物流邀请独立资产评估师进行评估。深圳控股公告显示，2004和2005年深业物流纯利分别为1.55亿港元和1.09亿港元；2005年12月31日，资产净值为8.33亿港元；2006年5月31日，独立估值师对深业物流净资产估值为12.45亿元人民币。

　　2006年6月18日、12月11日举行两次股东大会之后，双方敲定大致按照股权比例进行分配，深圳控股和内部职工占股53.4734%，宝能系旗下宝能投资、钜盛华实业及银通投资共占股46.5266%。分拆后，深圳控股另外成立“深圳深业恒发物流开发股份有限公司”接收被分拆的资产，深业物流的商誉、名字使用权以及其他无法确定的若干资产则留给了宝能系（表1）。从此，深圳控股与深业物流不存在任何权益关系。

                               
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　　从资产分拆结果来看，宝能系最终分到品牌使用权及土地、楼宇等诸多固定资产，而其获得的土地和房屋，这在之后都快速升值。

　　拿下深业物流之后，该公司所在地深圳笋岗从此成为宝能系的大本营：位于宝安北路和梅园路交叉口东南侧的深业物流大厦里，钜盛华、宝能集团、深业物流和前海人寿等宝能系重要的资本运作平台公司都聚集在这里办公。距离深业物流大厦不到两公里处的宝能汽车大楼，是宝能系的另一个重要基地，宝能控股、宝能地产、粤商小贷总部均设于此。2015年12月17日，王石在万科内部讲话中，将姚振华的发家史总结为，在深业物流上的“一进、一拆、一分”。

　　3钟爱国资

　　继深业物流之后，宝能系似乎又完成了对另一大型国企深圳市建业建筑工程有限公司（后更名为深圳市建业工程集团股份有限公司，下称“建业集团”）的隐性控制。

　　建业集团前身为国家冶金部所属鞍钢第一矿山建设公司，1982年参加深圳特区建设，主业为与房地产开发紧密相关的建筑。收购建筑公司，也为不少房地产商所热衷。

　　截至2005年，建业集团背后的股东，除了内部员工持股25.149%以外，其余都是大型国企，包括深振业A(7.590, 0.00, 0.00%)（000006）持股61.02%；天健集团（000090）持股6.29%；深圳建安（集团）股份有限公司（下称建安集团）持股3.7699%。当年11月28日，大股东深振业将手中46.0209%股份转给董事长郭世利等824位自然人。

　　2009年建业集团改制，股份进一步从国企转到自然人手中。当年5月，深振业A率先将其持有的建业集团14.9999%股权转予深圳市建业（集团）股份有限公司工会委员会（下称“建业工会”），交易对价为6413.47万元。

　　随后几年，一家名为深圳博腾投资的公司，从上述股东手中陆续收购了建业集团其他股东的绝大多数股权。博腾投资成立于2011年12月，股东为伍少年、张登源两名自然人，自成立起就冲着建业集团股份而来。截至当前，博腾投资持有建业集团93.8258%的股份。

　　从股权上看，博腾投资与宝能系关系不大，但是有多条线索表明，建业集团与宝能的关系非同一般。

　　建业集团改制后，其工商注册地址迁移至深圳龙华新区龙华街道清祥路1号宝能科技园。2013年8月，宝能地产成立子公司宝能建业房地产开发有限公司，办公地址设在深圳香蜜湖街道建业一路建业小区21栋，注册资本高达20亿元。同年，建业小区旧改项目变成了“宝能公馆”。

　　宝能地产与建业集团业务往来非常频繁，宝能在合肥、新疆、赣州等多地工程的施工单位，都是建业集团。二者关系在财报数据上亦有反映，《宝能地产公开发行2015年公司债券募集说明书》显示，截至2014年末，建业集团是宝能地产最大的预付款方，占预付款总额的69.25%。截至2015年6月30日，建业集团和博腾投资分别是宝能地产应收款金额排在第二名和第五名的单位。此外，2014年5月-2014年10月间，宝能地产曾五次为建业集团提供担保，合计逾3.89亿元。

　　2014年，建业集团下属全资子公司深圳市建业物业管理有限公司（下称“建业物管”）股权突然发生变更，100%转入宝能控股旗下。不过2016年初，建业物管已更名为吉祥实业发展有限公司。

　　从深业物流到建业集团，可以看出姚氏兄弟对国企的偏爱。宝能不仅擅长背靠国企大树，还擅长借助国资、跟随国家政策寻找获利机会。

　　早在2002年3月，宝能投资、钜盛华实业联合国林竹藤科技有限责任公司（下称“国林竹藤”）、中国林业科技研究院（下称“中国林科院”），共同成立深圳市中林实业发展有限公司（下称“中林实业”），宝能系占股50%，后两者分别占股30%和20%。该公司主营业务是竹木集装箱底板的研制和开发。

　　中国林科院是国家林业局直属的科研单位，国林竹藤则是中国林科院和宝能投资共同投资的，以生产竹藤产品、林产品合成材料及制品相关技术公司，中国林科院和宝能投资分别占股39%和38%。

　　宝能为什么会投资这样一家看起来与自身地产业务毫无关系的公司呢？

　　答案在于，国林竹藤生产的竹木复合集装箱底板，收录在当时国家计委和国家经贸委颁布的国家重点鼓励产业、产品和技术目录中。国林竹藤也系2000年国家计委计生司高技函[2000]127号文批准建立的新型复合材料做集装箱底板产业化示范工程单位。

　　有了国林竹藤的技术加持，中林实业公司承担了国家技术产业化示范工程、创建新兴环保材料与林业生物工程制品基地的任务，并在深圳龙华获得一块占地面积达30万平方米的土地，用于兴建高新科技示范工业园。

　　很快，园区建立起来后，宝能系就开始回购合资公司的股权。工商资料显示，2004年12月至2007年4月间，宝能系前后动用资金4600万元，分三次收购国林竹藤和林业科技研究院持有的中林实业共50%股份。中林实业从此由宝能系全资持有，位于龙华30万平方米的科技园土地也全部落入宝能之手。曾经的高新技术示范工业园摇身一变，成了今天的宝能科技园所在地。

　　4太古城项目再爆发

　　如今的宝能系以地产业务为外界熟知，但事实上宝能在地产领域介入早，却发力晚。中港城项目之后，直到2009年，这家被外界认为神秘低调的公司才有第二个地产项目面市，即位于深圳后海的太古城。不过查询姚振华2006-2009年间的商业动作，可发现他曾经“磨刀霍霍”准备过一个叫“深圳未来乐园”的项目。

　　2006年5月20日的《深圳特区报》报道了宝能投资与法国未来乐园集团签订总投资额为16 亿元的“深圳未来乐园”项目的消息。该项目初步选址西丽，规划占地面积60万平方米，建筑面积49.8万平方米，整个工程主体计划于2008年底或2009年建成。按照报道，“乐园建成后可以媲美香港迪士尼乐园，辐射整个珠三角”。随后两年里，深圳本地媒体对未来乐园项目有过多次报道。

　　时任深圳市长的许宗衡，在2008年4月召开的深圳市第四届人大第五次会议上所做的《政府工作报告》中，也提及了未来乐园项目，并提出要积极推进该项目的建设。

　　两周后，《深圳特区报》再次报道许宗衡专门听取未来乐园项目的情况汇报，这次报道中，项目投资预算由16亿元变成了45亿元。这也是关于未来乐园的最后一则公开消息。

　　2009年开售的宝能太古城是一个综合体，住宅部分由17座24-32层的塔楼组成，建筑面积43万平方米，以豪宅定位。其首期开盘的南区900多套精装房，均价2.6万元/平方米，一天之内卖完，刷新了当时深圳豪宅日光的纪录。

　　根据公开信息，宝能在2005年获得太古城的土地使用权，2009年开售时赶上4万亿红利、深圳地产复苏的好时点，令其在此项目上获利颇丰，该项目仅住宅部分就卖了91亿元（表2）。自此宝能才算真正被地产业界注意到。其后开业的太古城商业部分—宝能all city建筑面积10万平方米，也获得了较大的成功。

                               
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　　不过，新财富查询2004-2009年深圳土地公开出让信息，并未找到宝能获得太古城地块的记录。而根据深圳规土委的记载，2005年后海大道所在区域地价约为900-1000元/平方米，以此计算宝能地产拿地总价不超过5亿元，除去建筑成本、贷款利息等，保守估算宝能在太古城项目仅住宅部分即净赚数十亿元。

　　这种突如其来的成功似乎启发了宝能，随后宝能地产开始在全国以极快的速度复制这种模式。

　　根据公开资料不完全统计，自2011年至今，宝能地产在全国共获取土地超过45宗。除了大本营深圳，宝能的布局已延伸至珠三角的云浮、韶关、佛山、广州、惠州、肇庆，长三角的上海、芜湖、无锡、扬州，环渤海的北京、天津，东北的沈阳、大连、吉林，以及南宁、赣州、福州、合肥、西安、乌鲁木齐等二三线城市。

　　从项目类别上看，宝能的产品线分为城市综合体、高端住宅、现代产业园和酒店度假区等多种。由于其在多城获得地块均被规划为该城的地标性建筑，因而宝能被称为“高楼爱好者”。目前，宝能在建、规划的200米以上的超高层建筑达20栋，包括佛山宝能金融大厦、合肥宝能金融中心、沈阳宝能环球金融中心等。其建设的大连宝能城高368米；合肥宝能城高500-600米；沈阳宝能环球金融中心高568米，为东北亚第一高楼；新疆宝能城268米，为中亚第一高楼。

　　在深圳笋岗宝能总部深业物流大厦的对面，设计高达328米的深圳宝能中心正在建设中，建筑有70多层，总面积22.7万平方米，预计2018年投入使用。另外，宝能还在旁边建设了商业中心六金广场，拟跟宝能中心同步入市。

　　5拿地不走寻常路

　　“宝万之争”爆发之后，激进的拿地风格是宝能被王石诟病的地方之一。王石在内部讲话中提到，宝能曾经以高于底价10倍的价格和万科抢地，而且地块到手后，宝能并不开发，一直处于闲置状态。这种拿地风格下，难怪一直奉行“超过25%利润的生意不做”原则的王石难视姚振华为同类。

　　查询深圳历年土地出让合同一览表，万科、华侨城、康达尔(35.860, -0.47, -1.29%)等房企项目拿地，大多通过招拍挂得来。然而追寻宝能过往拿地痕迹，通过公开招拍挂获得土地的记录不多，与其公开的囤地面积形成鲜明反差。除了深圳中港城和太古城拿地方式不为外人所知，宝能其他项目拿地方式也各有路径，且不时隐身幕后。

　　例如，2014年5月，深圳宝安中心区的一宗土地拍卖现场引得全城瞩目，包括龙光、卓越、华侨城、金融街(9.760, 0.01, 0.10%)等地产商竞相争逐。根据当时的媒体报道，经过360轮举牌，约3小时的激战，这块地最终以48.3亿元的价格成交，刷新当时深圳最高土地单价记录。而最终竞得者是一家名不见经传的公司：深圳金利通投资有限公司（下称“金利通”）。工商资料显示，金利通是由渤海信托和平安信托共同出资成立的项目壳公司，当时，同行猜测金利通幕后大佬指向宝能系。果不其然，两年后的宝能集团官网显示，在该地块所在地，宝能旗下项目“金利通金融中心”正在建设中，由两栋高225米的双子塔写字楼组成。

　　宝能地产开发的位于西丽的“宝能城”所在地，原本是一家奶牛场，与宝能系没有任何关系，因城市规划原因，从畜牧用地转为商品房开发用地。嗅觉敏锐的姚建辉利用该地块股东三次债务纠纷形成的司法拍卖，分别于2008年和2009年两次公开拍卖中，以低价将该地块共15万平方米住宅用地全部收入囊中。事后被该地块原产权所有者实名举报宝能“做局拿地”，但遭到宝能否认。

　　宝能近两年在深圳的另一重要项目—宝能公馆，土地来源也不寻常。宝能公馆位于深圳福田竹子林，属于豪宅林立的香蜜湖片区，地理位置优越。深圳规土委网站显示，该项目（一、二期）总建筑面积达19.9万平方米，其中住宅14.2万平方米，商务公寓逾4万平方米，商业面积1.4万平方米。

　　该地块原为建业集团早期开发的建业小区所在地，早在2007年建业集团就已介入到该项目的旧改规划中。建业集团主导申请城市更新项目并完成拆迁之后，完成对建业集团隐性控制的宝能忽然介入，并将该项目直接命名为宝能公馆。该项目2015年9月开盘，开盘均价高达8.5万元/平方米。

　　6金融杠杆撬动下的地产扩张

　　目前宝能在全国20多座城市密集拿地、开工，根据宝能地产2015年发布的债券募集说明书，这些项目的总预算需要资金超过800亿元。

　　大部分时候，宝能开发项目采取的都是高杠杆模式，从支付土地出让金环节就开始融资。例如一份名为“歌斐诺亚宝能赣州1号”的投资基金产品显示，2014年8月，该基金将其资金以委托贷款的方式，通过徽商银行合肥庐阳支行向宝能泰盛有限公司发放贷款，用于支付宝能世纪城项目所属地块剩余土地出让金和开发项目地块的经营开支。

　　传统银行开发贷是宝能的重要融资渠道之一，其他融资渠道还包括信托、资管、债券、股权交易等等。

　　据不完全统计，宝能合作过的信托及资管机构包括：五矿信托、陆家嘴(22.820, 0.18,0.80%)国际信托、大业信托、兴业国际信托、华润深国投信托、天津信托、华融国际信托、上海歌斐资产管理有限公司、中信信诚资产管理有限公司、博时资本等。和大多数房地产公司一样，宝能发行信托玩的是层层借款的游戏。例如，以上一个项目的股权做抵押，筹集下一个项目的开发资金或者土地出让金，或者以另一个项目的销售收入作为融资项目的还款来源或者抵押。

　　Wind的统计显示，2013年，宝能控股将其所持宝能地产22%股权（对应注册资本2.4607亿元）质押给华润信托，筹集资金2亿元用于深圳宝能公馆项目的开发建设、16亿元用于宝能地产赣州项目的开发建设；2015年，在取得新疆宝能城综合体项目269.57亩地土地使用权后，宝能将其抵押给华融信托，融得资金全部用于该项目第一阶段的建设开发，还款来源是“宝能地产开发项目的销售收入”。与宝能地产相关的类似信托项目，在公开资料中能查询到的不下十款。此外宝能地产曾联合多家基金子公司发行十余款集合理财产品。

　　宝能地产还将融资方式瞄准了企业债。深交所2015年12月发布的公告显示，深交所固定收益部就宝能地产面向合格投资者公开发行公司债券进行了反馈意见。

　　2012年，宝能系最核心的金融平台前海人寿宣告成立，姚振华出任董事长。之后，前海人寿成为宝能系地产业务又一个重要的资金提供方。宝能系的地产资产，除了掌控在宝能地产手中的部分外，持有最多的便是前海人寿。梳理前海人寿披露的重大关联交易，大部分都是通过转让、增资、借款等形式，用于帮助宝能地产及其旗下子公司进行项目融资。

　　前海人寿成立后发布的前五个公告，编号为“临2013-01”至“临2013-05”，全部与宝能地产旗下地产项目有关。例如，一份公告显示，前海人寿向佛山宝能合计投资1.55亿元，持有佛山宝能49%股权；另一份公告显示，前海人寿向佛山宝能提供借款3.2亿元。2013年8月，前海人寿分别出资2.12亿元、4.96亿元受让宝能地产、宝能商业分别持有的宝能酒店12%、28%股权。2013年11月，前海人寿出资1.302亿元、2265万元，分别受让宝能地产旗下韶关德丰源100%股权、惠州宝能100%股权。

　　这种状况持续到2014年。前海人寿编号为“临2014-01”至“临2014-07”的7个重大关联交易公告，涉及的均为房地产股权投资或借款，总金额达17.5亿元。

　　除此之外，2014年4月前海人寿还和钜盛华共同发起成立一家互联网金融公司—深圳前海融资租赁金融交易中心有限公司（对外简称“广金所”），注册资金3亿元。其发布的融资标中，有不少涉嫌为宝能系多家子公司进行融资。例如，2015年广金所平台上的明星产品“广富系列”，年华收益率高达12%，其中不少项目借款方就来自宝能旗下的地产板块。比如“广富-盈宝11D号（大学生专属）”项目借款人是南宁宝能置业有限公司，项目投向为南宁宝能城市广场项目；广富-盈宝22X号，借款人是合肥宝能房地产公司；广富-盈宝5J号的借款人是云浮宝能城市广场；广富-盈宝5M号的借款人是宝能地产。而项目的担保方—深圳前海宝能非融资性担保有限公司又是宝能投资集团的控股子公司。

　　此外，前海人寿股东经常质押其股权，用于筹措资金。拥有前海人寿51%股权的实际控制人钜盛华，2015年12月质押了前海人寿股权给上海银行南京分行。前海人寿的其他股东深粤控股和粤商物流，也都将前海人寿股权进行了质押。这种融资手法在明天系、生命人寿富德系等民营企业中的运作颇为常见。

　　7二三线城市项目面临去库存重压

　　2012-2014年，随着前海人寿保费收入“井喷式”增长，宝能系成为规模以上房企中的土地储备隐形冠军。2014年宝能对外公布的土地储备超过2000万平米。另外，前海人寿亦全资持有不少地产项目，2015年前海人寿财报显示，公司全资持有的房地产业务性质子公司注册资本总额逾133亿元。

　　宝能地产一直在采用金融杠杆撬动商业物业运营，以加快商业地产的开发和快速复制。不过，在借用险资、信托等融资工具的融资时，最怕遇到投资项目周期与融资工具期限不匹配的问题，巨额贷款要求地产项目快速开发售卖以回笼资金，未来商业项目的运营无疑对宝能提出了更高的要求。

　　宝能地产在全国的拿地和项目策略可概括为“布局全国，重仓深圳”。宝能官网上公布的在建或已经建成的项目有51个，其中在深圳的项目就有14个，占项目总量的近1/4。据测算，宝能在深圳之外已经售罄或正在售卖的项目，累计销售额不超过300亿元，其中深圳项目占接近一半（表3）。

                               
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　　深圳之外，宝能布局的城市大多为二三线城市。受近一两年国内二三线城市去库存压力的影响，宝能地产的销售业绩也难见起色。不少项目从2013年开盘售卖，存货长时间难以消化。以沈阳水岸康城为例，该项目总建筑规划面积70万平方米，2013开盘，卖了三年，仅售出3.181万平方米，累计销售额才1.27亿元。

　　宝能开发的大型综合体一般由商住综合加超高层建筑组成，其中超高层建筑多数安排在项目后期进行建设，具体时间则取决于项目的开发与销售进度。从统计情况来看，在销售乏力的情况下，有的城市的超高层建筑的建设进度被一再推迟。号称“东北亚第一高”的沈阳宝能环球金融中心主楼，在开工近三年后仍处于地基施工阶段。

　　去库存周期长、销售不佳、收支失衡、经营活动现金流量萎缩，都是导致宝能在金融杠杆运用上越走越远的原因。

　　8宝能系的资本市场布局

　　在姚振华谋划成立前海人寿之前，宝能系就不断涉足资本市场。

　　早在2010年，宝能系核心公司钜盛华和傲诗伟杰有限公司（银通投资更名）首度亮相资本市场，斩获了ST湖科（600892），该公司后更名ST宝诚(62.870, 0.75, 1.21%)，现名宝诚股份。2012年宝诚股份发布一项定增预案，拟向宝能系旗下公司发行6000万股，募集5.3亿元补充流动资金，遭到证监会否决。

　　同年，姚振华又通过旗下关联公司，以一致行动人的身份三度举牌深振业，与深圳国资委争夺控制权，致使深振业股价一路走高。此后两年，宝能系又先后从以上两家公司撤出。

　　前海人寿成立后，2012年5月，姚振华卸任宝能地产董事长兼总经理职务，将地产业务交给了弟弟姚建辉，自己则通过前海人寿和关联公司一心在资本市场纵横捭阖：先后增持天健集团、70亿元参与华侨城（000069）定增、两度举牌万科……

　　2015年下半年，前海人寿在二级市场愈发高调，累计举牌达18次，屡屡重金砸进上市公司前十大股东名单。被举牌的公司包括南宁百货(10.410, -0.03, -0.29%)（600712）、中炬高新(13.240, 0.20, 1.53%)（600872）、韶能股份(10.660, 0.01, 0.09%)（000601）、明星电力(13.310, 0.21, 1.60%)（600101）等。最终前海人寿在与万科的股权争夺战中，遭遇王石公开反击而使得姚振华彻底进入公众视线。姚振华也开始被称为“金融资本大鳄”。

　　姚振华的金融宏图暴露，保险之外，宝能系布局的金融业务还包括基金、融资租赁、资产管理、小额贷款等（图4）。宝能在金融领域的布局远未完成，2016年初，媒体报道宝能邀请平安信托原董事长张金顺加入，外界认为，宝能系在为将来打造金控平台做准备。2016年5月，保监会核准了新疆前海联合财产保险股份有限公司（简称“前海财险”）的开业，该公司由姚振华出任董事长及法人代表。

                               
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作者: 浅贝    时间: 2016-7-11 12:23

宝能是万科的长期战略财务投资人吗？

　“万宝之争”出现戏剧性变化。近日，万科发布公告称，公司于7月6日收到公司股东深圳市钜盛华股份有限公司（简称“钜盛华”）关于权益变动的通知，而在这份万科A发布的详式权益变动报告书中的第十节“其他重大事项”中，宝能系将自己的角色定位为“做万科长期的战略财务投资人”。

　　原本是在“万宝之争”中与万科团队在正面撕杀的宝能系，忽然将自己定位成“长期的战略财务投资人”，这让很多关注“万科之争”进程的人们的脑筋一下子都难以“急转弯”过来。我甚至有点怀疑自己的眼睛是不是看错了。毫无疑问，宝能系的定位将我心目中的“长期战略财务投资人”的形象彻底颠覆了。原来，“长期战略财务投资人”也可以与公司团队展开正面搏杀，甚至将对手杀得人仰马翻。这样的“长期战略财务投资人”未免太彪悍了点。

　　但不可否认的是，宝能系确实是把自己定位成了“万科的长期战略财务投资人”。只是笔者还是“死脑筋”，适应不了宝能系的这一角度定位。所以对宝能系“万科的长期战略财务投资人”定位充满了疑惑。以笔者拙见，宝能系作为“万科的长期战略财务投资人”的定位是不太合适的。

　　首先，就宝能系购买万科股票的资金来源来说，宝能系是不适合作为“万科的长期战略财务投资人”的。因为从外界的分析来看，宝能系的收购资金来源于销售的万能险，并且还是采取了资金杠杆的方式进行收购。从7月5日、6日的增持来看，宝能系的资金杠杆为1：2。象这种来自于万能险的资金，尤其是杠杆资金，显然是不适合作为长期的战略财务投资人的。

　　其次，就宝能系在收购万科股权时所采取的高举高打的收购方式来看，也是与“财务投资人”的身份不相符的。因为作为“财务投资人”必须考虑买进股票的成本，但在去年12月份宝能系对万科股票的买进，明显属于拉高进货，从而抬高了宝能系买进万科股票的成本。包括7月5日、6日对万科股票的增持，明显是在万科股价没有下跌到位的情况下进行的。这些都不符合“财务投资人”之所为。

　　其三，如果只是“万科的长期战略财务投资人”，宝能系就不应引发起华润与万科团队之间的矛盾。虽然我们不能把“万华之争”的责任都归咎于宝能系，但宝能系确实是引爆“万华之争”的重要因素。因为正是宝能系夺去了华润的第一大股东位置，也正是宝能系的步步逼进，迫使万科团队考虑引入深圳地铁进行重组。宝能系如果能够尽早表明自己的“长期战略财务投资人”身份，并与华润、万科方面做好沟通事宜，不仅“万宝之争”可以避免，而且“万华之争”同样也不会出现。而“万华之争”的出现，宝能系无疑成了受益者。这与“万科的长期战略财务投资人”身份似乎并不相符。

　　其四，如果只是“万科的长期战略财务投资人”，宝能系就不应该激化“万宝之争”，尤其不应该提议罢免万科的全体董事、监事。宝能系一方面表示“认同万科股票的长期投资价值，认可万科的品牌与管理，怀着与上市公司董监事及全体管理人员共同维护和继续发展万科品牌的愿望，投资万科并持有万科股票”，另一方面却表示要“纠正本届董事会、监事会偏离上市公司治理准则的行为，把万科的经营管理活动规范到上市公司法律框架下”，甚至仍然不放弃对万科董事、监管的罢免。而宝能系去年12月四度举牌后曾明确表示，“暂无计划改变上市公司现任董事会或高级管理人员的组成”。宝能系这种出尔反尔、自相矛盾的做法显然不该是“万科的长期战略财务投资人”之所为。

　　此外，在拥有万科25%的股权之后，宝能系也以“胜利者”的面目出现了：欢迎并真诚希望管理层中的优秀者继续留任万科。宝能系完全把自己当成万科的主人了，当成万科团队的主宰者了。这样的表现，恐怕也与“万科的长期战略财务投资人”的身份不相符吧？所以，宝能系说自己是“万科的长期战略财务投资人”，你信吗？

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-11 13:45
解码宝能系举牌万科路径：耗资440亿浮盈230亿

　半年借助21家机构买入万科；如万科继续下跌，部分资管计划面临平仓风险；宝能系资金储备或达550亿元

　　“做万科长期战略财务投资者”，稳坐万科第一大股东席位7个月后，宝能在7月7日给出了其举牌万科的原因。这距其第一次举牌万科，已经过了一年。

　　这一理由并没有说服以万科董事会主席王石为首的万科管理层。“明显宝能是想控制公司，做一些想做的事。”近日，王石在接受新华社专访时表示。

　　新京报记者整理公开信息发现，为拿下市值超过2000亿元的万科，宝能系在半年内，调动了自有平台以外21家金融机构，以融资融券、券商收益互换、质押股权、资管计划等各类加杠杆的方式筹集超过440亿资金。

　　如今，宝能已经持有万科25%的股权，距离30%的要约收购已是近在咫尺，“宝能想干什么”的疑问，或接近揭晓。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-12 15:52

秦朔评万宝华之争：当人人都在失望 我们因何希望

北大教授论万科股权之争 周其仁：华润做法让人看不懂

　万科A(18.120, -0.15, -0.82%)上周一复牌，“万宝华之争”多了一个股价走势的新视角。和股价起伏跌宕一样扣人心弦的，还有若干新闻：万科最大自然人股东刘元生举报华润宝能；江平等13位权威法学专家召开“万科股权争议论证会”，认为“6?17”董事会决议实际并未有效形成；万科工会起诉钜盛华公司及其一致行动人违法增持万科A股票行为；田朴珺突成新闻焦点；汕头市委书记带队考察宝能，各地潮汕商会会长同行；匿名人士向港交所上市部爆料万科与黑石未公开交易，万科官方否认……

　　每个人都在失望

　　过去的一周，有严肃的报道。如新华社对王石和姚振华的访问，财新传媒对于宝能系资金来源的追问，《第一财经日报》对万科“事业合伙人计划”的追溯，《21世纪经济报道》对宝能系资管计划信息披露滞后的质疑，《每日经济新闻》关于万科事业合伙人计划实际成效的解读，《财经》杂志对曾任中国证监会副主席的高西庆的访问，等等。

　　有专业的意见。律师、投行人士、媒体人、上市公司人士纷纷发言，尽管结论相反，但都有章可循，有逻辑可依。

　　当然，也有随意的猜测，狗血的剧情，东拼西凑的爆料。

　　也许是太长时间的争执，一浪接一浪的折腾，让很多人审美疲劳，一些微信群里因为意见不合而怒目相向的、退群的、绝交的，都有。一部分人已经厌倦阅读。但如果接下来爆发各种各样的诉讼，或者不断抖出真真假假的猛料，监管方被迫无休止重新调查，涉事方要在监管要求下持续澄清和回复，“万宝华之争”将遥遥无期。各位看官，做好“跑马”的准备吧。

　　每个人都在失望。每一种批评、质疑和指责的背后，都代表了一种失望，代表了对和自己预期相反的结果的失望，只是失望对象有所不同。

　　我也在失望

　　也有人对我失望，包括一些好朋友。在多家公司担任独董的一位朋友微信我：“我们要从制度上推动变革，而不是以个人好恶让谁做大股东小股东。讲制度就不能夹杂个人感情，王石这样的好人能人就可以凌驾于规则之上？乔布斯被董事会赶走，这不是负面新闻，恰恰说明了西方商业文明的发达程度。”

　　我被普遍地看作“挺王派”。其实，从第一篇文章《我的朋友王石，善以及大意的代价》开始，更准确地说，我是“商业文明派”。我对整个商业世界的希望是多一些像万科那样的文明公司，对万科的希望是多一些更积极进取的商业气质。我写过：“N年以来，房地产的日子太好过了，赚钱太容易了，没有多少房地产商不赚钱。万科是不是也多少失去了马明哲式的在伤痛后继续奋起的韧性，任正非式的被美国市场驱逐、只能走向亚非拉欧的顽强？！惶者生存，惊悚者生存，万科是不是有点像‘温水青蛙’？”

　　当时我给万科股东的建议是：建议王石出任万科董事会终身荣誉主席，设立特别公益基金，让他专注于对中国商业文明更有价值的公益实践和知识普及，其薪酬待遇由董事会根据他的独特贡献给予特别安排，决不能“人走茶凉”；建议郁亮出任万科董事会主席，他完全具备从更宏观的角度领导万科的德与才，他对于制度的钻研和财务的精通也有利于万科新的飞跃；建议万科在内部选拔70后、乃至75后的优秀年轻人担任总裁（或执行总裁，简短过渡），用更新、更强、更有激情的精神，创造新万科。

　　我厌恶非此即彼的排他主义，厌恶双输乃至共死，一直倡导企业端的“好人赚钱”与投资端的“良心资本”相结合的共生主义。所以我第一篇文章的结尾是，“我乐见王石的新时代，郁亮的新时代，万科的新时代，姚振华的新时代。基于商业文明和企业家精神的共生主义，是理想的选择。”

　　我不认为王石无缺点，但我不认为他不讲规则。上市公司的收购与反收购是一体两面的事，姚振华有收购的权利，万科董事会也有反收购的权利（所谓“挑股东”）。收购和反收购都有依据。收购制度更倾向于保护的法律价值是兼顾效率与公平，以效率为主；反收购制度更倾向于保护的法律价值是兼顾公平与效率，以公平为主。从全球看，反收购决策权的归属，美国模式是董事会决策，英国模式是以股东大会为中心。英国1968年通过的《城市守则》规定，除非董事会事先经过公司章程或其他早先签订的合同的授权或股东大会批准，否则，董事会面对已经到来或即将到来的公司收购不得采取行动。但后来，英国法院也通过一系列司法判例，确立了董事会在一定情形下的反收购决策权，即董事会基于“正当目的”（为了维护公司的存续和完整），并且采取与敌意收购所带来威胁“相适当”的反收购措施，那么，董事会决策就是合法有效的。就中国而言，关于上市公司反收购的决策权问题，见仁见智，观点不一。比如，主张董事会决策模式的理由是：第一，股东至上主义已受到公司契约理论的挑战，公司不但要考虑股东的利益，更要考虑利益相关者的利益；第二，我国公司股权结构相当集中，尤其在国有企业“一股独大”问题相当严重，容易出现控股股东和实际控制人侵害中小股东利益的现象；第三，股东大会不是常设机构，而且股东们不如职业的董事们更懂得专业和经营管理；第四，董事权力的滥用可以通过相关制度加以克服。（武汉大学学报《论上市公司反敌意收购行为的法律规制》，曾祥生、方昀，2014年5月）

　　我不认为我说的都对，限于客观条件我也有不全面的地方（姚振华不接受采访邀约，华润当年主管媒体关系的副总裁不回复短信），但我一直要求自己，要写就要有依据，就要经得起时间的检验。接触不到傅育宁，我就去读“傅博士观点”，一篇不落，希望在对他有所了解的前提下建言。

　　所以今天，我也很失望。我对漫天飘浮的情绪失望，对无法完全还原事实本身失望，对所谓“挺王倒王”、“规则情怀”的二分法失望。一场乱战，“挺王者”始终被嘲讽乃至谩骂，“情怀”屡屡被看作规则的对立物大加讨伐。规则这个词没错，但请想一下法庭辩论，意见完全不一的控辩双方，谁不是在讲规则？怎么到了我们这里，只要援引两条规则，就指责观点不同方是不讲规则？有时想想颇为悲哀，中国社会的舆论场是在上行化，还是在下流化？

　　姚振华、王石、傅育宁的失望

　　今天这个时候，人人都失望的时候，那些“万宝华之争”最重要的利益相关者，我猜他们更失望。

　　【姚振华的失望】

　　几百个亿投了进去，依然是历史并不清白的“野蛮人”，投的越多，引起的怀疑越多。想当初，潮汕商人李嘉诚在汇丰银行助力下收购香港的英资财团和记黄埔，被称为“蛇吞象”的壮举。而今天，姚振华施展财技进入万科，却被视为祸心包藏，阴谋重重。他是第一大股东，但似乎没有谁觉得他是。万科管理层，深圳市政府，华润，谁真把他当第一大股东？甚至“宝能到底是不是万科的大股东”也成了问题，财新传媒的特约作者问：优先级委托人有没有万科股票的所有权？银行理财对应持有的万科股票到底归属于谁？资产管理人能把表决权给钜盛华吗？这种资管计划买的股票能参与并购吗？结论是，“不符合银行法的银行理财，不符合保险法的万能险，不符合基金法的资管计划是万科闹剧的幕后推手”。这样继续追问下去，宝能系的杠杆高楼和资本同盟会不会真出问题？

　　罢免万科董事会、监事会是一时冲动，是一种态度，其实也不是真要如何，华润也反对了。现在，改变议案需要勇气，不改，继续召集临时股东大会？很难办。

　　万科引入深圳地铁得到深圳市政府支持，而宝能和华润都否决了现有重组方案。接下来是修改方案，还是拒绝深铁，还是折衷？拖得越久，对资金成本高昂的宝能越不利，当初预想的资产配置、优势互补、资本运作等等考虑，都会泡汤。

　　宝能和华润之间，在一些方面有默契和合作。但如果最后鸡飞蛋打，华润全盘掌握，万科管理层出局，华润少壮派操盘，姚振华到底会更放心还是更不放心？思来想去，在7月7日发布的万科A权益变动报告书中，宝能对万科管理层频提“信任”、“认可”、“尊重”，对万科事业合伙人计划也表达了肯定。

　　“我本将心向明月，奈何明月照沟渠。”这是姚振华深深的失望。

　　【王石的失望】

　　王石对华润的失望已经公开表达了，对宝能系作为第一大股东的失望也公开过。他认为宝能入主将降低万科信用、提高债券融资的成本，这也不是信口开河，宝能的债信和万科有差距，三大评级公司也给出了他们的评论。但我想，王石最大的失望，应该是网上铺天盖地对他的批评，以及波及个人生活的爆料与讥讽。他早已习惯了被议论，他相信时间会证明一切，但这一次，最让他失望不是被消费，而是被这样消费。对一个把可以量化到个人身上的股权都放弃的公司创始人来说，没有比怀疑他对公司的忠诚勤勉更令他失望的评判了。

　　“卑鄙是卑鄙者的通行证，高尚是高尚者的墓志铭。”这是王石深深的失望。

　　【傅育宁的失望】

　　背负着昔日荣光的华润，今天的声誉即使不能说大为贬损，也是极富争议的。在傅育宁手里，第一，华润丢掉了第一大股东的位置，这会被某些上层看作“政治正确性”上的失分，他有压力；第二，华润和万科昔日是公司治理的关系榜样，现在正面冲突，虽然今天王石被广泛批评，但王石真的离开后，他会永久性地背负压力；第三，华润和深圳市政府的关系，裂痕已很明显，有人站着说话不腰疼，不怕搞僵关系，但傅育宁是要实实在在做事的，深圳是华润重要的市场和基地，这种压力外人难知；第四，也是最重要的，万科怎么才能长期、健康、可持续地发展，而且发展得更好，这才是关系到傅育宁名声的关键。重夺第一大股东容易，把谁谁赶走容易，让华润少壮派去主导万科也不是安排不过来几个人手，问题是，万科下行了，搞砸了，他会永远承受罪名。

　　有人借“万宝华之争”唱衰万科，万科并非各项经营指标都无可挑剔，但在低负债情况下持续保持全能冠军地位，足以证明其模式的有效性。2000年华润入股万科，当时华润置地的净资产和销售额都高于万科，但2001到2015年，万科销售额年均增长39%，华润置地年均增长27%；万科归属于上市公司股东的净利润合计988亿元，华润置地归属于上市公司股东的净利润合计665.8亿元，其中还包括公允价值计量法评估的220亿元增值。从2000到2015年，万科的净资产从30亿增长到1363亿，华润置地从51亿增长到1104亿。究竟是什么样的体制、文化、股东角色更能促进万科发展？傅育宁和宁高宁一样，一清二楚。但面对滔滔压力，他不能放弃用强的姿态。

　　“豪门一入深似海，世间处处不由心。”这是傅育宁深深的失望。

　　争议既起，轻易难消。今天，各种挖料不一而足，深交所不停询问，国资委、证监会纷纷表态，如果将来还有领导发话，则当事人对事件的走向会无可奈何。他们当然知道所争者何，但打出来的牌却是另外的颜色。比如，现在对万科“内部人控制”、“合伙人计划”的指责很多，但姚振华、傅育宁清楚底线在哪里。他们的案头早就放着券商研究和中介机构的报告，难道不知道万科的经营绩效和管理能力到底如何？他们和万科核心团队同在一城多年，他们的属下和万科管理层相熟多年，不少供应商也都一样，难道不知道对万科职业经理人来说，最重要的激励和约束就是声誉？万科核心团队爱惜羽毛，如果真有不检点的问题，众目睽睽下还能走到今天？他们对郁亮倡导的“背靠背信任，共担风险”的合伙人计划也很清楚，计划早就公开，不是秘密。在房地产业，万科管理层和公司利益的“捆绑”不是太重，而是不够重，和碧桂园等企业的共创共享计划还有差距。合伙人计划到底是促进了万科业绩的提高、奠定了股东价值持续增长的基础，还是损害了万科股东的利益、侵吞了股东价值？姚振华和傅育宁比谁都知道底细。但作为一张牌，必须说不能“内部人控制”，当然现在他们已经不怎么说了，但这个话题将持续发酵，更多的人还要打这张牌，打了就停不下来。

　　一步步走到今天，从深圳到北京，“万宝华之争”的利益相关者越来越多，表达意见和能够影响当事人决策的因素也越来越多，在某种意义上已经失控。姚振华难，傅育宁难，王石难，谁的内心都藏着无言的失望。

　　我们为什么希望

　　一个傍晚，我在失望中慢慢散步，突然想到一个问题——在“万宝华之争”中，就没有什么是令人感到希望的吗？

　　我突然意识到，每个人在表达失望的时候，不也在表达希望吗？他们不都是因为有一种希望，并用这种希望作为尺度来进行观察，才觉得失望吗？

　　在这个思想碰撞、观点激荡的市场上，所有失望的背后，不都在放射希望？

　　当人们希望公司董事会、管理层保障全体股东利益、特别是中小投资者的利益，公平地对待全体股东时，我看到股东权利意识的普及。万科《公司章程》第50条关于公司股东的权利有11条，其中包括“对公司的经营进行监督，提出建议或者质询”、“单独或者合计持有公司百分之三以上股份的股东，有向股东大会行使提案权的权利”，宝能系提出的议案内容，合理与否见仁见智，但这种权利应该得到尊重。

　　当人们质疑宝能系资金来源性质的时候，我看到了“论成败，也论是非”的商业价值观的普及，do things right（正确地做事）和do right things（做正确的事）都不可偏废。万科《公司章程》第12条这样描述公司的经营宗旨：“以不断探索促进经济发展；用规范化操作保证在市场竞争中成功，施科学管理方法和理念使公司得以长足发展，获良好经济效益让股东满意。”显然，万科在追求成功、发展的时候是有很多路径、方法上的限制的。万科对自己的要求是规范、科学，自然也可以延伸到对股东的要求。

　　当王石陷入舆论危机时，我看到了社会对于平等、公平的呼声。王石的创业并不比“油条哥”平坦，但因为所谓的“官二代”背景，以及言语中的自我优越，让年轻人更多站在了“油条哥”一边。

　　当社会各界呼唤规则、反对政府干预的时候，我看到了“让市场在资源配置中起决定作用”、“依法办事”的呼吁。

　　当很多人质疑王石和股东之间关系的时候，我看到了社会对领导力的新要求：董事会领导力和个人领导力一样重要，机制性的领导力比个人化的领导力更为重要。董事会的领导力既表现为战略领导力，也包含沟通领导力。

　　当怀着各种各样想法的人扒料、挖内幕的时候，虽然有大量似是而非，甚至故意混淆视听，但我看到了人们渴求阳光、渴求透明、希望追根溯源的意愿。

　　当专家学者、媒体、财经领域分析师等角色都参与讨论、众声喧哗的时候，我看到了没有谁能用自己的意见主导一切，固执己见者也能从对方那里得到启发和养分；我也看到深圳证券交易所在保护中小投资者利益和强化信息披露方面的不懈努力。

　　而对投资者，对资本方，对创业者，对经理人，对法律界，“万宝华之争”所带来的思考无远弗届。可以预计，每个人将更重视和珍惜自己的权利，资本和人本之间的契约关系将得到新思考，充实新内涵。

　　无论对中国商界还是对中国的资本市场和中国公司的治理来说，“万宝华之争”都是难得的鲜活教材，常用常新，用之不竭。我相信，中国资本市场的规则和监管、信息披露水平、对股东和经理人的双向制约，都将因此得到完善和提高。

　　希望在于，我们永不放弃希望

　　“万宝华之争”会走向哪里？

　　我始终坚持，要靠深刻的和解和理性的妥协，要靠华润、深圳、宝能、万科管理层四者之间的和解和妥协。

　　理想的安排也许是：华润回到第一大股东地位；万科管理层和董事会以开放和公正立场调整万科引入深圳地铁的重组方案；宝能系谨守“战略财务投资者”的新定位；万科管理层和事业合伙人继续勤勉而持续地为公司创造价值。如果是这样，风波可望平息。如果不是这样，或者哪一方坚持不这样，结果必然是输，只是早输晚输，一输还是多输的问题。

　　在“万宝华之争”已经引起高层关注和社会关注的背景下，有人在期待高层的意见，有人希望由上面牵头来解决问题。而我的看法是，最简单也最有效的办法是，要让听得见炮声的人来指挥，让真正了解万科、热爱万科、绝不会伤害万科根基和文化的人来提出建议。如果傅育宁、姚振华问我，我会说：问计于郁亮吧，把你们的底线和要求清楚地告诉他，由他（或他组织的特别小组）来提出解决方案。

　　为什么是郁亮而不是某种政治意志或某个股东的意志？首先，政治意志的显效，将破坏商业生态的根本。其次，我在《“万宝华之争”：讲规则就要把规则讲透》一文中说，公司制度，既要防止经理人的败德主义，又要防止主要股东的机会主义。蔑视资本权利是可悲的，只讲资本话语是可怕的。这是我长期从事财经媒体的真实心得。类似“银广夏(5.360, 0.08,1.52%)案”那样的多如牛毛、至今仍阴魂不散的案例说明，中国“韭菜”面临的主要风险是大股东掠夺以及大股东指使的经理人败德，像万科团队这样能对公司长远发展负责的“内部人”，在中国不是太多而是太少了！

　　任正非曾说，从贤不从众。现在是谁都一大通意见，莫衷一是。而万科真要继续健康发展，更高效地发展，需要的是真懂万科、有责任感、看得到万科的长处也能意识到万科的短板、同时在方方面面摆得平的万科领导人的意见和建议。大道至简——你们问郁亮，郁亮对苍天。

　　姚振华，不要放弃希望！你的“恶意收购”（中性词）震动天下，但从你对深交所质询的回复和在万科权益变动书中的态度来看，你是一个文明人。希望你继续走文明的路。

　　傅育宁，不要放弃希望！如果说宁高宁创造过一个好的治理模式，在今天的万科危机面前，你也有机会创造出新的、同样是好的治理模式。疾风识劲草。万科引进深圳地铁，华润投了反对票，希望你不仅是反对，而且以建设性的态度，努力推动打破僵局。

　　希望在于永不放弃希望。我深信，万科的中小投资者最大的希望是万科稳定，万科进步，而不是相反。这不仅是希望，也是对股东、董事会、管理层的要求。

　　有一种原则，叫自省、谦卑和敬畏

　　如果我把从“万宝华之争”中的收获归结为若干价值——在阳光下正派做事，在商业中追求卓越，在全体股东面前勤勉公正，大概不会有太大异议。但如何理解正派，理解公正，估计还有不同的看法和依据。

　　最后，我想到了可以作为一种原则的态度，就是自省、谦卑和敬畏。一个人，一个公司，唯有此种态度，才能看清楚自己的问题，充满危机感，更新自我，超越自我，立于不败之地。

　　GE董事长兼CEO伊梅尔特认为：“领导力实质上是一种自我反省。在其中，你不断反省，不断重新认识自己，并将经历融入你的领导风格之中。”

　　无论王石还是傅育宁、姚振华，真的希望你们，秉持自省、谦卑和敬畏的态度，以对万科全体股东负责、对万科长远发展负责的态度，思己，虑人，见众生，利天下。

　　被人批评，并非失败，自我批评，方为胜利。“败坏之先，人心骄傲。尊荣以前，必有谦卑。”

　　我和王石都在一个微信群里。我没有见过他发言，对于别人@他，也没有见过他回复。但前天，我看到，他发了一个短视频，上面是一只奇特的风筝的放飞过程。朋友们纷纷祝福他放飞好心情。

　　我猜，强悍无比的王石心里，已经澄澈。失望归失望，即使“离场”，也是为通向更好的公司治理、资本市场、法治建设在铺路吧。

　　在巴黎，邻近香榭丽谢大街的California宾馆，我花了一整天时间，又一个早晨，写完了这篇文章。“世界上最宽阔的是海洋，比海洋更宽阔的是天空，比天空更宽阔的是人的胸怀。”宽阔的胸怀，意味着谦卑，意味着尊重，也意味着自信和柔韧。

　　让我借用雨果的话——

　　人有两只耳朵，一只听到魔鬼的声音，另一只听到上帝的声音。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-13 09:08

华生曝料：宝能举牌后质押股权给华润 获巨资买万科

华生：宝能向华润质押股权目前已经解押
万科否认将变为国有控股企业 宝能资金链承压加大



　　7月12日，华生发布微博称，在国外考察公司治理，看到人民网等说钜盛华在去年宝能举牌后质押股权向华润巨额融资并直接增持万科。电话查证此事属实。看来我虽一时被造谣栽赃抹黑威胁，但已不用担心事后被人以“恶意猜测”罪名追究法律责任。卖出万科受损的中小股东更可要求关联方以半年最高价收购，当然这得看监管方最后如何认定。
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这则报道，说明宝能和华润有关联已经坐实，由此判断宝能和华润是关联一致人的猜测可以成立了。
华润的领导危矣！

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-13 10:36
瑞信：万科管理团队离开将是灾难 股价潜在跌幅达46%
万科之争投行套路大破解：10大必杀技招招封喉

由宝万之争到新梅股权大战 应反思“野蛮人”再三突袭

　“宝万之争”仍在鏖战，也在公众中普及了“野蛮人”这样一个舶来词。

　　对于不请自来、与上市公司现有大股东或管理层意见相左的敌意收购者，经济学家周其仁指出其实称之为“门口的陌生人”更为公允。确实如此，不过，伯勒、海勒合著的商战名篇《门口的野蛮人》过于深入人心，公众还是青睐这个更彰显戏剧冲突的称谓。

　　各国证券法几乎都有大额持股的申报制度，要求购买上市公司股份超过一定比例的买家向监管机构、交易所、目标公司及公众进行报告和披露。然而，当有人违反这个游戏规则时，何以处之？

　　目前，A股上市公司中在上演股权争夺战的至少还有其他4家公司，其中3家的股权争夺战已达1年以上。

　　2016年6月30日，上海市一中院对兴盛实业诉王斌忠、开南投资等16名被告证券欺诈责任纠纷一审宣判，继行政部门之后，又为“野蛮人”的问题提供了阶段性的部分答案。

　　原第一大股东

　　提诉受挫

　　案件所涉的新梅公司1996年在上海证券交易所上市，后由兴盛实业收购重组并更名，主营房地产，近因连续3年亏损，于2016年4月被暂停上市。兴盛实业自2003年收购后相继减持至持股11.19%，仍长居第一大股东的地位。被告方的悄然介入，改变了这一格局。

　　法院审理查明，2013年7-11月间，王斌忠通过其实际控制的其余被告账户（账户组）持续买卖新梅股票。在合计持有股票首次超过5%以及随后达到10%时，均未按照《证券法》第86条及《上市公司收购管理办法》规定，就超比例持股情况及时进行书面报告、通知和公告，也未披露该“账户组”受同一人控制或存在一致行动关系。

　　作为原告，兴盛实业提出的诉求包括，请求判令：自2013年10月23日（持股超过5%）起，各被告买卖新梅股票的行为无效；各被告抛售该日及后续购买并持有的新梅公司已发行股票，所得收益赔偿给新梅公司；各被告在持有新梅股票期间，均不得享有股东权利等。

　　该案中三大争议点：一、被告违规未履行信息披露义务、超比例购买新梅公司股票的交易行为是否有效；二、原告合法权益是否因被告的违规行为而遭受损失；三、原告要求限制现持股被告行使股东权利或处分相应股份的诉请是否具有法律依据。

　　法院审理后认为，被告违背了证券市场公开、公平、公正的交易原则，侵害了广大中小投资者的知情权和投资决策权，一定程度上亦不利于上市公司治理的稳定性，其违法行为也受到了证券监督管理部门的处罚。但本案中，原告作为新梅公司的投资股东，在其未能举证证明其自身任何合法权益遭受损失的情况下，要求限制被告行使股东权利并禁止其处分相应股票的诉讼请求，缺乏事实及法律依据，据此判决驳回原告全部诉讼请求。

　　具体而言，对于争议焦点一，法院认为违反大额持股信息披露义务而违规购股的行为不属于证券法应确认交易无效的法定情形，对被告持股的合法性予以认可，至于被告应承担的民事赔偿责任，超出本案诉请和审查范围。法院对焦点二的态度同样是建议原告转而主张财产性权益损失。一方面判决认为，原告虽然持股比例不算太高，但因新梅公司股权较为分散且公司自身做了承认，所以对原告主张的其系控股股东的事实予以确认；另一方面，对于原告提出的控制权保护和反收购权主张，法院未予支持。关于焦点三，法院认为既然交易结果合法有效，被告是否全面履行行政处罚要求的改正义务应由证监会来审查，而后者并未进一步责令被告改正其他违法行为，或要求其进一步补充披露，因此限制被告行使股东权利或处分相应股份的诉请缺乏事实和法律基础。

　　罚款上限

　　60万元

　　原告兴盛实业的失望不难理解，令人沮丧的还有判决中所提及的行政处罚。早在原告兴诉之前，证监会宁波监管局就认定，被告王斌忠违反了《证券法》第86条，按照第193条的规定责令其改正违法行为，给予警告，并处以50万元的罚款。被告当月即缴纳罚款，发布了《详式权益变动报告书（补充披露）》，对前期应披露的信息进行了补充，王斌忠也不再担任开南投资的副总，在与相关新晋股东签署《一致行动人协议》后，将其实际控制的账户组移交他人。至此，开南投资领衔的账户组持股14.23%，超越了兴盛实业，成为新梅公司新的第一大股东，并在报告书中明确表示会更换现任董事会成员。

　　此番突袭，一时舆论大哗。

　　实际上，证监会的决定已囊括第193条中列举的处罚措施，而后者所授权的罚款上限仅为60万元。违规增持上市公司股票者的行政责任如此之轻，使得“先斩后奏、认罚补票、绕道省钱、成者为王”式的模式极具诱惑力，买家可以极低的代价获取数以亿计的回报，并在上市公司控制权争夺中占据主动。

　　也许是察觉到了这种巨大的不公，2015年4月提交人大常委会一读的《证券法》修订草案第126条规定：“投资者违反本法第一百零九条的规定买入或者卖出该上市公司的股票超过规定比例的，国务院证券监督管理机构应当责令其卖出或者买入该超过规定比例部分的股票。”而其中第109条类似现行法第86条，规范的正是大额持股报告披露。

　　当然在法律修订正式生效之前，证监会仍有必要发掘现有资源尽量补漏，事实上它也开始尝试了。现行《证券法》第204条规制“违反法律规定，在限制转让期限内买卖证券”，其处罚措施更为严厉，包括“责令改正，给予警告，并处以买卖证券等值以下的罚款”。以往证监会即便同时适用第193条和第204条进行处罚，也主要适用于股东违规减持上市公司股票的情形。

　　不过2016年3月15日，证监会在其公布的针对袁某、李某的行政处罚中，把违规增持股份行为也视为“在限制转让期限内买卖证券”来处理。该案中，违规购买者持股达到5.92%时未做信息披露，随后更继续增持至11.68%。证监会认定其同时违反了第86条与第38条，因此依据第193条对未履行信息披露义务处以罚款20万元，依据第204条对增持行为处以罚款3000万元。

　　这种处理将未按第86条申报披露作为持续状态来对待，数十倍地放大了罚款金额，从效果而言不失一种威慑；然而即便如此，也应看到以增持6.68%计，实际交易金额高达4.87亿元这一事实。换言之，或者是证监会对这种新的执法策略尚比较谨慎，抑或意味着即便是拔高了罚款，也未必能克服豪赌冲动。

　　应有条件限制

　　偷买者股东权利

　　那么究竟该如何遏制“作弊的野蛮人”呢？刑事责任是一种选择。

　　美国《证券交易法》第32条第1款规定，故意违反信息披露义务当事人要承担刑事责任：对于自然人，应处最高500万美元罚金和/或20年有期徒刑，对于法人则处最高2500万美元的罚金。日本《金融商品交易法》第197条之2规定，义务人未依照规定进行申报，或者申报报告书中重要事项记载不实的，处5年以下有期徒刑，和/或处500万日元以下罚金，对其所属法人处5亿日元以下罚金。鉴于刑法的谦抑性以及修订的难度，短期难以企及；而根据现有规定，除非有证明表明违规购股者同时涉足内幕交易等，刑罚恐怕只能算一个遥远的威慑。

　　民事追责亦不应缺席，毕竟商事交易的核心不外乎义利之辨。

　　更精彩、最有悬念的对决还应来自于中小投资者。对上市公司进行大额持股是证券市场中的重大事项，往往成为其他投资者投资决策的关键信息。一审判决拒绝为原告提供救济，理由之一是为保护中小股东。那么，倘若有小股东站出来，以被告未履行披露义务而损害自己利益起诉，法院该如何处之？

　　回到新梅案本身。细读判决，法律上整体采取了较为安全的立场。不过在一些环节仍有可以讨论的余地。例如围绕焦点二，一审法院为原告指点的出路是寻求损害赔偿救济，但又质疑控制权和反收购权的成立。“上市公司控股股东的控制权取决于其所持股份的表决权的大小”，“所谓上市公司的控制权仅表现为投资者根据其投资比例依法享有的对公司管理事务表决权的大小，并非控股股东依法所应享有的股东权利”。类似将控制权简单等同于表决权的认识，恐怕难以解释在控制权出现转移时中外市场上常见并普遍得到认可的“溢价”。 类似地，“反收购权”尚未明确出现在我国的法律法规中。它也的确更多、更集中地体现在“目标公司管理层不同意收购的情况下，为防止公司控制权转移而采取的旨在预防或挫败收购者收购目标公司的行为”。但不应忽视，无论是我国惯常的股权结构还是流行的企业文化，收购交易在现实中国几乎总是与控股股东易人联系在一起，像国外那样“将反收购囿于管理层”的举措并不全面。

　　寻求财产性损害赔偿，对于股东或上市公司而言，其实也非易事。从因果关系到损害程度，都需要大量的论证。兴盛实业一方面被动地失去了第一大股东地位，另一方面又缺少小股东维权时的道义支持，就很容易进退失据。即便是在民事诉讼盛行的美国，这条路也未见得就好走。

　　针对焦点三，一审判决没有同意对被告行使股东权利设限。对于民事主体享有的权利（例如股权）慎重对待，可以理解；但规则常有例外，权利的行使和取得应当经受正当性考察。值得注意的是，在情况类似的“西藏旅游(19.750, -0.48, -2.37%)”案中，原大股东国风集团也选择了司法途径，拉萨中院在诉讼尚在进行中就作出行为保全的裁定，令被告在判决前无法行使所购上市公司股份的股东权利。

　　无疑，对于这类违规者应甄别其意图，区分出偶尔失误的财务投资者和蓄意图之的并购者。当然这种界分有时并不清晰，但一段时间下来，总会透过行动看出端倪。目前除了《收购办法》，还有正在征求意见的新《重组办法》可资辅助对控制权的理解和识别。针对秘而不宣的野蛮人，阶段性限制其股东权利有助于遏制相关作弊式收购。在美国SEC和Drexel那场著名缠斗中，法院就曾判令将被告持股置于投票信托之下以限制其控制权行使。

　　修补漏洞

　　遏制机会主义

　　我国目前将大额持股申报披露制度规定于“上市公司的收购”这一整体框架下，责任条款薄弱。现行《证券法》针对违规买股乃至收购的偷袭者所施加的行政处罚过轻，以区区五六十万元的代价换取控制某家上市公司的主动权，无疑是很划算的买卖。司法者有必要全面权衡，采取措施抑制而不是进一步激励这种机会主义行为。

　　相比最近围绕万科的全方位乱战，新梅案诉诸法院求解，可以说是一种进步。从判决来看，一审法院或许是希望证监部门先采取行为。

　　无论是法院还是证监会，都应明白自己所处理的其实不仅仅是个案，卓翼科技(11.340,0.14, 1.25%)、西藏旅游、康尔达等，近似戏码已一再上演，企业控制权争夺正成为中国商界的新常态。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-13 16:15

水皮：王石姚振华都是棋子 幕后下棋的出来走两步？

　　如果，水皮说的是如果，王石们能够在这一次万科争夺战中“反败为胜”成功地捍卫了万科的独立，那么，王石该记住，首先要感谢党和政府，其次要感谢人民网(18.820, 0.47,2.56%)，最后要特别感谢对王石其实并不待见的独立董事华生。

　　华生是万科的独董，据他自称这个独董是当年深圳证监局局长力荐其成的，而他本人也不取分文。当然。作为经济学家中的富翁，华生早前已经完成财务自由，尽管他重组过的两个福建公司大家也有议论，但是这并不妨碍他在这次风波中仗义直言，甚至引起大股东的威胁诉讼，原因只有一个，他一定程度上揭露了或正在揭示被涉事各方以种种理由掩盖或遮挡的真相，放不到桌面上的交易正在渐渐地浮出水面，一定程度上解释了大家的困惑。

　　华润和宝能是一致行动人吗？

　　华润和宝能都一致否认，但是如何解释他们在董事会后半夜三更前后相差不过十分钟发表针对万科重组方案否决的声明，不但时间一致，注意是半夜，连隔天都不想装逼，而且内容也是一样的，措辞相同都指万科内部人控制，不同的是宝能突然打炮，华润紧跟呼应。其实，明眼人都可以从这种组合中自己得出判断，宝能的确是马前卒，牵绳的背后人就是华润。知道王石为什么说连遮羞布都不要的意思了吧？王石知道的内幕比大家想象的多得多，包括人民网披露的。

　　人民网最新披露的事实表明，早在2015年7月，也就是宝能大规模增持万科之时，宝能就已经将持有的钜盛华的股权质押给华润以获取巨额资金，这笔质押有案可查，现在惟一的疑点是这笔款是否直接买入万科股票。按照一般常识，贷款抵押肯定得声明目标，贷款方才能控制风险，换句话讲，华润应该知道宝能拿的钱就是去买万科股票，就是日后和华润争夺第一大股东的位置。

　　事情虽然有点狗血，但是事情往往这样反常必有缘故。

　　宝能的姚老板虽然是个“野蛮人”，但他是潮汕人，潮汕人讲义气讲江湖更讲和气生财，所以姚老板早期进万科先拜王石码头，王石不领情是王石涵养不够，出口伤人是王石德行欠缺，但是姚老板是讲究人，他能为此找王石，怎么会不找万科当时的第一大股东、王石真正的老板傅育宁呢？事实上，宝能和华润的合作历史悠久，根据报料，双方不但互持信托，而且共同开发前海地块，华润拿的地，引入宝能占大股，所以难怪春节前后就传出双方在新加坡谈判万科去向的问题，华润和宝能谈的就是万科的股权，华生在参加董事会前前后后听到的诸多传言都通过三篇长文作了公开的披露，人民网最新的报道印证了他的说法，难怪他极其兴奋，至少再也不用担心被人以“恶意猜测”罪名追究法律责任了。反之，如果证监会查实认定，那么，所有万科的投资者都可以据此要求华润、宝能赔偿损失，所谓万科争夺战也就烟消云散，宝能鸡飞蛋打，偷鸡不成蚀把米。

　　或许真是天意，当年君安争夺万科控股权局面疑似失控，最后万科查到了君安的老鼠仓一举扳回，这一次如果是因为宝能质押股权华润借钱买万科，和当年老鼠仓虽然大相径庭，但是都是内幕交易，真正应了那句话，一颗老鼠屎坏了一锅汤。

　　围绕万科的进展，让人看不懂的事情太多，比如华润为什么最后时刻投反对票，为什么推翻自己对深圳市政府的承诺，为什么连北京相关部门领导的电话也不接，执意以党组的名义投反对票，故事现在都没披露，相信会更加复杂、惊险、戏剧。谁在把水搅混，谁又能浑水摸鱼？王石算什么，姚振华又算什么，无非都是被人操纵的棋子，下棋的人还在幕后，有种的话，出来走两步。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-14 09:59

华生连发三文质疑华润宝能关系

华润回应“为宝能融资买万科” 称借款与万科股权之争毫不相关

业内人士：融资受阻+平仓风险致钜盛华质押万科股票

万科股权之争进入白热化 钜盛华质押全部万科股票

华润宝能项目合作细节曝光 再引一致行动人质疑

姚振华背后的帮派：他们不见光 但控制了半个星球

　今日，华生再度发布微博质疑华润与宝能的关系。华生微博指出了一致行动人的定义，双方为同一个公司重要股东又密切合作。华润宝能去年7月起同为万科大股东并巨资合营、交叉任职、融资买股。

　　华润另欠回答：华润后来 要万科接受宝能，请问是在何时何种会上决定放弃第一大股东给宝能？华润又在董事会上说宝能已同意华润重返第一，请问是密谈还是协议、承诺函同意？

　　同时，昨日晚间华生接连发布两条微博质疑华润宝能关系。

　　7.15钜盛华质押股份给华润“增信”，不欠款要质押增信？说宝能8.13已还款，为拖这几天办质押解押不累？钜盛华不还钱有啥急事？7.24公告一出明 了：钜盛华直接再举牌万科。这不是一致人定义第五款“非银行法人……为投资者取得相关股份提供融资安排”？证监会规定有“之一”即一致行动人，五、六皆有 呢？  

　　华润沉默数日今天终于承认宝能钜盛华质押20%股权给自己之事，包括华润与宝能洽谈前海合作项目达2年之久，并在宝能系去年7月11日首次公告举牌收购万 科的同月，双方签署200亿前海5：5合作项目和合营公司，这不是一致行动人定义第六款“投资者之间存在合伙、合作、联营等其他经济利益关系”？多少亿才 是？

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-14 10:19

姚振华背后的帮派：他们不见光 但控制了半个星球

　　这场几千亿资产公司争夺战里，没有人是纯洁的

　　香港电影里的黑帮，往往喜欢在火锅店开堂会。《无间道2》里，如日中天的老大坤叔突然被暗杀，儿子倪永孝接替老大位置。其底下四大家族于是私下聚在一起吃火锅，那天也是大家要向倪家交份子钱的日子，文拯夹着菜说：“这个月起我不再给倪家交钱了。”四个人相视一笑，举杯喝着酒吃着火锅，一起合计着推翻倪家王朝。

　　这是一场接近生死转折的堂会。为什么黑帮们都喜欢在火锅店里开堂会？因为皇后街火锅店很多是潮汕人开的。他们非常团结，如果遇上霸王客，他们会很快联合起来开打，习惯中就把“打冷（打人）”与潮汕餐厅联系起来了。香港过去的黑帮，很多也都是潮汕人。

　　时过境迁，当年打打杀杀的潮汕人纷纷转型，要么成了地产大亨，要么成为金融家。但遇到大事的时候，喜欢抱团的他们，仍旧改变不了开堂会的习惯。

　　在上周，汕头市委主要领导带队，全国30多个各地潮汕商会会长集体参观考察了宝能总部。在堂会上，各个堂口的老大纷纷表态，如果正在收购万科的宝能需要支持，尽管开口，他们提钱来见。

　　这感觉就像香港电影里黑社会火拼之前的阵势。姚堂主真不是一个人在战斗，提钱来见也非虚言。潮汕帮堂主之间的资金拆借，上亿元资金都不用打欠条，上午说好下午款项就到位。姚堂主、郭英成在潮汕帮里借过钱已是公开的秘密，资金可能是数十亿规模。

　　和电影惊人相似的是，哪里都能出现官员的影子。汕头政府这是要火拼深圳政府拿下万科吗？官员出场支持资本，在一个忌讳拉帮结派、结党营私、聚江湖义气的年代，要么就是不懂政治，要么就是有做事可以不考虑后果的能量。

　　潮汕帮的确有着叫嚣深圳的资本。他们不喜见光，但控制了半个地球。别光知道李光耀、李嘉诚、黄光裕和朱孟依，看看深圳资产前50名的生意人，有多少个潮汕帮的堂主。郭英成、张俊、黄茂如、黄楚龙、朱鼎健、纪海鹏……

　　姚振华呢？在潮汕帮里，他只是一个新近蹿红的小网红。

　　潮汕帮都有着惊人的相似点。他们喜欢生很多孩子、买豪车、高杠杆、信奉投机主义，什么赚钱做什么。在深圳，从房地产、金融、黄金珠宝，再到地下钱庄、 假钞、军火、毒品，几乎所有行业都被潮汕帮垄断了。几年前，南方报系有一位记者写了深圳某位潮汕大地产商的负面报道，这位老板直接叫嚣着要把记者做掉，派 人在记者家门口蹲守几个月。

　　王石先生说了很多没过脑子的话。但有一句话真没说错，这个帮派真的很野蛮。

　　潮汕帮也敢于赌。兽爷有个哥们当年给潮汕帮大堂主黄光裕开过迈巴赫，黄光裕从上车到下车，就一直打电话下赌注，在上班路上往往就几千万的输赢。在官场上黄光裕也敢于下注，即便不怎么熟悉也会上门送钱。

　　当然也不乏上当受骗的时候。有一京城无业青年跟人吹牛能让当时的首富黄光裕请吃饭。朋友皆不信，该哥们遂以中央组织部人士名义给黄打电话，黄果然大为重视，还与一名亲随一同前往——在权力面前，即使贵为首富，潮汕人也像常人一样敬畏。

　　黄光裕的好友朱老农，也是潮汕帮里信奉投机主义的另一位大堂主。他手下的房企曾号称地产航母，规模一度超越万科。朱老农发家自广州天河的一个项目，当时那还是一片农地，朱孟依拿地之后，广州政府就宣布城市规划，那里成了市中心。

　　此后，只要朱老农拿的地，那里都变成了广州的市中心，而且地价要比所有人都便宜。看看朱老农早年开发过的楼盘，哪一个没有调规、土地变性或者大幅增加容积率？这是怎么做到的？你懂的。

　　当然，聪明也容易被聪明误。2003年，朱老农为了讨好一位中央领导，在那位领导的老家天津宝坻圈了几万亩土地，要打造一个北京与天津之间的新城，最终那块地成了亚洲最大的一个鬼城社区，投资打了水漂。这块地也成了朱老农事业的一个滑铁卢。

　　总体来讲，潮汕帮生意场上的赌博赢多输少，政治场上的赌博却是输多赢少。从大明朝到今天，有几个潮汕商人成功操弄过政治格局或接近成功的？这一点，潮汕商人显然输给了湖建人和浙江人。

　　自成一体、圈子封闭给潮汕帮致命的影响是：一旦一位堂主出事，将连萝卜带泥，拔出一堆潮汕帮堂主；在广东地区一有官员出事，也一定会有一大帮潮汕堂主跑路。

　　当年黄光裕出事，黄俊钦、许钟民也迅速落马，朱孟依、黄茂如、连超等人也纷纷出走国外。

　　两年前深圳政法委书记蒋尊玉被带走，郭英成立马跑去香港四季酒店住了两年不敢回来，他苦心经营横跨地产、金融的一个庞大商业帝国，一夜之间也分崩离析。

　　最近进去的大堂主叫张俊。他也是郭英成、姚振华的好友。张俊手段了得，他能从薄熙来手套徐明手中把生命人寿抢走，几次运作后，就将生命人寿变成其金控 帝国的钱袋子。通过抵押贷款和信托融资收购，再借助关联交易套取保险资金——用高杠杆操控几千亿资金，在法律和法规的底线和边缘游走。姚振华争夺万科的手 法，似乎就取经自张俊。

　　张俊一度风头直逼平安保险。他的控制版图和资本运作能力，也远在姚振华之上，试图控股浦发银行(15.780, -0.01, -0.06%)，是张俊实现其金控帝国的最重要一环。但结局如何呢？广东省副省长刘志庚一落马，张俊一夜之间也从人间蒸发，生死未卜。

　　从朱老农到姚振华，为什么所有潮汕帮堂主都如此低调，闷声发大财，却不愿意在搜索引擎里被搜到？朱老农能因为一张自己的照片曝光跟媒体大吵一架，姚振华先生愿意砸无数钱，只愿自己名字不在百度里出现，为什么？因为他们太害怕见光了。

　　差点忘了，泰国首富谢国民也是潮汕帮一大堂主。最近几年他开始把投资重心转移至中国内地。2012年，当时身价只有90亿美元的他，以94亿美元的价格买下了平安保险15.6%的股权。据说这次交易的蹊跷，引得外媒也纷纷关注了。

　　平安保险最早的股东只有两家，招商局和深圳工行。谢国民的股份，也辗转间接来自于招商局。在平安保险即将上市之际，将股份拱手让出，据说是百年招商局历史上难以回避的一个污点。

　　很巧，当时操作这笔交易的，招商局的总裁，是现在华润集团董事长傅先生。

　　兽爷此前说过，央企董事长不是商人，是官员。傅先生还有半年就60岁了，这位即将退休的可爱的央企掌门人如此尽心尽力加入这场万科争夺战，除了为人民服务之外，他的动力会在哪？

　　你们都比兽爷看的剧多。《纸牌屋》里，政客们都怎么谈判的？

　　所以，不要被一些冠冕堂皇的理由给欺骗了。你们也千万别轻易指责万科高管的“内部人控制”，毕竟，在透明度而言，没有人比得上搁置在放大镜下煎熬的万科了。有本事你们也把公司弄这么透明？

　　对了，华润置地的朋友刚给兽爷发了一个文件，据说他们最近架构调整了，吴向东的位置没了。你们猜，在华润的这步大棋里，这位能力卓越、年轻有为的领导的位置，哪里才能放得下？

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-15 10:59

“万宝之争”不死不休 华润宝能一致行动人证据曝光

从“资本论”到“纸牌屋” 万科之争正一步步指向内幕操控

“万宝之争”进入深水区，场上的玩家都开始玩“白刀子进、红刀子出”的血腥之战了。曝出来的料越来越精彩，恐怕到了最后，有人会以身陷囹圄来为这次资本之战埋单。

　　如果这都不算爱！

　　今日早上，万科独立董事华生再发微博，质疑华润、宝能实为一致行动人。这个事情，华生已经搞了连续3天，前天，华生发微博说电话查证到钜盛华在去年宝能举牌后质押股权向华润巨额融资。

                               
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华生微博证据截图

                               
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　　根据深圳市市场监督管理局商事主体登记及备案信息查询单（该信息目前因质押到期，已撤下）显示，2015年7月16日，深圳市宝能投资集团有限公司，将持有的202000万股钜盛华股份，质押给华润（深圳）有限公司。

　　而从万科发布的股权变动公告可知，“宝能系”首次举牌万科的时间是去年的7月11日。第二次举牌时间是去年7月24日。那么在二次举牌需要大笔资金的微妙时刻，宝能系为什么会将20%的股份质押给华润呢？

　　难道，宝能系真的只是华润的一枚马前卒？

　　而且这还不是宝能系和华润唯一的联系。此前，一直沉默的万科最大的自然人股东刘元生发实名举报信披露了宝能系和华润的一项合作。随后，即被媒体曝出，刘元生和王石私交甚好。

　　【相关阅读】刷屏的万科“扫地僧”刘元生究竟何许人也？

　　不过重要的是真相，而不在乎是不是王石密友披露出来的。

　　刘元生在举报信中披露，正在建设的华润置地前海项目由华润吴向东引入宝能合作开发。2015年7月，华润置地将其中二块土地权益（合计15万平米建筑面积）全部转让予宝能系，另一块商住用地（合计35万平方米建筑面积），则由宝能系与华润共同开发。宝能系合计出资59亿，占有了华润置地前海项目约60%权益。股权出让后3 个月，华润信托提供36 亿资金用于宝能地产的增资和房地产项目开发。如此优质的项目，央企华润居然出让一半股权给民企宝能，甚至让宝能系人员担任华润置地前海有限公司的董事长和法定代表。

　　而前述截图披露“QH项目”即华润前海中心项目。是华润在2013年耗资109亿元拿下的，规划建筑面积50.3万平方米。据财新网今日报道，109亿元的地价款超出华润置地内部单个项目授权，因此华润置地引入“宝能系”合作，双方为此成立合资项目公司。

　　前海管理局官网信息披露，华润拿下的这块土地一分为三，分别由华润置地前海有限公司、希润（深圳）地产有限公司、润福（深圳）地产有限公司担任建设单位。

　　但离奇的是，依据工商资料，这三家公司均进行了一系列的高管变更，团队均已从华润变更为“宝能系”。这三家公司原来的法人代表均为华润的唐勇。

　　华润置地（01109.HK）高管简介称，唐勇于2001年加入华润置地，现任华润置地高级副总裁及华润置地成都大区总经理。

　　变更后华润置地最新的法人代表为张保文，他是宝能控股（中国）有限公司董事、副总裁。

　　希润公司最新的法人代表兼总经理为丁书勇。依据工商资料，其曾担任“宝能系”前海人寿投资的杭州新天地公司董事，是“宝能系”的干将之一。丁书勇同时也担任了润福公司董事。

                               
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上图为从天眼查上调取的工商注册资料

　　润福公司的法人代表兼总经理栾欢蓉是“宝能系”重要成员。栾欢蓉曾担任深圳前海恒轩投资有限公司总经理，恒轩公司是“宝能系”前海人寿投资55亿元设立的。

                               
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上图为从天眼查上调取的工商注册资料

　　这些证据大致证实了刘元生的举报内容并非空穴来风。此前，华润集团表示该举报信中的揣测、臆断及造谣中伤已构成对华润声誉的负面影响。华润将对刘元生追究法律责任。

　　一致行动人之争

　　6月27日，深交所曾发函，要求华润、宝能系说明是否互为一致行动人。6月30日，华润和宝能均进行了否认。华润提到，旗下企业曾与“宝能系”有过业务经营合作，但完全独立于华润集团；合作与万科及行使表决权，并无关联。

　　但华生则揪着双方自去年7月起同为万科大股东并巨资合营、交叉任职、融资买股已经符合一致行动人定义连发多条微博继续质疑。

                               
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上图为华生微博截图

　　2002年10月，中国证监会发布的《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》和《上市公司收购管理办法》，对一致行动人作了较为详细的规定：指通过协议、合作、关联方关系等合法途径扩大其对一个上市公司股份的控制比例，或者巩固其对上市公司的控制地位。

　　代理了万科两位小股东诉万科撤销董事会决议纠纷案件的上海天铭律师事务所宋一欣律师，对侦探君表示，依据上述曝光出来的材料看，宝能、华润近似一致行动人，如果监管层最终认定为一致行动人，要对其处罚，收益归万科公司。

　　华生的天问，目前还没有最终结果，监管层的态度也还不得而知。

　　王石不肯体面立场之谜

　　不过，照目前的刀光剑影，“宝万之争”善了的可能性几乎为零了。

　　本来在这场腥风血雨来临之前，王石是有机会体面离场的。但是，他为什么不选择这条路呢？

　　侦探君分析，不管宝能系和华润是否承认是一致行动人，经过此次一折腾，一旦新主入宫，不止田小姐搞内幕交易发财的事情会被追究，万科管理层多年来在地产上的不规范运作也一定会被揪出来鞭尸，说不定有人会坐牢。

　　但是，宝万之争目前明显已经是神仙打架，既然是神仙打架，王石团队说不准抓着国有资产流失、险资监管的问题，扳回一局也未可知，毕竟金融反腐刚刚进入深水区，哪个江湖上混得人，没有几个对手？各方势力利用的正是这种混战局面，以实现自己的利益最大化。或许这就是王石不肯体面出局，非要撕个你死我活的原因，因为对于他来说，放手一搏，才有一线生机。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-15 11:57

万能险的中国突进：宝能系用它举牌 安邦秒成行业第二

　　万科股权争夺战日趋白热化，将险资举牌问题推向了高潮，自2015年下半年后，以安邦人寿、前海人寿为代表的新型保险公司接连举牌多家上市公司，成为名副其实的“举牌王”。而这些公司主要依靠的，正是颇受争议的万能险。

　　据澎湃新闻（www.thepaper.cn）统计，截至2016年5月底，“举牌大户”安邦人寿的总保费规模已超越平安人寿，位居寿险行业第二，而这其中近8成资金来源于万能险；与此同时，不少新进险企更是依靠万能险冲高投资数额、做大资产规模，大有一改行业格局之势。

　　作为“舶来品”的万能险因何能在中国市场走红，并成为不少新进保险公司趋之若骛的产品？行业大喊大举下，又会给行业带来怎样的风险？

　　万能险在中国一波三折

　　万能险最初诞生于美国。1979年，美国哈顿寿险公司向市场推出了世界上第一款万能寿险，由于缴费灵活、保障可调等特点，很快便受到市场的青睐。

　　根据LIMRA（美国寿险协会）统计显示，1985年美国万能险在整体寿险市场占比为38%，直至2015年，该产品占美国寿险市场的比例仍保持在40%左右。

　　万能险最初的流行可以归结为两个原因，一是70年代美国通货膨胀较为严重，加剧了市场利率的波动，传统寿险的低预定利率无法达到客户的投资预期；二是传统保费统收统支的方式不能体现保险账户资金走向和价值，而万能险很好地满足了消费者对保费灵活性以及保障透明性的要求。

　　在通过和银行渠道合作销售后，万能险继而打开了欧洲市场，在短时间内迅速风靡英国、荷兰等国，并进一步成为日本、新加坡、香港等地的热销产品。

　　在中国，万能险的“走俏”则可谓一波三折。

　　2000年，监管部门曾一度强令寿险产品预定利率下调至2.5%，为了振兴当时“萧条”的寿险市场，监管部门正式引入了万能险这一舶来品，并由太保寿险推出了国内第一款万能险产品。

　　2003-2007年，万能险经历了一段时间的上升期，但2008年受累金融危机和股市暴跌，万能险结算利率又一度跌破4%，此后步入了低谷。

　　2010年转机出现，由于保险资金投资收益持续走低，保险公司在机构竞争中始终处于劣势，监管部门适时推出“保险投资新政”，进一步放宽险企投资渠道，帮助保险资金捕捉投资机会。

　　在此背景下，一种几乎与保障功能完全没有关系的“纯理财型”万能险应运而生。

　　据悉，客户在购买这一产品后，如果不购买附加险（保障类），该产品就是一个纯粹的理财账户，不具有任何保障功能，换句话说和传统保险业务没有任何关系。由于投保方式灵活、资金流入快，这类产品争相被业内公司效仿，逐步成为新一代寿险公司的主打产品。

　　万能险成另类理财产品

　　要解释万能险在中国的走红，必须先理解这类产品的基本构成和独特功能。

　　据悉，万能险是一种兼具保障、理财功能的寿险产品，投保人购买万能险后，其保费会被分别放入两个账户，一个账户负责保障赔付，资金用于死亡风险赔偿、手续费扣除等，另一个进入投资账户向资本市场投资，用于保单的增值保值。

　　通 常情况下，客户在支出首笔保费后，其中50%—60%的资金会进入保障账户，剩下部分则进入投资账户（也称作现金账户），并且随着交费年限上升，进入保障 账户的保费会越来越少， 5年后的比例平均都在当年保费10%以下，而进入现金账户的资金则会越来越多，相应地投资人的可支取保费也会越来越多。

　　相较于其他寿险产品，万能险的优势体现在3个方面。

　　一是交费灵活、收费透明，投保人在交纳首期或一定期限的保费后，就可不定期、不定额地交纳保费，同时保险公司会向投保人明示所收取的各项费用。

　　二是账户灵活性高，保额可调整，按照合同约定投保人通常可以提高或降低保险金额，并灵活支取现金账户资金以变现，但每年内的取现次数有限，同时需要收取一定的费用。

　　三是设定最低保证利率，定期结算投资收益，保险公司同时提供2.5%的最低收益保障。

　　然而，上述描述只是理论上的产品形态，相较于美国等地的万能险产品，国内市场中的万能险更为强调投资功能，而非保障功能。

　　记者随机选取了几款美国和国内市场的万能险产品进行比较，发现几个明显差异：

　　首先是保障额度差距较大，美国万能险的保障额度一般比较高，通常在在30—50万间，而国内产品的保额只有10—20万。

　　其次美国产品的期限较长，通常在10年以上，或者是终身缴付，而国内的产品期限一般在3—5年，有些甚至通过“退保不收手续费”的办法，变相鼓励投保人短时间内退保。

　　再者，美国的产品不建议客户频繁取现，一旦客户在向现金账户支取现金后将承担高额手续费，并对投资收益产生很大影响；而国内某些产品会提供消费者每年2—3次的免手续费取现功能，甚至建议客户全部支取现金。

　　可见，作为舶来品的万能险在中国经历了一番相当“接地气”的转变，已经逐步偏离了保险最根本的保障功能，成为了一种另类的理财产品。

　　“长险短投”存隐患

　　现实则是，不少保险公司瞄准了其中的利益空间，将万能险当作迅速做大资产规模的“利器”。

　　具体来看，保险公司会以远高于银行理财、信托产品的预期收益率吸引客户购买万能险，然后通过免费退保、甚至强制退保的方式缩短万能险的高收益率期限，在短期内迅速增加保单数量，以此推高保费收入。

　　值得一提的是，眼下各类银行理财产品收益率持续下滑，万能险的低投资门槛和灵活的资金使用机制，以及可预期的高收益率，对投资者而言无疑是上好选择。

　　经记者观察，目前在运营或者在售的万能险产品，投资门槛基本在1000元左右，目标收益率则通常在5%以上，比同期的银行理财产品更划算。更吸引人的是，投保人可以灵活支取不超过个人投资账户里的现金，保险合同继续有效。

　　“收益高、随意支取、还保底”，投资者对这类短期万能险产品当然是“趋之若骛”。相应地，保险公司为了迅速做大规模，会选择加快产品周期以迎合客户理财需求，结果就是市场中的短期万能险产品越来越多，预期收益竞相增高，而险企的实际利润却在这一趋势下迅速缩减。

　　更深层次的风险在于，寿险保单的特性决定了保险资金通常用于配置房产物业、基建建设、上市公司股权等长期类资产，而销售上述短期产品势必会形成预期投资和实际投资间的时间差，形成“长短错配”的隐形风险。

　　一旦遭遇剧烈市场波动或者“黑天鹅”事件，会导致保险公司无法给付当期收益、现金流将随之骤减，进而给保险投资、管理及偿付能力带来巨大压力。

　　不过，监管部门也看到这类产品给行业带来的风险。为提高风险防范，保监会曾于2014年进行了万能险精算改革，规定万能保险在保单签发时的死亡风险保额不得低于保单账户价值的20%，并下调趸交万能险初始费用比例，以此提高万能险的保障属性，与纯理财产品划清界限。

　　安邦靠万能险冲上行业第二

　　“重金之下必有勇夫”，尽管高回报下隐藏着不可忽视的风险，仍有不少险企对万能险“甘之如饴”。

　　据澎湃新闻统计，2016年1-5月人身保险公司原保险保费收入为12302.5亿，较去年同期增长50.4%，保户投资款新增交费数字为7596.3亿，较去年同期增长竟高达178.2%。

　　在新的会计准则下，“原保险保费收入”是指传统险及分红险的部分保费收入，而“保户投资款新增交费”则是以银保、网销的短期万能险和分红险为主要统计对象；从数字来看，投资型保费增长的速度是传统产品的三倍多。

　　如此暴增下，也解释了为何举牌大户安邦人寿能够在成立短短6年间资产规模挺进万亿， 前5月保费达到近2000亿元规模，超越老牌险企平安人寿成为业界第二，直逼行业第一中国人寿(21.520, -0.08, -0.37%)。

　　观察后不难发现，近年来类似安邦人寿、前海人寿等新进寿险公司的产品结构都更加偏重投资型寿险产品，其中万能险、分红险等投资类险种占公司总保费的比例远高于传统寿险产品。

　　记者提取了2016年5月十家具有行业代表性的寿险公司（传统公司4家、新进公司6家）最新数据，发现6家新进公司的投资型保费收入占保费收入比例明显高于传统公司，且总保费规模正逐渐逼近这些老牌公司。

　　仅 安邦人寿、华夏人寿的投资款新增交费就高达1515.2亿和1237亿元，位列全行业第一、第二，二者合计就占据了行业整体份额的36.2%，其余4家公 司投资款比例均高于传统公司；其中中融人寿高达99.9%的投资款占比更是说明，该公司所有保费收入几乎全部来源于to产品，6家公司中除了国华人寿外， 其余5家的这一比例都大于70%。

                               
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2016年1-5月人身保险公司保费收入情况表

　　那么万能险保费中用于举牌的资金究竟有多少？

　　若 以宝能系旗下的前海人寿为例，目前该公司已进入27家上市公司前十大股东名单，旗下有四个账户出现在该名单上，分别是前海人寿—海利年年、前海人寿—华泰 组合、前海人寿—聚富产品、前海人寿—自有资金。对比官网信息可知，前海人寿—海利年年和前海人寿—聚富产品为万能险产品。

　　其中前海人寿—海利年年产品出现在名单上的次数为20次，前海人寿—聚富产品为2次，而该公司年报显示，公司2013年、2014年、2015年万能险产品的规模保费分别占公司总规模保费的96.86%、90%、76.78%，可见前海人寿的举牌资金大部分来源于万能险。

　　值得一提的是，保监会于今年下发了对中短存续期人身保险产品（以万能险、分红险为主）的限售令，要求立即停售存续期限不满1年的中短存续期产品，并在3年时间内逐年降低3年期以下中短存续期产品的总体规模。

　　在监管部门严加防范下，想要依靠“销售短期万能险迅速做大资产规模”的模式已然行不通，而此前因万能险产生的险资举牌潮似乎也难再现。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-18 10:51

“宝万之争”惹争议 监管收缰资管计划

　据财新报道 “宝能系”通过多个资管计划购买万科股份，其中涉及多层加杠杆，而资管计划更沦为“通道”。“宝万之争”中资管计划的市场争议，已引起监管层注意，拟着手研究新的针对结构化资管计划的监管要求，加强备案审核，降杠杆、限通道。

　　证监会去年底重点摸排的“配资式”资管计划，因“宝万之争”再次被监管锁定。

　　7月6日，万科A(17.550, -0.34, -1.90%)（000002.SZ）复牌后的第三天，“宝能系”不出意料地第五次举牌，累计持有万科A27.6亿股，占总股本的25%。随即，一纸详式权益变动报告书，让“宝能系”的资金平台，深圳市钜盛华股份有限公司（下称钜盛华）的资管计划增持路径浮出水面。

　　2015年12月9日至今年7月6日，“宝能系”通过九个资管计划在二级市场斥资111.18亿元，增持近5.49亿股万科A，占总股本4.97%。此前，2015年11月27日至12月4日，前述九个资管计划中的七个，就已斥资96.52亿元增持万科A5.49亿股，占比4.97%。

　　至此，这九个资管计划累计持有万科A超9.94%。也就是说，“宝能系”手中万科A25%的股份，近40%是通过资管计划买入的。

　　细看这些资管计划不难发现，它们都是基金公司及其子公司和券商发行的“一对多”分级产品，钜盛华作为劣后方实际出资约69亿元，多家银行作为优先级委托人出资138.3亿元，出资方包括建行、广发、平安、民生、浦发，利率在6.4%-7.2%之间。

　　从表面上看，这些资管计划都是2倍杠杆，如果要穿透钜盛华作为劣后级的资金，杠杆率可能更高。

　　去年11月27日，证监会下发《关于规范证券期货经营机构涉嫌配资的私募资管产品相关工作的通知》，要求有序规范涉嫌配资的优先级委托人享受固定收益、劣后级委托人以投资顾问等形式直接执行投资指令、参与股票投资的私募资管产品。

　　这种“配资式”资管计划的具体模式是，券商、基金公司及其子公司设立包含优先、劣后甚至夹层的结构型资管计划，优先和夹层获得固定收益，劣后享受剩余收益。同时，计划的投资决策权由劣后方下达，而优先级的固定收益从整个计划的收益及劣后方的本金中扣除。

　　无论是牛市时的股票配资，还是股灾时上市公司的高管增持，“配资式”资管计划被频繁使用的同时也饱受争议。“因为在这种结构安排下，资管计划实际上是在给劣后方放大交易杠杆做交易提供便利。”一位基金子公司人士说。

　　值得一提的是，“宝能系”这九个资管计划的备案时间都在去年11月底和12月初，正好在上述通知下发前后。一位券商的资管人士说，“当时的通知要求甄别确认、统计核实，说的是有序规范，并没有说立刻叫停，存量产品不受影响，但新增要看各公司的执行尺度，更多公司是内部控制。”

　　财新记者还发现，安信基金于去年12月18日、今年7月7日先后在中国基金业协会备案了“安信基金信心增持1号资产管理计划”和“安信基金信心增持2号资产管理计划”，产品设计与前述九个资管计划一致，投资方向都是万科A二级市场流通股。

　　不过，这两个资管计划虽已备案，但还未正式运作，资金方观望态度浓郁。财新记者从多位接近监管人士处确认，优先级资金提供者是浦发银行(15.690, -0.02, -0.13%)，年利率7.2%，劣后方是钜盛华，杠杆为1∶2。

　　此外，市场目前还关注的是，“宝能系”通过上述九个资管计划增持万科A后，“宝能系”是否享有股东权利，股票到底算在谁的名下。钜盛华在权益变动报告书中披露，与资管计划的管理人都签署了补充协议，目的是按自己的书面意见“实际支配相关资管计划所持有万科A股股票的表决权”。显然，在钜盛华看来，资管计划就是优先给劣后融资买股票。

　　“如果一个上市公司大股东控制公司的资金绝大部分来自配资，上市公司如何保护中小投资人的合法利益？”一位接近监管层的人士说，表决权的认定上也存在问题，“按此做法，那公募分级基金B份额能否就说：整个基金买的股票和投票权都是我的，其他份额都是我配的资？他们遵循的法律关系是不同的。”

　　财新记者获悉，“宝万之争”中资管计划的市场争议，已引起监管层注意，拟着手研究新的针对结构化资管计划的监管要求。同时，基金业协会近期发出多份通知，对资管计划加强备案管理和事后监测，《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则（修订版）》（下称新“八条底线”）也已征求完意见，正式版本有望尽快下发。

　　优先劣后加杠杆

　　“宝能系”用结构化的资管计划买万科A，杠杆究竟有多高？单从优先劣后份额看，表面上是2倍杠杆。如果资金来源层层穿透，劣后资金之下也有再加杠杆的可能。

　　据财新记者了解，证监会曾对三家基金公司和基金子公司发行的“宝能系”七个资管计划情况进行了调查。一位知情人士说，“都是自己查自己的监管范围，并未穿透至最终出资人，因为查到一半就会发现到了别人的监管范围，进行不下去了。”

　　还有接近监管的人士提醒，钜盛华的大部分股权被质押融资，融资后又配资，配资要么炒股，要么增资以进一步进行股权融资，如此循环杠杆，毫无退路。“最核心的就是循环放大杠杆的问题。”

　　日前，新华社采访了万科集团董事会主席王石和“宝能系”控制人姚振华。王石称，“宝能系”杠杆或在20倍以上，“用很高的成本集资，再放很高的杠杆来做高风险的股票投资，不断举牌，攻城略地，会对实体经济产生不良影响。”

　　姚振华则表示，钜盛华投资万科的资金来源风险可控、合法合规，实际杠杆倍数为1.7，最高不超过2。“我们内部也进行了严格的压力测试。测试结果显示，即便在最不利的情形下，我们的现金流水平、盈利能力依然保持良好水平。”

　　通过结构化的资管计划加杠杆，是业内十分普遍的做法。证监会此前的规定是，对所有资管计划的杠杆倍数一视同仁，都不得超过10倍。

　　去年初，基金业协会就对广发基金子公司瑞元资本下发过纪律处分决定书，原因是瑞元资本设立的“瑞元-广发投资14号专项资产管理计划”的杠杆倍数达20倍，违反了监管要求。

　　监管层已注意到10倍杠杆上限的风险，尤其是去年股灾以来，降杠杆就成为主要工作任务之一。目前已征求完意见的新“八条底线”，针对不同类别的资管计划设定不同的杠杆倍数限制，较以往都大幅降低。

　　按照新“八条底线”，股票类、混合类资管计划的杠杆倍数不超过1倍；为管理符合规定的员工持股计划设立的股票类资管计划的杠杆倍数不超过2倍。而此前的规定是，权益类产品初始杠杆倍数不超过5倍，运作期间杠杆倍数不超过10倍。

　　接近监管层的人士称，这主要综合考虑到当前股票市场实际情况以及总体监管导向，把杠杆倍数上限由10倍下调至1倍，而员工持股计划设立的结构化资管计划存在一定特殊性，适当放宽杠杆至不超过2倍。

　　此外，期货类、固定收益类、非标类资管计划的杠杆倍数不超过3倍；其他类资管计划的杠杆倍数不超过2倍。

　　按照新“八条底线”，结构化资管计划，是指存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿或收益分配保障，收益分配不按份额比例计算，由资管合同另行约定的资管计划。结构化资管计划名称中必须包含“结构化”或“分级”字样，以充分揭示结构化产品的风险属性，还禁止结构化资管计划嵌套投资其他结构化金融产品。

　　市场关注的是，如何认定优先、中间以及劣后份额。一位接近基金业协会的人士告诉财新记者，优先、中间、劣后的名称不重要，关键看中间级是否承担风险或收益保障。基金业协会的思路是，先定义优先，然后按照排除法，剩下的为劣后。“这是一种从严认定的思路，因为中间层肯定为优先级提供了风险保障，所以相对优先级而言，中间级只能纳入劣后。比如1∶1∶3的带夹层结构化产品，杠杆率就会被认定为4倍。”

　　前述基金子公司人士告诉财新记者，针对分级杠杆类资管计划，监管层此前还多次窗口指导，例如要求在产品备案时，对分级资管计划杠杆安排的合理性、利益输送风险防范情况等做专项说明，还要在招募说明书、资管合同中，对份额类型、份额配比、杠杆水平、各份额不同收益率计算方法进行充分披露。

　　前述一位接近监管层的人士称，“资管产品与股票融资存在本质差异，资管是‘利益共享，风险共担’。结构化资管计划直接或间接为优先级份额认购者提供保本保收益安排，从根本上讲这是不允许的。”

　　监管升级 全面摸底

　　财新记者获悉，针对券商、基金公司及其子公司的资管业务，基金业协会近期发出多份通知，加强备案管理和事后监测，称此举是为全面掌握资管产品运行情况。

　　财新记者获得的两份《资产管理计划备案管理有关事项的通知》显示，在基金业协会完成备案并取得备案证明后，方可为资管计划开立证券期货交易账户。

　　一位熟悉资管计划备案流程的人士对财新记者表示，这是一个比较大的变化，“以前在没有生效备案前就可以开立证券期货账户”。

　　针对证券公司发起成立集合资管计划，通知要求，在向基金业协会备案时，要补充提交投资者信息资料表，包括名称、证件类型、证件号码、认购份额类型、认购金额等信息。“这其实是在穿透式地要求披露优先劣后级投资者人的信息。”前述券商资管人士说。

　　针对基金管理公司及其专户子公司，也提出了新的要求，“应当做好业务隔离，不得混同操作备案账号”。

　　一位基金公司副总表示，这些是加强监管的一个信号，基金业协会的合规性复核也“保留了主观收紧的可能性及可行性”。

　　财新记者获得的另外两份通知，是基金业协会6月底下发的《关于基金公司及其子公司定期报送专户产品运行情况补充信息的通知》和《关于要求证券公司报送资管产品运行情况补充信息的通知》。这两份通知都称，重点要关注专户产品和资管产品投资债券市场、参与大股东增持、员工持股计划、单一股票质押和股票定增等情况。

　　基金业协会还制定了产品运行情况补充报表，要求相关机构按月报送。具体有，资管产品投资债券市场情况表，要求报送前段资金杠杆情况、资金来源情况、债券信用级别、质押杠杆情况、预警平仓情况等；股东增持/员工持股/股票定增情况表，需要填写产品基本信息、杠杆情况、投资标的、预警平仓情况等；股票质押情况表，需要报送股票质押类资管产品汇总情况表和资管公司资管产品投资股票质押情况表，涉及参与股票质押业务的产品基本信息、投资标的信息、预警平仓情况等。

　　基金业协会称，为减轻公司报送压力，以上报表均为季报；但针对基金公司及其子公司，特别要求按月报送“专户月报-资金投向及运用情况表”。

　　这份“专户月报-资金投向及运用情况表”填报项目较以前增多，还首次要求上报具体的投顾信息，包括投顾名称、GP名称、投顾类型。

　　此外，产品投向更加细化。例如，“证券投资”一项中，增加了定向增发股票、新三板股票、银行间债券、交易所债券、中小企业私募债；“非标资产投向”中，增加了银行委托贷款、信托贷款、以收益权为形式的债权投资、以股权为形式的债权投资、融资融券资产收益权；“其他投资”中，增加了商业银行理财计划、信托计划、证券公司资产管理计划、基金公司资产管理计划、保险资产管理计划、私募基金、收益凭证、股权质押、另类投资等。

　　“以前也有针对资管计划的月报和季报，但项目远没有这么多、这么细，监管层现在是在摸底，想要把资管计划资金的来龙去脉一一理清。”前述基金子公司人士说。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-19 10:11

宝能一资管计划平仓线被击穿 可质押股权市值不足8亿元

刘元生回应华润：不要恐吓媒体 所有质疑均有公开佐证

皮海洲：华生为独董之“独”指明了方向

工会持股成万科“深铁方案”重组硬伤

　　宝能一资管计划平仓线被击穿 可质押股权市值不足8亿元

　　目前钜盛华9个资管计划的可动用资金仅剩13亿元左右

　　■本报记者 王 峥

　　复牌第三周首个交易日，万科A(17.180, -0.25, -1.43%)股价延续了下跌的走势。7月18日当天，万科A低开低走，收盘价报17.43元/股，下跌2.57%。以万科A停牌前的24.43元/股计算，万科A自7月4日复牌至今，累计跌幅已达28.7%。

　　有业内人士指出，万科A复牌后跌幅近三成，已经跌破宝能系个别资管计划的平仓线。而据摩根大通测算，如果万科A股价跌至17.8元/股而宝能没钱补仓的话，部分资管产品就有平仓风险。

　　《证券日报》记者查阅相关公告后发现，上述人士提及的资管计划为广钜2号，成本价为22.06元/股，平仓线则为17.65元/股。同时，虽然规模为30亿元的广钜2号只动用了14亿元，但据行业人士透露，广钜2号持仓成本过高，余下的16亿元资金已经不允许使用了。

　　而目前钜盛华（宝能旗下资本运作平台）9个资管计划的可动用资金仅剩13亿元左右，余下可以质押的仅华侨城A(6.950, -0.02, -0.29%)1.43%的股票，市值不到8亿元。

　　此外，根据7月15日证监会颁布的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过 1 倍，而目前钜盛华管理的9个资管计划均为1：2杠杆的优先劣后结构。显然，在监管层严控杠杆的规定下，宝能系通过发行新的资管计划撬动的资金量会大幅缩水。

　　值得注意的是，针对7月14日华润方面的律师声明，万科股东刘元生同样发出一份律师声明。

　　声明称，此前举报信中的质疑，比如“华润置地前海项目交易涉嫌利益输送”等，均有公开或可信的信息来源佐证，没有任何虚构或臆造。刘元生表示，华润依法有义务向监管部门和公众如实正面回复质疑，其还呼吁监管部门及时介入，尽早调查。

　　万科独立董事华生也再次通过微博发声，称万科股东举报信有线索有逻辑，建议华润有丑就要追责。“万科事件明眼人已很清楚。且关联方协议和各项交易的会议记录俱在，揭开真相仅一步之遥。”

　　中投证券张忠文则认为，即使宝能质押股权的钱不是用于收购万科股权，但是双方200亿元的合作已经符合联营的条件，在一致行动人认定上很难洗脱。据悉，宝能系去年7月11日首次公告举牌收购万科的同月，其与华润置地成立合营公司，双方各占一半股权，合营公司开发的项目总金额达200亿元。

　　不过，此前华润和宝能已经双双否认为一致行动人。

　　平仓线被击穿

　　资管资金消耗殆尽

　　按照万科A此前披露的权益变动书，宝能系通过9个资管计划持有万科A股。包括东兴证券(24.070, 0.03, 0.12%)管理的东兴7号；泰信基金管理的泰信1号；西部利得基金管理的金裕1号、宝禄1号；南方资本管理的安盛1号、安盛2号、安盛3号、广钜1号、广钜2号。

　　而由于万科A复牌后股价不断下跌，宝能系买入万科的9个资管计划中已有6个出现浮亏。其中，泰信1号、金裕1号、宝禄1号、东兴7号、广钜2号最低买入价已经高于万科市价，总规模约160亿元。入市较早的安盛1号、2号、3号，资金则相对安全。

　　广钜2号由于在万科A去年停牌前的高点突击买入，目前已被击穿平仓线。

　　根据万科的公告显示，广钜2号成立于2015年12月14日，买入万科A股票时间为2015年12月9日至2015年12月18日之间，交易价格区间为20.03元/股-24.43元/股，共耗资13.999亿元，买入万科A股票6346.59万股，持仓成本价为22.06元/股。

　　由于9个资管计划均将计划份额净值0.8元设置为平仓线，资产管理计划份额净值低于或等于平仓线时，钜盛华需及时追加保证金，否则将被平仓。

　　除广钜2号外，泰信1号、金裕1号的平仓风险也不小。其中泰信1号买入万科A1.57亿股，买入均价为20.33元/股，若按份额净值0.8元的平仓线计算，对应的平仓价位为16.26元/股；金裕1号则买入了万科A2.25亿股，买入均价为19.93元/股，若按份额净值0.8元的平仓线计算，对应的平仓价位为15.94元/股；此外，宝禄1号买入万科A1.56亿股，买入均价为19.57元/股，对应的平仓价位为15.66元/股。

　　而根据公开资料进行测算，宝能9个资管计划总耗资约208亿元，累计购入10.93亿股万科A股，平均单价为19.03元/股。

　　同时，有券商分析师指出，“以平均8%的利率进行测算，自2015年11月底至今按存续8个月计算，9个资管计划已经产生的利息总额约12.6亿元，分摊至每股应承担的利息费用为1.1元。综合考虑融资成本以后，资管计划的平均持仓价为20.13元/股，超过20元/股的高位。”

　　据悉，某银行与宝能合作成立的资管计划中，提供10亿元优先级资金，钜盛华出资5亿元劣后。在该款资管计划中，优先级和劣后级规模比例2:1，优先级的年化收益6.75%，按季结清，预警线和止损线分别为0.9和0.8。

　　值得注意的是，9个资管计划总规模为236.25亿元，扣除已动用的208亿元，尚有28.25亿元资金可用于补仓。不过，规模为30亿元的广钜2号虽然只动用了14亿元，但据行业人士透露，广钜2号持仓成本过高，余下的16亿资金已经不允许使用了。这意味着，9个资管计划的总资金几乎已耗尽。

　　此外，被专门用于投资万科A股流通股的杠杆产品“安信基金信心增持2号资产管理计划”虽已备案，还未正式发行。而早于2015年12月18日完成备案的“安信基金信心增持1号资产管理计划”也未发行。这两个资管计划起始规模均为15亿元，据财新引述监管人士的话称，由于浦发银行(15.710, -0.06, -0.38%)内部存在一定的疑虑，目前该资管计划账户暂时不能交易。

　　资管新规去杠杆

　　可质押股权所剩无几

　　除了资管计划面临被平仓的风险外，证监会近日出台的一则新规也再度增加了宝能筹资的难度。7月15日，证监会颁布《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，明确证券期货经营机构设立结构化资产管理计划，不得违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则，严禁“直接或间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排”，股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过 1 倍。新规还明确要求穿透核查嵌套资管产品，严禁结构化资管计划嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额。根据“新老划断”原则，存续产品在合同到期前不得提高杠杆倍数，不得新增优先级份额净申购规模，到期后予以清盘，不得续期。

　　而在万科股权大战中，结构化资产管理计划扮演了重要的举牌角色。宝能通过九个高杠杆的资管计划耗资208亿购入万科总股本的9.95%，并通过股权质押方式将8.39%的万科A股质押获得融资，以此不断增大可调动的资金规模。但随着万科股票复牌连续走跌，9个资管计划中6个浮亏，一个达到平仓线。

　　对此，有业内人士指出，在《暂行规定》出台以后，市场对于宝能资金链风险以及由此可能产生的系统性风险的担忧开始增加，。

　　实际上，除了宝能系通过资管计划撬动大量现金的方式可能止步于此外，其能够质押的股权也所剩不多。

　　此前的7月14日，万科A发布公告，钜盛华将持有的万科3735.7万股通过质押式回购方式质押给银河证券，累计质押股数为9.26亿股，占公司总股本的8.39%。同日，南玻A(11.550,-0.13, -1.11%)公告称，钜盛华把持有的南玻集团5955.21万股票，通过质押式回购方式质押给中国银河证券。

　　目前，钜盛华能够质押而未质押的万科A与南玻A股票分别只有10股和20股。

　　而公开资料显示，钜盛华及其一致行动人尚持有华侨城A、中炬高新(13.230, 0.05,0.38%)、韶能股份(10.370, 0.01, 0.10%)、明星电力(13.050, 0.08, 0.62%)、南宁百货、南玻 A、南玻B(6.240, -0.04, -0.64%)及合肥百货(8.270, 0.00, 0.00%)8家境内外上市公司股份逾5%。表面上看，钜盛华及其一致行动人可以通过以上持股继续质押，但是值得注意的是，钜盛华仅可以质押自己名下拥有的普通证券账户持有的股票，而前海人寿和资管计划持有的股票是不能质押的。“这样算下来，钜盛华通过自有普通证券持有的股票为万科A、南玻A和华侨城。而目前万科A和南玻A悉数质押完毕，余下可以质押的仅华侨城A1.43%的股票，市值不到8亿元。如将以上持股质押，姑且不论目前银行是否还愿意为宝能系增持万科股票提供‘弹药’，即使全部质押获得的资金量，仍是无法撬动万科股票这一体量的。”有分析师指出。

　　此外，有媒体也报道称，由于万宝争斗的不断升级，建行此前放弃了对宝能的配资业务，而另一家股份行也表示在去年合作资管计划之后，今年暂时不会开展任何业务合作。

　　此前，鉴于“旷日持久”的股权之争，高盛、麦格理、瑞信等多家投行已下调万科A的目标价，其中瑞信将万科A的目标价下调至10.1元/股，潜在跌幅46%。“股权之争如果愈演愈烈，基于对未来前景不明朗的担忧，不排除华润、安邦、甚至万科事业合伙人计划也开始相继抛售持有的万科A股，那么万科股价将很快跌至各个资产管理计划的预警线和平仓线，钜盛华作为劣后级委托人的出资将损失殆尽。如届时钜盛华没有资金足额补充，9个资管计划的管理人肯定不会束手待毙，为了能卖出股票，肯定要解除和钜盛华的一致行动人关系，以便能解除持股锁定，强制平仓止损。届时可能会出现近10%的股票卖压封死跌停板的情况。”上述券商分析师指出。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-19 10:41

如果王石离开万科 那些攻击他的人有一天会怀念他吗？

余丰慧：监管部门在为谁拖延？万科大战应早有结论

　宝万之争这场世纪股权大战，不知是否会让王石深刻认识资本市场规则，也在65岁重新认识自己。

　　文|马钺 编辑|徐昙

　　【编者按】王石在宝万之争里遭遇的巨大争议，还在于这几年他的社会角色超越了“万科董事长”这一单一概念。田朴珺的男友+公知范儿+登山游艇玩家+品牌代言人+成功企业家，这一多元角色让王石更具社会性也更有争议性。

　　在这个人手一台智能终端的草根时代，你想特立独行，最终都逃不出公众的准星。宝万之争肯定深刻地教育了王石，一个在商场沉浮了几十年的企业家，在快退休的时候才深刻地认识了资本规则，另一个是这个社会对一个高调、出位企业家的接纳程度远没有想象的那么高。

　　多输的结果一旦出现，伤害的远不止王石一个。

　　王石害怕下台吗？从他的公开言论看，并非如此。他的新书封面上印着一句话：我的成功就是别人不再需要我。在2016年6月27日的股东大会上，王石重复了这句话，但加上了一句：“现在看来我还不太成功。”宝万之争这场世纪股权大战不知会否使王石深刻认识资本市场规则，也在65岁重新认识自己。

　　壹

　　“没有问题，我道歉。”

　　2016年6月27日，在万科股东大会上，面对一位小股东“管理层是不是应该向你们忽略的中小股东和网民道歉”的质疑，王石一边道歉，一边站起来准备鞠躬——但会场上四起的反对声把他制止了：“你没有错！”“不要弄这个！”“别鞠躬！”“坐下！”

　　王石犹豫了一下，终究没有鞠躬，坐下了。

　　腰没弯，但头低了，话软了。之前，王石已经向这次万科控制权之争中的主要对手——宝能系掌门姚振华公开致歉，“我在沟通上有没有表现出‘我就是瞧不起你？’现在想想，是有的。”王石用了“检讨”这个词，“如果公众对姚先生‘野蛮人’的印象是王石造成的，那我在这里向姚先生表示歉意。”

　　2015年12月17日于北京万科公司发表内部讲话向宝能系宣战时，王石恐怕没有预料到自己会道歉。那时他意气激昂，信心满满。尽管宝能已成为万科第一大股东，在万科控制权之争中占据优势，但王石认为，万科管理层“得道多助”，他相信“中小股东会站在我们这边，客户会站在我们这边，要求透明、规范、守法社会秩序的意愿会站在我们这边。”

　　万科控制权之争就像是一座冰山。水面下的部分是参战方在金融市场和政治层面的博弈，水面上的部分则是舆论战。

　　和王石的期待恰恰相反，站在他对面的人声势更盛。对方高举维护市场规则的大旗，指责万科管理层是“内部人控制”，万科的“事业合伙人”计划是变相的MBO，和大股东对抗是只讲情怀不讲规则；至于王石，更是被360度无死角的火力所覆盖。

　　批评者建构了一个迥异于以往形象的王石：一个逾越了本分、不尊重大股东的职业经理人，一个不好好坐在办公室却跑出去登山游学的甩手掌柜，一个拿着4年5000万高薪却没有付出相应回报的公司闲人，以及一个最易被中国传统道德所厌恶的形象——贪恋女色的老男人。王石的年轻女友田朴珺不出所料地被牵扯进来，成就了许多篇10万+。

　　王石和万科以及他们的支持者进行了辩解：

　　关于薪酬，王石的薪酬是经过董事会批准，每年写进报告里的，4年5000万元的薪资和万科节节上升的业绩相比并不算高，格力的规模和业绩都远不如万科，而董事长董明珠2007年一年就拿了1.13亿元。

　　你可能不知道，王石从来不认为自己是富豪，他对自己的定位是“中产阶级”，没错，世界第一大房企的董事长，其实没那么有钱。2005年时，王石的全部财产，包括房产、股票、存款，加起来不超过600万元。后来离婚，相当于净身出户，也就从2011年起拿了几年千万年薪，但1000万也就是孙红雷拍10集电视剧的价格。论财富，王石肯定比不上任何一位一线艺人，很可能还不如田小姐赚的多。

　　关于游学，万科监事长解冻说，王石的游学背景拓宽了万科的国际化视野，王石游学期间并没有和公司断了联系，万科的战略、方向一直由他掌控，而万科的业绩证明，游学并没有妨碍万科的运营。

　　关于登山，王石自传《大道当然》中写道，只要他进山，万科股价就下跌；他一下山，股价就反弹。市场确实不认可王石登山，不过也有例外，2003年非典肆虐，王石登顶珠峰，反而对投资者产生了正面影响，当时整个市场都不好，万科的股价却和王石一起勇攀高峰。事实上，对王石登山的指责压根就是无稽之谈，5000万薪水是从2011年起领，而他2010年起就不再爬山了，兴趣转向了赛艇。

　　关于私生活，有记者在股东大会上告诉王石当得知他和田小姐公开恋情后，她就清空了万科股票，王石笑道：“你是在嫉妒我和田小姐吧？”

　　和宝能的指责激起的反响相比，王石的这些辩解显得寂寥无声。在这个时代的主流舆论阵地——社交媒体中，王石的批评者显得更加咄咄逼人。前万科执行副总裁、董秘肖莉在一个微信群中与宝能的支持者A发生过一段对话，截取一小段如下：　

　　肖莉：管理层团队针对恶意收购在规则框架内进行自救，属于正常行为吗？

　　A：自救？天大的笑话，这个才是问题的关键吧。企业到底是股东的还是管理层的？是股东的那就少啰嗦，股权说话。宝能能够掏空万科，是它的本事，不是罪过。我真的不觉得万科比宝能更加优秀。

　　不说道理，至少在气势上，万科的批评者显然占据上风。

　　世界是属于段子手的。和万科有关的各种段子，大都将王石和田朴珺作为揶揄对象，大众显然还是对豪门恩怨和男女关系更感兴趣，只要有人树起了靶子，他们就会一拥而上狂吐口水。姚振华这个“卖菜的”则被塑造成了励志典型。价值观对抗中，仇恨——无论是对财富还是对异于庸常的感情，显然比虚无缥缈的情怀更有号召力。

　　向网民道歉，王石显然意识到了自己在网络中的窘境，但他注定解决不了。王石特立独行、缺乏亲和力的做派，与这个人手一台智能终端的草根时代格格不入。他仍然是位英雄，但很难再称得上是时代偶像。攀登珠峰？早就out了。他是个生硬冷峻的牛仔，连“are you ok？”这样蠢萌的细节都没有，也不发鸡汤，机场里的书店从来没有他的光盘。他虽然有满肚子的价值观要输出，在万科工作20年的肖莉说他像是传道的牧师，但他从来不开发布会，接受采访也很少引吭高歌或者潸然泪下。

　　这样的人靠什么来吸引粉丝呢？没有粉丝，在乌泱乌泱的互联网之中，就不会有人捍卫——虽然王石听到这个词估计会起一身鸡皮疙瘩，但是，老头儿，欢迎来到一个初中生都能用脏话彰显存在的世界。

　　贰

　　不但丢掉了草根，即使是仍站在王石身边的支持者或同情者，对他也颇有微词。

　　王石半年前斥责姚振华信用不够、没资格成为万科大股东，被大多数人认为是失策之举，认为他激化了矛盾。而他之后声称“万科不欢迎民企做第一大股东”，则把好几个阶层都得罪了。前中石油董事长傅成玉撰文为王石辩解，但也认为王石“办了蠢事，说了错话”；在这次万科控制权之争中站在宝能与华润对立面的独董华生，则毫不留情地责备王石“在股权争夺战中，出言轻率，树了许多不该树的敌，加重了万科困境”。

　　两位经济学家，张维迎含蓄地批评王石过于自信，意气用事，指出王石应该反思对国企的情结；周其仁则认为王石近年来在公司履责方面出了一些新情况，他出语伤人，道歉是应该的。

　　冒犯别人，对王石来说是常事。他特立独行，倨傲执拗，一言不合就口出不逊，当久了老板，更加喜怒由心、七情上面。得罪人-后悔不迭-道歉，如此循环，这几乎已经成为王石的行为模式。1984年，日后的得力干将蔡顺成来深圳商谈业务，王石仅仅因为蔡顺成是北京人，就认定“侃爷”能力不行，因此对蔡非常不客气。事后王石自己后悔，主动表示歉意。

　　这样的循环一再发生。2003年，王石登珠峰，和亲如兄弟的队长王勇峰发生了争执，当时他暴怒之下，当着中央电视台的摄像镜头，大爆粗口，王勇峰气得当时眼泪就下来了。几分钟之后王石就进入了后悔模式，他向王勇峰道歉，后来还把他的臭袜子翻出来洗了，王石后来说：“哎哟，那叫一个臭啊，那个臭味在我手上粘了好久。”

　　在自传《道路与梦想》中，他专门辟出一章来讲自己的坏脾气，可见不是意识不到，而是控制不住。

　　2003年，王石和后起之秀孙宏斌一同出席一个论坛，孙宏斌说要一年内赶上万科，王石脱口而出：“你吹牛！”孙宏斌一笑而过。

　　部下、兄弟和友商能原谅王石，但别指望意欲吞象的蛇闭上嘴巴。7月4日万科股票复牌，接连两天跌停，万科市值蒸发两百多亿，有评论将其归咎为王石与姚振华的意气之争，称之为“史上最昂贵的一次吵架”。

　　王石这次按照他的行为模式道歉了，但是，有用吗？

　　“道歉是有意义的，但无法改变事态。”肖莉表示，“而宝能要罢免整个董事会，也就是万科的核心团队。”

　　要推翻万科管理层的，不止是宝能。王石亢龙有悔，也不止针对宝能。万科一位匿名高管告诉《中国企业家》记者一个细节：因为整个事件越来越不可控，王石想去拜会华润高层。大家的嘱托就是要放低姿态。他说这一次王石做到了。

　　但事件发展还是超出了万科管理层的可控范围，甚至深圳市政府为了维护自己的窗口企业也出面调停，保证华润第一大股东位置不动摇。但华润仍然急赤白脸的执拗反对。独董华生看得很明白：华润不仅要当第一大股东，还要控股和控制万科，使万科名副其实地变为华润的下属央企控股企业，服从华润的一元化领导，拨乱反正，从根本上结束华润过去身为第一大股东却说了不算的局面。

　　万科复牌前后，争夺越趋白热，万科最大自然人股东刘元生向五大监管机构实名举报华润与宝能涉嫌一致行动人，而两位小股东则向法院提起诉讼，要求否决引进深铁的重组议案；华润则发表了江平等13位法学家的声明，认为6·17董事会决议实际上并未有效形成。宝能在股票市场用巨额资金搅起滔天巨浪，股权增持到25%之后，态度松动，表示希望做万科“长期的战略财务投资人”，希望管理层中的优秀者继续留任万科。

　　7月7日深夜，网上出现了一段电话录音，称万科股权之争在深圳市政府协调下已达成妥协解决方案。这不是网上流传的第一份和解方案，不过，它和其他版本在一点上达成了一致共识，那就是王石出局。

　　在6月27日的股东大会上，王石面带笑容，说自己是个乐观主义者，还有信心，“这不是最后诀别”。

　　说这话时，他的声音听起来有些哽咽。

　　叁

　　对于人治，王石似乎有一种根深蒂固的厌恶与恐惧，他竭力要在万科建立一种制度，使万科摆脱东方式的领袖权威。

　　从1999年卸任万科总经理，王石就退出了万科的管理一线，而主要去负责把握万科的方向（战略）、搭建团队（用人）、建构万科的企业文化（担当）。刚开始他难以适应飘在半空中，常常忍不住去伸手指挥部下，后来索性一走了之，离开公司，“去大自然创造新空间来释放、折腾、证明自己，去游历西藏、登山探险，一离开就是一两个月”（《大道当然》）。这逐渐成为他管理公司的固定方式，他那时候肯定没想到，这会在今天成为指责他不务正业的理由。

　　和公司保持恰当的距离，让王石一举两得——发展公司和完善自我这两大人生目标合二为一了。王石的梦想是成为“医生、侦探、海员、战地记者”，投身于恶评如潮的房地产业，只是时势造企业家而已。他不止一次公开表示“不喜欢”房地产业，直到引起郁亮“抗议”才罢。然而随着对万科企业文化的塑造与锤炼，他意识到，企业家完全可以通过承担社会责任，让自己不仅成功，而且高尚。

　　在王石的推动下，万科确立了高于25%利润不赚的原则，“不行贿”成为万科价值观的底线，万科成为企业公民。谷歌公司曾经总结过十条价值观，后来员工发现，其实一条就够了，这条价值观就是“不作恶”。谷歌故事的中国版是这样的：2010年，王石出席一个活动，组织方为他准备了三个标签：企业家、登山家、不行贿，由他选择其一。王石选了“不行贿”。

　　对于万科的“不行贿”，外界一直质疑颇多。王石每年受邀去光华管理学院讲课，都会请现场相信万科不行贿的同学举手，人数从来没有超过一半。有人认为，即使万科真的能做到不行贿，那也是由于王石背景深厚，无须纳贡而已。然而，必须指出的是，作为上市公司、良治典范，万科的一举一动都在放大镜下，但至今为止，还未有人发现万科发生过行贿事件。

　　肖莉最近在微信群里说：“在房地产这样一个污水横流的行业，要打造万科这样一个阳春白雪的现代型企业，其难度是没做过企业或投资的人难以想象的。”

　　而王石则轻描淡写：“不行贿，过程很难，但也不像想象的那么难。”

　　之所以这么说，也许是因为王石并未将企业家承担社会责任当成负担，而是和登山一样，将其视作个人解放的一种途径。担当让人性脚踏实地，而解放则消解了担当的压力。纽约企业家以托起天堂的巨神阿特拉斯自许——“我们就是承载美国经济与社会的巨人。”王石亦有此意。

　　在《大道当然》后记中，王石阐释了何为企业家精神：一个社会总是有一些传统、规范和模式，认识到这些模式存在的问题，重新组织要素，并为社会创造价值，这就是企业家，这就是企业家精神。王石指出，企业家精神意味着一种勇于承担社会责任、积极投身公益事业、促使社会进步的道德勇气。“是气也，寓于寻常之中，而塞乎天地之间。”而王石将它发扬光大了。

　　然而，众所周知的是，在中国恶劣的社会和商业环境下，企业家精神就如同拿掉了灯罩的烛焰，随时可能被恶风吹灭。正因为如此，王石的去留才如此牵动人心。如果王石出局，万科不行贿的底线会不会丧失？高于25%利润不赚的原则会不会打破？万科的企业家精神会不会消亡？

　　王石在，公众无需为这些问题忧虑，因为王石正是万科企业文化最坚决的守护者。但王石一旦离开，大股东还会不会萧规曹随，管理层还有没有韧性坚守原则？宝能的恶意收购和华润的国企大旗，是否真的就比万科的企业家精神更值得捍卫？

　　留给你判断吧。

　　王石企业家精神与他的桀骜性格和商业才华相结合，让他变成了商业世界中一头横冲直撞的公牛，他撞碎了许多坛坛罐罐，也将自己撞得伤痕累累。之前两次万科因为王石口无遮拦而遭遇公关危机时，王石均提出过辞职。

　　其中一次是2008年汶川地震，王石提出万科员工每人只捐10元，公司捐200万。结果引起了滔天巨浪，王石后来回顾说，一天之内，“王石”成了十恶不赦的“吝啬”“小人”，“虽然登上珠峰，但是你的高度还没有坟头高”，有些谩骂更是照顾到了祖宗十八代。“我被全国网民共讨之，口诛之，随后，强烈的情绪发酵，爆发，酿成了万科史上最大一次舆论危机。”

　　王石随后被迫数次公开道歉。当年6月5日举行的万科股东大会，以王石的道歉开始，以他的道歉结束。

　　一个小股东抛出难题：“王石以前是万科的金字招牌，现在却成为万科的负资产，你将如何消除这种负面影响？”王石表示，如果他的言论引起股价下跌、销售不畅、员工怠工，他就会辞职。幸运的是，这三种情况都没有发生。

　　后来发生的事情，大家都知道。红十字会因为种种丑闻信誉大跌，一些网友想起王石“只捐10元”的言论，纷纷表示“看来骂错了！”

　　这一次，如果王石离开万科，那些攻击他的人有一天会怀念他吗？

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-19 13:41

央行直升机撒钱与万科A的第四个跌停

崔新生：中国资本市场更需要万科还是宝能？

　一勺君 一勺言

　　大家工作都很辛苦，很不容易，这两天，看到几个很有意思的数字，分享一下：

　　?一，90%

　　7月15日，央行公布了2016年上半年的信贷数字，里面有一个90%值得注意。

　　上半年，新增人民币贷款7.53万亿元。大家都知道2009年的四万亿元经济刺激计划，要知道，在2009年，当年上半年才投放了7.37万亿元的信贷。

　　这其中，2016年新增居民中长期贷款高达2.62万亿元，根据央行调查统计司司长盛松成透露，这其中，个人购房贷款新增了2.36万亿元，又占到了新增中长期贷款的90%。

　　这高达90%的灌水比例，正是本轮一二线城市房价暴涨的最大秘密。

　　二，5.5万

　　千万不要以为，如此激进的直升机撒钱模式，只让准备买房的人痛苦，它让开发商心里也相当没有底气。

　　因为，谁也不敢轻易相信，这样高的撒钱高度，会一直保持下去。

　　于是，开发商用脚投票。今天，北京市就公布了自己的经济体温，上半年，北京市的住宅投资完成780.4亿元，同比下降了10.2%。

　　当然，房地产投资下降这么多，有个重要原因无法忽视，就是因为土地供应量在下降。比如，2016上半年，北京合计土地供应总量为18综，出让用地23宗，其中，居住类用地成交7宗，同比去年大幅降低了53.3%，创下6年以来的新低。

　　高达两位数的投资降幅中，商品住宅新开工面积为546.3万平米，下降了2.4%。

　　按照100平米一套房，等于说，今年大约仅仅新开工建设了5.5万套商品房。

　　但是，在销售端，上半年北京市商品房的销售面积达到657.6万平米（约6.5万套），增加了14.5%，但商品住宅的销售面积为390万平米（约4万套），下降了18.9%。

　　拿地到入市，有近10个月的滞后期。今天的房产投资下降，意味着约10个月后，市场上可供销售的新房源会下降。

　　再考虑到北京市目前的新房库存数字，今明两年的北京楼市，在土地与新建房屋的两个供应端都是减少的，而在新房的交易端，却是增加的。

　　这么一对比，答案就明显了。因此，北京房价继续上涨，仍然是可以预期的。

                               
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　　三，50%

　　链家研究院做了一个北京上半年的住宅用地价格分区统计，统计结果与大众的印象基本是一致的：

　　这一轮行情里，地价大幅度跑赢房价，地价成为房价走高的主力原因。

　　在这样的行情里，地价的上涨输送的红利，一旦能够覆盖掉开发商拿地的财务成本，开发商降低投资意愿，在土地端与房屋销售端，开发商都放缓开发节奏，捂地捂盘，待价而沽，是一个很自然、甚至称得上是远见的决定。

　　这没有道德不道德的。当开发商这么做的时候，购房人只能去承受随之而来的房价在供应偏紧下的上涨压力。

                               
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　　四，10个

　　全国各城市上半年的GDP成绩单公布后，大家发现，原来重庆又一次跑到了最前面，已经连续10个季度了。

　　黄市长太给力了。更给力的是在房价表现上。

　　上半年房地产开发投资1724.06亿元，同比增长0.5%。全市商品房新开工面积2451.57万平方米，同比下降4.1%，其中住宅新开工面积下降7.4%。商品房销售面积2807.87万平方米，同比增长20.7%。

　　重庆楼市是有大气度的，大开大合，在黄市长的麾下，有三大特征：高库存，高交易量，低房价。今年6月，重庆平均房价为每平方米6942元，比去年同期微涨0.41%。

　　而且，这还是以套内面积计算的，假如换算成全国通用的建筑面积计算，这个平均房价还要打个八折。

　　不过，一勺言一直没有搞明白一个事情：到底重庆人是喜欢高房价，还是喜欢低房价呢？

　　五，770亿元

　　7月18日收盘后，万科A(17.140, -0.29, -1.66%)跌了2.57%，报收17.43元，几乎收于最低价。

　　根据媒体计算，自7月4日复牌后，11个交易日内，万科A跌了30%，蒸发了770亿元的市值，在这样连续的下跌中，宝能系买入万科的9个资管计划中，已经有7个被套，其中一个资管计划距离爆仓的价格位置，不足7%。

　　宝能的姚先生再有钱，你也无法对抗大势，一个人做多，对抗无数人做空，你只能被鱼肉，尤其是你被越来越看清楚底牌的时候。

　　即使目前的价格位置，万科A仍然是被高估的。它的未来，继续呈现一个灯火下台阶的L型轮廓。

　　我想说的是，跌停看似可怕，其实，更可怕的是阴跌。不知不觉之间，温水煮青蛙，万科A正在向第四个跌停位置靠近。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-20 14:56

万科等到宝能破绽 致命6分钟宝能可能做了这些

水皮：宝能爆仓事小市场风控事大 万科把证监会逼进墙角

宝能系九资管计划管理人态度分化

　7月5日14点45分到51分 你在干什么？

　　1st

　　战事陷入僵局时，只能等待对方露出破绽。终于，万科又等到了。

　　出了“罢免王石”的昏招之后，宝能一直小心行事，但一不小心还是被万科抓住了一桩小事。这桩小事稍纵即逝，前后差不多只干了6分钟。

　　但是，那6分钟，被万科写成了一份8000多字的报告，牵出了一堆大问题。这份报告，呈给了中国证监会和深圳证交所等部门。昨天（7月19日），万科公布了这份报告。

　　那6分钟，发生在7月5日，万科A(17.160, 0.05, 0.29%)股复牌第二天，股市收盘前的关口。万科的报告精确地罗列了起止时间：14点45分到14点51分。

　　当天，宝能系又花了十几亿买了万科的股票，增持万科股权至25%；7月6日，万科股票开始飘红，在吃了两个跌停板之后。这些你都是知道的，但我们不知道的是，7月5日股市收盘前，宝能系不仅买，还可能卖了万科的股票。

　　万科的报告提到了“14点51分23组8787手的卖单申报”，并且提请监管部门调查这些卖单申报，如果不是宝能系干的，那么是否与宝能系存在一致行动关系。

　　如果是宝能系干的，那么该行为“违反12个月不得出售的承诺”。这就又引出了另一个非同小可的问题：那些给宝能系钱买万科股票的人，“是否事前知悉此次投资的万科A股股票将被锁定12个月以上”？

　　为了成为万科第一大股东，宝能系用了九个“资管计划”。麻烦的问题在于，“12个月不得出售”是一个动态的时间限制，即宝能系每增持一笔万科股票，九个“资管计划”持有的万科A股均需相应延长锁定12个月。

　　只能买不能卖，而且一买就要继续延续12个月不能卖，这就陷入了一个死循环。

　　更大的问题是，九个“资管计划”本身是会到期的，其中七个均于2017年11-12月到期。当然，到期后可以再设计几个“资管计划”来接盘，但是杠杆也必须从原来的1：2降至1：1，这样一来就需要更多的真金白银，而且还是逃不开那个只能买不能卖的死循环。你说，这样谁还会给钱呢？

　　万科的报告还说，“目前六个资管计划已经出现浮亏，一个资管计划已接近平仓线”。

　　2nd

　　昨天万科公布的那份8000多字报告，叫做《关于提请查处钜盛华及其控制的相关资管计划违法违规行为的报告》。

　　万科罗列了宝能系四大项共计十二条“违法违规行为”，终于懂得开始为中小股东考虑那些真金白银的事了。

　　在“涉嫌损害中小股东权益”的那一大项中，万科列了一堆股票交易的异常数字，得出一个听起来有点阴暗的结论：宝能系用别人的钱，给自己抬轿——原话是这么说的，“钜盛华涉嫌用九个资产管理计划拉高股价，涉嫌为前海人寿持有的万科A股维持浮盈，输送利益”。

　　万科提请监管部门核查宝能系的“操纵行为”，“特别是核查2016年7月5日14点45分起，出现大量9999手和10000手买单申报的IP地址，以及14点51分23组8787手的卖单申报的IP地址”。

　　为什么是“8787手的卖单申报”？或许是个神秘的暗号。按照普通话的谐音，就是“霸气霸气”；按照粤语发音，则是“白痴白痴”。

　　或许，从7月5日14点45分到51分的那6分钟，将在这场旷日持久的股权之战中，留下一个特殊的记号，或“霸气霸气”，或“白痴白痴”。

　　3rd

　　万科的“敌人”，除了宝能还有华润。对付华润，靠的是两个超级外援：一个叫华生，另一个是刘元生，简直是生生不息的“两生花”。

　　刘元生是王石的老友，他的“作战番号”是万科第一大自然人股东。在万科A股复牌当日，这位持股万科28年的老先生，向七个监管部门（证监会、银监会、保监会、国资委、深圳证交所、香港联交所和深圳证监局）写了一封投诉信，抛出五点疑问，质疑华润和宝能可能有深度合作。。

　　华润当然是很不高兴，当天就严正声明，说刘元生是“揣测、臆断及造谣中伤”。十天后（7月14日），华润又发了一份律师声明，把话又撂了一遍。

　　刘元生也不示弱，他在7月18日也发出律师声明，说所有信息来源均有佐证，华润依法有义务向监管部门和公众如实正面回复质疑，而不是恐吓《投诉信》的作者和发布媒体。

　　另一位超级外援华生，他的“作战番号”是万科独立董事。他在7月16日的微博中说，刘元生的投诉信有线索有逻辑，建议华润有丑就要追责，“万科事件明眼人已很清楚。且关联方协议和各项交易的会议记录俱在，揭开真相仅一步之遥”。

　　这场战争，如果被“侵犯”的不是万科，会有“肝胆相照”的这两个人吗？或许，这也是中国企业在野蛮生长过程中的一道奇观吧。

　　4th

　　前方在猛烈交火，并不影响后方在谈判。

　　或许，结局已经不重要了。重要的是，我们能够实时观赏一幅缓缓展开的中国政经图画。小小的万科，折射的是大大的中国。

　　很多年后，如果你还关心中国企业史，你要记得，曾经有一家伟大的央企，设计了一个无比精妙的“沙盘推演”，最后漏算了一碗红烧肉的喧哗与一锅油条的躁动。

　　爱吃红烧肉的万科创始人王石和炸过油条的宝能老板姚建华，都是人，都不是机器压制出来的模子。

　　在中国，所有的理论，都敌不过现实；在中国，所有的机器，都会有一两颗不安分的螺丝钉。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-20 15:57
程兆谦谈万科之争三个焦点问题：撕裂深深共识何在

　作者：程兆谦

　　如果用一个词描述半年多来的万科控制权之争，莫过于”撕裂“二字。“撕”是撕扯，语言上的以及行动上的，“裂”是结果，是差异、冲突，乃至敌意，发生在万科的管理层与新股东、老股东之间、大小股东之间，甚至延伸到了整个中国的财经界、企业界。几乎人人都在心理或者公众面前站了队——支持王石，还是宝能？

　　坏事吗？看起来确实不那么好，但也没人们想象那么坏，至少从知识积累、智识进步的角度看，是好事。我们可以看到，这次事件激发了人们进行大量的思考、辩驳，越来越深入和广博，固然因为利益、情感、逻辑和价值观的掺杂，辩论效果并不好，很多时候不过是自说自话，自我举证。但是请相信我，这只是开始。在未来的五年、十年里，激烈情绪随风逝去，更多事实和数据加入进来，会有更客观的反思和评价，也会初步形成一些社会共识。如果真有那么一天，当是这次事件为社会做出的最大贡献。

　　这次事件引发的争论焦点很多，限于篇幅，本文只关注其中最核心的三个。

　　焦点1：企业是谁的？资本家的，还是企业家的？

　　当2015年12月王石明确表示不欢迎宝能时，舆论一边倒地批评王石：你只是企业的管家，是打工的，怎么还对主人挑三拣四的，这不是造反吗？！这是典型的、严重的“内部人控制”！就我观察，凡是资本圈子的人无不持有这样的态度，可称其为资本逻辑。

　　但有另外一批人，包括秦朔、吴晓波、傅成玉、周其仁等人认为，万科从无到有，从小到大，不仅规模全球第一，而且文化、品牌广受认可，公正、透明，难得的中国好公司，王石及其团队居功至伟，他们根本不是一般所谓的职业经理人（况且王石本有机会成为大股东的），而是企业家，万科几乎就等于他们，把王石这样的灵魂人物赶走，万科将“不万科”了，前途堪忧，甚为可惜。这种观点强调企业家之于企业的重要性，我们称其为企业家逻辑。

　　两种逻辑之争，可大致化约为“规则 or 情怀”。相当多的人特别是经济学、法学、金融背景的人非常强调“规则”，后置甚至鄙夷“情怀”。文明社会自然要讲规则，这是前现代社会向现代社会转变的重要标志，然而如果视“情怀”（可理解为理想、核心价值观、对非财务要素的关注）为敝履，斥其为忽悠和哄骗不明真相大众的工具（这样的情况当然很多），恐怕又走过头了。毕竟，万科的“情怀”是被证明的，也是它在行业中被普遍推崇的主要原因。

　　在管理学经典著作《基业长青》中，科林斯和波拉斯考察了美国商业史上经营业绩最为卓越的18家公司——他们称为高瞻远瞩公司，得到的一个重要结论就是，与其他企业相比，这些公司都有强烈的使命感，有利润之上的追求，致力于解决人类社会某方面的问题，强调社会贡献。近些年取得巨大成功的苹果、谷歌、特斯拉莫不受到理想、价值观的激励。

　　两种逻辑之下，企业的价值是不同的。有段时间流行“养猪论”，说办企业不能把它当“孩子”养，应该当“猪”养，养肥了就卖，还可以买别的企业，养肥再卖。这就是资本逻辑，对他们来说，企业是法律实体、财务实体，是一头头“猪”。他们会关心“猪”心里怎么想的吗？开不开心？不会！他们只关心财务收益。KKR、黑石等私募基金就是典型。而企业家逻辑是把企业看作社会实体、生命实体，当”孩子“养，希望“孩子”发展得好，长命百岁。为什么王石反对姚老板？因为他认为两者对待企业的逻辑是不一样的，不是一类人，他不想自己视为“孩子”的万科，成为别人秤砣或屠刀下的“猪”。

　　逻辑不同，冲突难免。规则之下，企业家处于弱势，常常成为出局者。然而，离开企业家的资本家之于企业会有多大价值呢？如果企业的竞争力受损，这样的权利有何意义？历史已经非常清楚地告诉我们，单纯地坚持资本逻辑不利于企业的发展，“企业是资本家/股东的”的观点早已过时——尽管直到今天大众还普遍这样认为。

　　对这个观点的第一次挑战，是在二十世纪初。大公司如同雨后春笋，职业经理人阶层借机成为公司实际控制人，并随着股权和期权激励等工具的使用而“双元化”了——既是经理人，又是股东。之后，这样的趋势扩展到管理、技术和业务骨干，乃至普通员工身上。这样的趋势代表什么？代表着是财务资本和智力资本的结合，智力资本的价值得到承认。

　　更近的挑战发生在过去二十年里，一些创业的企业家们，通过特殊的制度设置（AB股、合伙人），掌握了远比股权大得多的控制权。比如，马云和蔡崇信是阿里巴巴永久合伙人，联同其他合伙人控制了阿里巴巴董事会一多半董事的提名（6/9）；再如，截止2016年一季度，刘强东持有京东16.2%的股份，但却拥有80.9%的投票权，因为他持有的股份是B类股，每股拥有20倍投票权。换言之，只要刘强东的股份不低于4.8%，就可控制这家公司（投票权超过50%）。

　　按照传统观点，这是“不公平”的——港交所就是这样认为的，所以它拒绝了阿里巴巴的上市。但AB股制度恰恰就源于以“公平”著称的美国，最初是传媒企业（以保持“新闻独立”的名义），后来在高科技创业企业中广泛采用，Facebook、Google等都有此设计。这意味着什么？意味着相较以往，企业家资本（而不仅仅是一般的智力资本）变得更重要了，对企业的控制权大大增强——再一次地，股东的传统强势地位受到削弱。

　　利益相关者理论在1980年代的兴起更是给股东至上的观点迎头痛击。它强调企业实际上受到很多利益相关者的影响，除了股东、经理人、普通员工之外，还包括客户、供应商、债权人等，企业要依靠他们才能生存和发展。此时，企业不再是股东的附庸，而是一组股东、经理人、员工、客户等利益相关者之间的契约。

　　至此，股东的超卓地位被彻底瓦解：他很重要，但不是唯一，甚至在逻辑链条上还处于最后——“客户第一、员工第二、股东第三”。

　　聪明的资本家非常重视并乐于和企业家建立建设性的关系，由其来经营和管理企业，处理与各方利益相关者之间的关系。巴菲特如此，复星也如此。早几年很多企业多元化失败，后来总结出一条经验法则——“多元化投资、专业化经营、差异化管理”，其实就是要承认专业管理团队的价值，与其合作。

　　而凡是霸蛮的，以为自己可以搞定一切的，吃亏的可能性更大。中国平安(32.310, -0.07,-0.22%)就有这样的倾向，三年前收购上海家化(29.040, -0.18, -0.62%)，赶走了葛文耀等原高管，目前公司业绩不佳，最近收购汽车之家，又是把创始人团队赶走，后续如何，尚待观察。

　　这里特别想补充一句：概念是工具，也是牢笼；某一时段的定律、常识、不言而喻，乃至先进的理论，却很可能成为下一阶段的陈词滥调。因此对于一切的认知和概念保持批判性态度，应是合理的，恰当的。对于“企业是谁的”，也应持有这样的态度。

　　焦点2：恶意收购好吗？

　　宝能大幅投资王石，目的何在？时至今日，依然雾里看花，最近提出的“长期战略财务投资者”让人摸不到头脑。很多人认为，无论目的是什么，只要我拿真金白银投资，成为股东，你就得接受我，而王石发声“不欢迎”，就是大逆不道。王石也好，郁亮也好，常以“门口的野蛮人”为诫，极为警惕。谁对谁错？

　　“恶意”收购是肯定的，因为这里的“恶意”指的就是不顾管理层的反对，强行收购——本身并无道德评判的涵义。它也曾被视为维护股东利益的重要外部作用机制，兴起于1970年代的美国华尔街，与以往的友好购并、“大吃小”的购并颇为不同，一是不管管理层的意见，强行拿下公司股权及董事会，二是多是杠杆收购，“小鱼吃大鱼”。发生的背景是股市长期低迷和由米尔肯等人推动的垃圾债券大发展。

　　它维护了股东权利吗？它带来了积极的变化吗？确实有。股价上去了，很多管理层警醒起来，主动调整公司业务组合，聚焦在有竞争力的核心业务上，为美国企业后来的发展奠定了基础。但也的确有代价，而且代价很大。

　　让我拿《门口的野蛮人》中的案例来说明。这起案例的当事企业是雷诺·纳贝斯克，一家以烟草、饼干为主业的多元化企业集团，起因是CEO约翰逊与外部投资机构联合做管理层收购（MBO），后来吸引了多个竞标者，最终是KKR拿下公司，约翰逊及大部分管理层被解聘。不管其中显现了多少的人性贪婪，但最终结果却是KKR没有拿到什么回报，还落下了一个坏名声，更受打击的是企业和为它工作的人们。

　　曾参与这次收购，后担任公司董事长的戈德斯通评价说：“当我重新接触这个公司的时候，我大吃了一惊。这家公司已经完全不是我当初熟悉的那个雷诺兹-纳贝斯克……．雷诺兹完全陷入了泥淖。公司的海外业务严重缺乏资金支持，导致市场份额被当地竞争对手蚕食。纳贝斯克公司状况也很糟糕……．我们的规模比原来小了一半，但依然有100亿美元需要偿还。形势十分恶劣。”

　　看待敌意收购有很多角度，但最基本的一点是，它的主导者是财务资本所有者，必然首先服务于他们的利益（由此不难理解为什么资本圈的人基本都支持姚振华），中小股东同为“股东”，可搭上便车，但其他利益相关者（企业家、经理、普通员工、客户、债权人、供应商、社区等）却很可能成为“牺牲品”——特别当这些财务资本所有者追求短期的重组利益时，这就是为何企业家、经理人、员工常常奋起反抗的原因。

　　包括雷诺·纳贝斯克这样的诸多案例证明，大多数时候，仅仅由股东获得了收益，而其他人包括“沉默的企业”都从中受害。另外，敌意收购的交易极其复杂，牵涉利益巨大，一些人利用所谓“金融创新”、“内幕交易”获得了巨大的利润。1987年，敌意收购的活跃人物伊凡·博斯基被控内幕交易罪，判刑3年半，罚金1亿美元，后牵扯出更大的人物，德崇证券的米尔肯——敌意收购的主要资金提供者。米尔肯于1989年被控98件欺诈和勒索行为，判刑10年，缴纳了超过10亿美元的罚金和赔偿金。

　　所有这些，都使得美国社会对于敌意收购的“敌意”越来越浓，一半的州先后出台限制敌意收购的法律。比如，1989年美国宾夕法尼亚州在新公司法中突破“一股一票”原则，规定任何股东不论拥有多少股票最多只能享有20%的投票权，还罗列了一些对目标公司员工利益保护的条款。另外，这些法律明确赋予目标公司管理层反收购的权利，将反收购决定权交给董事会而不是股东大会（因为很多中小股东一遇敌意收购马上“反戈一击”），认为只有它具有足够的能力，做出该项收购是否有利于公司长远发展的判断。

　　时至今日，美国已经很少再见到敌意收购了，基本都是与管理层好商好量的收购。这是历史选择的结果。以此为鉴，可更好地认知中国正日益增多的敌意收购。

　　焦点3：什么是合格的董事长？

　　这次事件中王石饱受批评，其实在很大程度上也是历史“积怨”的一次总爆发：2008年汶川地震的“捐款门”，花费大量时间去登山、游学，与年轻的女演员谈恋爱…．．。

　　有人评价王石“情商低”，从其行为表现来说，他确实不是一个“典型的”中国人——周全、低调、不得罪人；但我想王石压根儿不想成为这样的人，他其实更像“西方人”，尊重理性、知识，张扬、直截了当，大胆说出自己的观点，热爱体育。本人与王石不相识，这些只是根据以往阅读他写的和写他的著作所得的印象。

　　关于王石的议论部分属于私生活，暂且不用管它。最核心的问题是：王石是一个合格甚至优秀的董事长吗？

　　从很多人对王石的批评来看，似乎他们青睐的是诸葛亮式董事长，事必躬亲，凡事都要“亲往密察，以保万无一失”，可谓“鞠躬尽瘁，死而后已”。然而，有哪家企业会希望自己是蜀国？诸葛亮去世之后（234年），根本没有足够的人才储备，人才凋敝，一代不如一代，“蜀中无大将，廖化作先锋”，仅仅30年就亡国了（263年）。因此有人把诸葛亮看作蜀国灭亡的“罪人”之一，也有他的道理。这其实是能人治国、治企常见的后果。

　　刘邦显然是更好的董事长。董事长是领导的领导，核心职责之一就是“将将”。他曾说：“夫运筹帷幄之中，决胜千里之外，吾不如子房；镇国家，抚百姓，给馈饷，不绝粮道，吾不如萧何；连百万之军，战必胜，攻必取，吾不如韩信。三者皆人杰，吾能用之，此吾所以取天下者也。”刘邦比诸葛亮高明的地方就在于，懂得搭平台，给空间，让别人发挥，而不是挽起袖子自己干，把别人的空间挤没了，人才也就挤没了、挤跑了、埋没了。

　　最牛的董事长应是“身后”董事长：第一，隐身在一群能人的后面，“太上，不知有之”；第二，在位时即考虑退出，何时退出、如何退出；第三，在其一步步退出的过程中，甚至完全退出之后，公司依然能够取得良好的发展。而要做到这一点，领导者必须在组织中植入能为组织带来持久指引、动力，以及较强纠错与学习能力的“装置”。成功的实践指出，这样的“装置”包括使命感、愿景、价值观、根本制度、惯例化接班人遴选制度（如GE）等。

　　概括起来，优秀的董事长应该是如下几个方面表现良好：定方向、搭平台、会用人、知进退。如以此为标准，王石是当之无愧的优秀董事长（参见《企业家退出为啥这么难》一文，商业评论，2015.1）。1999年王石出人意料地辞去总经理职位，专任公司董事长，年仅48岁。接班人先是姚牧民，一年后调整为郁亮，直至今天。

　　为什么王石会在如此年富力强时后退一步？他曾如此自陈心迹：“我不希望等到我做不下去了、眼睛看不到了才离开；越早放手，对我和万科就越有利。只有当我不在，公司仍然运转得很好，才更能显示出我的成功。”他也很有自信：“我给万科留下了什么？我选择了一个行业，建立了一套制度，培养了一个团队，树立了一个品牌。万科培养的是团队，建设的是制度，而不单单是一两个接班人。第一把手当然重要，假如实践证明接班的不胜任，但有制度保障，纠错换人还是比较容易的，所以制度建设比培养接班人更靠谱（1999年）”

　　当然，最终还是要靠公司的业绩说话。自王石担任董事长后，万科取得了非常好的发展，1999~2015的17年里，营收和利润从29亿、2.8亿增长为1，955亿和181亿，增幅分别为67倍、64倍。2008年金融危机对所有企业都是一个考验，万科也遇到难关，如图1、2所示，销售收入和利润增长都极为稳健（万科、绿地和保利是行业排名前三的房地产上市公司）。2016年，万科将成为世界500强中唯一的纯房地产企业。

                               
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　　这样的增长幅度，是否可用“辉煌”来形容？这样的增长步伐，是否可用“稳健”来标记？稳健地增长，正是所有企业梦想的境界，而王石领导的万科做到了！

　　至于王石的登山，去南极、北极、到哈佛、剑桥游学是“不务正业”的评价，我只能说，他们不懂“智慧”是怎么得来的，“眼界”如何开拓的，而这些又对一家公司的“一把手”是如何地重要。近些年，中国企业家中兴起“国学热”、“佛学热”，有虚火，但更有其合理之处。企业领导人（董事长）最苦恼的问题，一是向外而求的不确定性，二是向内而求的复杂人性（自己的和他人的），都很难用已有知识来解决，而须求助于更高级、更通透的智慧。与知识助人做“加法”不同，智慧教人如何做“减法”，跳脱、放下、取舍。禅修（乔布斯就很热衷）也好，登山、游学、问道也罢，都可看作修习的法门。没人知道会在哪一刻得到启示，打开一扇门、一扇窗，其价值难以估量。

　　80年前，巴纳德提出了迄今为止最经典的组织理论，将组织看作一个“社会协作系统”。以往我们只把它看作组织内部成员的协作系统，今天来看，其实可以把它理解的更广泛，除了企业家、经理人、普通员工，还有股东（公司治理在很大程度上也是一个协作机制）、供应商（日本汽车深受其益）、顾客（互联网企业很享受顾客的参与）等。

　　“撕裂”的格局下无人收益，合作才是出路，但合作也是有前提的，“志同道合”是前提条件，唯此，合作才能长久，否则也只是妥协，暂时的平衡。但愿万科早日找到这样的平衡，不会损毁数十年来创造的基业。毕竟，实业才是国家昌盛的基础和未来。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-20 16:02
浙商银行：从未向宝能提供资金收购万科

　　万科公告证实已向监管举报宝能系中参与增持万科的主力、钜盛华控制下的九大资管计划。其中包括建行、浙商银行在内的6家银行被指为宝能提供配资。对此，浙商银行相关负责人表示，该行从未向宝能提供资金收购万科，而是向钜盛华提供资金作为优先级去收购前海人寿。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-21 11:00

宝能杠杆资金压力几何：优先资金或已身不由己

万科之争上演极限挑战 宝能存三大硬伤

华生：将按承诺召开媒体见面会 阳光是最好的防腐剂

　　自宝能系举牌万科，“宝万之争”浮出水面以来，宝能系使用各种杠杆工具撬动资金的财技令人眼花缭乱。但随着万科A(17.080, 0.00, 0.00%)复牌后股价累计跌去30%，宝能杠杆另一端优先资金的安危成了市场瞩目的焦点。

　　⊙记者 浦泓毅 周宏 张玉 ○编辑 枫林

　　昨日早晨，万科A发布公告，证实确已向相关监管部门提交了《关于提请查处钜盛华及其控制的相关资管计划违法违规行为的报告》（以下简称《报告》）。根据本报记者收到的《报告》内容，万科公司方面认为作为万科股权之争中“宝能系”的一部分，钜盛华作为劣后委托人的九个资产管理计划中的多个已经浮亏，一个接近平仓线。这份《报告》自昨日起广泛流传，使得市场对持有万科的宝能系资管产品平仓风险高度关注。

　　自宝能系举牌万科，“宝万之争”浮出水面以来，宝能系使用各种杠杆工具撬动资金的财技令人眼花缭乱。但随着万科A复牌后股价累计跌去30%，宝能杠杆另一端优先资金的安危成了市场瞩目的焦点。

　　万科公司方面同时主张，宝能系所使用的分级资管计划一旦被认定为收购人的一致行动人，其持有的万科A将被锁定12个月，由此面临跌破平仓线也无法平仓的困局，威胁优先资金安全。

　　一时间，原本只想安安静静坐收通道费和固定收益的各类资管机构、优先资金被推上风口浪尖。面对纷繁复杂的财技，资管机构在设置杠杆产品时常用的传统风控手段显得苍白无力。

　　6个月限售无法回避

　　根据万科A此前发布的公告，钜盛华于2015年12月9日至2016年7月6日间通过资产管理计划在二级市场合计增持万科A股股票548，749，106股，占万科总股本的4.97%。截至最新公告，钜盛华及其一致行动人前海人寿合计持有万科股份占万科总股本的25.4%。

　　钜盛华同时披露，这些资管计划均通过分级方式使用内部杠杆，将计划份额净值0.8元设置为平仓线，份额净值低于或等于平仓线时，作为劣后方的钜盛华需要及时追加保障金。

　　根据分级资管产品的通常做法，若劣后方无法及时追加保障金，资管产品管理人将抛售股份保障优先资金安全，也就是通常所说的平仓。

　　根据万科公司方面在《报告》中的测算，这些资管产品中已有六个出现浮亏，一个接近平仓线。但万科公司方面同时主张，这些资管计划被认定为钜盛华一致行动人后，所持有的万科股票将锁定12个月，即使达到资管计划合同约定的预警线和平仓线，也不能卖出股票，使得原先资管合同的约定无法执行。

　　事实上，由于宝能系持有的万科股份尚未达到30%，未触发要约收购。业界对宝能系所持万科股份是否需要限售一年存在争议。但无论如何，根据《证券法》有关规定，作为持股超过5%的大股东，在最后一笔买入万科A之后的6个月内，因存在短线交易禁止性规定而无法卖出。

　　身不由己的优先资金

　　这也就意味着，至少在未来6个月内，原本将平仓作为“风控长城”的资管计划面临“裸奔”窘境。如果万科股价继续下跌，优先资金除了寄希望于劣后方及时追加保障金之外，基本没有保护自己的强制手段。

　　这很有可能超出了资管机构最初的预计。

　　某券商信用业务部门负责人告诉记者，无论是股票质押还是分级资管产品，在以上市公司股票为核心抵押品的信用交易中，相关股份的流动性是设置风控条款的重要考虑因素。以股票质押为例，在同等条件下，限售股质押率会比非限售股低10个百分点，同时通常要求限售股质押方提供其他担保方式进行增信。

　　之所以要对基于限售股的信用交易设置更加严格的风控措施，是因为一旦发生限售期内跌穿平仓线的情况，优先资金很难充分保护自己。

　　“根据现行法规，优先资金不能在二级市场卖出限售期内的股份，也不能以司法转让等手段变更所有权。中登公司允许的质押证券处置过户业务一方面并不适用所有业务领域，另一方面处置价格有严格下限，很难找到接盘方。唯一能做的是向劣后方收取相当于年化18%的违约金。如果期间股价上涨，或者劣后方资金链改善补上保障金，一切又能恢复常态。因此，如果没有其他增信措施，劣后方的违约成本可以说很低。”上述券商人士告诉记者。

　　正因如此，如果优先资金在交易之初将抵押品作为非限售股定价，而后又由于劣后方因为一致行动人举牌、要约收购等原因，使得抵押品变成限售，优先资金就会失去对杠杆风险的控制。

　　沪上某知名券商资管业务人士告诉记者，不久之前，有一家民间资本巨鳄上门，提出类似宝能系资管的产品设计诉求，用于买入上市公司股份。该券商资管经过慎重考虑，婉拒了这桩生意。

　　“操作这样的产品，资管机构收万分之几的通道费，优先资金年化收益率在5.8%至6.2%左右。之后的命运完全置于劣后方之手。”这位券商资管人士表示。

　　事实上，面临杠杆失控风险的不仅是资管机构。根据此前公告披露，钜盛华在2015年10月15日至2015年11月18日间，累计向鹏华资产管理（深圳）公司质押了8.88亿股万科A，而钜盛华是在2015年12月4日首次举牌万科，也就是说，此前的股份质押很有可能是在万科A作为抵押品可以充分流通的条件下进行的。

　　涉事基金有话说

　　对于万科向监管部门提交的《报告》，涉事基金公司颇有不平之声。在接受本报记者采访时，涉及此事的部分基金公司高管、业内从事专户业务的行业高管、业内从事基金合规工作的基金公司督察长针对《报告》发表了看法。

　　对于“（相关）资管合同属于违规的通道业务”的举报内容，受访的相关基金公司都表示否认。一家涉及此事的基金子公司表示，该公司管理的和钜盛华相关的资产管理计划，属于主动管理型产品，相关合同明确约定了管理人的职责、产品日常运营的流程设置和风控安排，并不是通道业务。另一家基金公司的高管也否认了其公司被提及的资产管理计划属于通道业务。

　　对于“资管计划将表决权让渡与钜盛华缺乏合法依据”的说法，业内也有不同看法。一家基金公司的督察长表示，相关法律文件确未明示，资产管理计划可以行使投票权，但也未禁止其行使投票权。而若产品的委托人（钜盛华）没有投票权，受托的资产管理计划又不具备投票权，那么何人来行使投票权呢？“难道这些持股的投票权就灭失了么？”

　　对于相关资产管理计划“涉嫌非法从事股票融资业务”、“涉嫌非法利用账户从事证券交易”等举报，相关基金公司和子公司人士表示，是否违规应以监管机构的判断为准，他们对此不予回应。

　　另外，一些基金业内人士也对万科方面公布资产管理计划持仓成本、平仓线设置的做法表示了质疑。他们认为，无论数据真实性如何，披露资管计划的持仓成本、平仓线等非公开信息，可能对万科的股价造成不必要的扰动，且有可能损害资产管理计划相关方和万科其他投资者的利益。这样的做法，对于一家上市公司的经营层而言，是“不合适”的。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-21 11:02
北大法学教授：万科挑战宝能资管计划 监管层有苦难言


　　小结

　　相对于表决权的公司法视角，杠杆收购更多地是一个监管政策问题，背后体现的是社会民意以及监管者对金融与产业资本之间关系的价值判断和政策选择。不论是险资，还是结构化资管计划，当它们被作为宝能用于恶意收购的工具时，确实需要监管者对这些金融工具有不同于分业经营下的独立金融工具的特殊考量。

　　当然，金融监管的目的是防范系统性风险以及保护中小投资者，它与公司法上判断险资或资管计划买入的股票是否有表决权，是两个不同层面的问题。但监管层可以从引导市场健康、有序发展的角度出发，限制险资或结构化资管计划涉入恶意收购大战，或者限制其在特定情形下的表决权。只是，这种政策导向需要通过立法来实现，如同我国台湾地区2007年《保险法》修改，禁止险资谋取上市公司的控制权；或者如同美国上世纪80年代后针对杠杆收购的立法，限制养老金、险资、储贷协会等机构投资者买入垃圾债券的比例。

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作者: 浅贝    时间: 2016-7-21 14:48
贺江兵：万科报告意在炸山震虎 应该还有“后手”

　万科报告意在“炸山震虎”

　　作者：贺江兵

　　7月19日，万科向四大监管机构举报宝能系9个资管计划和险资，涉嫌违规。之后，媒体给予了充分的报道与分析解读。在我看来，举报的实质并不是涉嫌违规资金中最严重的，我在前七篇中至少有两篇直接针对违规揭露。

　　万科在炸的什么山？震的什么虎？很明显，炸的是宝能系的山。那，又震的什么虎？首先是银行，宝能系的资金大多来自于银行，万科举报后，根据媒体报道，银行有求早点退场的，更多的银行表示不会给宝能配资了；二震资管机构的，据报道，这些机构看法出现分歧了；三震华润；四震各种藏匿于幕后的各种势力。

　　虽然万科这次是维权的法律法规行为，但是，在我看来更是舆论战范围。21日，宝能系钜盛华律师所逐一回应了万科质疑，法理上尚存争议，似乎是打了个平手；但是，在舆论和实力上万科略占上风。

　　预料之中情理之外

　　我在7月9日发表了《贺江兵：宝能系举牌资金涉嫌违规 》，7月14日发表的《应由央行牵头再查宝能系了》两篇文章中明确指出了宝能系举牌资金来源存在严重涉嫌违规情况，万科的举报完全在我预料之中。

　　万科的举报选择的方向让我有点意外，他们并没举报最严重的违规行为，也是稍懂金融常识的人都能做出判断的、我已经公开发表文章指出的那两个：一个是宝能与华润明显构成事实上的一致行动人；一个是银行理财资金、甚至腾挪贷款炒股，这不仅仅涉嫌违规甚至违法了。要举报的是涉及到的银行，而资管方和宝能系的钜盛华到这个程度问题应该不大。这也许是万科的策略吧。

　　仔细想来，万科也有自己的困难和可以理解。

　　如果选择从后面的违规、违法举报开始，那么，万科势必会得罪原来的大股东现在的二股东华润，华润与万科的争执尚未到不可挽回的地步，现在跟宝能的关系那简直是不可救药甚至到了你死我活的地步了。这时候，万科绝对不能一把把华润推给宝能，这一点可以理解。

　　对于银行，万科那也是不能得罪的，尽管银行行长说自己是弱势群体，弱不弱大家都知道。何况参与宝能融资的银行众多，房企是高负债行业，目前融资无非两种途径：直接融资增发股票和发债，间接融资主要靠银行，何况银行在我知道的行业里可能是最抱团的行业之一，万科要想融资便利且便宜，他们首先不会得罪评级公司，其次，万万不能得罪银行。

　　这也是万科的举报策略，很多人在万科九千字的举报信里读来读去，字斟句酌，有的逐条解读或反驳，有的说万科对平仓计算不准，大单买入乌龙，云云。

　　我只想对你们说：你们陷入了流（Xi）动（Jie）性陷阱里不能自拔了！

　　万科王炸意外炸出了彩蛋

　　万科炸山震虎，这次不是用的锤子，用的是炸药。上市公司向监管部门举报第一大股东就比较震撼的；其次，万科作为新晋世界五百强，世界上最大的房企，一举一动跟一般的小公司举动不可相提并论；万科管理层有足够的实力达到他们的目标。

　　神仙打架，小鬼遭殃，作为中小投资者还是远远的看热闹就好。

　　既然用了炸药，万科虽然没明说但也有不铲平山头不罢休的意思，《万科周刊》曝光举报信深夜发文，题为《李森困境》。文中提到：“当某个大资金成为唯一明庄的时候，其它所有机构都将成为对手盘”；“某一个大型机构，在各种复杂的原因下，试图以一己之力对抗整个市场的趋势，与其他机构和趋势相拼”；“高调在下跌中做多，成为整个市场的对手盘”。尼克·李森是巴林银行在新加坡的交易员，他在28岁的年纪一手搞垮了一家230年历史的银行——英国巴林银行。

　　宝能系姚振华表决心就一个字：老子有钱。他当然知道当前万科之战谁有钱谁才能赢。于是通过媒体或自己表示，不差钱，并表示同乡大款们可以支持。

　　万科的表决心就有意思了，借古讽今，借外嘲内。自己理解去吧。

　　万科的持股计划中也有真金白银的万科股票，加之，一定要把宝能爆仓出局的决心，现在，万科加以王石、郁亮们的声誉，再融资不是很难。更何况，宝能的九个资产计划项目的成本价爆仓价真实无疑的暴露了，尽管各家机构的算法不一，但是，毕竟暴露了。

　　万科王炸后，昨天（20日）万科A(16.970, -0.11, -0.64%)走势一路下滑，中午，据新华网转述的消息称宝能可能大单买入自救。宝能手里的股票大多质押出去了，声称借钱给姚振华的不见行动，加之我参与关注这个事件一开始就担心的，正规金融机构会逐步退出游戏。真查9个资管项目难道银行就不怕？这时候朝枪口上撞，藐视监管部门怕是更加不敢了。

　　于是，我看到姚老板从其他战线上想招了。昨天，我看到老东家《华夏时报》的记者王海春写的一篇稿子：虽然合肥的房价仍然处于上升通道中，但因业主投诉以及补充资金的需求，宝能在合肥一个已经半年没有开盘的楼盘没办法继续捂下去了。7月19日宝能在合肥的一个项目认筹火爆，有业界估算宝能当天的销售额在10亿元左右。

　　房价处于上升期的合肥，姚老板不捂盘了，卖房子战万科！如果房企都参与资本运作，如果都像姚老板那样不等房子涨上去再卖！那么，房价打下去，库存去掉就有戏了。

　　用低于市场预期的房价卖房子，被称为野蛮人的姚振华老板用实际行动对合肥购房者说：其实，这也是一种情怀，我才是一个讲情怀的人！！！

　　万万没想到一个结局是万科之战只为把房价打下去。这只是万科王炸炸出的第一枚小彩蛋，还能炸出多少彩蛋？作为看客，拭目以待。

　　有人让我预测一下万科之战走势，走势万科与宝能甚至华润都没决定权，我只能说万科还有主动权。这封举报信只是一个开始，抛砖引玉测试水的深浅而已。

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